2024年工控行业投资策略分析报告：工控出海、顺周期复苏人形机器人

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行业投资策略2024年03月2日看好工控出海、顺周期复苏及人形机器人——2024年工控行业投资策略摘要1、工控行业复盘

➢2023年工控行业主线为积压需求释放、工控出海、下游部分传统行业复苏以及人形机器人发展下的盈利修复。具体到全年的不同上涨阶段，推动力有所不同，具体来看：第一阶段：积压需求释放，带动工控企业收入增长。从市场份额来看，自动化市场规模23Q1较22Q4有较大提升；从企业营收来看，主要工控企业23Q1营收情况表现良好，禾川科技、雷赛智能、信捷电气、伟创电气、英威腾、汇川技术23Q1收入分别同比增长44.38%、4.07%、2.31%、42.05%、41.93%、0.07%。➢➢第二阶段：工控出海+人形机器人发酵，带来市场空间。23年3月-7月，国内代表性工控出海企业业绩及估值大幅增长，英威腾、伟创电气PE估值分别由23年3月中旬的19X/17X增至23年6月末的25X/38X。同时，市场对特斯拉人形机器人保持良好信心，提升对相关供应商的业绩预期，2023年3月-12月，进军人形机器人领域的工控企业市场表现优异，伟创电气、鸣志电器PE估值分别由23年3月初的19X/37X增至23年12月底的37X/115X。第三阶段：下游传统行业呈现复苏迹象，企业营收情况良好。2023年下半年开始，国内主要工控企业在下游传统行业表现良好，产品应用聚焦传统行业的企业：信捷电气、伟创电气、雷赛智能、汇川技术23年前三季度营业收入分别达到10.81亿、9.45亿、10.54亿、201.21亿，同比增长达到7.56%、42.05%、12.13%、23.89%。2、2024年展望

➢➢➢以金属切削机床(代表传统制造业)及工业机器人(代表先进制造业)单月产量同比增速等相关指标判断，我国工控行业正处于新一轮缓慢上行周期。我们预计2024年工控景气程度有望回升，具体分三方面:工业生产指标整体回暖，进入补库存周期。23年中，金属切削机床单月产量同比增速由负转正，下半年逐步回升，制造业PMI-产成品库存也自23年6月的46.1%持续增至11月的48.2%，工控行业正处于去库存向补库存周期转换初期，24年正式进入主动补库存周期。下游传统行业复苏趋势明显，工控出海带动利润上涨。23Q2项目型市场和OEM市场的传统行业普遍实现增长，随着补库存周期到来和经济逐渐稳定，24年下游传统行业有望实现较大的业绩增长。出海方面，伟创电气/汇川技术/麦格米特/英威腾2022年海外营收占比分别为22%/4%/31%/28%，考虑到海外产品的高毛利率，预计24年国内工控企业会继续加快出海节奏。人形机器人有望实现从0到1突破，打开核心部件成长空间。24年预计为人形机器人发展元年，特斯拉有望复刻当年电动车战果，实现人形机器人梦想，对应相关核心部件需求空间持续扩大。3、投资建议

➢主线一：关注工控出海的优质企业推荐逻辑：受俄乌战争及疫情影响，海外经济形势动荡，出现能源短缺、燃料价格高企等问题。国内多家企业抓出机遇铺设海外渠道，各市场共同发力实现外资替代，海外市场成为业绩增长的重要支撑点。➢

➢相关公司：伟创电气（与机械团队联合覆盖）、汇川技术、麦格米特、英威腾（建议关注）主线二：关注传统行业占比高、受益于顺周期的企业推荐逻辑：2023年下半年以来，制造业PMI、工业企业利润、工业增加值等相关指标基本实现正增长，第二产业固定资产投资持续保持

8-10%的较高增速水平，整体呈现出回暖的趋势。随着上升周期来临，下游传统行业逐渐复苏，预计24年传统工控行业业务迎来增长拐点，传统行业占比较高的企业将从中受益。➢

➢相关公司：正弦电气（建议关注）、伟创电气（与机械团队联合覆盖）、信捷电气（建议关注）主线三：关注切入人形机器人等新赛道、持续拓品类的企业推荐逻辑：目前人形机器人发展前景良好，核心部件减速器、电机、丝杠等需求空间大。以空心杯电机为例，按照特斯拉人形机器人量产25/100万台测算，对于空心杯电机的采购额将达到18/72亿元，预计国产硬件相关产业链有望凭借人形机器人产业机遇实现业绩突破。此外，目前国内工控行业下游领域众多，开拓新赛道能够有效规避前期激烈的竞争，不断扩宽产品品类，构建自身优势业务的企业有望实现业绩增长。➢相关公司：能（与机械团队联合覆盖）、禾川科技（机械团队覆盖）

、众辰科技（与机械团队联合覆盖）风险提示：下游需求不及预期，海外开拓不及预期，技术迭代风险，竞争加剧风险，测算具有一定主观性，仅供参考22023复盘：1、22年末疫情管控优化，23Q1释放积压需求，制造业资本开支明显加速，收入增长，主要工控厂商禾川科技、伟创电气、英威腾、雷赛智能、信捷电气、汇川技术23Q1收入分别同比增长44.38%、42.05%、41.93%、4.07%、2.31%、0.07%2、23年Q1后市场分化，工控出海主线上涨，23年Q2开始，有出海逻辑的企业表现良好，伟创电气23H1海外收入1.6亿元，股价逆势上涨3、23年Q2-Q3人形机器人主线上涨，23年6月中下旬，特斯拉人形机器人发酵，主要工控企业蓄势待发，鸣志电器、伟创电气股价快速拉升4、23H2开始，内资工控下游传统行业信捷电气、伟创电气、雷赛智能、汇川技术23年前三季度营业收入分别达到10.81亿、9.45亿、10.54亿、201.21亿，股价逐渐攀升322年疫情管控优化之后，制造业资本开支明显加速

我们统计了2022.10.1-2023.11.30日期间，制造业PMI、制造业PMI：新订单、制造业PMI：原材料库存、工控设备指数变化，其中制造业PMI由22年末低点47%上升至23年Q1高点52.6%增幅明显，工控设备指数也由22年末至23年初实现较大程度增长。

细分来看，制造业PMI：新订单、制造业PMI：原材料库存12月底至2月底、11月底至2月底分别实现了10.2pct和3.1pct的增长，23Q1制造业去库存速度加快及新订单快速增长，显示制造业资本开支明显加速。图：制造业PMI表现图：工控设备指数表现资料：同花顺资讯，天风证券研究所423Q1积压需求释放，收入增长

自动化市场规模23Q1较22Q4有较大提升，表明工控积压需求得到释放。

主要工控厂商23Q1收入情况表现良好，其中禾川科技、伟创电气、英威腾、雷赛智能、信捷电气、汇川技术23Q1收入分别同比增长44.38%、42.05%、41.93%、

4.07%、2.31%、

0.07%。图：2020Q2-2023H1

各季度自动化市场规模及增速图：主要工控厂商23Q1收入同比增长情况资料：《伺服与运动控制》，MIR睿工业公众号、各公司公告，同花顺资讯，天风证券研究所52023Q1后续市场分化，主要关注两个上涨阶段

2023Q1后续市场分化，整体市场有升有降，在工控自动化指数、工控设备（申万）指数表现中需要特别关注两个上涨阶段，阶段一上涨主线是疫情优化制造业开支加速，各主要工控企业收入情况呈现上涨趋势。阶段二上涨主线与工控出海逻辑、特斯拉人形机器人发酵相关，工控出海逻辑、特斯拉人形机器人相关代表性企业有英威腾、伟创电气、鸣志电器、汇川技术，企业估值表现良好。图：工控自动化指数、工控设备（申万）指数表现阶段一阶段二资料：同花顺资讯，天风证券研究所62023Q1后续市场分化，上涨主线之工控出海逻辑

工控企业加速，主要工控企业加快出海，出海策略效果显著，伟创电气营收从23Q1的2.84亿元上升至23Q2的3.41亿元，归母净利润环比增长48.84%，市场看好工控出海带来的良机遇给出较高PE估值。2023年3月1日-2023年7月31日，英威腾、伟创电气PE估值分别由23年3月中旬的19X/17X增长至23年6月末的25X/38X，其中最高点分别位于23年5月底的26X和23年6月末的38X。图：伟创电气23Q1-2营业收入（亿元）

、归母净利润（亿元）图：2023年3月1日-2023年7月31日英威腾、伟创电气PE估值变化37.5625.61资料：同花顺资讯

，天风证券研究所723年Q2开始，有工控出海逻辑的企业业绩表现良好，股价逆势上涨

海外业务收入增速快于国内，且利润率显著高于国内。伟创电气在

2022年海外收入占比提升明显，2019-2022

年海外营收占比分别为6.4%、8.4%、8.7%、22.4%，22年同增

13.7pct。2023年上半年，伟创海外收入

1.6

亿元，较上年同期实现

174%的增长，海外营收占比达26.8%，增速远远高于国内。2022年伟创国内、海外毛利率分别为

32.5%、49.3%，海外毛利率高

16.8pct。

英威腾营收从23Q1的10.13亿元上升至23Q2的11.92亿元，归母净利润环比增长33.68%，图：伟创电气、英威腾股价走势图（元）图：英威腾23Q1-2营业收入（亿元）

、归母净利润（亿元）资料：同花顺资讯，英威腾公司公告，天风证券研究所82023Q1后续市场分化，上涨主线之特斯拉人形机器人发酵

特斯拉人形机器人发酵，带来市场空间，按照23-30年GAGR30%测算，到25/30年我国人形机器人市场规模约2343/8700亿元，主要工控企业蓄势待发，鸣志电器2023H1营收13.06亿元，同比增长3.02%，伟创电气2023H1营收6.25亿元，同比增长41.81%，市场看好人形机器人未来发展，给出较高PE估值。2023年3月1日-2023年12月29日，伟创电气、鸣志电器PE估值分别由23年3月初的19X/37X增长至23年12月底的37X/115X，其中最高点分别位于23年11月底的44X、23年11月底的123X。图：

2023年1月3日-2023年12月29日伟创电气、鸣志电器PE估值变化122.6343.69资料：同花顺资讯

，天风证券研究所923年6月中下旬开始，特斯拉人形机器人发酵，人形机器人市场空间充裕

人形机器人产业链的上游为基础原材料以及零部件，中游为机器人本体和系统集成，下游为不同的应用场景。其中，核心零部件供给是未来机器人产业规模化发展的重要支撑，人形机器人三大核心零部件包括减速器、伺服系统和控制器，成本合计占比超70%。

人形机器人市场空间充裕，按23-30年

CAGR30%测算，到

30

年我国人形机器人市场规模约

8700

亿元。特斯拉的

Optimus

或是最快实现规模化商用的机器人：22年出原型机、计划

23年出有用的呈现、最快两年做到小规模应用，此后产量规模逐年扩大。人形机器人的发展将为空心杯带来新业务增量。据中国机器人网，全球空心杯电机已有市场规模预计

15亿美元（折合人民币约

108亿元），假设特斯拉人形机器人量产

25/100万台，对于空心杯电机采购额为

18/72亿元，新增人形机器人市场弹性为

17%/67%。表：主要企业布局图：2023年人形机器人零部件成本构成公司名称汇川技术公司产品技术源头多维度布局广泛应用于先进制造、机床等各类工业控制下游领域鸣志电器伟创电气空心杯电机医疗等领域低压伺服机器人

定增项目布局，专用系列预计与人形机器人、医用领域有关资料：研究院，各公司公告，天风证券研究所10工控板块中与人形机器人相关公司股价迅速拉升

鸣志电器人形机器人蓄势待发，助推空心杯快速增长。公司的混合式步进电机产品在全球市场一直享有较高的市场地位，占据全球市场份额10%以上。公司的直流无刷电机、交流伺服电机、空心杯电机技术亦在全球居于前列水平。

伟创电气2022年成立机器人行业部，切入机器人产业链。公司目前主要是以机器人大配套为主，主要面向移动类、协作类、服务类的机器人领域，提供低压伺服、空心杯电机、特种无框力矩电机等核心部件。人形机器人为空心杯电机带来新业务增量，假设特斯拉人形机器人量产25/100万台，对于空心杯电机采购额为18/72亿元。图：汇川技术、鸣志电器、伟创电气股价走势图（元）资料：同花顺资讯，鸣志电器公司公告，天风证券研究所1123H2开始，内资工控企业下游传统行业股价逐渐攀升

2023年下半年开始，国内主要工控企业在下游传统行业表现良好，信捷电气、伟创电气、雷赛智能、汇川技术23年前三季度营业收入分别达到10.81亿、9.45亿、10.54亿、201.21亿，分别同比增长达到7.56%、42.05%、12.13%、23.89%。

营收增长带动信捷电气、雷赛智能、汇川技术、伟创电气等股价逐渐攀升。图：信捷电气、雷赛智能、汇川技术、伟创电气股价走势图（元）图：信捷电气、雷赛智能、汇川技术、伟创电气23Q1-3收入情况（亿元）资料：同花顺资讯，天风证券研究所122024展望：1.工业生产指标整体回暖，进入补库存周期2.下游传统行业复苏趋势明显，工控出海带动利润上涨3.人形机器人实现从0到1突破，打开核心部件成长空间13工控行业具备明显周期性，当前处于缓慢上行周期

2008年以来，我国工控行业经历了4轮周期(每轮平均3-4年)，工控设备行业指数跟随周期的起伏而涨跌。以金属切削机床(代表传统制造业)及工业机器人(代表先进制造业)单月产量同比增速作为观察指标，我国工控行业经历了2008-2012、2012-2015、2015-2019、2019-2022四轮周期。图：2008-2023年工控行业&申万工控设备指数复盘

第一轮周期（2008-2012年）：2008年金融危机爆发，工控行业市场规模下行，危机后“四万亿大刺激”等积极货币政策刺激经济复苏，整体工控市场保持较高增速；2012年经济增长开始降速，供给侧过剩，设备投资增长处于较低区间。

第二轮周期（2012-2015年）：2012年经二三季度探底阶段后，Q4以来行业出现止跌企稳、逐渐回暖迹象，2013年经济复苏带动市场需求增长，叠加经济结构调整&房地产投资反弹，行业略有恢复。

第三轮周期（2015-2019年）：2015年，智能制造&机器人被提升至国家战略层面，极大程度上推动了工控行业的发展，2016

年供给侧改革出清过剩产能，设备增速有所恢复，2018H1受中美贸易摩擦等因素影响，制造业投资进入下行空间；2019年末突发的新冠疫情进一步延长下行周期。

第四轮周期（2019-2022年）：2020年疫情期间海外产能受限而我国提前复工复产，部分订单移至我国，下游制造业受益全球需求稳步增长；2021Q1国内经济加速回升；2022Q1全球疫情反复&国际形势动荡，经济活动不确定性显著增强，企业延迟复工/停工停产，引发全产业链连锁反应。

当前正处于缓慢上行周期，预计2024年工控景气程度有望回升。自22年末疫情管控优化，2023年工控企业出现较好程度同比修复，伴随下游行业景气度逐步改善以及人形机器人关键要素逐渐明晰，工控企业凭借技术协同性有望充分收益产业发展。资料：同花顺资讯，天风证券研究所142024年展望：PMI指数有望重回荣枯线之上，工业生产指标整体回暖

从历史数据看，制造业PMI指标为工控设备指数的前瞻性指标。最近的PMI指数下行发生在22年末，下探到22年11月的48%，但维持时间较短，23年Q1迅速回升至荣枯线以上，随后再次回落。随着宏观经济逐步改善，Q3制造业PMI指数回升，2023年11月制造业PMI为49.4%，预计24年PMI指数有望重回荣枯线之上。

从工业生产指标来看：利润方面，

2023

年上半年规模以上工业企业利润处于下行阶段，当月同比增速持续为负，8月实现由负转正，11月同比增速达到29.5%；工业增加值方面，进入23年以来工业增加值同比持续增长，11月规模以上工业增加值达到同比增长

6.60%；2023年，第二产业固定资产投资持续保持

8-10%的较高增速，

3-6月工业用电量也始终保持同比正增长，整体呈现回暖趋势，工控市场景气度有望回升。图：制造业PMI与工控设备指数图：第二产业固定资产投资额及同比图：规模以上工业增加值和工业企业利润同比增速图：全社会用电量及同比资料：同花顺资讯，天风证券研究所152024年展望：金属切削机床单月产量同比由负转正，即将进入主动补库存周期

根据工控行业四轮周期的分析，每轮周期由底部作为起点，会经历大概1.5年-2年被动去库存&主动补库存的阶段达到该轮周期顶点，目前正处于被动去库存向主动补库存周期转换初期，对应23年中金属切削机床单月产量同比增速自由负转正，下半年逐步回升，制造业PMI-产成品库存也自23年6月的46.1%持续增至11月的48.2%。

我们预计24年有望正式进入主动补库存周期，工控业务或将随之迎来新一轮上升周期。图：金属切削机床产量同比、制造业PMI-产成品库存资料：Wind，天风证券研究所162024年展望：下游传统行业复苏趋势明显

工控按下游行业可分为项目型市场与OEM型市场，项目型市场代表性行业包括冶金、化工、石化、电力、造纸等，OEM型市场代表性下游行业包括锂电池、硅晶、纺织化纤、印刷包装、物流设备等。

从细分行业的表现来看，根据睿工业数据，23年Q2电力、汽车、采矿、化工和市政及公共设施等增长较大，成为上半年拉动项目型市场的主要动力；OEM市场整体仍在下滑，但部分传统行业如电梯、印刷机械和制药机械实现正增长。随着补库存周期到来和经济逐渐稳定，24年下游传统行业有望实现较大的业绩增长。图：2023年Q2工控OEM市场下游细分行业同比增长情况图：2023年Q2工控项目型市场下游细分行业同比增长情况资料：MIR睿工业公众号，天风证券研究所172024年展望：海外产品毛利率普遍高于国内，工控出海带动盈利能力提升

工控企业出海进度加快，海外收入占比持续提升。受俄乌战争及疫情影响，海外经济形势动荡，出现能源短缺、燃料价格高企等问题，ABB、西门子、施耐德等海外工控龙头在产能安排、生产成本等方面受限，订单生产、交付持续受到影响。在此背景下，国内工控企业出海节奏加快，2020年以来主要工控企业海外营收占比提升，2022年伟创电气/汇川技术/麦格米特/英威腾2022年海外营收占比分别为22%/4%/31%/28%。

目前海外产品毛利率普遍高于国内，预计未来国内工控企业海外收入占比提高将带动相关企业盈利能力持续提升。图：主要工控企业海外营收占比图：海外毛利率普遍高于国内资料：

同花顺资讯

，天风证券研究所182024年展望：人形机器人有望实现从0到1突破，打开核心部件成长空间

人形机器人属于新兴赛道，参与者多为科技、互联网企业，由于技术难度较大+成本较高，迟迟未落地量产，产业尚处于探索状态，我们认为近期人形机器人有望实现0到1的突破，即供给侧-出现明显变化+技术侧-人工智能技术取得重大进展。

我们认为特斯拉有望复刻当年电动车战果，实现人形机器人梦想，原因系：1）车端算法直接迁移；2）电车供应链可迁移至机器人供应链，规模化降本能力强；3）自己具备应用场景。人形机器人产业链主要包含软件端（环境感知模块、智能AI芯片模块、操作系统模块）和硬件端（运动控制模块）。我们认为软件端特别是算法相关的大概率特斯拉自己做，故从A股投资机会看，国内硬件供应商机会更大。

TSL机器人硬件部分三大核心部位在于旋转关节、线性关节、手部关节。核心零部件拆分如下，旋转关节：采用旋转式驱动器，主要由电机+谐波减速器+位置传感器+力矩传感器构成；线性关节：采用线性驱动器，主要由行星滚柱丝杠+位置传感器+力矩传感器构成；手部关节：由空心杯电机+螺纹丝杠+精密行星齿轮箱+编码器。图：特斯拉人形机器人配置图：特斯拉驱动器资料：Tesla

AI

Day，天风证券研究所192024年展望：人形机器人实现从0到1突破，打开核心部件成长空间

随着人形机器人逐步发展，核心部件需求空间扩大。以空心杯电机为例，按照特斯拉人形机器人量产25/100万台测算，对于空心杯电机的采购额将达到18/72亿元。预计24年随着人形机器人发展，

国产硬件相关产业链，尤其是具备一定研发基础的企业，有望凭借人形机器人产业机遇实现业绩突破。

多家工控企业逐步布局人形机器人领域。如鸣志电器子公司T

Motion公司在空心杯电机驱动控制器领域的技术将帮助公司快速推进空心杯电机的批量化，并完善空心杯电机+驱动控制器的系统级平台产品；伟创电气2022年成立机器人行业部，主要聚焦无框力矩电机和空心杯电机；雷赛智能开发FM1无框电机和微型伺服驱动器，适配人形机器人应用场景，有望拓展人形机器人客户。表：主要企业布局主要产品进度鸣志电器伟创电气空心杯电机推进空心杯电机批量化无框力矩电机、空心杯电机无框电机、伺服驱动2022年成立机器人行业部雷赛智能技术开发，适配人形机器人应用场景图：鸣志电器空心杯电机图：雷赛智能伺服电机资料：各公司官网，各公司公告，天风证券研究所20投资建议：1、关注工控出海的优质企业2、关注传统行业占比高、受益于顺周期的企业3、关注切入人形机器人等新赛道的企业21主线一：关注工控出海的优质企业推荐逻辑：受俄乌战争及疫情影响，海外经济形势动荡，出现能源短缺、燃料价格高企等问题。国内多家企业抓出机遇铺设海外渠道，各市场共同发力实现外资替代，海外收入增长迅速，伟创电气/汇川技术/麦格米特/英威腾2022年海外营收占比分别为22%/4%/31%/28%，成为业绩增长的重要支撑点。相关公司：伟创电气、汇川技术、麦格米特、英威腾（建议关注）22伟创电气：22年出海加速

23H1

我国工控企业出海明显加速，海外收入占比持续提升。从主要工控企业海外营收占比看，23

年上半年，汇川技术、合康新能、伟创电气、麦格米特、英威腾的外销收入占比不断提升，分别为

6.5%、10.6%、26.2%、31.6%、34.5%，较

19年提升

1.9pct、8.3pct、19.6pct、12.6pct、6.7pct。

海外市场抬升利润中枢。公司在全球采用统一定价策略，受益于国内机电自动化产品的出口增值税“免、抵、退”政策，海外业务收入增速快于国内，且利润率显著高于国内。伟创电气在

2022年海外收入占比提升明显，2019-2022年海外营收占比分别为

6.4%、8.4%、8.7%、22.4%，22年同增

13.7pct。2023年上半年，伟创海外收入

1.6亿元，较上年同期实现

174%的增长，海外营收占比达

26.8%，增速远远高于国内。2022年伟创国内、海外毛利率分别为

32.5%、49.3%，海外毛利率高

16.8pct。图：2017-23H1

伟创电气境内外销售收入情况图：2019-2023H1

工控企业海外营收占比资料：

Wind，同花顺资讯、公司公告，天风证券研究所23伟创电气：下游&产品矩阵完善补齐，编码器自制提高盈利能力

下游领域方面，行业销售一直以直销为主，公司侧重于各行业的大客户，行业专机目前聚焦在机床、光伏扬水、矿山机械、高效能源、印刷包装、纺织机械、石油化工、起重、轨道交通等行业。矿山机械2020-2022年专机收入分别为0.08、0.35、0.56亿元，2021、2022年同增321%、57.6%，营收在专机产品占比从2020年3%提升至2022年18%。石油石化2020-2022年专机收入分别为0.06、0.13、0.27亿元，2021、2022年同增123%、106%，营收在专机产品占比从2020年2%提升至2022年9%。

自制编码器降本增效，配合新自动化产线达产后伺服电机、驱动器毛利率有望达

29.8%、34.4%。目前，公司自制编码器已在公司伺服电机产品中得到应用，产品毛利率已由

2021年的

4.51%上涨至

2022年的

8.02%，实现较大幅度提升。公司自制磁电编码器和光电编码器均已进入市场小批量验证阶段，结果表现相对稳定，预计待市场验证成熟后明年将进行逐步替代。随着公司编码器自制率不断提升，及2023年定增募投项目自动化产线配置后，公司伺服电机毛利率水平将进一步提升。公司预计定增项目达产后伺服电机、伺服驱动器毛利率达

29.8%、34.4%。表：公司

2023

年定增项目产品达产后毛利率测算值资料：

伟创电气公司公告，天风证券研究所24伟创电气：把握空心杯电机时代热点，打开成长空间

2022年成立机器人行业部，切入机器人产业链。公司目前主要是以机器人大配套为主，主要面向移动类、协作类、服务类的机器人领域，提供低压伺服、空心杯电机、特种无框力矩电机等核心部件。产品能广泛应用于人形机器人、检测机器人、工业自动化机器人、航空、医疗设备、工业工具、仪器仪表、电子设备等领域。

公司产品性能业内领先，技术研发不断推进。作为国内目前少数具有空心杯自主研发能力的公司，公司产品具有高转速、高扭矩和低噪音振动等优势，以高功率密度、高响应、高转速场合为主要应用场景，产品可广泛应用于机器人、医疗等行业。表：伟创电气空心杯产品性能与国内外头部厂商对比资料：苏州市机器人产业协会公众号，各公司官网，天风证券研究所25汇川技术：公司变频器起家，延伸至各层级

公司

2003

年成立初期就致力于矢量变频器的研发。在

2005成功推出电梯一体化控制器，是国内电梯一体化产品的首创者。2008年开始公司陆续推出

PLC、伺服、HMI、高压变频器、编码器等产品。2009

年公司开始组建新能源技术团队，研发电控产品。2014年公司布局机器人产业。

公司聚焦工业领域的自动化、数字化、智能化，专注“信息层、控制层、驱动层、执行层、传感层”核心技术，以TOP客户价值需求为导向，立足国内，拓展国际，为全球客户提供创新的解决方案与服务，追求规模和利润双增长。图：汇川技术工控产品推出时间线图：汇川技术通用自动化产品展示资料：汇川技术公司公告，公司官网，天风证券研究所26汇川技术：前瞻性布局，抓住机会切入新兴赛道

国产品牌搭乘新能源行业顺风车提高国产渗透率。自

2021年十四五规划开局以来，各行业政策落地加速推动行业发展，推动中国伺服市场中电子设备制造、锂电池设备、工业机器人、半导体设备、光伏设备等新兴下游应用行业的需求快速增长。对伺服系统全部下游行业进行统计，若将电子制造设备、电池制造设备、工业机器人、光伏设备、半导体、激光行业定义为高端制造赛道，赛道的应用占比已经达到

65%，且近年来仍在不断提升，而传统赛道的应用占比不断缩小。

通用自动化是公司主要业务之一。产品包括：变频器、伺服系统、控制系统（PLC/CNC）、工业视觉系统、传感器、高性能电机、高精密丝杠、工业互联网等核心部件及光机电液一体化解决方案。图：2022

年我国伺服系统市场份额注：资料于伟创电气：苏州伟创电气科技股份有限公司

2022年度向特定对象发行

A股股票募集说明书，统计口径略有差异。资料：中国工控网，汇川技术公司公告，天风证券研究所27汇川技术：22年提出国际化战略，推进

GLOBALOCAL模式

海外市场方面，为响应跨国大客户需求、顺应中国制造“走出去”趋势，2022

年公司提出国际化战略，推进

GLOBALOCAL模式。此前海外市场通过外籍团队进行“区域销售”，2022年在此基础上增加“行业线出海”策略，即依托跨国企业客户基础向其海外分支延伸。以电梯业务为例，公司客户包括奥的斯、迅达等全球电梯厂商，从其中国总部向海外分部延伸，移植解决方案。从布局看：制造端，匈牙利工厂已作为欧洲物流中心投入使用；研发端，以德国研发中心为主；销售端，面向欧洲成熟市场主推高性能产品，对东南亚、南亚、中东新兴市场主打性价比优势。目前公司电梯业务在欧洲、印度进展较好；联合动力品牌的海外认可度提升，电源产品定点放量。23H1

海外营收占比

6.5%，公司中长期目标在

20%水平。公司已是国内龙头品牌，但在客户、人才、产品技术核心能力与国际龙头仍有差距。“三分天下必有汇川”是公司的战略愿景，未来围绕高性价比和核心零部件，有望通过中国场景下积累的数字化解决方案的优势，赋能全球制造业。图：汇川技术全球布局资料：汇川技术公司公告，天风证券研究所28英威腾：布局海外市场及新能源汽车领域，有望成为业绩重要增长点

英威腾较早开拓海外市场并进行多元布局：2006

年开始布局海外，2010年上市后即设立子公司布局新能源、轨道交通、能源管理、楼宇智能等较大跨度业务，然而新业务较晚才形成收入且贡献较小，变频器目前仍为英威腾的主要收入市场层面，英威腾更注重销售，通过拓宽营销渠道与外资竞争市场份额。，近年来占比稳定在

50%左右。

终端需求放量，新能源汽车自驱快速发展有望带动公司业务高增。近年来新能源汽车恢复增长，据ifind数据，2022年我国新能源汽车销量688.7万辆(yoy+96%)。公司的新能源汽车业务主要涉及核心零部件和配套设施，包括主电机控制器、辅助电机控制器、车载充电电源、充电桩等。公司的客户主要为乘用车、商用车和专用车整车制造商。图：新能源汽车销量资料：同花顺资讯，天风证券研究所29麦格米特：立足主业，业绩符合预期，看好海外市场拓展

麦格米特以智能家电电控为主，不断向与核心技术相关的交叉领域和新兴领域延伸。目前公司根据应用场景将业务主要分类为智能家电电控产品、工业电源、工业自动化和新能源汽车及轨道交通产品四大类。2023年H1，该四类业务占总营收90.27%。

2018-2022年公司营收整体呈稳步增长态势，由

18年的

23.94

亿元增至

22年的

54.78

亿

元；23年

Q1-3实现营收

48.76亿元，同比增长22.34%。

23年

Q1-3实现归母净利

4.83

亿元，同比增长58.57%。

全球化布局助力市场拓展。截至23Q3公司的业务进入全球

40多个国家和地区，构建了跨领域的生产经营模式。表：公司四大业务产品布局情况图：2018-2023Q1-3营收及归母净利润情况资料：麦格米特公司官网，麦格米特公司公告，同花顺资讯，天风证券研究所30麦格米特：新能源、工业电源、自动化装备或迎来高速增长期

工业电源：公司已经进入供应体系，电源产品迭代需求小，现有产品将持续输出。主要涉及通信电源（公司最新一代通信电源产品依托公司最新的开关电源技术和强大的

DPS

软件控制技术，实现体积小、电能运用效率高、可靠、成本低的优势）与医疗电源（凭借在技术、成本和客户定制开发等方面的优势，公司在医疗电源领域保持着稳步替代海外竞争对手的节奏）。

自动化装备：迎合国家自动化进程，公司高技术水平赋能业务增长。智能焊机：当前我国电焊机行业已形成了完整的产业链，部分电焊机产品技术水平已经接

近国外进口产品，根据中国电器工业协会电焊机分会数据，中国电焊机产值从

2016年的114.98亿元增长至2020年的

148.00亿元，年复合增长率为

6.52%。麦格米特智能焊机产品力强，覆盖下游多领域。智能采油：根据究数据，我国螺杆钻具市场行业规模从

2016

年的

20.20亿元增至

2020年的

25.70亿元，复合增长率达

6.2%。研究院的研图：麦格米特通信电源产品图：智能焊机业务下游产业、主要合作客户图：智能采油设备与传统设备效能对比图：麦格米特医疗电源产品资料：麦格米特公司官网

，天风证券研究所31麦格米特：新能源、工业电源、自动化装备或迎来高速增长期

EV&新能源，提供优质齐全的模块与部件，渗透率有望持续提升。新能源汽车市场增速居高位，公司提供定制部件，单车价值量高新能源汽车行业是国家重点支持的行业，在相关政策推动下，近些年我国新能源汽车快速增长。从市场规模看，据中汽协数据，2021年国内新能源汽车累计销量

352.1

万辆，同增

157.6%，新能源汽车渗透率为

13.4%，未来替代传统燃油车的空间较大。从新能源汽车价值的拆解看，整车大约一半的成本在于电池、电机及电控，后者是公司技术平台的优势所在，麦格米特有望依靠成熟技术优势形成单车价值的高渗透。

光伏与储能已初见成效，将持续贡献增量业绩。公司对光伏、风电、储能等领域的相关电气部件也均有投入，并逐步实现规模销售，主要产品包括风电变桨驱动器、光伏逆变组件、PCS等。图：公司应用于光伏的高效直流电转化模块图：2021年中国新能源汽车市占率TOP10图：2022新能源汽车整体成本构成资料：

华经产业研究院

，麦格米特公司官网，天风证券研究所32主线二：关注传统行业占比高、受益于顺周期的企业推荐逻辑：2023年下半年以来，制造业PMI、工业企业利润、工业增加值等相关指标基本实现正增长，整体呈现出回暖的趋势。随着金属切削机床单月产量同比增速自23年中由负转正，制造业PMI-产成品库存也自23年6月的46.1%持续增至11月的48.2%。上升周期来临，下游传统行业逐渐复苏，预计24年传统工控行业业务迎来增长拐点，传统行业占比较高的企业将从中受益。相关公司：正弦电气（建议关注）、伟创电气（与机械团队联合覆盖）、信捷电气（建议关注）33正弦电气：工控产品应用领域广泛，持续进军新兴领域

公司工控产品应用领域广泛，主要集中在建筑机械和物流领域。公司最大的应用行业在于建筑机械领域，合作的客户有行业龙头广州特威、三一重工等；伺服系统的产品主要应用于物流领域，主要客户有上市公司中科微至。此外，油田、空压机、电线电缆等相关行业也有大量的应用产品。

研发费用保持高位，持续丰富产品矩阵。2023年Q1-3公司研发费用达到0.23亿元，研发费用率保持在7%以上，高研发投入支撑公司进行产品品类拓宽。公司主要产品是通用变频器、一体化专机、伺服系统，都属于工业自动化控制系统的驱动层，目前公司逐步推出控制层的产品，一体化布局工控产业链；此外，公司新能源部分的新产品开发已经结项，目前处于积极推广阶段。表：正弦电气产品应用领域图：正弦电气研发费用（百万元）及研发费用率产品类别产品系列应用行业/设备印刷机械、包装机械、金属压延、数控机床、橡胶机械等EM760高性能系列通用变频器石油化工、电线电缆、纺织机械、塑料机械、数控机床、建筑材料、物流设备、风机、水泵等EM730通用系列EM530C施工升降机一体机EM510C拉丝机一体机EM618C一体机施工升降机电线电缆陶瓷设备一体机AE680C抽油机节能控制系统

石油化工EM650C空压机一体机TC760起重专用变频器EM650E空压机专用变频器EA350高性能伺服空压机起重机械空压机行业专机高性能机床、多线切割、激光加工EA300E总线型伺服EA180C/P

总线型伺服EA180模拟量脉冲型伺服EA190脉冲型伺服物流设备、舞台设备、纺织机械、包装机械、印刷机械伺服系统EA190E总线型伺服物流设备、纺织机械EA196经济型伺服EA200大功率伺服EA200A主轴伺服数控机床、金属压延、电线电缆资料：正弦电气公司公告，同花顺资讯，天风证券研究所34正弦电气：积极拓展客户和经销渠道，稳步推进海外业务

经销和直销相结合，拓展客户和经销渠道。直销模式下，公司与国内广州特威、三一重工、中科微至等大客户实现规模化合作；经销模式下，公司经过长期的市场开拓，在华南、华东、华北、东北、中西部区域建立了覆盖全国的销售和服务网络，在区域的经济发达城市设立办事处，常驻区域经理、客户经理、技术服务工程师，负责开发区域经销商和直接客户，并就近为客户提供技术服务。

正式成立海外市场部，布局海外经销渠道。公司海外市场目前正在逐步完善建立经销商渠道网络，未来1-2年将在东南亚、中东、非洲、独联体、拉丁美洲等市场重点投入资源，并同步在发达市场地区开展调研活动，稳步推进海外销售业务。图：正弦电气直销与经销占比情况（%）资料：正弦电气公司公告，同花顺资讯

，天风证券研究所35信捷电气：产品聚焦传统行业，有望受益于传统行业复苏

公司营收增速和行业周期共振，有望受益于传统行业复苏。公司提供“整体工控自动化解决方案”，主要客户分布在纺织服装、印刷包装、家居建材、食品饮料、汽车和新能源、机床工具、信息化、仓储物流等行业。

根据MIR数据，2023Q2国内纺织、包装、建材、物流行业销售额分别同比下降10%、21%、10%和5%，公司业绩受到影响，23年Q1-3归母净利润同比下降15.4%，但营收保持同比7.6%的增长，我们预计24年随着传统行业复苏，公司业绩有望得到较大提升。图：信捷电气营收增速和行业周期共振图：2023年Q2工控项目型市场下游细分行业同比增长情况资料：MIR睿工业公众号，同花顺资讯

，天风证券研究所36信捷电气：依靠小型PLC市场不断渗透，逐渐转向中型PLC以及其他工控产品

公司在国产小型PLC领域占据较大优势，技术突出，产品系列完备。信捷研发的可编程控制器具有稳定性高，抗干扰能力强，功能模块多，易编程，且具有现场总线技术等技术特点和优势；陆续推出了XA系列、XS系列、XC系列、XD系列、XE系列、RC系列、XL系列、XG系列等产品，目前已处于国内厂商中的领先地位。

公司积极利用自身在小型PLC市场的优势，建立规模效应。信捷借助小型PLC带动中型PLC以及与PLC紧密相关的其他工控产品延伸产品线的全面发展，在新能源、半导体等高端制造行业加速拓展，优化产品结构，进一步提高公司产品的竞争力和市占率。2023年上半年公司通过PLC带动伺服的策略逐渐落地，公司驱动系统销售收入同比增长22%，达到3.61亿元。图：2021年国内小型PLC产品市占率图：信捷电气驱动系统营收及同比增速资料：华经产业研究院，同花顺资讯

，天风证券研究所37主线三：关注切入人形机器人等新赛道的企业推荐逻辑：目前人形机器人发展前景良好，核心部件减速器、电机、丝杠等需求空间大。以空心杯电机为例，按照特斯拉人形机器人量产25/100万台测算，对于空心杯电机的采购额将达到18/72亿元，预计国产硬件相关产业链有望凭借人形机器人产业机遇实现业绩突破。此外，目前国内工控行业下游领域众多，开拓新赛道能够有效规避前期激烈的竞争，不断扩宽产品品类，构建自身优势业务的企业有望实现业绩增长。相关公司：鸣志电器、伟创电气（与机械团队联合覆盖）

、雷赛智能（与机械团队联合覆盖）、禾川科技（机械团队覆盖）

、众辰科技（与机械团队联合覆盖）38鸣志电器：优势产品步进保障稳健增长，新扩产能打开成长空间

公司是国内步进电机领域龙头，深耕控制电机、机电驱动、控制系统等领域二十余年。公司在HB混合步进电机领域为国内龙头，率先打破日资垄断，18年规模已升至全球前三（22年产量1800万台，销售额全球前三）。同时，公司重视海外市场，先后收购诸多海外相关企业，业务覆盖北美、欧洲、东亚及东南亚，品牌优势和市场优势显著。2018-2022年公司营收/归母净利的年复合增长率分别达12%/10%，业绩长期稳步增长。

新扩产能搭乘下游应用行业发展快车道，规模效应未来可期。2020年公司募资6156万元投资建设“无刷电机的新增产能项目”，预计在资金到位后五年内在太仓工厂形成年产227万台无刷电机的新增产能，建成达产后预计将为公司新增营业收入约2.5亿元/年。图：2018-2023Q1-3鸣志电器营收/归母净利及增速表：鸣志电器无刷电机的新增产能项目35.0030.0025.0020.0015.0010.005.0050%40%30%20%10%0%变更的募投项目名

变更实施前后

实施主体

实施地点称增加前鸣志太仓

鸣志智能制造产业基地鸣志太仓

鸣志智能制造产业基地、鸣志常、鸣志常

州公司住所、常州市运控电子有无刷电机新增产能项目增加后州限公司高精密电机研发生产基地-10%-20%0.00201820192020202120222023Q1-3营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收同比（%）归母净利同比（%）资料：同花顺资讯

，鸣志电器公司公告，天风证券研究所39鸣志电器：人形机器人蓄势待发，助推空心杯快速增长

人形机器人市场空间广阔，鸣志具备空心杯性价比优势。人形机器人是指利用人工智能和机器人技术制造的具有类似人类外观和行为的机器人。根据GGII，预计2026年全球人形机器人在服务机器人中的渗透率有望达到3.5%，市场规模超20亿美元，到2030年，全球市场规模有望突破200亿美元。通过产品性能参数对比，可以看出鸣志电器空心杯电机基本与瑞士MAXON对标，且具备价格优势。此外，鸣志子公司T

Motion公司的技术将帮助快速推进空心杯电机的批量化，并完善空心杯电机+驱动控制器的系统级平台产品，进一步释放产品的协同效应。表：主要厂商空心杯电机生产技术对比表：主要厂商同尺寸同电压空心杯电机性能对比资料：MAXON、鸣志电器、鼎智科技官网，鼎智科技招股说明书，天风证券研究所40雷赛智能：公司产品品类齐全，不断开拓战略新兴行业

产品品类齐全，提供行业整体解决方案。公司深耕工控自动化领域多年，拥有全品类的产品和产品组合，并在多个行业拥有成功的整体解决方案。当前公司为较多的战略性行业和大客户提供“PLC系统+模块+伺服+步进”的整体解决方案，有效地提升了自有产品的配套率（通常控制类产品和驱动类产品的销售额比例约为1:4左右）。未来公司控制卡、大中小型PLC和远程IO模块等产品系列随着相关技术的不断突破，将与公司的步进、伺服产品形成协同优势，互相带动实现产品销售增长。

公司下游广泛，新行业开拓顺利。目前公司产品已经广泛应用于智能制造和智能服务领域的各种精密设备，下游覆盖光伏、锂电、3C制造、半导体、物流、特种机床、工业机器人、包装、医疗等多个行业。新能源等行业作为公司核心战略发展方向，目前公司产品已基本覆盖行业TOP客户，并呈现持续上量趋势。图：

雷赛智能“PLC系统+模块+伺服+步进”整体解决方案图：雷赛智能下游行业情况资料：雷赛智能公众号，雷赛智能公司公告，天风证券研究所41雷赛智能：公司产品品类齐全，不断开拓战略新兴行业

成功研发FM1系列无框电机+微型伺服驱动器，有望拓展人形机器人客户。2023年11月24日，雷赛智能基于二十余年伺服行业成功经验，历经一年多努力，研发成功FM1系列高密度无框电机和微型伺服驱动器。FM1系列对标全球最优秀无框电机同行，具有转矩密度高、功率密度高、体积小、重量轻、转子内径大、发热小、转矩波动小等众多优点。

针对人形机器人痛点进行研发设计，预计24年实现销售。FM1针对协作和人形机器人等行业的应用场景和用户痛点进行研发设计、提供25/38/50/60/70/85/115mm等七个标准的框架尺寸，还可以根据客户需求进行电机尺寸和电气参数的优化定制。目前FM1系列正在进入试产试销阶段，23年12月份已陆续为目标客户提供样机进行测试选型，公司计划24年1月份进入小批量生产，3月份进入大批量生产销售。图：雷赛智能FM1系列三大优势图：

雷赛智能无框电机四大应用场景资料：雷赛智能官网，天风证券研究所42众辰科技：从空压机延展至其它行业，品类开拓至伺服、风电变桨、注塑机控制器等

众辰目前聚焦在空压机领域，后续切入变频器其它下游，打开市场空间。目前众辰产能相对不足，业务拓展受到一定限制，公司在电梯及施工升降机、起重、液压伺服、纺织化纤、钢铁等领域涉足较少，而这些细分下游规模体量大，对于变频器、伺服系统等产品需求量较高。随着公司进入其它下游领域，可触及的市场空间有望大幅提升。

公司加大产品布局及市场开拓力度，不断推出新产品丰富产品线。新产品：1）伺服：推出US880高性能伺服产品，面向中高端市场；2）风电变桨：推出风电变桨集成式控制器，针对陆上、海上大功率风电机组桨叶的精确同步控制；3）注塑机可编程显控一体控制器：完善产品系列，为客户提供解决方案。4）变频器：产品实现总线功能，适配范围不断扩大。图：2021年中国低压变频器下游应用领域占比（%）图：中国伺服系统市场规模（亿元）及增速（%）25045%40%35%30%25%20%15%10%5%起重机电梯41%2122069%20015010050纺织29%9%15035%冶金116106102电力9%9%石油石化市政4%0%-5%-10%8%-3%建筑4%08%建材5%20172018201920202021YOY20226%7%其他市场规模资料：华经产业研究院、工控网、伟创电气公司公告、天风证券研究所43众辰科技：产能加速扩张，海外市场逐步开拓

产能积极扩张，上海、安徽两个项目预计2023年底逐步完工。上海和安徽芜湖的两个扩产能项目“变频器及伺服系统产业化建设项目”和“变频器、伺服系统、电梯及施工升降机系统集成生产基地建设项目”预计分别于

2023年10月和12月完工验收后陆续进行投产。2020-2022年，公司变频器（不含外协）年度平均