（政治经济学专业论文）我国创业板市场的有关问题研究.pdf

硕士学位 论文 u a s t e k s t h e s t s ab s t r a c t d e v e l o p i n g t h e h i g h t e c h n o l o g y a n d r e d i z e i n d u s t r i l i z a t i o n n e e d n o t o n l y o n t h e r e f o r m o f s y s t e m o f s c i e n c e a n d t e c h n o l o g y . b u t a l s o d r a w o n t h e e x p e r i e n c e o f d e v e lo p e d c o u n t r y n a m e l y， t h e c a p i t a l m a r k e t .i s r e g a r d e d a s a f o r m o f c a p i t a l m a r k e t , w h i c h w i l l c o m b i n e t h e t e c h n o l o g y w i t h t h e fi n a n c e e f f e c t i v e l y a n d s r e a l l y p r o m o t e t h e d e v e l o p m e n t o f h i g h t e c h n o l o g y a n d i n d u s t r i a l i z a t i o n .t h e v e n t u r e ma r k e t i s a l s o c a l l e d t h e s e c o n d ma r k e d t . i t i s a c o n c e p t i o n i n o p p o s i t i o n t o t h e ma i n b o r a r d ma r k e t . i t i s a l s o a n e w m a r k t o u t o f t h e ma i n b o a r d ma r k e t ， w h i c h p r o v i d e n e w c h a n n e l o f f u n d p r o c u r e m e n t f o r t h e m i n o r e n t e r p r i s e a n d t h e s u n r i s e e n t e p n s e . f o r m c o u n t r y s c a p i t a l m a r k e t d e v e l o p m e n t c o u r s e , t h e d e v e l o p m e n t fr o m t h e ma i n m a r k e t t o t h e v e n t u r e ma r k e t i s n o t o n l y a l o g i c a l r e s u l t b u t a l s o a c o m p r e h e n s i v e r e fl e c t i o n o f p e o p l e s d e e p u n d e r s t a n d i n g r e l o g n i z e .o f t h e e c o n o mic d e v e l o p m e n t a n d t h e r e s o u r c e d i s p o s i t i o n s y s t e m . t h a t i s s a y ,i t i s t h e t e n d e n c y o f b o t h r e f o r m a n d d e v e l o p m e n t t o b u i ld u p t h e v e n t u r e m a r k e t . s i n c e t h e o p e n d o o r p o l i c y w a s c o r r i e d o u t， t h o u g h o u r c o u n t r y h a s a c h i e v e d t h e w o r l d - f a m o u s s u c c e s s ,t h e p r o b l e m o f d i s p o i n t e m e n t b e t w e e n t e c h n o l o g y a n d e c n o m y h a s n e v e r b e e n c o m p l e t e l y s o l v e d m a n y p r o b l e m s s u c h a s t h e i n a d e q u d e i n v e s t m e n t , t h e l a g o f i n n o v a t i o n f i n a n c e s y s t e m a n d t h e l o w - l e v e l i n d u s t i l i c a t i o n o f h i g h a n d n e w t e c h n o l o g y h a v e s e r i o u l y h i n d e r e d o u r c o u n t r y s t e c h n o l o g y i n n o v a t i o n a d a t h e d e v e l o p m e n t o f e c n o m y v e n t u r e c a p i t a l a s t h e i m p o rt a n t p r o p e l le r o f t r a n s f o r n i n g t h e t e c h n o l o g y i n t o p r o d u c t a n d i n d u s h i l i z i n g t h e n e w a n d h i g h t e c h n o l o g y， i t s d e v e l o p m e n t i s m o r e i m p o r t a n t a n d u r g e n t t o i m p l e m e n t h e s t r a t e g y o f d e v e l o p i n g o u r c o u n t ry b y s c i e n c e a n d e d u c a t io n ,t r a n s f o r m t h e p a tt e rn o f e c o n o m i c g r o w t h， e c b a n c e t h e c o m p r e h e n s i v e n a t i o n a l p o w e r a n d b r i n g o u t o u r c o u n t ry s e c o n o m i c d e v e l o p m e n t b y l e a p s a n d b o u d s w e m u s t b u i l d a n d t r a i n t h e w e l l m o b i l e v e n t u r e c a p i t a l m a r k e r t o s u p p o rt t h e v e n t u r e i n v e s t m e n t t h e v e n t u r e m a r k e t a s t h e m a i n m a r k e t f o r t h e m i n o r e n t e r p r i s e a n d t h e s u n r i s e e n t e r p r i s e ， t h r o u g h i t s l o o s e l i s t e d 匆 硕士学位 论文 1 l a s i f e s t h e s i s c o n d i t i o n， i t c a n n o t o n l y o f f e r t h e b e n e f i c i a l c a p i t a l m a r k e t f o r t h o s e h i g h t e c h n o l o g y e n t e r p r i s e s w h i c h h a v e t h e v e r tu r e in v e s t m e n t b a c k g r o u n d b u t a l s o g i v e t h e p r o f it a b l e i n v e s t m e n t c h a n c e f o r v e n t u r e i n v e s t o r t h e e x p e r i e n c e f o r e i g n c o u n t ry s h o w s t h a t t h e v e n t u r e m a r k e t i s t h e t i e b e t w e e n t e c h n o l o g y a n d f i n a n c e , t h e c r a d l e o f l u c k a n d s u c c e s s . o u r c o u n t r y s s e c u r i t i e s m a r k e t i s a r i s i n g a n d i n m a t u r e m a r k e r . t r a i n i g a n d b u i l d i n g t h e v e n t u r e m a r k e t w i l l c o n f r o n t a s e r i e s o f g r e a t c h a l l e n g e . s o m e m u s t s t r e n g t h e n t h e s y s t e m c o n s t r u c t i o n ， p e r f e c t t h e s y s t e m f r a m e ,p r o p e r l y d e a l w i t h t h e c o n t r a d i c t i o n b e t w e e n t h e v e n t u r e m a r k e t a n d t h e m i a n b o a r d m a r k e t ， c o u r d i n a t e t h e i r r e l a t i o n ，m a k e v e n t u r e m a r k e t h a v e t h e q u a l i t y o f p r e a i c t i v e n e r s f a r s i g h t e d n e s s , c o m p r e h e n s i v e n e s s , g u a r a n t e e t h e q u a l i g y o f m a r k e t o p e r a t i o n , r e d u c e t h e m a r k e t r i s k， p r o m o t e t h e s t a n d a r d i z a t i o n a n d r e g u l a t i o n t h e n i m p r o v e t h e e ff i c i e n c y o f m a r k e t o p e r a t i o n e ff i c i e n c y . k e y w o r d s : t h e v e n t u r e ma r k e r t h e s e c o n d b o a r d ma r k e t t h e ma i n b o a r d ma r k e t s y s t e m c o n s t r u c t i o n ri s k 硕士学位论文 v a s t e r s r u e i s 我国创业板市场的有关问题研究 一、创业板市场的内 涵及其发展状况 创业板市场是资本市场的一种形式， 创业板市场又称二板市场， 是与主板 市场 ( 或称第一板市场) 相对的概念，它指主板市场以外为中小企业和新兴公 司提供筹资途径的新市场。创业板市场是服务于中小企业和新兴公司的市场， 主要为其提供新的筹资渠道。 ( 一) 创业板市场的内涵 1 、创业板市场的 组织模式 一般而言国际上成熟的证券市场绝大部分都设有第二板市场。其中以 n a s d a q市场规模最大， 运作 最为成功，英特尔、微软、网 景公司均在该市 场挂牌交易。而仿效美国的n a s d a q ，欧洲大陆建立了欧洲证券经纪商协会 自 动报价 e a s d a q , 新加坡证券交易所建立了 新加坡证券经纪商协会自 动报 价 s e s d a q 。马来西亚证券交易及自 动报价场外证券市场 ( me s d a q ) 和吉 隆坡证交所第二板市场 ( k l s e )在过去的几年中非常活跃。日本独立的第二 板市场 “ 场外交易所” ( o t c e c h a n g e)已 颇具规模，1 9 %年上市公司已 达 7 8 0 家， 市值1 2 5 0 亿美元。 法国巴 黎 1 9 %年诞生的“ 新市场” ， 如同英国伦敦 继 “ 非上市证券市场”( u n l i s t e d s e c u r i t i e s ma r k e t ) 1 9 9 6 年停止运作后设立的 附属于伦敦证券交易所的“ 另项投资市场” ( a i m, a l t e rn a t iv e i n v e s t m e n t ma r k e t ) 那样，自启动以来表现也不错。德国法兰克福证券交易所 1 9 9 7 年 3月设立的 “ 新市场” ，更与法国、荷兰、比利时的新市场连接成网络，组成 “ 欧洲新市 场”( e u r o n m) a 1 9 9 9年香港联交所出台了 创业板证券上市规则 ，自1 9 9 9 年1 1 月2 5日 起香港创业板正式运作。 归纳目前国际上创业板市场的组建模式主要有以下三种。 模式一( 一所二板平行式) : 在现有证券交易所中设立一个二板 ( s e c o n d b o a r d )作为主板的补充，与主板一起运作，二者拥有共同的组织管理系统和 交易系统，甚至相同的监管标准， 不同的只是上市标准的高低，如香港的创业 板和新加坡、马来西亚、 泰国的二板市场，在主板市场和二板市场之间不存在 转化关系。 、 聂加 ; 士 字住论丈 l , ,: :产 叹 模式二 ( 一所二板升级式) : 在现有证券交易所中设立一个独立的为中小 企业服务的交易市场， 上市标准低， 上市公司除了要有健全的会计制度及会计、 法律、 券商顾问和经纪人保荐外， 并无其他限制性标准， 如英国伦敦证券交易 所的替代投资市场 ( a l t e r n a t i v e i n v e s t m e n t ma r k e t ，简称a i m) ，加入a i m市 场两年后若无大恙，即可申 请在伦敦股票交易所挂牌。 显然， 主板和二板之间 是一种从低级到高级的提升关系口 模式三( 独立模式) :二板市场本身是一个独立的证券交易系统，拥有 独立的组织系统、 报价交易系统和监管体系，上市门槛低，能最大限度地为新 兴高科技企业 提供上市条件，如美国的 n a s d a q 、法国的“ 新市 场” 及欧洲 的e a s d a q . 2 、 创业板市场的特征 通过各国二板市场的比较可知， 二板市场一般具有以下几个基本特征: ( 1 )没有统一的交易场所。主板证券交易市场的交易大厅以及各地营业 厅向人们显示: 这是从事证券买卖的地方。 而二板市场的交易是一种典型的没 有交易大厅、 没有固定交易地点的证券交易形式，它是一个利用现代信息系统 建立起来的电子网络交易系统。 ( 2 )上市标准低，交易证券种类繁多。证券交易所为了保护投资者的利 益，往往对上市公司的财务状况有着严格的规定。 新兴中小企业虽然有好的发 展前景，但在创业之初却难以达到上市标准。二板市场做为主板市场的补充， 对上市公司的资本规模、营业期限、前期盈利记 录等方面规定相对较宽， 从而 把那些无法在主板市场上市的公司纳入二板市场。 就交易的大类来看， 主要以 未能在证券交易所登记上市的证券和定期还本付息的债券为主。 从发展的趋势 来看，交易种类呈上升的趋势。 ( 3 )交易机制灵活。二板市场的交易基本上是投资者与券商、券商与券 商之间的一对一的直接交易。就交易价格来讲，一般是按净价基础来确定，交 易之间没有佣金。 就交易额来讲， 证券交易额没有数量起点和单位限制，既可 以进行零数交易也可以进行大额交易。 二板市场对市场参与者没有限制， 既可 以是机构， 也可以是个人。 新兴中小企业的小盘股常会遇到流动性不强的问题， 良好的流动性是二板市场发挥起功能的保证。 所有二板市场都采用了区别主板 市场的交易机制: 一是它有众多相互竟争的做市商: 二是它利用了先进的科技。 :纂: 硕士学位 论文 1 1 s i e k s i i l p s i s 做市商制度保证了市场的活跃和交易的 “ 深度” ， 而电子化带来了充分快捷的 信息披露。 ( 4 )产业构成以 新兴行业为主。二板市场是一个以新兴高科技公司为主 的市场， 是风险资本套现和高科技公司发展壮大的市场。 二板市场现代化的交 易、做市商的支持、 较低的上市要求和良好的服务， 是高科技公司上市的首选 地。 ( 5 )投资者构成以机构投资者为主。鉴于市场风险较高，二板市场不宜 成为一个向所有投资者开放的大众市场， 而是发展为以专业投资者为主要对象 的特定市场。 个人投资者主要是通过共同基金间 接参与市场， 这使二板市场投 资者市场构成呈现出投资机构化的倾向。 3 、 创业板市场的功能 大多数二板市场的设立主旨是扶持和推动中小型科技企业的发展。 在实际 的运作过程中，不少成功的二板市场确实在中小型科技企业的融资、改制、可 持续发展方面起到了巨 大的作用， 如美国的n a s d a q市场、 德国的“ 新市场” 等，都极大地推动了 本国风险投资的扩大和新技术产业的高速发展。 从发达国家二板市场的实践来看，创业板市场的基本功能应当包括:( 1 ) 为中小型科技企业和处于创业阶段的民营企业提供一个持续融资的渠道。 中小 型科技企业和民营企业在初创和成长阶段普遍需要大量的资本投入。同时， 尽 管拥有先进的技术， 但由于市场尚未开发或科技成果产业化尚未实现等因素的 影响， 这一时期的创利能力并不强， 从而导致资本高投入和低产出之间的矛盾。 无论在国内还是在国外， 中小型科技企业都曾经或正在面临着融资的困境。 而 在我国， 数量众多的中小企业也面临着融资渠道狭窄的困境。 创业板市场的设 立将使中小型科技企业和部分成长潜力较好的民 营企业通过上市获得企业发 展所必需的资金。 ( 2 ) 为风险资本提供一个推出渠道。二板市场作为风险资本 身材的重要组成部分， 它的功能是作为风险资本的推出渠道而刺激风险资本市 场的发展。 如果没有便捷的推出渠道， 风险投资资金就无法实现增值和循环流 动，也无法吸引更多的资金投入风险资本市场，因此，从这个意义上讲，推出 机制是风险资本市场的核心机制。现实中可供选择的推出渠道是多种多样的， 包括在二板市场公开上市、股权协议转让和企业回购等。 其中在二板市场公开 上市是最为重要同时也是投资收益率最高的一种风险资本推出渠道。 ( 3 ) 推动 纂 b 士学位论文 % i 1 i f k s 丁 n l 污 【 5 企业内部治理结构的完善和进一步提高公司的市场竞争力。 对于我国的中小企 业来说， 变革其不合理的内部治理结构与扩大融资是同样紧迫的任务。 通过在 二板市场上市而转变为公众公司， 将推动中小企业逐步成长为真正的规范运营 的现代股份公司。 ( 4 ) 调整证券市场结构、 完善资本市场体系。 在经济发达的 国 家和地区， 证券市场都体现出适应不同资本供给与需求的多层次特征。 不同 层次的市场服务于不同的企业， 满足不同的资本供给与需求: 主板市场主要是 为国内较大型的企业的融资提供支持。 而二板市场则为规模不足但具发展潜力 的中小企业的融资提供服务， 此外还有一些为小企业提供服务的场外交易市场 等等。二板市场是资本市场体系中的一个重要层次。 ( 二)国外一些国家和地区设立二板市场的基本情况 近十几年来，为了支持中小企业和高新技术企业的发展，世界上不少国 家和地区纷纷探索设立二板市场， 以 建立一种有利于支持高新技术产业化、 有 利于中小企业融资的金融体系。 ( 1 )美国的n a s d a q市场 纳斯达克 ( n a s d a q ) ，既全美证券交易商协会自 动报价系统 ( n a t i o n a l a s s o c i a t i o n o f s e c u r i t i e s d e a l e r s a u t o m a t e d q u o t a t i o n s ， 简称 n a s d a q ) 是全美证券交易商协会( n a t i o n a l a s s o c i a t i o n o f s e c u r i t i e s d e a l e r s i n c . 简 称 n a s d) 于1 9 7 1 年， 在华盛顿建立并负责其组织和管理的一个自 动报价系 统， 是世界上第一个电子股票市场。 经过2 0 多年的发展， n a s d a q建立了自 己 独 立上柜交易的 全国 市场， 即n a s d a q 全国 市场( t h e n a s d a q n a t i o n a l m a r k e t ) 。 此外，1 9 9 2年又设立了n a s d a q小型资本市场 ( t h e n a s d a q s m a l l c a p m a r k e t ) ， 也称小盘 股市 场。 所以， n a s d a q市 场 有两 个组成部分: 全国市场 ( t h e n a s d a q n a t i o n a l m a r k e t )和小型资本市场 ( t h e n a s d a q s m a l l c a p m a r k e t ) ， 在上柜方面实行的是双轨制。 n a s d a q小型 资本市场的对象是高成长的中小企业， 其中高科技企业占有相当的比重; 全国 市场的对象是世界范围的大型企业和经过小型资本市场发展起来的企业。 n a s d a q通过应用先进的电 子技术和竞争性实施 “ 做市商” 制度， 使得其最 大程度地保证了证券市场的流动性、 有效性和公开性。 n a s d a q市场不仅拥 有先进的交易手段和较低的股票上市标准，而且它具有良 好的市场适应性，能 适应各种不同种类、不同规模和处于不同发展阶段公司的上市要求。因此， 毫 石 贞 士学位论文 e a l f f r s r u e s t s n a s d a q成为数以百计规模较小、来自 信息和生物技术等发展迅速的 经济部 门的新兴公司上市的场所。 依靠先进的技术、 独特的做市商制度和优良的服务， n a s d a q规模扩大得很快， 是美国发展最快的证券市场， 现已 成为继纽约证 券交易所之后的全球第二大证券市场，被人们称作 “ 2 1 世纪的证券市场” 。 ( 2 )英国的a i m 市场 英国另项投资市场 ( a l t e rn a t i v e i n v e s t m e n t ma r k e t) ，也译成 “ 另类投 资市场” 或“ 替代投资市场” ， 是伦敦证券交易所1 9 9 5 年6 月1 9 日 建立的， 为小规模、 新成立和成长型公司服务的市场。 a i m有单独的管理队伍、 规章和 交易规则; 这些规则由伦敦证券交易所制定， 并且由交易所为交易活动、 市场 监控及结算提供保障。在发行与交易制度上，a i m市场与其它市场要求不同， 没有制定最低的上市标准， 没有上市公司的规模、 经营年限以及公共持股量的 要求。 a i m市场强调上市保荐人的作用和公司的自 律， a i m 要作的只是要求 公司尽可能及时充分地披露公司信息并予以风险监察。自1 9 9 5 年6 月建立以 来， a i m市场对小型公司成长中的帮助， 对英国经济作出了直接的贡献， 提供 了新的就业机会，是小企业在开发新产品、开拓市场上获益很多， 还能使他们 通过股市得以扩大规模。 ( 3 ) 欧洲的e a s d a q市场 在欧洲大陆，有一个与n a s d a q的 缩写字母仅一字之差的“ e a s d a q 市场， 其操作方法完全“ 克隆” n a s d a q ， 因而又被称作“ 欧洲的n a s d a q , 这就是“ 欧洲证券经纪商协会自 动报价系统” 。 创建e a s d a q市场的设想， 最 早形成于 1 9 9 2 年底， 当时伦敦股票交易所决定关闭为中小企业融资的u s m交 易市场，引起了欧盟各国的关注。 为了支持创新型的中小企业和成长型的高科 技企业筹措资金，欧洲创业资本协会提议仿效美国的 n a s d a q ， 成为一个独 立的欧洲股票市场。 1 9 %年1 1 月， e a s d a q正式开始运作， 宣告欧洲第一个 为高 成长 性和高 科技企业融资的 独 立电 子化股票市场的 诞生。 e a s d a q独立 与欧盟国家证券市场之外， 其目 标是建设一个泛欧洲的流动、高效、公平和透 明的交易市场， 通过这一市场， 那些具有国际化目标的欧洲或是世界其他地区 的高成长型公司，可以从投资者手中筹集资金。 肇 a ; 士学二 ; 仑 丈 i a s! f n i ; i f s 、 二、创建我国的创业板市场必要性和可行性 1 9 9 9 年8 月2 0日， 中央国务院发布了 关于加强技术创新， 发展高科技， 实现产业化的决定 ，正式提出: “ 要培育有利于高新技术产业发展的资本市 场” 、 “ 优先支持有条件的高新技术企业进入国内市场和国际资本市场， 在做好 准备的基础上， 适当时候在现有的上海、 深圳证券交易所设立高新技术企业板 块。 11 1 9 9 9 年 1 2 月2 5日， 九届全国人大常委会第十三次会议又正式通过了 关 于修改 ( 中华人民共和国公司法)的决定 ，修改后的 公司法新增加了第 二百二十九条第二款的规定。 作出这一规定的目 的是加大对高新技术企业的支 持力度，为有条件的高新技术股份有限公司上市积极创造条件。 决定还指 出:“ 符合高新技术要求的股份有限公司上市交易的股票将根据其特点在现有 的证券交易所内单独组织交易系统进行交易。 ” ( 一)建立和发展创业板市场的必要性 中国的资本市场从形成到发展，已经走过了将近十年的历程，在这个过程 中，既有比较成功的经验，也有值得吸取的教训。 从发展主板市场到建立二板 市场， 既是资本市场发展的逻辑结果，也是人们对社会经济发展和资源配置 机制在认识上得以深化的综合反映。 也就是说， 我国建立二板市场是深化改革 和持续发展的双重要求和客观趋势。 首先，建立创业板市场，是发展股份经济的内在要求 一方面， 建立二板市场是校正主板市场行为偏差的必要手段。 我国现有的 沪深两个证券交易所都是在2 0 世纪9 0 年代初期建立的，当时， 我国理论界和 实际部门对股份经济的主体功能和运行机制在认识上还存在着重大分歧。 建立 这两个证券交易所的着眼点还在于 “ 试” ，正因为是在 “ 试” ，因而 “ 试”出了 不少不伦不类的东西， 在这方面， 最主要的是采用了类别股份即把上市公 司的股票分为国家股、 法人股和个人股和定向为国企服务，这样，就把股 份经济和资本市场这种原本最市场化的东西扭曲为行政化的产物， 行政机制通 过种种途径大规模地、 比较深入地介入了股份经济与资本市场之中， 从多方面 形成了对股份经济和资本市场的钳制， 扭曲了股份经济和资本市场特有的资源 配置和优化功能。由于实行类别股份， 上市公司中6 7 %的国有股、法人股不能 流通而沉淀了下来， 这不但从根本上违背了股票的流动性本性， 而且也使上市 硕士学位论文 m 4 tii f r s 7 n f s s 公司在资本结构和治理结构上都难以走上市场化道路， 使上市公司的可持续发 展能力大打折扣。由于定向为国企服务， 大量的社会资本被人为地导入了资源 配置效率低下的国有企业，反映到微观上，就是 “ 国企病” 在资本市场上的蔓 延; 反映到宏观上， 就是整个国民 经济运行效率被大大降低， 并直接影响了国 民 经济总体的可持续发展能力。 必须指出， 资本社会化的内 在含义， 是所有企 业都能进入资本市场 ( 包括一级市场和二级市场) 并通过社会化的机制来筹集 资金和进行运营。 让各种所有制企业在筹资与上市方面处于平等地位， 这是市 场经济权利与义务平等原则的真正贯彻。 我国将要建立的二板市场， 改变了类 别股份和定向为国企服务这种计划经济做法，它一视同仁地对待所有的投资 者， 一 视同 仁地对待各种所有制企业， 使得投资者和企业都能够平等地站在同 一起跑线上竞争， 这不但恢复了股份、 股票、 股份经济乃至市场经济的内在本 性， 而且也打破了国有企业在资本市场上的融资垄断局面， 真正把竞争机制引 入到股源的配置效份经济和资本市场之中，有利于从整体上提高社会资率。 另一方面，建立二板市场又是完善资本市场体系的重要途径。 社会经济的 发展是有层次的， 企业的竞争和经营也是分层次的， 社会经济的这种内在的层 次结构在客观上也要求实体经济的支持体系资本市场体系具有一个完整 的内 在层次结构。而在我国，目 前并不存在这样一个资本市场的层次结构， 僵 化而又单一的资本市场体系， 是我国沪深两个证券交易所的现实状况。 应当指 出， 在一个国家中存在着两个上市基准和运作方式完全相同的证券交易所， 在 市场经济国家中是一种特例。 在信息化和电子化的时代， 这不但是一种资源的 巨大浪费， 而且也不利于各种不同规模的企业都能无障碍地进入资本市场， 进 而形成社会经济的层次结构。 二板市场的建立， 在相当大程度上改变了我国资 本市场的现有状况，由于二板市场的进入门槛相对较低， 并且全部股票均可上 市流通，因而二板市场的上市公司的股本结构将会出现 “ 轻型化” 趋势，这将 对中国资本市场体系的健全和完善起到有利的作用。 第二，建立创业板市场，是发展高新产业和知识经济的内在要求 目前，在世界范围内，正在进行着大规模的以高科技为主导致产业转型， 而在我国，这种转变进行得还十分缓慢。传统经济的权重过大、 机制不灵、效 率低下，新经济的能量过于幼小且权重太低，是产业结构不合理的突出反映。 为了保证我国的经济安全和竞争能力， 就必须投入巨大的力量， 促进高科技企 摹一) 硕 士 学 二 ;全 又 业和高科技产业的发展。 就我国目 前的状况来看， 金融体系还不足以对高新技 术企业的发展提供强有力的金融支持。 现行的以债权债务方式为主的间接融资 体制过于强调资金的安全， 不可能对高新技术企业和产业进行大规模的风险融 资; 现行的以大中型企业和成熟企业为选择对象的沪深两个交易所又把大量的 成长型风险企业关在了大门之外， 从源头上堵塞了高科技企业的直接融资来源 和风险投资的市场走向， 切断了风险投资与高科技企业之间本来应有的渊源关 系。而以增长型公司或成长型企业为目标的二板市场， 则与此完全不同。二板 市场主要向中小企业特别是高新技术企业开放， 它不过分注重企业规模和既往 业绩，而是强调企业要有明确的发展主题和经营业务、有可观的发 展前景和 成长空间、 有周详的发展计划和实现步骤， 这就为那些具有较好的内在质地和 较大的发展空间的中小企业特别是高新技术企业打开了通向资本市场的大门。 具体地说，二板市场将从三个方面推动科技创新:一是，二板市场为中小企业 提供了一个适宜的、 公平的融资环境， 使其既成为中小企业进入资本市场的门 户，又成为高新技术企业的 “ 摇篮” ;二是，二板市场为风险投资提供了一个 退出机制，这在客观上会促进风险社会化过程的加快和完善;三是，二板市场 为中小企业和科技创新提供了一个社会评价机制和选择机制， 通过市场竞争的 压力和优胜劣汰的作用， 实现强者恒强和弱者变强的发展过程。中小企业融资 的市场化将极大地促进高新技术的产业化， 从而大大加快我国发展高新技术产 业和产业结构高级化的进程。同时，科技创新、 风险投资和二板市场连动体系 的形成和作用又可以使更多的投资者进入风险投资领域， 这又会反过来大幅提 高我国资本市场中的风险社会化水平。 第三，建立创业板市场，是培育市场经济微观基础的内在要求 我国正在建设的创业板市场， 将全面与国际惯例接轨， 其运行机制和监管 方式也将全面市场化，也就是说，我国将要建立的二板市场，其运行机理与市 场经济发达国家的二板市场是基本相同的。 但由于我国正处于经济体制模式和 经济发展模式的转化阶段， 因而我国的创业板市场还将负有促进改革与发展的 特殊功能，也就是说，国外的二板市场主要服务于支持技术创新，而我国的创 业板市场还负有促进资源配置机制市场化的功能; 国外的二板市场主要服务于 中小企业特别是高新技术企业融资， 而我国的创业板市场还将负有促进企业转 制的功能。 在这方面，最主要和最突出的公司法人治理结构的建设。由于在主 乙参 石 万 士学位论文 1 1 1 , 丁 k s t h e s i s 板市场占6 7 %的国家股和法人股不能流通而正处于沉淀状态， 并且我国的 公 司法 没有引入累积投票制度， 因而上市公司的少数股东一直无法得到有效的 保护， 国家股、 法人股在股东大会上一票定乾坤的现象比比皆是， 上市公司的 行政机制通过这种扭曲的股权结构得以延续下来， 导致股东大会“ 无机能化” 上市公司本应具有的内 在的制衡机制也因此而大打折扣。 另一方面， 上市公司 高级管理人员所持有的股票不能流通， 因而公司经营的好坏与其自 身的利益不 能建立起有效的联系，这又使的股份公司本应具有的内在激励机制失去效力。 尽管近年来一些上市公司相继推出期权、 期权制度， 试图激励经营者提高企业 经营的积极性，但这种不能流通、不能变现的期权到底能起多大的激励作用， 在实践上还是个未知数。 创业板市场的建立， 首先可以在自身的市场上解决这 个问题， 全部流通的股票可以极大地提高企业高级管理人员经营和管理的积极 性， 使公司的经营业绩及股票价格的变动与经营者自 身的利益建立起内在的和 有机的联系。 而且， 采取滚动式变现的期权、期权制度，还可以对经营者产生 内在的制约促使其科学决策和良胜 经营。同时，二板市场的示范效应也会反过 来激活主板市场， 促使主板市场尽快地建立起有效的约束机制和激励机制， 完 善公司的法人治理结构。 ( 二)我国建立创业板市场的紧迫性 纵观己过去的2 0 世纪世界经济发展史， 特别是战后5 0 年的实际， 各国的 政治家和经济学家都毫无争辩的明白了这样一个道理: 高科技产业的兴旺发达 会极大地推动一国科学技术的进步和经济的发展。所以，近 2 0年来，许多国 家都把依靠科学技术发展经济作为一项基本国策。美国政府把技术进步视作 “ 经济增长的火车头” 。1 9 %年7 月，美国政府发表了 美国的技术的专题 报告，提出: “ 技术是经济增长的推动力” 。并且进一步指出: “ 我们把握技术 领导地位的能力， 将在很大程度上决定美国的富强、安全和影响，并因此决定 着美国人民生活水平和质量” 。可见，美国政府把 “ 技术领导地位”的作用视 作 “ 美国富强、安全和影响力” ，以及 “ 美国人民生活水平和质量”的决定性 因素。日 本也于 1 9 8 0年提出了“ 技术立国”的国策，并在经济发展战略上实 行有原来贸易型向技术型转变。 同样， 欧盟也把积极推进科技产业化作为科技 政策的主旋律， 不甘在与美国、 日本等国的科技与经济的竞争中处于落后地位。 由此可见，处于世界经济一体化进程中的各国政府，为了争取和保持本国、本 髻 a士学二 论又 l i f f r 、 1 i 厂 s i s 地区经济的 “ 霸主” 地位， 都把科技作为发展经济的决定因素，高度重视科学 技术的发展， 并加快科技成果转化为现实生产力的步伐。 世界各国已形成了一 个共识，谁占有科技优势，谁就能赢得经济的领先地位。 我国已经进入实施现代化建设第三步战略的关键时期，在 2 1世纪能否真 正实现经济上达到中等发达国家的水平， 进而把中国建设成为更加繁荣富强的 社会主义现代化国 家，关键是能否在高新技术及其产业领域占有一席之地。 改革开放以 来， 我国的科学技术和经济发展已 经取得了举世瞩目的巨大成 就，但是，科技与经济脱节的问题还没有从根本上得到解决，突出的表现在以 下几个方面: 1 、科技成果向现实生产力转化能力薄弱，高新技术产业化程度低，依然 是制约我国经济发展的一大障碍。 有资料表明，目前发达国家科技进步对经济 增长的贡献率己达6 0 % -8 0 %， 而我国只有 3 0 % 左右。 我国每年发明创造的 专利技术有2 万多项，省、部级以上的科研成果也有2 . 5 万多项，但这些成果 转化成商品并形成规模效益的仅占1 0 % -1 5 %。可见， 加速科技成果向现实 生产力转化，解决科技与经济脱节问题，已成为促进我国经济发展的关键。 2 、投资严重不足，企业还没有真正成为技术创新的主体，创业资本对技 术创新的支持力度差。 科技的发展和成果的转化，除了人的因素外，资金的支 持是一个直接的因素。 根据我国国家统计局最新公布的几项关于科技进步统计 检测及综合评价的研究成果显示:“ 九五”以来，我国科技投入水平比原来有 所下降， 用于研究与发展的费用占国民生产总值的比 例也在逐年下降， 年均为 0 .5 7 %，而发达国家约为年均2 . 5 %，相差近2 个百分点。另外，企业还没有真 正成为科技投资的主体，在欧、美、日等国，企业投入研究与发展的资金与国 家投资之比高达5 0 % -6 0 %， 而我国企业投入研究与发展的资金则低于4 0 %; 又由于我国国家投资的资金数量与发达国家相差很远， 所以， 企业科技投入的 资金数量就相差更大。 在科技成果转化中， 得到创业资本支持的量就更小，大 约仅占所需资金的 2 .3 %，而在美国，有 5 0 %以上的高新技术企业其创业发展 过程中都曾得到过创业资本的帮助。 3 、金融制度创新滞后严重影响技术创新机制作用的发挥。要实现技术创 新，必须实现金融制度创新。要培育有利于高新技术产业发展的资本市场，设 立创业资本， 建立创业投资机制就是金融制度创新的具体表现。一般来说，大 :髯 : 硕士学位论文 % i a ti 下 e r %丁 n e s i s 一_一_一一 型企业或大型企业集团的产品创新和发展均是建立在原有产业或产品基础之 上的， 而一项全新技术的研究和一个全新产品的开发，多数是始于中、 小型企 业，创造出新技术或新产品的 “ 种子” 。而这样的 “ 种子”要能开花、结果并 推广， 如果没有资金的支持是难以实现的。 按照传统的金融制度， 这些中小企 业是难以从银行融资来解决资金困难的。 因此， 要培育和发展高科技中小企业， 就必须进行金融制度创新， 发展茶叶资本和创业投资基金， 建立风险投资的退 出机制， 加大对成长中的高新技术企业支持的力度， 促进技术创新机制作用的 发挥。 以上三个方面问题的存在，已成为制约我国技术创新和经济发展的瓶颈， 而作为科技成果转化和高新技术产业化的重要 “ 推进器” ，创业资本的发展对 我国“ 科教兴国”战略的实施，经济增长方式的转变和综合国力的增强，实现 我国经济的跨越式发展又显得尤其重要，更加紧迫。 ( 三)我国建立创业板市场的可行性 1 、我国建立创业板市场的有利方面 在我国，为了更好地为创业投资提供资本支持， 必须建立和培育具有良 好 流通性的创业资本市场，这包括创业投资的股票、债券、基金等市场。而其中 的创业板市场，作为中小企业、高科技企业融资的主要场所，它以相对宽松的 上市条件， 可以为那些具有创业投资背景， 较新、 较小的高科技公司提供有利 的资本市场， 也可以为创业投资者提供投资获利的机会。国外己经取得成功的 经验表明，它是 “ 科技与金融结合的纽带” ， “ 运气与成功的摇篮” 。具体来说， 在我国建立创业板市场有以下好处: ( 1 )可以有力支持高科技企业和民营经济的发展 高科技产业属于高投入、高风险产业， 长期以来， 用于支持我国高科技企 业发展的资金主要来源于银行的指令性贷款和政府的贴息支持， 但力度远远不 够。国外的经验告诉我们，发展高科技产业，单凭国家和科研院所、高等院校 自身的力量是难以实现突破性进展的， 必须引进创业投资机制， 发展创业投资 基金和机构， 才有可能实现高科技产业化。而建立创业板市场，便可以为众多 的科技企业获得足够的资金来源。 同时，我国的民营企业自改革开放以来， 虽然取得了很大的发展， 但资金 严重不足是困扰进一步发展的主要因素。 党的十五大确立了社会主义初级阶段 肇 硕士学位论文 q tii 6 h s i i f . 5 i i 的基本经济制度， 确认非公有制经济是社会主义市场经济的重要组成部分， 需 要与社会主义公有制经济共同发展。 但是， 作为我国经济成分中最活跃的民营 企业，却总受到不公道的待遇， 不能或难以取得银行贷款的支持就是明显的例 证口 这种融资的困难与民营经济强烈的内在发展动因， 形成