第三章长期计划与财务预测

第三章 长期计划与财务预测考情分析单 项 选 择 题 多 项 选 择 题 判 断 题 计 算 分 析 题 综 合 题 合 计2009 年 1 分 - - 8 分 - 9 分2008 年 - 2 分 - - - 2 分2007 年 - 2 分 - - - 2 分第一节 长期计划一、长期计划的内容（1）长期计划（或称远景计划）是指一年以上的计划。该计划为实现企业的长期目标而服务，关系到企业的发展前景，其目的是扩大和提升企业的发展能力。长期计划包括战略计划、经营计划和财务计划。本书只阐述与财务计划有关的内容。二、财务计划的步骤（1）基本步骤如下：1、编制预计财务报表，并运用这些预测结果分析经营计划对预计利润和财务比率的影响；2、确定支持 5 年计划需要的资金；3、预测未来 5 年可使用的资金；4、在企业内部建立并保持一个控制资金分配和使用的系统；5、制定调整基本计划的程序；6、建立基于绩效的管理层报酬计划。第二节 财务预测一、财务预测的意义和目的（1）意义 估计企业未来融资需求。目的 1、融资计划的前提；2、有助于改善投资决策；3、真正目的是有助于应变。二、财务预测的步骤（1）1、销售预测 财务预测的起点是销售预测。一般情况下，财务预测把销售数据视为已知数。2、估计需要的资产通常，资产是收入的函数，可根据历史数据分析函数关系，根据预计销售收入、资产与收入的函数关系预测所需资产。大部分经营负债也是收入的函数，可根据这种函数关系预测负债的自发增长，这构成了一种资金来源。3、估计各项费用和保留盈余假设各种费用也是收入的函数，可根据收入、费用与收入的函数关系确定费用及净收益。净收益和股利支付率共同决定保留盈余所能提供的资金数额。4、估计所需融资根据预计资产总量，减去已有的资产、负债的自发增长和内部提供的资金来源便可得出外部融资的需求。三、销售百分比法（2）（一）基本假设经营资产和经营负债与销售收入的比例关系不变，即经营资产销售百分比不变，经营负债销售百分比不变。（二）预测步骤1、确定资产和负债项目的销售百分比各项目销售百分比=基期资产（负债）/基期销售额【例 31】假设 ABC 公司 2009 年实际销售收入为 3000 万元，管理用资产负债表和利润表见下表(简表)。2010 年预计销售收入为 4000 万元。以 2009 年为基期，采用销售百分比法进行预计。净经营资产的预计 单位：万元项 目 2009年实际 销售百分比 2010年预测销售收入 3000 4000经营资产合计 1994 66.47% 2659经营负债合计 250 8.33% 333净经营资产总计 1744 58.13% 2325（四舍五入误差）2、预计各项经营资产和经营负债各项经营资产（或经营负债）=预计销售收入各项目销售百分比3、预计筹资总需求预计筹资总需求=预计净经营资产合计-基期净经营资产合计=2325-1744=581（万元）4、预计可动用的金融资产本例中，假定企业可以动用的金融资产为6万元，还需筹集资金=581-6=575（万元）5、预计留存收益增加留存收益增加=预计销售额计划销售净利率（1-股利支付率）假设 ABC 公司2010年计划销售净利率为4.5%，2010年不支付股利，则：留存收益增加=40004.5%=180（万元）需要的外部融资额=575-180=395（万元）总结上述步骤，可得出销售百分比法预计外部融资额公式如下：外部融资额=（经营资产销售百分比-经营负债销售百分比）新增销售额-可动用的金融资产-预计销售额计划销售净利率（1-股利支付率）依上例：外部融资额=（66.47%-8.33%）1000-6-40004.5%=395（万元）四、财务预测的其他方法（1）（一）使用回归分析技术（二）使用计算机进行财务预测比较复杂的预测是使用交互式财务规划模型，最复杂的预测是使用综合数据库财务计划系统。五、长期财务预测举例（3）（一）确定预测期间预测的时间范围涉及基期和预测期。基期是预测工作的上一个年度，是预测的起点。确定基期数据的方法有两种：一是以上年实际数作为基期数据；二是以修正的上年数据作为基期数据。预测期根据计划期长短来确定。一般为 3-5 年，通常不超过 10 年。（二）预测销售收入预测销售收入是全面预测的起点。【例 3-2】EFG 公司拟进行 5 年期的长期预测。该公司目前处于高速增长期。有关销售的增长率及销售收入预测如下：EFG 公司销售预测 单位：万元年份 基期 2010 2011 2012 2013 2014销售增长率 12% 12% 10% 8% 6% 5%销售收入 400 448 192.8 532.22 564.16 592.37（三）预计利润表和资产负债表说明：1、在编制预计利润表和资产负债表时，两个表之间有数据的交换，需要一并考虑。2、由于利润表和资产负债表的数据是相互衔接的，要完成 2010 年利润表和资产负债表数据的预测工作，才能转向 2011 年的预测。3、预计净经营资产也称为净资本或净投资资本。EFG 公司预计利润表 单位：万元年份 基期 2010 2011 2012 2013 2014预测假设：销售增长率（%） 12 12 10 8 6 5销售成本率（%） 72.8 72.8 72.8 72.8 72.8 72.8营业税金及附加/销售收入（%） 6 6 6 6 6 6销售和管理费用/销售收入（%） 8 8 8 8 8 8短期债务利率（%） 6 6 6 6 6 6长期债务利率（%） 7 7 7 7 7 7平均所得税税率（%） 30 30 30 30 30 30利润表项目经营损益：一、销售收入 400 448 492.8 532.22 564.16 592.37减：销售成本 291.2 326.14 358.76 387.46 410.71 431.24营业税金及附加 24 26.88 29.57 31.93 33.85 35.54销售和管理费用 32 35.84 39.42 42.58 45.13 47.39二、税前经营利润 52.8 59.14 65.05 70.25 74.47 78.19减：经营利润所得税 15.84 17.74 19.51 21.08 22.34 23.46三、税后经营净利润 36.96 41.40 45.53 49.18 52.13 54.73金融损益：四、短期借款利息 3.84加：长期借款利息 2.24五、利息费用合计 6.08减：利息费用抵税 1.82六、税后利息费用 4.26七、净利润合计 32.7加：年初未分配利润 20八、可供分配的利润 52.7减：应付普通股股利 28.7九、未分配利润 24下面以 2010 年的数据为例，说明主要项目的计算过程：（1）预计税后经营净利润税前经营利润=销售收入-销售成本-营业税金及附加-销售和管理费用=448-326.14-26.88-35.84=59.14（万元） 预计税后经营净利润=税前经营利润-经营利润所得税=59.14-17.74=41.14（万元）接下来的项目是“利息费用” ，其驱动因素是借款利率和借款金额，短期借款和长期借款的利率已经列入“利润表预测假设”部分，借款的金额需要根据资产负债表来确定。因此，预测工作转向资产负债表。EFG 公司预计资产负债表 单位：万元年份 基期 2010 2011 2012 2013 2014预测假设：销售收入 400 448 192.8 532.22 564.16 592.37经营流动资产（%） 40 40 40 40 40 40经营流动负债（%） 10 10 10 10 10 10经营流长期资产销售收入（%）50 50 50 50 50 50短期借款净投资资本（%） 20 20 20 20 20 20长期借款净投资资本（%） 10 10 10 10 10 10项 目经营资产：经营性流动资产 160 179.2 197.12 212.89 225.66 236.95减：经营性流动负债 40 44.80 49.28 53.22 56.42 59.24=净经营性营运资本 120 134.40 147.84 159.67 169.25 177.71经营性长期资产 200 224 246.40 266.11 282.08 296.18减：经营性长期负债 0 0 0 0 0 0=净经营性长期资产 200 224 246.40 266.11 282.08 296.18净经营资产 320 358.40 394.24 425.78 451.33 473.89金融负债：短期借款 64 71.68 78.85 85.16 90.27 94.78长期借款 32 35.84 39.42 42.58 45.13 47.39金融负债合计 96 107.52 118.27 127.73 135.40 142.17股本 200年初未分配利润 20本年利润 32.7本年股利 28.7年末未分配利润 24股东权益合计 224净负债及股东权益 320（2）预计经营资产净经营资产=净经营性营运资本+净经营性长期资产=（经营性流动资产-经营性流动负债）+（经营性长期资产-经营性长期负债）=（179.20-44.80）+（224-0）=358.40（万元）（3）预计融资EFG 公司存在一个目标资本结构，即有息负债/净投资资本为 30%，其中短期负债/净投资资本为 20%，长期负债/净投资资本为 10%。企业采取剩余股利政策，需要筹集资金时按目标资本结构配置留存收益（权益资本）和借款（债务资本） ，剩余的利润分配给股东。如果当期利润小于需要筹集的权益资本，在“应付股利”项目中显示为负值，表示需要向股东筹集的现金（增发新股）数额。如果当期利润大于需要筹集的权益资本，在“应付股利”项目中显示为正值，表示需要向股东发放的现金（增发新股）数额。“短期借款”和“长期借款” 。根据目标资本结构确定应借款的数额：短期借款=净经营资产短期借款比例=358.4020% =71.68（万元）长期借款=净经营资产长期借款比例=358.4010% =35.84（万元）内部融资额。根据借款的数额，确定目标资本结构下需要的股东权益：期末股东权益=净经营资产-借款合计=358.40-（71.68+35.84）=250.88（万元）根据期末股东权益比期初股东权益的增加，确定需要的内部筹资数额为：内部筹资=期末股东权益-期初股东权益=250.88-224.00=26.88（万元）有了借款金额之后，预测工作转向利润表。EFG 公司预计利润表 单位：万元年份 基期 2010 2011 2012 2013 2014预测假设：销售增长率（%） 12 12 10 8 6 5销售成本率（%） 72.8 72.8 72.8 72.8 72.8 72.8营业税金及附加/销售收入（%） 6 6 6 6 6 6销售和管理费用/销售收入（%） 8 8 8 8 8 8短期债务利率（%） 6 6 6 6 6 6长期债务利率（%） 7 7 7 7 7 7平均所得税税率（%） 30 30 30 30 30 30利润表项目经营损益：一、销售收入 100 448 492.8 532.22 564.16 592.37减：销售成本 291.2 326.14 358.76 387.46 410.71 431.24营业税金及附加 24 26.88 29.57 31.93 33.85 35.54销售和管理费用 32 35.84 39.42 42.58 45.13 47.39二、税前经营利润 52.8 59.14 65.05 70.25 74.47 78.19减：经营利润所得税 15.84 17.74 19.51 21.08 22.34 23.46三、税后经营净利润 36.96 41.40 45.53 49.18 52.13 54.73金融损益：四、短期借款利息 3.84 4.30 4.73 5.11 5.42 5.69加：长期借款利息 2.24 2.51 2.76 2.98 3.16 3.32五、利息费用合计 6.08 6.81 7.49 8.09 8.58 9减：利息费用抵税 1.82 2.04 2.25 2.43 2.57 2.7六、税后利息费用 4.26 4.77 5.24 5.66 6 6.3七、净利润合计 32.7 36.63 40.29 43.51 46.13 48.43加：年初未分配利润 20 24 50.88 75.97 98.05 115.93八、可供分配的利润 52.7 60.63 91.17 119.48 144.17 164.36减：应付普通股股利 28.7 9.75 15.2 21.44 28.24 32.64九、未分配利润 24 50.88 75.97 98.05 115.93 131.72（4）预计利息费用利息费用=短期借款短期利率+长期借款长期利率=71.686+35.847=6.81（万元）利息费用抵税=6.8130=2.04（万元）税后利息费用=6.81-2.04=4.77（万元）（5）计算净利润净利润=税后经营净利润-税后利息费用=41.40-4.77=36.63（万元）（6）计算股利和年末未分配利润股利=净利润-股东权益增加=36.63-26.88=9.75（万元）年末未分配利润=年初未分配利润+净利润-股利=24+36.63-9.75=50.88（万元）年末未分配利润确定之后，就完成了预计利润表，再次转向资产负债表的编制工作。EFG 公司预计资产负债表 单位：万元年份 基期 2010 2011 2012 2013 2014预测假设：销售收入 100 448 192.8 532.22 564.16 592.37经营流动资产（%） 40 40 40 40 40 40经营流动负债（%） 10 10 10 10 10 10经营流长期资产销售收入（%）50 50 50 50 50 50短期借款净投资资本（%） 20 20 20 20 20 20长期借款净投资资本（%） 10 10 10 10 10 10项 目经营资产：经营性流动资产 160 179.2 197.12 212.89 225.66 236.95减：经营性流动负债 40 44.80 49.28 53.22 56.42 59.24=净经营性营运资本 120 134.40 147.84 159.67 169.25 177.71经营性长期资产 200 224 246.40 266.11 282.08 296.18减：经营性长期负债 0 0 0 0 0 0=净经营性长期资产 200 224 246.40 266.11 282.08 296.18净经营资产 320 358.40 394.24 425.78 451.33 473.89金融负债：短期借款 64 71.68 78.85 85.16 90.27 94.78长期借款 32 35.84 39.42 42.58 45.13 47.39金融负债合计 96 107.52 118.27 127.73 135.40 142.17股本 200 200 200 200 200 200年初未分配利润 20 24 50.88 75.97 98.05 115.93本年利润 32.7 36.63 40.29 43.51 46.13 48.43本年股利 28.7 9.75 15.20 21.44 28.24 33.64年末未分配利润 24 50.88 75.97 98.05 115.93 131.72股东权益合计 224 250.88 275.97 298.05 315.93 331.72净负债及股东权益 320 358.40 394.24 425.78 451.33 473.89将“年末未分配利润“数额填入 2010 年的资产负债表相应栏目，然后完成资产负债表其他项目的预计。年末股东权益=股本+年末未分配利润=200+50.88=250.88（万元）净负债及股东权益=净负债+股东权益=107.52+250.88358.40（万元）（四）预计现金流量EFG 公司预计现金流量 单位：万元年份 基期 2010 2011 2012 2013 2014经营现金流量：税后经营净利润 36.96 41.40 45.53 49.18 52.13 54.73加：折旧与摊销（为经营性长期资产的 10%）20.00 22.40 24.64 26.61 28.21 29.62=经营现金流量 63.80 70.17 75.79 80.34 84.35减：净经营性营运资本增加 14.40 13.44 11.83 9.58 8.46净经营性长期资产增加 24.00 22.40 19.71 15.97 14.10折旧与摊销 22.40 24.64 26.61 28.21 29.62=实体现金流量 3.00 9.69 17.64 26.58 32.17税后利息费用 4.77 5.24 5.66 6.00 6.30减：短期借款净增加 7.68 7.17 6.31 5.11 4.51减：长期借款净增加 3.84 3.58 3.15 2.55 2.26加：金融资产净增加 0 0 0 0 0=债务现金流量 -6.75 -5.51 -3.80 -1.66 -0.47股利分配 9.75 15.20 21.44 28.24 32.64减：股权资本净增加 0 0 0 0 0=股权现金流量 9.75 15.20 24.44 28.24 32.64融资现金流量合计 3.00 9.69 17.64 26.58 32.17说明：1、根据预计利润表和资产负债表编制预计现金流量表，只是一个数据转换过程。2、下面以 2010 年的数据为例，说明主要项目的计算过程：（1）经营活动现金流量经营活动现金流量=税后经营净利润+折旧与摊销=41.40+22.40=63.80（万元）（2）实体现金流量实体现金流量=经营活动现金流量-经营资产总投资=经营活动现金流量-（净经营性净营运资本增加+净经营性长期资产增加+折旧与摊销）=63.80-（14.40+24.00+22.40）=3.00（万元）（3）债务现金流量债务现金流量=税后利息费用+偿还债务+金融资产净增加=税后利息费用+短期借款净减少+长期借款净减少+金融资产净增加=税后利息费用+（期初短期借款-期末短期借款）+（期初长期借款-期末长期借款）+金融资产净增加=税后利息费用-（期末短期借款-期初短期借款）-（期末长期借款-期初长期借款）+金融资产净增加=4.77-（71.68-64）-（35.84-32.00）+0=-6.75（万元）（4）股权现金流量股权现金流量=股利分配-股份发行+股份回购=9.75-0+0=9.75（万元）（5）融资现金流量融资现金流量=债务现金流量+股权现金流量=-6.75+9.75=3.00（万元）第三节 增长率与资金需求从资金来源上看，企业增长的实现方式有三种：完全依靠内部资金增长；主要依靠外部资金增长；平衡增长。一、销售增长率与外部融资的关系（2）（一）外部融资销售增长比1、公式 假设可动用的金融资产为零：（1）外部融资额=（经营资产销售百分比新增销售额）-（经营负债销售百分比新增销售额）-计划销售净利率计划销售额（1-股利支付率）（2）新增销售额=销售增长率基期销售额所以：（3）外部融资额=（基期销售额增长率经营资产销售百分比）-（基期销售额增长率经营负债销售百分比）-计划销售净利率基期销售额（1+增长率）（1-股利支付率）两边同除“基期销售额增长率” ，得：（4）外部融资销售增长比=经营资产销售百分比-经营负债销售百分比-计划销售净利率（1+增长率）增长率 （1-股利支付率）2、应用（1）预计外部融资额 外部融资额=销售增长额外部融资销售增长比（2）调整股利政策或进行短期投资当外部融资销售增长比小于 0 时，说明资金有剩余，可用于增加股利或进行短期投资。（3）预计通货膨胀对融资的影响销售名义增长率=（1+销量增长率）（1+通货膨胀率）-1在销售量不变时，按销售名义增长率计算出需要补充的资金，就是预计通货膨胀对融资的影响。【例 33】某公司上年销售收入为 3000 万元，本年计划销售收入为 4000 万元，销售增长率为33.33%。假设经营资产销售百分比为 66.67%，经营负债销售百分比为 6.17%，计划销售净利率为 4.5%，股利支付率为 30%。外部融资销售增长比=0.6667-0.0617-4.5%（1.33330.3333）（1-30%）=0.605-0.126=0.479外部融资额=外部融资销售增长比销售增长=0.4791 000=479（万元）如果销售增长 500 万元（+16.7%） ，则：外部融资额=5000.6667-0.0617-4.5%（1.1670.167）（1-0.3）=5000.3843=192.15（万元）【例】依上例：该公司预计销售增长 5%，则：外部融资销售增长比=0.605-4.5%（1.050.05）0.7100%=0.605-0.6615 100%=-5.65%这说明企业有剩余资金 3 0005%5.65%=8.475（万元） ，可用于增加股利或进行短期投资。【例】依上例：预计明年通货膨胀率为 10，公司销量增长 5，则销售额的名义增长为 15.5%：外部融资销售增长比=0.605-4.5（1.1550.155）0.7 =0.605-0.2347=37.03%企业要按销售名义增长额的 37.03补充资金，才能满足需要。即使实际增长为零，也需要补充资金，以弥补通货膨胀造成的货币贬值损失：外部融资销售增长比=0.605-4.51.10.1 0.7=0.605-0.3465=25.85销售的实物量不变，因通货膨胀造成的名义增长为 10，每年需补充资金：外部融资额=30001025.85=77.55（万元）（二）外部融资需求的敏感分析假定其他因素不变：影响因素 销售净利率股利支付率 经营资产销售百分比经营负债销售百分比销售增长率外部融资需求 - + + - +【例 33】中，企业股利支付率是 30，外部融资需求为 479 万元。若预计销售额仍为4000 万元，股利支付率改为 100，则：外部融资需求=10000.6667-0.0617-4.5%（1.33330.3333）（1-100%）=605（万元）股利支付率为零，则：外部融资额=10000.6667-0.0617-4.5%（1.33330.3333）（1-0）=425（万元）【例 33】中，企业的销售净利率是 4.5，外部融资需求为 479 万元，若销售净利率为10，则：外部融资额=10000.6667-0.0617-10%（1.33330.3333）（1-30%）=325（万元）二、内含增长率（3）含义 如果企业不能或不打算从外部融资，则能靠内部积累，此时的销售增长率，称为“内含增长率” 。即外部融资为零时的销售增长率。计算原理根据外部融资增长比的公式，令外部融资额占销售增长百分比为 0，求销售增长率即可。若可动用金融资产为 0：0=经营资产的销售百分比-经营负债的销售百分比-（1+销售增长率）/销售增长率销售净利率计划收益留存率计算公式若存在可供动用金融资产:0=经营资产的销售百分比-经营负债的销售百分比-可供动用金融资产/(基期收入销售增长率)-（1+销售增长率）/销售增长率 销售净利率计划收益留存率 【提示】（1）当实际增长率等于内含增长率时，外部融资需求为零；（2）当实际增长率大于内含增长率时，外部融资需求为正数；（3）当实际增长率小于内含增长率时，外部融资需求为负数。根据这三个结论，我们可以进一步理解销售增长与资金需求之间的关系。一般理解可能会认为销售增长率越高，外部融资需求越大，其实，这个认识只有在实际增长率大于内含增长率的情况下才是正确的。如果实际增长率低于内含增长率，企业资金实际上是有剩余的。【例 34】沿用【例 33】 ，假设外部融资等于零：0=资产销售百分比-负债销售百分比-计划销售净利率（1+增长率）增长率计划收益留存率 0=0.6667-0.0617-4.5（1+增长率）增长率0.719.206=1增长率+118.206=1增长率增长率=5.493验算：新增销售额=30005.493=164.79（万元）外部融资额=（经营资产销售百分比新增销售额）-（经营负债销售百分比新增销售额）-销售利润率计划销售额（1-股利支付率）=（0.6667164.79）-（0.0617164.79）-（4.53 164.790.7）=109.9-l0.2-99.7=0（万元）三、可持续增长率（3）（一）可持续增长率的概念和假设1、概念可持续增长率是指不增发新股并保持目前经营效率和财务政策条件下公司销售所能增长的最大比率。2、假设条件假设条件 对应指标或等式（1）公司目前的资本结构是一个目标结构，并且打算继续维持下去。权益乘数不变或资产负债率固定。（2）公司目前的股利支付率是一个目标股利支付率，并且打算继续维持下去。股利支付率不变（3）不愿意或者不打算发售新股，增加债务是其唯一的外部筹资来源。增加的股东权益=增加的留存收益（4）公司的销售净利率将维持当前水平，并且可以涵盖负债的利息。销售净利率不变（5）公司的资产周转率将维持当前的水平。 资产周转率不变（二）可持续增长率的计算1、根据期初股东权益计算可持续增长率 可持续增长率是满足五个假设条件下的销售增长率（1）因为资产周转率不变，所以销售增长率=总资产增长率（2）因为资产负债率不变，所以总资产增长率=股东权益增长率所以，可以得出：销售增长率=股东权益增长率（3）因为不增发新股，所以增加的股东权益=增加的留存收益可持续增长率=股东权益增长率=股东权益本期增加/期初股东权益=（本期净利本期收益留存率）/ 期初股东权益= 本期收益留存率期 初 股 东 权 益本 期 净 利= 本期收益留存率本 期 销 售本 期 净 利 期 末 总 资 产本 期 销 售 期 初 股 东 权 益期 末 总 资 产=销售净利率总资产周转率（次数）期初权益期末总资产乘数收益留存率【例 3-5】H 公司 20052009 年的主要财务数据如下表所示：根据期初股东权益计算的可持续增长率 单位：万元年 度 2005 2006 2007 2008 2009收入 1000 1100 1650 1375 1512.5净利润 50 55 82.5 68.75 75.63股利 20 22 33 27.5 30.25留存利润 30 33 49.5 41.25 45.38股东权益 330 363 412.5 453.75 499.13负债 60 66 231 82.5 90.75总资产 390 429 643.5 536.25 589.88可持续增长率的计算：销售净利率 5.00% 5.00% 5.00% 5.00% 5.00%销售总资产 2.5641 2.564l 2.564l 2.5641 2.564l总资产期初股东权益 1.3000 1.3000 1.7727 1.3000 1.3000收益留存率 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6可持续增长率 10.00% 10.00% 13.64% 10.00% 10.00%实际增长率 10.00% 50.00% -16.67% 10.00%根据可持续增长率公式（期初股东权益）计算如下：可持续增长率（2006 年）=销售净利率资产周转率期初权益乘数收益留存率=52.56411.30.6=10实际增长率（2006 年）=（本年销售-上年销售）上年销售=（1100-1000）1000=102、根据期末股东权益计算的可持续增长率可持续增长率=股东权益本期增加/期初股东权益=（本期净利本期收益留存率）/（期末股东权益-本期净利收益留存率）分子分母同除以期末股东权益：可持续增长率=（本期净利/期末股东权益本期收益留存率）/（1-本期净利/期末股东权益收益留存率）=（权益净利率留存收益率）/（1-权益净利率留存收益率）= 收 益 留 存 率期 末 资 产 期 末 权 益 乘 数总 资 产 周 转 率销 售 净 利 率 收 益 留 存 率期 末 资 产 期 末 权 益 乘 数总 资 产 周 转 率销 售 净 利 率 1使用【例 3-5】的数据，根据本公式计算的可持续增长率见下表。根据期末股东权益计算的可持续增长率 单位：万元年 度 2005 2006 2007 2008 2009收入 1000 1100 1650 1375 1512.5税后利润 50 55 82.5 68.75 75.63股利 20 22 33 27.5 30.25留存利润 30 33 49.5 41.25 45.38股东权益 330 363 412.5 453.75 499.13负债 60 66 231 82.5 90.75总资产 390 429 643.5 536.25 589.88可持续增长率的计算：销售净利率 5.00% 5.00% 5.00% 5.00% 5.00%销售总资产 2.5641 2.564l 2.564l 2.5641 2.564l总资产期末股东权益 1.1818 1.1818 1.56 1.1818 1.1818收益留存率 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6可持续增长率 10.00% 10.00% 13.64% 10.00% 10.00%实际增长率 10.00% 50.00% -16.67% 10.00%根据可持续增长率（期末股东权益）公式计算如下：可持续增长率（2006 年）= =106.018.564.2%1（三）可持续增长率与实际增长率实际增长率和可持续增长率经常不一致。通过分析两者的差异，可以了解企业的经营效率和财务政策有何变化？高速增长的资金从哪里来？能否持续下去？指标 计算公式1、超常增长销售额=实际销售收入-按照可持续增长率增长的销售收入=上年销售收入（1实际增长率）上年销售收入（1上年可持续增长率）2、超常增长所需资金=实际增长所需资金-按照可持续增长率增长所需资金=实际销售收入/本年资产周转次数按照可持续增长率增长的销售收入/上年资产周转次数（1）超常增长所需所有者权益=实际利润留存-按照可持续增长率增长的利润留存=实际利润留存上年所有者权益（1上年可持续增长率）3、超常增长的资金来源（2）超常增长所需负债=实际增加的负债-按照可持续增长率增长的负债=本年实际负债上年负债（1上年可持续增长率）仍用【例 3-5】的例子，来说明分析的方法。1、公司经营政策有何变化（1）2006 年的经营效率和财务政策与 2005 年相同。2006 年的实际增长率、2005 年和2006 年的可持续增长率均为 10。（2）2007 年权益乘数提高，另外三个财务比率没有变化。实际增长率上升为 50，可持续增长率上升为 13.64，上年的可持续增长率为 10。提高财务杠杆，提供了高速增长所需要的资金。（3）2008 年权益乘数下降，另外三个财务比率没有变化。实际增长率下降为-16.67，上年的可持续增长率为 13.64，本年的可持续增长率为 10。为了归还借款，使财务杠杆恢复到历史正常水平，降低了销售增长速度。（4）2009 年的经营效率和财务政策与 2008 年相同。实际增长率、上年和本年的可持续增长率均为 10。2、高速增长所需的资金从哪里来该公司 2007 年的实际增长率是 50，大大超过上年的可持续增长率 10。（1）计算超常增长的销售额按可持续增长率计算的销售额=上年销售（1+可持续增长率）=1100（1+10）=1210（万元）超常增长的销售额=实际销售额-可持续增长销售额=1650-1210=440（万元）（2）计算超常增长所需资金实际销售需要资金=实际销售额/本年资产周转率=1650/2.5641=643.5（万元）持续增长需要资金=可持续增长销售额/上年资产周转率=1210/2.5641=471.9（万元）超常部分销售所需资金=实际增长需要资金-可持续增长需要资金=643.5-471.9=171.6（万元）（3）分析超常增长的资金来源年 度 2005 2006 2007 假设增长 10% 差额收入 1000 1100 1650 1210 440净利润 50 55 82.5 60.5 22股利 20 22 33 24.2 8.8留存收益 30 33 49.5 36.3 13.2股东权益 330 363 412.5 399.3 13.2负债 60 66 231 72.6 158.4总资产 390 429 643.5 471.9 171.6可持续增长率的计算：销售净利率 5.00% 5.00% 5.00% 5.00%销售总资产 2.564l 2.564l 2.564l 2.564l总资产期末股东权益 1.1818 1.1818 1.5600 1.1818收益留存率 0.6 0.6 0.6 0.6可持续增长率 10.00% 10.00% 13.64% 10.00%实际增长率 10.00% 50.00% 10.00%留存收益提供资金=49.5（万元）其中：按可持续增长率增长提供留存收益=33（1+10）=36.3（万元）超常增长产生的留存收益=实际利润留存-可持续增长利润留存=49.5-36.3=13.2（万元）负债提供资金=231-66=165（万元）其中：按可持续增长率增长需要增加负债=6610=6.6（万元）超常增长额外负债=165-6.6=158.4（万元）因此，超常增长额外所需的 171.6 万元资金，有 13.2 万元来自超常增长本身引起的留存收益增加，另外的 158.4 万元来自额外增加的负债。正是这一增量权益资金和增量借款的比例不同于原来的资本结构，使得权益乘数提高到 1.56。3、增长潜力分析2006 年的经营业绩和财务政策决定的可持续增长率是 10，而 2007 年的实际增长率是 50。通过以上分析可知，这种高增长主要是依靠外部注入资金取得的。这种高增长率是否能继续下去呢？2008 年如果真的想继续 50的增长率，它必须继续进一步增加负债或进行权益筹资。根据 2007 年数据计算的可持续增长率是 13.64%，这就是说，2008 年维持 2007 年的四项财务比率，也只能取得 13.64%的增长。超常增长不是维持财务比率的结果，而是提高财务比率的结果。如果想要维持 50%的增长率，2008 年需要额外补充多少资金呢？年 度 2005 2006 2007 2008收入 1000 1100 1650 2475税后利润 50 55 82.5 123.75股利 20 22 33 49.5留存利润 30 33 49.5 74.25股东权益 330 363 412.5 486.75负债 60 66 231 478.5总资产 390 429 643.5 965.25可持续增长率的计算：销售净利率 5.00% 5.00% 5.00% 5.00%销售总资产 2.5641 2.5641 2.5641 2.5641总资产期末股东权益 1.1818 1.1818 1.56 1.9831收益留存率 0.6 10% 0.6 0.6可持续增长率 10.00% 10% 13.64% 18.00%实际增长率 50.00% 50.00%超长增长需要资金总额=计划销售额/计划资产周转率=1650（1+50%）/2.5641=965.25（万元）留存收益提供资金=24755%0.6=74.25（万元）假设除留存收益外，全部使用负债补充资金，则财务杠杆为：权益乘数=总资产/期末权益=965.25/（412.5+74.25）=1.98312008 年该公司通过提高财务杠杆维持了 50%的增长率。如果今后要继续维持 50%的增长率，还需要进一步提高财务杠杆。财务杠杆的高低是重要的财务政策，不可能随便提高，更不可能无限提高。既然公司的财务杠杆不能持续提高，则 50%的增长率就是不可持续的。销售净利率、资产周转率和股利分配率，如同财务杠杆一样，都不可能无限提高，从而限制了企业的增长率。因此，超常增长是不可能持续的。4、通过筹集权益资金支持高增长是否可行？假设 2010 年该公司计划增长 50，由于 4 个财务比率已经不能再提高，因此只能在保持资本结构的前提下，同时筹集权益资本和增加负债。其结果是销售增长了 50，净利润也增长了 50，但是权益净利率没有任何提高，仍然是 15.15。如果新增投资的报酬率不能超过原投资的报酬率，单纯的销售增长不会增加股东财富，是无效的增长。无效的增长 单位：万元年 度 2005 2006 2007 2008 2009 2010收入 1000.00 ll00.00 1650.00 1375.00 1512.50 2268.75税后利润 50.00 55.00 82.50 68.75 75.63 113.45股利 20.00 22.00 33.00 27.50 30.25 45.38留存利润。 30.00 33.00 49.50 41.25 45.38 68.O7筹集权益资本 181.50股东权益 330.O0 363.O0 412.50 453.75 4