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河南大学经济学硕士学位论文我国利率的影响冈素及其实证分析 摘要 在现代经济中，利率水平不仅制约于经济社会中众多因素，而且其变动对整 个经济也将产生重大影响。现代及当代的经济学家在研究利率的决定问题时也就 特别重视各种变量的关系及整个经济的平衡。在西方利率决定理论发展过程中， 先后出现了早期的利率决定理论、实际利率理论、凯恩斯流动性偏好理论、可贷 资金理论和新古典综合派的i s l m 理论等利率决定理论。新古典综合派的i s l m 模型理论既考虑了商品市场的均衡，又考虑了货币市场的均衡，一度被认为最完 善的利率决定理论，而且由于i s l m 模型出现的相当一段时间，很好地反映了西 方经济发展现状，西方各国政府都积极利用财政政策和货币政策来促进经济持续 发展，因而受到西方大部分经济学家的赞扬。但是i s l m 模型还存在诸如缺乏微 观基础和只是静态分析利率的决定机制等缺点。尽管当代不少学者开始为i s l m 模型寻求微观基础，也通过把动态最优化引入模型，试图把i s l m 模型动态化，但 是利率决定问题的研究还远未达到完善的程度，还需要从分析框架及理论构建等 方面作进一步的提高与升华。 本文主要内容如下：第一章为导言，主要介绍了利率决定理论研究的背景及 意义，总结了国内外众多著名学者关于利率决定理论的相关研究和观点，提出了 本文研究的内容结构。第二章为利率决定理论，回顾了利率决定发展的历程，详 细介绍了早期的利率决定理论、实际利率理论、凯恩斯流动性偏好理论、新古典 学派的可贷资金理论和新古典综合派的i s l m 理论等利率决定理论的相关内容。 第三章结合实际情况，主要分析了利率的影响因素以及和主要经济变量的相互辨 证关系。第四章为本文的主体，模型的构建和实证分析。本章首先利用我国从1 9 8 0 年至2 0 0 6 年的年度数据，定性的说明了利率和主要经济变量：物价指数、货币供 给量、社会投资总量、政府采购项、居民消费总量和经济产出之间的关系，然后 通过建立一个半对数模型来定量分析这些主要经济变量对利率的影响程度，并通 过0 7 年的数据进行检验，结果和我国的央行调整后现行利率水平较为接近，进一 ! 里查兰丝堡兰坚圭兰些兰苎一一一一 一 垄里型兰塑墅型里鲞墨苎兰兰坌塑 步验证本模型具有一定的现实操作性，从而依此模型对我国0 8 年的利率进行预测， 得出如果明年的价格指数保持现有水平，而且央行的从紧的货币政策开始生效， 央行还有加息的空间，不排除央行继续加息的可能性。第五章为总结，对全文主 要内容做一简要回顾和总结。 关键词：利率；g d p ；投资；货币存量；通货膨胀 河南大学经济学硕十学位论文 我国利率的影响因素及其实证分析 a b s t r a c t i nt h em o d e m e c o n o m y ，t h e1 e v e lo fi 1 1 t e r e s tr a t ei si n n u e n c e db ye c o n o m i ca n d s o c i a lf a c t o r s ，b u ta tt h es 锄et i m e ，i t sm o v e m e n t sa l s oh a v eas i g n i 行c a n ti m p a c to nt h e w h o l ee c o n o m y s o ，w h e nm o d e ma n dc o n t e m p o r a 巧e c o n o m i s t ss t u d yt h ei n t e r e s tr a t e i s s u e ，t h e yo r e np a ym o r es p e c i a la t t e n t i o nt ot h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h ee c o n o m i c v a r i a b l e sa n dt h eo v e r a l le c o n o m i cb a l a n c e i nm ed e v e l o p m e n to fw e s t si n t e r e s tr a t e d e t e n n i n a t i o nt h e o t h e r eh a se m e 唱e de a r l yi n t e r e s tr a t ed e t e m i n a t i o nt h e o 吼t h er e a l i n t e r e s tr a t ed e t e r m i n a t i o nt h e o r y k e y n e s i a nl i q u i d i t yp r e f e r e n c et h e o r y ，l o a n a b l e 向n d s t h e o 拶a n di s - l mm o d e lo ft h en e o c l a s s i c a ls y n t h e s i st h e o 巧a n ds oo n a s c o n s i d e r i n ge q u i l i b r i u mo fb o t ht h ec o m m o d i t ym a r k e t sa n dt h em o n e ym a r k e t ，i s l m m o d e lw a so n c es e e na st h em o s tp e r f e c ti n t e r e s tr a t ed e t e m l i n a t i o nt h e o 巧a n da r e ra l o n gt i m eo ft h ea p p e a r a n c eo ft h ei s - l mm o d e l ，i tr e f l e c t st h ee c o n o m i cd e v e l o p m e n t w e l l ，a n dw e s t e mg o v e m m e n t sh a v et h ea c t i v eu s eo ff i s c a la n dm o n e t a 珂p o l i c i e st o s t a yt h ee c o n o m ys u s t a i n e dd e v e l o p m e n t ，s oi s - l mm o d e lh a v ea t t r a c t e dl o t so ft h e w e s t e me c o n o m i s t sp r a i s e b u ti s - l mm o d e ls t i l le x i s ts o m es h o r t c o m i n g s ，s u c ha st h e l a c ko fm i c r o - b a s i sa n do n l ys t a t i c a n a l y s i s a l t h o u g hm a n yc o n t e m p o r a 巧s c h o l a r s b e g i nt os e e km i c r o - b a s i sf o r i s l mm o d e la n dm a l ( ei tt ob ead y n a m i cm o d e l t l l r o u g l l t h ei n t r o d u c t i o no fd y n a m i co p t i m i z a t i o na n a l y s i s ，b u ti n t e r e s tr a t ed e t e n n i n a t i o nt h e o 巧 i sf a r 仔o mp e m c t i o na i l da l s on e e dm n h e r i i n p r o v e m e n ti nt h et h e o 巧a 1 1 da n a l y t i c a l 行a m e w o r k t h es t m c t u r eo ft h i sp 印e ri sa sf o l l o w e d ：t h ec h a p t e r li st h ei n t r o d u c t i o n ，w h i c h i n t r o d u c e sm eb a c k g r o u n da n ds i g l l i f i c a n c eo ft h ei n t e r e s tr a t ed e t e m i n a t i o nt h e o 巧a n d c o n c l u d e sm er e l e v a n tr e s e a r c ha n dt h e o r e t i c a lp o i n to fv i e wo fm a i nw e l l k n o w n s c h o l a r sb o t hd o m e s t i ca n do v e r s e a s t h e nw ei n d i c a t e st h em a i l lc o n t e n t sa n ds t m c t u r e a n dt h em a i nt h ec h a p t e r2i si n t e r e s tr a t ed e t e n 】f l i n a t i o nt h e o r y ，i nw b i c hw er e v i e wt h e d e v e l o p m e n tc o u r s eo fi n t e r e s tr a t ed e t e m i n a t i o nt h e o r y ；a n dd e s c r i b ei nd e t a 订i nt h e r a t eo fe a r l yd e t e m i n a t i o nt h e o 阱t h er e a li n t e r e s tr a t et h e o t h ek e y n e s i a nl i q u i d i 够 p r e f e r e n c et h e o l o a n a b l em n d st h e o 巧a n dis - l mm o d e lo ft h en e o c 1 a s s i c a l s y n t h e s i st h e o r y i nt h ec h a p t e r3w ea n a l y s i s 1 ef a c t o r so fi m p a c t i n gi 1 1 t e r e s tr a t e sa n d i i i 河南大学经济学硕士学位论文我国利率的影响因素及其实证分析 d i a l e c t i c a lr e l a t i o n s h i pw i t ho t h e re c o n o m i cv a r i a b l e sa c c o r d i n gt h ea c t u a lc o n d i t i o no f c h i n a c h a p t e r4i st h em a i nb o d yo ft h i sa n i c l e ，t h ee s t a b l i s ho fm o d e la n de m p i r i c a l a 1 1 a l y s i s f i r s t ，w ea n a l y s i st h a tt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h ei n t e r e s tr a t ea n dt h em a i n e c o n o m i cv 枷a b l e s ：p r i c e ，m o n e t a 哆s u p p l y ，i n v e s t n l e n t ，g o v e m m e n tp r o c u r e m e n ti t e m s ， c o n s u m p t i o na n de c o n o m i co u 币u ti nu s eo ft h ea n n u a ld a t af 沁ml9 8 0 - 2 0 0 6 t l h e nw e e s t a b l i s has e m i - l o g a r i m mm o d e l sa n du s et h i sm o d e lt os h o wt h ei m p a c to ni n t e r e s t r a t e so fc h i n a sm 萄o rv a r i a b l e s ，a n dt 1 1 r o u g ht h a tt h er e s u l t si nu s eo ft h e0 7d a t ai s c l o s et h ec u r r e n tl e v e li n t e r e s tr a t ea r e rc h i n a sc e n 仃a lb a i l ka d j u s t e dw es h o wt h i s m o d e li sq u i t eg o o do p e r a t i o n a lr e a l i 瓴t h e nw ep r e d i c tt h ei n t e r e s tr a t ey e a r2 0 0 8o f c h i n aa i l ds h o wt h a tt h e r ei sas p a c ef o rt h ei n t e r e s tr a t et oi n c r e a s ei ft h ep r i c ei n d e x s t a y sa sb e f o r ea n dt h ec e n t r a lb a n k i st i g h tm o n e t a 巧p o l i c yc a m ei n t oe 丘e c t t h el a s t c h a p t e ri st h ec o n c l u s i o n s ，w h i c hr e v i e w st h em a i nc o n t e n t so ft h e 如nt e x t k e y w o r d s ：i n t e r e s t r a t e ；g d p ；i n v e s t i i l e n t ；m o n e ys t o c k ；i n f l a t i o n i v 关于学位论文独立完成和内容创新的声明 本人向河南大学提出硕士学位申请。本人郑重声明：所呈交的学住论文是 本人在导师的指导下独立完成的，对所研究的课题有新的见解。据我所知，除 文中特别加以说明、标注和致谢的地方外，论文中不包括其他人已经发表或撰 写过的研究成果，也不包括其他人为获得任何教育、科研机构酌学位或证书而 段保存、) 骗学位论灭( 纸质又本和吧于灭奉) o ( 涉及保密内容的学位论文在解密后适用本授权书) 学住获得者( 学位论文作者) 签名：鬈体馨 2 00 8 年月 日 学住论文指导教师签名： 垒避奎 2 0 曙年月三日 河南大学经济学硕士学位论文我国利率的影响冈素及其实证分析 1 1 选题背景与研究意义 1导言 利率的决定理论是利率理论的一个重要组成部分，如果仅从利率是利息与本 金的比率来讨论利息之高低的话，那么利率决定问题似乎并刁 复杂。在资本主义 发展的早期，经济学家就是围绕这一问题进行阐述的，他们所探讨的重点主要集 中于利息来源、性质等关于利息本质的内容。然而，在现代经济中，利率的决定 不仅制约于经济社会中的众多因素，而且其变动对整个经济也将产生重大影响。 因此，现代及当代的经济学家在研究利率的决定问题时也就特别重视各种变量的 关系及整个经济的平衡。实际上，由于利率的复杂性及其在经济活动中的重要性， 利率决定理论对经济学和金融学基础研究方面都具有重要的理论和现实意义。尤 其在中国全面建设小康社会的关键阶段，利率市场化改革已经成为中国经济体制 改革需要攻克的一个难关，如果不能很好的解决这个难题，那么将会影响到中国 经济长期稳定的发展，而要解决这个问题，理论探讨和理论准备则是所必不可缺 少的先决条件，而能否真正了解到利率决定机制和利率影响经济的机理的真谛则 是这些理论研究或理论准备的基础。从这种意义上来看，研究利率决定理论对中 国的改革有着相当重要的现实意义。 利率理论是现代经济学和金融学的重要组成部分，其发展有着悠久历史。在 资本主义发展的早期，经济学家从利率的定义出发，围绕着这个定义即利息和本 金之比进行阐述，他们主要探讨了利息的来源、性质等本质内容。在凯恩斯的发 表了其巨著通论后，西方经济学家则又开始关注于利率对经济的作用上来。 而现代市场经济中，利率的作用具体表现在其对各种经济变量的影响上，而在商 品经济中受到利率影响的经济变量很多，其中主要由物价、储蓄、投资、消费和 汇率等。通过对这些变量的影响，利率还将进一步影响到市场经济中各种具体活 动，从而影响就业、产出、收入水平、收入分配及货币流通，还会引起经济增长 与波动，国际收支的平衡和失衡等。因此现当代经济学家在研究利率的决定理论 1 河南大学经济学硕士学位论文我国利率的影响因素及其实证分析 时，也就特别重视各种变量的关系及整个经济的平衡。 当前我国正处于全面建设小康社会的战略机遇期，要抓住这个战略机遇期， 促进经济又好又快的发展，提高人民生活水平，就必须继续深化改革，转变机制， 尤其是转变政府职能，从过去的行政干预命令式转变为通过各种经济手段经济指 标来间接调节经济发展。作为调节经济发展的重要经济手段，利率就成为备受政 府关注的经济指标。一个合适、适合经济发展的利率是非常重要的。要制定一个 适当的利率水平，就必须搞清楚利率的决定机制，这就必然牵涉到利率的决定理 论问题。 综上所述，由于利率理论的复杂性及其在经济活动的重要性，利率决定理论 对经济学和金融学的基础理论研究以及我国现阶段实际都具有相当重要的理论和 现实意义。 1 2 文献综述 在现代经济中，利率水平不仅制约于经济社会中的众多因素，而目其变动对 整个经济也将产生重大影响。在西方利率决定理沧发展过程中，先后出现了早期 的利率决定理论、实际利率理论、凯恩斯流动性偏好理论、可贷资金理论和新古 典综合派的i s l m 理论等利率决定理论。新古典综合派的i s l m 模型理论既考虑 了商品市场的均衡，又考虑了货币市场的均衡，一度被认为最完善的利率决定理 论，而且由于i s l m 模型出现的相当一段时间，很好地反映了西方经济的发展现 状西方各国政府都积极利用财政政策和货币政策来促进经济持续发展，因而受 到西方大部分经济学家的赞扬。但是i s l m 模型还存在诸如缺乏微观基础和只是 静态分析利率的决定机制等缺点。虽然i s l m 模型经过长时间的发展，理论较为 成熟，但在这些成就背后，仍存在利率决定理论研究中难以令人满意的方面，这 主要是缺乏微观基础。尽管新古典经济学家试图从用人们对时间估价的差异来解 释储蓄、借贷与真实利率，但他们用i s l m 模型来分析解释利率，是从静态的宏 观经济角度进行分析的，很难从微观经济利率决定理论演化而来。 l s l m 模型出现的相当一段时间，很好地反映了西方经济发展现状，西方各 2 河南大学经济掌硕士学位论文我国利率的影响闲素及其实讪f 分彭r 国政府都积极利用财政政策和货币政策来促进经济持续发展，因而受到西方大部 分经济学家的赞扬。但是随着7 0 年代西方国家普遍出现“滞胀”，利用i s l m 不能 解释经济所陷入的困境，因此，以i s l m 理论基础的经济政策在实践中也宣告失 灵。e d w a r dn e l s o n ( 2 0 0 3 ) 分析了近四十年来传统i s l m 模型遭受的来自其他经 济学家的批评，这些分析主要集中在以下几个方面： 1 ) i s l m 模型中价格是刚性的，缺乏弹性； 2 ) i s l m 模型中并没有区分名义利率和实际利率； 3 ) i s l m 模型只涉及短期分析，而没有进行长期分析： 4 ) i s l m 模型中的资本存量是固定不变的； 5 ) i s l m 模型中的资产只包括股票和债券，没有涉及其他形式的资产； 6 ) i s l m 模型缺乏微观基础，只是从宏观角度分析。 1 2 1 国外研究综述 第一，在传统的i s l m 模型的基础上做出一定的修改和发展 与货币主义和新古典经济学派的经济学家一样，虽然承认i s l m 存在的一定的 缺陷，但是他们并不认为就因此可以完全放弃i s l m 模型及其理论，而是在i s l m 基础上，结合各个学派的优点不断的发展完善i s l m 模型。这些修正主要有： a ) 把i s l m 模型扩展到开放的经济条件下 以b a m u n d e l l ( 1 9 6 3 ) 和f l e m i n g ( 1 9 6 2 ) 在原始i s l m 模型的基础上，增加一条 国际收支平衡线，即b p 线，从而构成i s l m b p ，并在此基础上讨论了一国收入和 利率之间的关系及其影响因素。但是蒙代尔弗莱明模型是建立在国际资本的完全 流动的基础上的，而现实经济中，由于各国的政治经济制度不同，而且存在很大 的政治风险，因此，很难满足其假设。l u i s 等( 2 0 0 2 ) 将市场的这种不完善性引入 模型，从而进一步发展了该模型。 b a m u n d e l l ( 1 9 6 5 ) 在i s l m 框架下，增加了一条g g 曲线，即经济增长曲线， 分析了存在经济增长条件下的均衡的利率和收入的关系，得出在存在经济增长的 条件下，均衡的利率会低于静态时的利率。 河南大学经济学碗士学位论文我同利翠的影响因素及其实证分析 w i n s t o nw c h a n g ；d a v i dj s m y t h ( 1 9 7 2 ) 分析了静态和动态的i s l m 模型的 均衡时的稳定性，认为传统的认为i s 曲线向下时此时的唯一均衡状态是稳态的是不 完全正确的，有时也可能不是稳定的。当i s 曲线不向下倾斜时，而是可能有多个弯 曲斜率时，就存在多个均衡点，这些均衡点也不是以稳定和不稳定状态相互交替 出现的，这和马歇尔的分离原理说论述的并不完全相符合，甚全有时候全部均衡 点都是稳定的，或者全部都不是稳定点。这些情况甚至在一个市场( 产品市场或 者货币市场) 的调整是瞬时状态下才是成立的。 h a lr v a r i a n ( 19 7 7 ) 分别通过构建不均衡的标准的i s l m 模型和动态的i s l m 模型，分析两种情况下的宏观经济均衡状态。其认为厂商的劳动需求不仅仅与实 际工资和实际收入有关，把厂商对劳动力的需求函数分为存在生产预算约束和不 存在预算约束两种情况。其次假设厂商用于投资的资金都来源于发行债券，能否 从债券市场募集足资金就决定了厂商投资水平，利率变动是因为债券需求和债券 供给相对变化而导致。分析了i s l m 模型的均衡稳态问题。然后又建立类似于 l s l m 模型的动态的y y i l l 模型，其认为l l 曲线和传统的l m 曲线基本一致，而w 曲线却不是总保持斜向下的，而是随着产出和利率位置的不同，可能出现正的斜 率，因此动态的经济均衡点就可能会有很多个。当只有一个均衡点时，此时均衡 点是稳定的，但当出现多个均衡点，此时部分均衡点是稳定的，而其他均衡点则 不是稳定的。 n 黜n k i n ( 19 8 6 ，1 9 8 7 ) 分析了时代交叠结构的经济中，人们进行储蓄是为了年老 时有足够资金消费。人们进行储蓄时可以选择的资产有债券和货币，而且持有债 券可以获得一定的收益率而持有货币没有收益率，故人们更偏好于持有债券。在 此分析基础上，把真实货币余额引入效用函数，进而按照固定价格重新解释了 i s l m 模型框架，从而给i s l m 模型的固定价格理论提供了微观基础。 b s b e m a n k e 和a s b l i n d e r ( 1 9 8 8 ) 认为银行体系在经济均衡过程中起到很大作 用，因此经济达到均衡时，银行的资产负债、借贷资本必须也达到均衡。为了使 银行资产和负债在模型中发挥作用，其在1 s l m 模型的基础上引入银行借贷业务， 4 河南大学经济学硕士学位论文我国利率的影响因素及其实证分析 并把原先i s l m 模型中商品市场的均衡和银行借贷资本的均衡合称之为商品和信 用曲线，即c c 曲线，并在此基础上提出了c c l m 模型。 b ) 把价格变动引入到模型中 在对i s l m 模型动态分析中引入价格逐渐变动则是从t a y l o r ( 1 9 8 0 ) 研究开始 的。t a y l o r ( 1 9 8 0 ) 假设所有的厂商对价格的调整是不同时进行的，他们对价格的调 整是在过去价格和现在价格的基础进行的。另外，商品市场处于垄断竞争状态， 从而建立了一个向前预期的价格设定动态i s l m 模型。c a l v o ( 1 9 8 3 ) 认为厂商进行价 格调整的概率是一定的，而且调整也是随机，提出了一个可替代随机调整模型。 m a n l ( i wa n dr o m e r ( 1 9 9 1 ) 总结对i s l m 模型的动态发展应该注重四点，即成本 价格的可调整性、不同步的价格调整、未来预期假定和垄断竞争。r o b e r tg k i n g ( 2 0 0 0 ) 则认为这些模型在对i s l m 的动态方面做出了重大贡献，这些模型涉及到 变量之间的核心关系，都可以从消费者和厂商的行为推导得出。但是在得到新的 i s l m 模型中，只表现为不同期间产出和利率之间关系的表达式，而忽略了投资和 资本，这也成为新i s l m 模型的致命缺点或者至少是一个瑕疵。 t o b i n ( 1 9 6 5 ) 认为现实中货币可以给家庭带来便利，而且货币也有一定的贮 存价值和持有价值，因此财富不仅仅限于资本，而且也包括货币，在索罗( s 0 1 0 w ) 多旺( s w a n ) 模型的基础上，引入货币存量，分析了货币存量以及货币存量供给 变化率变动对经济的影响。通过分析，其认为在稳态时均衡实际货币存量的下降 将导致资本存量的上升，而货币增长率的增加将会导致资本存量的增加和实际余 额的减少，从而说明了货币对经济的影响并非像古典经济学家所阐述的“中性 的”，而是非中性的。这种效应被经济学家称之为托宾( t o b i n ) 效应。 m i g u e l s i d a u s k i ( 1 9 6 7 ) 认为人们之所以持有货币是因为货币也可以带来效用， 因此，在设定效用函数时不仅仅要包含消费而且还得包含实际货币余额。在此基 础上，s i d a u s k i 沿着s a l n u e l s o n ( 1 9 5 8 ) 时代交叠模型( 0 g ) 的框架下，把实际余额引入 效用函数，从而得到经济增长下的实际均衡利率由人们的时间偏好与人口增长率 决定，而不受货币供给量变动和通货膨胀的影响。因此，他认为货币是超中性的， 河南大学经济学坝士学位论文我国利率的影响吲素及其实证分督r 货币政策对经济增长和利率没有影响。 a n d r e wb a b e l 和o l i v ie r - b l a n c h a r d ( 1 9 8 3 ) 分别分析了在一个集中的经济中即经 济中岁 存存一个既是消费群体又是投资群体的微观主体，在一个非集中的经济中， 即经济中存在群消费者和厂商下的最优的投资和消费，说明了在这两种经济中 微观主体的选择的实质是等价的，因此，研究各种政府因素对经济的影响只需分 析在一个集中的经济中各种政策性调整对经济中消费和投资的影响，并进一步分 析了各种形式的税收政策对经济增长、利率的影响，得出政府税收政策调整是否 对经济增长、投资、消费产生影响主要取决于跨期消费替代弹性的大小。 k o n gw e n gh o 和h i a nr e c kh 0 0 n ( 1 9 9 5 ) 在y a 仃i ( 1 9 6 5 ) _ b l a n c h a r d ( 19 8 5 ) 模型基 础上分析存在资本调整成本的厂商最有投资规模，以及消费者最优消费储蓄数量， 得出一个类似于i s 曲线的商品市场一般均衡模犁。并以此分析了真实的利率的形成 及其在其他外生因素变动对均衡利率和资本市场的影响。 b e n n e t tt - m c c a l l u m 和e d w a r dn e l 宴o n ( 19 9 9 ) 在离散时间基础上，通过对微观 经济主体行为的分析，从而得到一个动态的i s l m 模型，并指出一国当期收入受 当期的利率和其下一期收入的影响，而并不像以往的动态经济增长模型中所说的 当期收入是在前一期利率和收入水平的基础上，不断地通过预期进行调整。 a 蚰e rb a r - i l a n ( 2 0 0 0 ) 在m c c a l l u ma n dn e l s o n ( 1 9 9 9 ) 的基础上，通过引入名义债 券，并把模型扩展成为在时代交叠分析微观经济主体的最优经济行为。中央银行 通过改变名义利率的水平来改变债券的价格，从而进一步影响了消费者的整体消 费量的变化。通过分析债券变化所带来财富效应对消费水平的变化，得出收入水 平不仅仅和名义利率呈反向变动关系而且和实际利率也有较强的负相关效应。正 是因为有了财富效应的影响导致了利率对产出和通货膨胀的弹性增加，从而利率 微小变动就可以起到调节产出和控制通货膨胀的作用，因而解释说明了中央银行 对利率倾向于采取平缓变动的原因。 e d w a r dn e l s o n ( 2 0 0 3 ) 说明了在m c c a l l 啪a n dn e i s o n ( 1 9 9 9 ) 的基础上建立的具 体的动态i s l m 模型是对传统i s l m 模型的扩展，克服了传统i s l m 模型存在主 6 河南大学经济学硕士学位论文我国利率的影响凶索及其实证分析 要缺点，并分别对如何克服了传统i s l m 模型中存在的六大缺点作了详细的解释 说明。由于其在分析中也只是把财产分为资本、政府债券和货币，因此也没有克 服家庭财产过少的缺点，而现实中可供家庭选择的资产是多种多样的，因此此模 型面对货币主义的批评，依然是无能为力，存在一定的缺点。 j a c kc a r r 和l a w r e n c eb s m i t h ( 19 7 2 ) 通过分析加拿大19 5 8 19 6 9 的季度数据得 出不确定的货币供给变化会在短时期对实际利率产生巨大影响，而预期的通货膨 胀率上升会增加名义利率，而短期利率相对于长期利率来说，较为滞后于通货膨 胀率的变化。 n o r v a l d u rg y l f a s o n ( 19 9 5 ) 分析了利率和储蓄之间的关系，认为由于储蓄和利 率都是内生变量，不能简单的说明两者之间是正向还是负向变动关系，而是受其 他外生变量而相应变动。而这些外生变量主要有经济增长率、折现率和跨期消费 替代弹性。 r o b e rg k i n g 和m a r kw w a t s o n ( 1 9 9 6 ) 分别用实际商业周期模型( r b c ) 、商品 市场价格粘性模型( am o d e lo fc o m m o d 埘m a r k e tf r i c t i o n s ) 和小完全金融市场模型 ( am o d e lo f f i n a n c i a lm a r k e tf r i c t i o n s ) 对战后美国的产出、名义和实际利率、名义 货币存量和实际货币存量和价格水平进行模拟，得出实际商业周期模型相对后两 个模型更能反映实际经济状况。名义利率是顺经济周期变化的，和产出成正向变 化，而实际利率则是逆周期变化的，和收入有着较强的负相关性，而且有着很强 的滞后效应。 c ) 在不确定条件下把随机过程引入分析框架 b a b e l ( 1 9 8 3 ) 在产出价格不确定条件下讨论了最优的投资问题，得出了最优的 投资数量独立于资本存量，而与资本的价格成比例关系。 m s a n d a r e s a n ( 1 9 8 4 ) 在随机生产函数的框架下分析了最优的消费和均衡的利 率，认为随着彳i 确定性的增加，均衡利率会逐渐的下降，而且下降的比例也是不 断的上升的。 d ) 修改关于中央银行货币供给的假定 7 河南大学经济学碗十学位论文我国利率的影响l 紊及其实证分祈 在传统的1 s l m 模型中，货币的供给量被假定为外生的，是由一国货币当局所 决定，货币当局通过改变经济中货币供给量来调整经济发展。 t a y l o “1 9 9 5 ) 认为，在传统的i s l m 模型中关于中央银行货币供给的假定应该 有利率假定代替，即中央银行是通过利率对经济进行调整的。r o m e “2 0 0 0 ) 在这方 面的研究更进一步，他认为中央银行选择利率的依据是根据市场通货膨胀的大小 确定的，当通货膨胀严重时，中央银行将不再关注通货膨胀，而是选择利率以增 加产出。因而在给定一个通货膨胀率时，在产出利率坐标就有一条水平的利 率线与之对应，这就是m p 曲线( m o n e yp o l i c yc u r v e ) 。m p 曲线代替l m 曲线与i s 曲线相交将决定一个均衡利率和收入水平。 第二，从其它角度来分析利率的决定理论 后凯恩斯主义者提出了一种新的货币利率理论，他们认为短期利率是由一个 由中央银行政策外生决定的变量。k a l d o r ( 1 9 8 6 ) 分析在短期中货币供给由货币需求 所决定，并内生地进行调节，在任何给定的利率上，货币供给曲线是水平的。m 0 0 r e ( 1 9 8 8 a ) 曾将持此观点的经济学家描述为“水平主义”。w r a y ( 1 9 9 2 ) 认为，需要有一种 新的方法来研究利率的决定，在这种方法中必须把利率和货币供给看成内生变量， 并存这个框架下分析利率的决定理论。他4 i 同意“水平主义”理论，而是认为货币供 给函数是向上倾斜而不是水平的，当银行为满足信用需求的增加而增加货币供给 时，他们会要求更高的利率，作为处于流动性不足因而也史“危险”的地位的补偿。 s t i g l i t z 和w i s s ( 1 9 8 1 ) 从信贷配给角度分析了利率决定理论，他们从银行收益最 大化角度出发，讨论了信贷市场上利率配给机制对均衡利率的影响。他们认为， 由于利率具有正向和反向选择效应，因而在信贷市场上起作用的不仅仅是市场机 制，还有配给机制。由于存在信贷配给，只有那些低风险的厂商才能从银行借到 资金，那些高风险的企业即使他们愿意以高于市场均衡的利率去借款，也不会得 到银行的贷款。信息的不对称，和借款者对经济变化的反映多样性，信贷市场会 出现多重均衡利率。m a n k i w ( 1 9 8 6 ) 对信贷配给论作了进一步的拓展，研究了具有 非对称信息的信贷市场中的贷款分配和政府政策的作用。 河南大学经济学硕士学位论文我国利率的影响 大j 素及其实证分析 d i x o n 和g e r r a d ( 2 0 0 0 ) 在研究各个理论后指出l s l m 模型今后的发展可能是，建 立在跨时期最优化的微观基础上，并且考虑到产出供给制接受劳动供给调整的影 响，而劳动供给又随着利率的变化。并在此基础上分析劳动、产出、利率之间的 关系，以及各个因素对它们影响。 1 2 2 国内研究综述 解佑贤( 2 0 0 1 ) 详细分析了传统i s l m 模型存在的五个方面的局限性，从而解释 了正是由于其存在这些方面的局限性以及其本身的建立有着特定的前提，故各国 在运用利率政策来调节经济时会出现彳 同的结果。 张晓晶( 2 0 0 2 ) 认为金融改革的不断深化，金融创新的不断发展，金融市场对投 资的影响越来越大，传统的实际投资对利率的敏感性变弱，而货币投资对利率的 敏感性增强，这样有必要把金融创新纳入i s l m 模型分析框架中。考虑到金融创 新因素的i s l m 模型后，金融创新对产出的影响就变得很不确定，长期而言，金融 创新对产出有促进作用，随着金融创新的出现，市场均衡的利率会逐步的下降：但 短期来说，金融创新的作用不确定，可能对产出产生负面影响。 马文彬和罗巧根( 2 0 0 3 ) 认为对利率决定理论的发展都是由于客观经济不断变 化导致的，但是这些理论大都是在供给与需求框架下进行的( 即使是新古典利率 理论对凯恩斯的货币利率理论提出的批评也只是仅仅限于利率不是由货币供给决 定的，而是由可贷资金供求决定的，但他们的共同点都是认为利率是由某种供求 关系决定的) ，而供求关系很难解释利率的决定。通过在杨晓凯和黄有光的产品分 层结构可变模型的基础上，把微观主体分为资金的供给者和资金的需求者，在信 息不对称的条件下，运用博弈的方法，分析了双方达成均衡的过程，就是利率形 成的动态过程，进而说明了利率的形成是双方一种动态的议价过程。 黄建宏和王建明( 2 0 0 3 ) 认为以往的理论都没有考虑到借贷与投资对专业化和 分工的效应，而这个问题正是推动经济增长和财富增加的主要因素，只有建立在 专业化和分工基础上关于投资、利率与经济增长之间的关系的模型，才能克服 i s l m 所存在的缺点。将分析借贷行为对分工网络大小的影响以及分工中市场真 9 河南大学纬济学硕士学位论文我国利率的影响l l 素及其实荫f 分丰r 实利率的性质。并在分析杨晓凯( 1 9 9 9 ) 利用“消费者生产者”方式，在借贷行为 分工演进的基础上，建立一个有关分工与专业化的利率决定模型，并探讨了均衡 利率水平与劳动生产率的增长及经济发展速度之间的关系，以及借贷行为对分工 网络大小的影响以及分工中市场真实利率的性质。 方福前( 2 0 0 4 ) 通过回顾i s l m 模型的发展历程，总结出了传统1 s l m 模型存 在的几个问题，并列举分析了主要经济学家对i s l m 模型的改进，这些改进主要 集中体现在三个模型中，即南肯模型、c c l m 模型和a d p a 模型。最后指出虽 然这些模型从不同角度对传统i s l m 模型进行批评和改进，也具有一定的启发性， 但是由于i s l m 模型具有简明直观的分析优势以及这些模型本身也存在一定的缺 陷，所以在未来的一定时期很难取代i s l m 模型在宏观经济学中的主导地位。 王倩和龚德恩( 2 0 0 4 ) 把萨缪尔森一汉森乘数加速模型引入i s l m 模型中，从而 建立一个动态化的i s l m 模型，并通过讨论加速乘数的值的范围讨论了动态的 i s l m 模型的稳定性，说明了商品市场达到均衡时，收入及消费和投资之间的相 互关系。最后指出萨缪尔森汉森乘数加速模型只是其建立动态的i s l m 模型的一 种特例，由于动态的i s l m 模型具有相对的不稳定性，模型的稳态状态更容易震 荡波动，这和现实的经济情况更加吻合。 林黎、任若恩( 2 0 0 7 ) 在m c c a l l u ma i l dn e l s o n ( 1 9 9 9 ) 的基础上把定期存款引入家 庭财产范畴，建立一个动态的i s l m 模型的具体形式，并运用中国2 0 0 2 年到2 0 0 5 年的月度数据进行回归估算了各个参数对产出和利率的影响，并由模型估计出的 系数近似地测算效用函数中的社会贴现因子，从而得出固定利率国债利率上升， 同时名义货币存量m 也随之上升，表明对消费边际效用的下降速度比通货带来的 边际交易便利效用要快。这也就说明了中国这几年消费膨胀的速度要比支持这些 消费交易便利的通货速度要快，从而解释了虽然国债的收益率不断提高，但是居 民也愿意持有足够多的通货用来消费的原因。 1 3 研究内容与主要创新 本文主要是通过对利率决定理论的研究，分析利率的主要影响因素，并以此 1 0 河南大学经济学硕士学位论文我国利率的影响i 天】素及其实证分析 建立一个模型来说明主要经济变量对利率水平的影响，并通过中国的相关历史数 据来说明了现阶段中国的利率水平并对其作一简要预测。因此，本文主要结构安 排如下：第一章为导言，介绍了研究的背景及意义和相关的文献综述。第二章为 利率决定理论，回顾了利率决定发展的历程，详细介绍了早期的利率决定理论、 实际利率理论、凯恩斯流动性偏好理论、可贷资金理论和新古典综合派的工s l m 理论等利率决定理论的相关内容。第三章为结合实际情况，分析了利率的影响因 素和经济中的相互辨证关系。第四章为本文的主体，模型的建立和实证分析。本 章首先利用对1 9 8 0 年至2 0 0 6 年的年度数据，说明了利率和主要经济变量：物价、 货币供给量、投资、政府采购项、消费和经济产出之间的关系，然后通过建立一 个半对数模型来定量分析了我国的主要变量对利率的影响，并以此对我国0 8 年的 利率作一预测。第五章为总结，对全文主要内容做一简要回顾和总结。 本文的主要创新点主要是：通过系统的研究利率决定理论发展历程，结合我 国的实际情况分析了现阶段我国利率水平的诸多影响因素，并进一步说明利率和 这些因素变量之间的相互影响，相互制约、相互辩证的关系。从而在此基础上建 立一个符合中国国情的利率决定模型，通过相关数据验证了模型的可行性，并简 单预测了0 8 年的我国利率水平的整体走势。 河南大学经济学硕士学位论文我国利率的影响因素及其实证分析 2 利率决定的相关理论 在西方利率决定理论发展过程中，先后出现了早期的利率决定理论、实际利率 理论、凯恩斯流动性偏好理论、可贷资金理论和新古典综合派的l s l m 理论等利 率决定理论。新古典综合派的i s l m 模型理论既考虑了商品市场