我国制造业跨国并购财务风险分析

1、我国制造业业跨国并并购财务务风险的的实证研研究杨柳，吴吴泗宗，佟爱琴（同济大学学 经济济与管理理学院，上上海 22000092）作者简介：杨柳(19969)，女女，河北北石家庄庄人，同同济大学学经济与与管理学学院讲师师、博士士生吴泗宗(119522)，男男，江西西南昌人人，同济济大学经经济与管管理学院院党委书书记、教教授佟爱琴（119688-），女女，河北北秦皇岛岛人，同同济大学学经济与与管理学学院副教教授摘要:近年年来，我我国企业业的海外外并购呈呈风起云云涌之势势，但是是跨国并并购的效效益却普普遍不理理想。本本文对我我国制造造业跨国国并购的的财务风风险进行行了实证证检验，得得出了跨跨国并购购

2、后财务务风险显显著加大大的结论论。并简简要分析析跨国并并购后财财务风险险逐年加加大的原原因，为为跨国并并购企业业完善财财务风险险管理体体系提供供了依据据和参考考。关键词：中中国制造造企业 跨国并并购 财财务风险险一、问题的的提出2005年年7月21日央央行宣布布人民币币不再盯盯住单一一美元，实实行有管管理的浮浮动汇率率制度，至至此人民民币汇率率持续走走高。220088年开始始，人民民币对美美元汇率率中间价价大幅走走高，突突破7关口，开开始进入入“6”的时代代。根据阿阿利伯的的“通货区区域论”的观点点，一个个国家的的货币存存在升值值预期即即持续坚坚挺时，因因为通货货的溢价价因素，海海外投资资的利

3、润润率通常常要高于于国内企企业，应应该加大大对外投投资。人人民币对对美元汇汇率的持持续升值值可以使得得企业以以更少的的人民币币购买海海外资产产，降低低了企业业的收购购成本。再再加上美美国次贷贷危机的的影响，全球并购市盈率降低，这对于许多中国企业来说或许是一次难得的机会。但是我们也也必须清清醒地意意识到跨跨国并购购的风险险。近年年来，中中国企业业的海外外并购呈呈风起云云涌之势势，并购购的效益益却普遍并并不理想想，参与跨跨国并购购的许多多企业甚甚至被实实施“ST退退市”警示。据据麦肯锡锡的研究究显示，在在过去220年里里，全球球大型的的企业兼兼并案中中取得预预期效果果的比例例低于550%。具具体到

4、中中国，则则有677%的海海外收购购不成功功。而根根据商务务部的统统计显示示，目前前中国境境外兼并并收购的的企业，只只有三分分之一处处于盈利利和持平平状态。仔细分析跨跨国并购购失败的的案例就就会知道道，每一一起失败败的跨国国并购，无无论缘起起何种风风险，无无一例外外的都会会通过跨跨国并购购成本影影响到并并购的财财务风险险，因此此，如何何识别、控制和防范跨国并购的财务风险已经成为跨国经营的企业必须要解决的关键问题。但是对于中国企业跨国并购财务风险的研究，由于中国企业跨国并购的时间不是很长，样本数量少以及数据收集的困难，系统深入的研究和实证并不多。为此本文旨在通过实证研究来揭示我国制造业跨国并购中

5、存在的财务风险，希望中国企业谨慎投资，避免海外投资的盲目扩张。二、跨国并并购财务务风险的的相关理论论基础（一）什么么是并购购的财务务风险 企业业并购全全过程的的财务活活动主要要包括并并购可行行性分析析、目标标企业价价值的评评估、支支付方式式的选择择、收购购资金的的筹措、收收购后的的整合和和债务的的偿还等等,粗略来来看上述述各环节节中都可可能会产产生一定定的财务务风险。但但从资金金的流动动来看,与之联联系最为为密切的的就是企企业价值值评估、融融资和支支付策略略，这三个个方面决决定了并并购的对对象、并并购的金金额、支支付的方方式、资资本的筹筹措等财财务初始始安排,并决定定了后期期的财务务状况，这这

6、三个方方面相互互影响、相相互制约约，共同同构成了了并购过过程的财财务风险险。因此此，我们们认为，并并购财务务风险是是主要是是由于并并购定价价、融资资与支付付等各项项财务决决策所引引起的企企业财务务状况恶恶化或财财务成果果损失的的不确定定性，以以及可能能导致的的并购行行为的终终结或失失败，是是各种并并购风险险在价值值量上的的综合反反映。（二）什么么是跨国国并购的的财务风风险 对于于跨国并并购的财财务风险险至今尚尚无权威威和完整整的定义义，但就其本本质仍然然属于跨跨国公司司跨国经经营活动动，因此此我们借借鉴学术术届对于于跨国公公司财务务管理的的理论来来讨论跨跨国并购购的财务务风险。现有的文献献中对

7、跨跨国公司司风险包包括哪些些内容及及如何分分类，并并没有统统一的标标准，也也是各抒抒己见，可可谓仁者者见仁，智智者见智智。例如如：南京京大学杨杨忠、赵赵曙明在在国际际企业：风险管管理一一书中提提到跨国国公司的的风险按按照内容容可分为为政治风风险、外外汇风险险、生产产风险、营营销风险险、财务务风险、经经营风险险、文化化风险及及技术风风险。中中国人民民大学的的宋常教教授（119988）在研研究国际际理财问问题中中提到跨跨国公司司的理财财风险中中包括政政治风险险、利率率风险和和汇率风风险。刘刘冰（220044）在跨跨国公司司财务管管理研究究一文文中认为为跨国公公司的财财务管理理风险主主要包括括资金管

8、管理风险险、政治治风险和和外汇风风险。汤汤传玉（220044）在跨跨国经营营财务风风险管理理及其规规避研究究一文文中指出出：财务务风险总总是与跨跨国公司司的财务务活动相相伴而生生的，从从财务管管理的内内容可以以将其划划分为跨跨国投资资风险，跨跨国筹资资风险和和跨国资资金使用用风险等等等。SScottt Bessleyy、Euggenee FBBrigghamm（20000）在在财务务管理精精要中中提出了了跨国公公司不同同于一般般企业的的六个方方面，包括括币种差差异、经经济法律律差异、语语言差异异、政府府职能、政政治风险险等。总总之，关关于跨国国并购财财务风险险的定义义与成因因并无完完整和统统一

9、的定定义。我们认为跨跨国并购购财务风风险与一一般国内内并购财财务风险险并没有有本质区区别。不不同点在在于跨国国并购涉涉及到不不同的两两个国家家的企业业，由于并并购方往往往对境境外并购购市场和和并购的的目标企企业的熟熟悉程度度比对国国内的要要低，使使得财务务活动跨跨越了国国界之后后，财务务管理的的问题变变得更加加复杂，具具体表现现在各国国的法律律制度、政政治环境境、经济济制度、文文化背景景等不同同。在更更加复杂杂的环境境下开展展跨国并并购，由由于受到到诸多不不确定性性因素的的影响，因此跨国并购的财务风险比国内并购的风险要大。（三）关于于财务风风险的度度量 如何度度量财务务风险，关关于这一一问题近

10、近年来有有不少研研究。目目前财务务风险度度量的主主要方法法杠杆分分析法、财财务比率率综合分分析法、财务预警法等。1杠杆分分析法。杠杆分分析法是是对经营营杠杆系系数(DDOL)，财务务杠杆系系数(DDFL)和综合合杠杆系系数(DDTL)等指标标进行分分析，来来分析企企业风险险的方法法。该方方法计量量企业风风险的原原理是：杠杆系系数愈大大，企业业风险也也愈大；反之亦亦然。该该方法主主要采用用如下指指标体系系：财务杠杆的的公式如如下： 经营杠杆的的公式：综合杠杆公公式：杠杆分析法法在很大大程度上上满足了了管理人人员计量量企业风风险的需需要，能能直接根根据企业业的财务务报表分分析计算算，数据据地取得得

11、容易。虽虽然仍然然是使用用了财务务报表的的数据，但但已不是是简单的的财务报报表分析析了，而而是从财财务数据据的内在在联系入入手来分分析财务务风险。在企业内部部，并购购的投融融资决策策、(资资产、财财务)结结构、(经营、财财务、联联合)杠杠杆、风风险、收收益之间间紧密相相关，形形成了决决策、结结构、杠杠杆与风风险的互互动关系系：对于于财务风风险而言言，企业业投融资资决策决决定了企企业内部部的资本本结构，资资本结构构决定了了财务杠杠杆的大大小，财财务杠杆杆的存在在又放大大了财务务风险发发生的振振幅。财财务杠杆杆作用的的强弱取取决于企企业的资资本结构构，若企企业资本本结构中中的负债债比例增增大，则则

12、债务利利息及财财务杠杆杆相对较较大，企企业面临临财务风风险较高高；反之之，若企企业资本本结构中中的负债债比例小小，则债债务利息息及财务务杠杆相相对较小小，企业业面临的的财务风风险较低低。因此此企业管管理者在在融资决决策过程程中必须须结合资资产结构构进行适适当的选选择。对对于经营营风险，企企业一般般可以通通过增加加销售额额、降低低产品单单位变动动成本、降降低固定定成本比比重等措措施使经经营杠杆杆系数下下降，降降低经营营风险。实际上，财务杠杆和经营杠杆共同作用相互影响导致了企业的整体风险。企业在确定资本结构时，可以把应该把企业的经营风险作为重要的决策变量加以考虑。当企业的经营风险较大时，企业会通过

13、选择保守的财务杠杆来抵消较大的经营风险；反之，当企业的经营风险较小时，企业会提高负债水平，通过提高财务风险来获得更多的收益。2风险评评价指标标分析法法。在评价价信用风风险时，银银行经常常会采用用财务比比率综合合分析法法。信用用危机往往往是由由财务危危机引致致而使银银行和投投资者面面临巨大大的信用用风险，及及早发现现和找出出一些预预警财务务趋向恶恶化的特特征财务务指标，无无疑可判判断借款款或证券券发行人人的财务务状况，从从而确定定其信用用等级，为为信贷和和投资提提供依据据。基于于这一动动机，金金融机构构通常将将信用风风险的测测度转化化为企业业财务状状况的衡衡量问题题。因此此，一系系列财务务比率分

14、分析方法法也应运运而生。财务比率综综合分析析法就是是将各项项财务分分析指标标作为一一个整体体，系统统、全面面、综合合地对企企业财务务状况和和经营情情况进行行剖析、解解释和评评价。这这类方法法的主要要代表有有美国的的杜邦财财务分析析体系和和华尔比比重评分分法。前前者是以以净值报报酬率为为龙头，以以资产净净利润率率为核心心，重点点揭示企企业获利利能力及及其前因因后果。而华尔尔比重法法是将选选定的77项财务务比率分分别给定定各自的的分数比比重，通通过与标标准比率率(行业平平均比率率)进行比比较，确确定各项项指标的的得分及及总体指指标的累累计分数数，从而而得出企企业财务务状况的的综合评评价，继继而确定

15、定其信用用等级。此外，我国财政部、国家发展计划委员会、国家经济贸易委员会等部门于1999年6月共同颁发了国有资本金及效绩评价规则及其操作细则。其国有资本金效绩评价指标体系包括：净资产收益率与总资产报酬率，总资产周转率与流动资产周转率，资产负债率与已获利息倍数，销售增长率与资本积累率8个基本指标。运用功效系数法和综合分析判断法等，对企业绩效进行评价。3财务风风险预警警分析法法。企业因因财务风风险导致致经营陷陷入困境境甚至宣宣告破产产的例子子屡见不不鲜。财财务危机机与财务务风险紧紧密相连连，任何何财务风风险都是是一个逐逐步显现现不断恶恶化的过过程。财财务危机机的实质质就是财财务风险险规模化化、高强

16、强度化的的集中爆爆发。因因此，应应对企业业的财务务运营过过程进行行跟踪、监监控，及及早发现现财务风风险的信信号，预预警企业业的财务务危机。财务风险通通常分为为短期风风险和长长期风险险两类。短短期财务务风险要要求公司司用较快快的变现现能力来来化解，所所以这类类指标也也被称作作变现能能力指标标，一般般用流动动比率和和速动比比率来测测度。长长期财务务风险反反映企业业偿还长长期负债债的能力力，主要要用资产产负债率率和产权权比率衡衡量。关于财务风风险的预预测最早早由比弗弗(Beeaveer，19666)提提出了单单变量判判定模型型。比弗弗模型发发现现金金流量与与负债总总额的比比率能够够最好地地判定公公司

17、的财财务状况况（误判判率最低低）；其其次是资资产负债债率，并并且离经经营失败败日越近近，误判判率越低低，预见见性越强强。为了了克服单单变量的的局限性性，美国国学者AAltmaan于19668年首首次将多多元判别别分析(Mulltipple Disscriiminnateed Anallysiis，MMDA)的方法法提出了了多元ZZ值判定定模型。该该模型运运用五种种财务比比率，通通过加权权汇总产产生总判判别分(Z值)，用ZZ值进行行判定，从从而克服服了单变变量模型型出现的的对于同同一公司司，不同同比率预预测出现现不同结结果的现现象。此此后这种种方法在在企业财财务困境境预测的的实践和和研究中中都得

18、到到了广泛泛的应用用。Altmaan先后后提出两两种模型型，一个适适用于上上市公司司，一个适适用于非非上市公公司。其其上市公公司Z值判别别函数分分别为： Z=00.0122X1+0.0144X2+0.0333X3+0.0066X4+0.009999XX5 (7.2)其中：Z判别函函数值；(期末流流动资产产期末流流动负债债)/期末末总资产产；期末留留存收益益/期末总总资产；息税前前利润/期末总总资产；期末股股东权益益的市场场价值/期末总总负债；本期销销售收入入/总资产产。为营运资本本/资产总总额，反映了了企业资资产的变变现能力力和规模模特征。营营运资本本是企业业的劳动动对象，具有周周转速度度快，

19、变现能能力强，项目繁繁多，性质复复杂，获利能能力高，投资风风险小等等特点。一一个企业业营运资资本的持持续减少少，往往预预示着企企业资金金周转不不灵或出出现短期期偿债危危机。反映了企业业的累积积获利能能力。期期末留存存收益是是由企业业累积税税后利润润而成，对于上上市公司司，留存收收益是指指净利润润减去全全部股利利的余额额。一般般说来，新企业业资产与与收益较较少，因此相相对于老老企业较较小，而财务务失败的的风险较较大。息税前利润润/期末总总资产，即EBIIT/资资产总额额，可称为为总资产产息税前前利润率率，而我们们通常所所用的总总资产息息税前利利润率为为EBIIT/平平均资产产总额，分母间间的区别

20、别在于平平均资产产总额避避免了期期末大量量购进资资产时使使降低，不能客客观反映映一年中中资产的的获利能能力。EEBITT是指扣扣除债务务利息与与所得税税之前的的正常业业务利润润(包括对对外投资资收益)，不包包括非正正常项目目、中断断营业和和特别项项目及会会计原则则变更的的累积前前期影响响而产生生的收支支净额。原原因在于于:由负债债与资本本支持的的项目一一般属于于正常业业务范围围。因此此，计算总总资产利利润率时时以正常常业务经经营的息息税前利利润为基基础，有利于于考核债债权人所所有者投投入企业业资本的的使用效效益。该该指标主主要是从从企业各各种资金金来源(包括所所有者权权益和负负债)的角度度对企

21、业业资产的的使用效效益进行行评价的的，通常是是反映企企业财务务失败的的最有力力依据之之一。测定的是财财务结构构，分母为为流动负负债、长长期负债债的账面面价值之之和；分子以以股东权权益的市市场价值值取代了了账面价价值，因而对对公认的的、影响响企业财财务状况况的产权权比率进进行了修修正使分分子能客客观地反反映公司司价值的的大小。对对于上市市公司，分子应应该是：未流通通的股票票账面价价值+流通股股票期末末市价。为总资产周周转率，企业总总资产的的营运能能力集中中反映在在总资产产的经营营水平上上。因此此，总资产产周转率率可以用用来分析析企业全全部资产产的使用用效率。如如果企业业总资产产周转率率高，说明企

22、企业利用用全部资资产进行行经营的的成果好好，效率高高；反之之，如果总总资产周周转率低低，则说明明企业利利用全部部资产进进行经营营活动的的成果差差，效率低低，最终将将影响企企业的获获利能力力。如果果总资产产周转率率长期处处于较低低的状态态，企业就就应当采采取措施施提高各各项资产产的利用用程度，对那些些确实无无法提高高利用率率的多余余、闲置置资产应应当及时时进行处处理，加速资资产周转转速度。的分子“本期销售收入”应该为销售收入净额，指销售收入扣除销售折扣、销售折让、销售退回等后的金额。“Z-Sccoree”模型从从企业的的资产规规模、折折现力、获获利能力力、财务务结构、偿偿债能力力、资产产利用效效

23、率等方方面综合合反映了了企业财财务状况况，进一步步推动了了财务预预警的发发展。AAltmman 教授通通过对“Z-SScorre”模型的的研究分分析得出出:Z值越越低，企业越越可能发发生破产产，面临的的风险越越大，该企业业遭受财财务失败败的可能能性也就就越大。按按照上述述模型，根据对对过去经经营失败败企业统统计数据据的分析析，Alltmaan得出出一个美美国企业业经验性性Z值的临临界值，即Z=33.0。企业业的Z值高于于3.0的为较较安全企企业，低于3.0的为存存在财务务危机或或破产风风险的企企业。此此外，AAltmman在在对经营营失败企企业经验验分析中中还发现现，如果果一个企企业的ZZ值低

24、于于1.88，该企业业实际上上已经潜潜在破产产，如果不不采取特特别有力力的措施施，将很难难步出深深渊。尽管“Z-Scoore”模型最最初是依依据制造造企业公公司的资资料提出出，但检验验结果证证明，它对其其它类型型的公司司同样也也适用。在在此基础础上，AAltmaan又于于20000年对对模型进进行了修修正。经经修正后后的模型型为： 其中，=营营运资本本/总资资产； =留存收益益/总资资产；=息税前利利润/总总资产；=股东权益益账面价价值/负负债总额额；=营业收入入/总资资产。此外，日本本、香港港和我国国许多研研究人员员正在从从事相关关工作，并并设计出出多个相相应模型型，但至至今为止止，还没没有

25、一套套完全适适合我国国企业或或上市公公司情况况并得到到普遍验验证的财财务失败败预测模模型，AAltmaan的ZZ模型始始终占据据这一领领域的核核心地位位。在财财务风险险预警分分析法中中，综合合运用财财务比率率、财务务杠杆（资资本结构构）等方方法，因因此本文文选用财财务风险险预警分分析法对对跨国并并购的财财务风险险进行度度量和检检验。三、实证研研究（一）研究究假设与与计量模模型 本文文的研究究是建立立在以下下假设前前提的基基础上的的： 1.研究假假设。ZZ计分模模型虽然然是以美美国公司司为分析析样本的的，但作作为微观观经济主主体的企企业，不不论是在在美国或或是在中中国总有有其共同同的经济济内核。

26、因因此，根根据Alltmaan的研研究经验验，我们假假定“Z-SScorre”模型同同样适用用于我国国，则我国国沪、深深交易所所上市公公司的ZZ记分值值将呈现现如下规规律：ZZ值越低低，企业越越可能发发生破产产，面临的的风险越越大，该企业遭遭受财务务失败的的可能性性也就越越大。Z计分模型型的预测测准确性性有赖于于财务报报告数据据的真实实、准确确，如果果公司做做假账，那那z值模型型不可能能得出正正确的预预测结果果。因此此本文的的实证检检验也是是建立在在下述前前提基础础之上的的：(1) 财财务处理理规则的的一致性性。由于于我国对对上市公公司的财财务处理理统一遵遵照上市市公司会会计准则则，因此此这里

27、假假定所有有跨国并并购的不不。上市市公司所所公布的的年报数数据都具具有可比比性。(2) 财财务报表表的真实实性。上上市公司司披露的的年报是是经过会会计事务务所审计计的，这这里假定定会计事事务所审审计的报报表是可可信的。评评价指标标的选取取考虑了了客观性性、公允允性和科科学性。评评价指标标均可根根据上市市公司披披露的信信息进行行指标计计算，尽尽量避免免主观因因素的影影响。2模型说说明。本文采采用了经经过改进进的Altmaan财务务预警多多元Z值值判定模模型（公公式7.3），其其判别函函数为：鉴于我国股股市非流流通股无无市场价价格以及及其它因因素，本文对“Z-SScorre”模型中中的各项项指标的

28、的设定作作以下调调整:营运资金金/总资产产=(流动动资产一一流动负负债)/总资产产；留存收益益/总资产产=(未分分配利润润+盈余公公积金)/总资资产；息税前利利润/总资产产=(税前前利润+ 财务务费用)/总资资产；股东权益益账面价价值总额额/总负债债=(每股股市价流通股股数+ 每股净净资产非流通通股数)/总负负债；营业收入入/总资产产=主营业业务收入入/总资产产。说明：因为为“Z-SScorre”模型是是由一系系列比值值指标加加权计算算而来，因而上上市公司司所属的的行业、规规模对ZZ值并无无显著影影响，因而所所选取的的10家家样本公公司不分分行业、规规模。因因息税前前利润中中所需的的利息费费用

29、无法法直接从从年报中中获取，故以财财务费用用代替，对结论论应无实实质性影影响。采用这一指指标，AAltmaan研究究了实际际情况分分别为破破产和未未破产的的两组公公司，两两组的公公司数量量分别为为33家家，研究究发现：(1)破产组组Z值平平均数为为0.115，未未破产的的Z值平平均数为为4.114。(2)ZZ2.990的公公司为未未破产公公司；而而Z1.23，22.900的公公司有部部分公司司为破产产公司，部部分是未未破产公公司。(3) 用ZZ值预测测破产公公司的准准确率为为91%，预预测未破破产公司司的准确确率为997%。（二）样本本数据的的选取 我我国自220011年起开开始出现现了较为为

30、普遍的的对外并并购，因因此本文文选取了了从20001年年到20004年年中国AA股上市市公司制制造业的的对外并并购事件件22起起。原因因之一是是实际上上在此期期间发生生的对外外并购案案虽远不不止这些些，但这这些跨国国并购的的企业有有的不是是上市公公司，有有的是在在纳斯达达克、香香港H股股、香港港创业板板等上市市的中国国企业和和大量未未上市的的企业。由由于各种种条件限限制，本本文无法法搜集到到这么多多企业的的相关数数据，而而中国AA股上市市公司的的信息相相对透明明，数据据较易获获得。所所以本文文只统计计了中国国A股上上市公司司的数据据。原因因之二是是本文选选取了并并购前后后两年的的财务风风险进行

31、行对比，220044年宣布布并购企企业的财财务资料料可查到到20006年。原原因之三三是由于于银行业业资本结结构的特特殊性和和石油等等能源等等行业的的垄断性性和独特特性，本本文未将将其纳入入样本进进行分析析。本文实证检检验数据据中所需需要的事事件公告告和财务务数据来来自中国国证券报报、金融融时报、新新浪财经经()、巨潮潮咨询()和中中国上市市公司咨咨询网()。上上市公司司相关的的财务数数据来源源于巨潮潮咨询网网(中国国证监会会制定信信息披露露网站)。（三）数据据的分析析 本文文实证检检验的具具体计算算过程由由SPSSS统计计软件完完成。从表1 ZZ值描述述性统计计图可以以看出，从从企业成成功并

32、购购到并购购后第二二年，ZZ值均值值从并购购前一年年的1.885逐年年下降到到并购后后第二年年的1.11，说说明跨国国并购后后并购企企业的财财务风险险总体上上在逐年年加大(图1)。由于于样本数数量较少少的限制制，所以以均值配配对检验验并未全全部显示示出显著著的差异异。但样样本并购购前后的的均值比比较结果果显示，并并购前一一年与并并购后第第二年的的Z值之间间有显著著差异，说说明并购购后的财财务风险险比并购购前增大大了很多多（见表11与表22)。表1 Z值值描述性性统计NMeanStdDDeviiatiionStdEErroor1221.85330.91880.02992221.68440.754

33、40.02333221.35550.84000.02664221.11440.60770.0199Totall881.50220.81110.0122表2 LSSD 并并购前后后Z值多多重均值值比较Mean Diffferrencce(I-J)StdEErroorSig(I) TTIMEE(J) TTIMEE120.16990.35220.6344 30.49880.34550.1677 40.73880.35220.0433 21-0.16690.45330.6344 30.32880.33990.3588 40.56990.35220.1155 31-0.49980.35220.1677

34、2-0.32280.35220.3588 40.24000.35220.4999 41-0.73380.23220.0433 2-0.56690.35220.1155 3-0.24400.35220.4999 *The mmeann diiffeerennce is siggnifficaant at thee .05 levvel因变量：zz值，LLSD检检验方法法，均值值在0.05水水平上有有显著差差异。注：1代表表并购前前一年；2代表表并购当当年；33代表并并购后一一年；44代表并并购后第第二年图1 Z值值趋势图图与资产产负债率率、资产产收益率率趋势对对比图究其原因，从图1资产负债率、资

35、产收益率的走势可以看出，其一可能是因为我国企业的跨国并购普遍采用了现金支付的方式。虽然现金交易具有简捷、快速的优点，但是现金支付容易造成企业资金流困境。跨国并购巨额资金的投入以及并购后巨额的整合成本迫使企业负债融资，债务成本不断增加；其二并购过程中由于信息不对称，对目标企业了解不透彻，造成并购“瘦狗”企业，再加上国际市场的复杂使得并购后的国外业务业绩不佳，拖累了国内业务导致集团整体业绩不佳，净资产收益率偏低。其三可能是因为跨国并购后整合期间，巨额资金的投入导致企业的资金流紧张，企业再投资受到约束，影响了企业的经营绩效。因此，跨国并购企业管理者必须提高警惕，树立风险意识，加快完善企业财务风险管理

36、体系。凡事预则立，不预则废。唯有如此，我国跨国并购的企业才可能走上健康稳定的国际化发展道路。五、研究结结论与建建议（一）要慎慎重对待待跨国并并购 与经济济发展水水平相近近或低于于我国的的发展中中国家相相比,我我国工业业体系已已相对完完整和独独立,部部分制造造业部门门已拥有有大量成成熟的生生产技术术,而且且我国有有很多这这类企业业已经出出现了生生产过剩剩情况。但是中国还是一个发展中国家，资本市场发展相对滞后、法律法规体系不健全、中介机构的发育程度较低等问题仍然制约着中国企业的发展壮大，从而使其在与国外同类企业的竞争中处于下风。因此，中国制造企业要摆正自己的位置和心态，选择好适合自己的发展战略。（

37、二）实现现融资渠渠道的多多元化 随着着央行从从07年年开始不不断大副副上调人人民币存存款准备备金率，可可以说中中国开始始了100年来的的新一轮轮货币从从紧的宏宏观调控控政策。再再加上美美国次贷贷危机的的影响，甚甚至严重重影响了了世界各各国资金金的流动动性。这这种背景景下，势势必会增增加企业业的融资资成本和和融资风风险。对对于如何何获得并并购所需需的资金金，又无无需付出出较高的的成本，这这是并购购企业面面临的普普遍问题题。因此此，融资资渠道多多元化将将是银根根紧缩背背景的主主要融资资模式。一方面，有利于降低融资成本，另一方面，有利降低融资风险。融资渠道的多元化与投资的多元化一样，都有利于规避单一

38、渠道所带来的风险，防止融资渠道单一导致资金链断裂，从而最终走向破产。（三）提升升企业国国际化发发展的自自身实力力 只有企业具具备了相相当的实实力,才有能能力支付付跨国并购购所需的的大量资资金,应对并并购过程程中的各各类财务务问题,才不会因因资本结结构不合合理而导导致企业业财务状状况恶化化,或者因现金短短缺而制制约企业业自身的的发展。此此外收购购企业的的管理必必须具有有一定的的国际水水平,管理也也是一种种核心竞竞争力,这在海海外企业业并购的的竞争中中可以体体现出来来；再则, 良好的的管理能能力能够够促进企企业的整整合再发发展。总总之,企业首首先要实实现自身身发展壮壮大,然后再再进行海海外并购购,这样才才能加大大并购及及整合成成功的可可能性。这是企业国际化发展中最根本也是最重要的一条。参考文献1 陈陈工孟等等：现现代企业业财务困困境预测测，上上海财经经大学出出版社220066年版。2 谢谢玲芳、任任荣明：民营营控股多多家上市市公司财财务风险险研究，金金融管理理，220044年第99期。3 220011-20006年年