公司治理与董事会制度.ppt

公司治理 与董事会制度,北京盛博信公司 牛源恒 二五年十一月,2,如何看待治理和管理,温总理2005年的五个工作目标。 汉武大帝的两种关系的处理。 治理与管理的关系。,3,治理与管理的区别（图示）,4,内容简介-数字归纳,公司治理历史演变中的三次浪潮。 公司治理溢价中所呈现出来的二种力量。 现实中的二种主要类型。 实践中的三个杠杆。 全球视角下的三种模式。 多维度筑起的五道防线。,公司治理,6,公司治理产生的原因,更明确的讲，公司治理结构问题的产生是由于股份有限公司的出现。其核心是由于所有权和经营权的分离，所有者与经营者的利益不一致而产生的委托代理关系。 在西方国家，公司治理，特别是股东和经营者在股份有限公司治理结构中的地位和作用，经历了一个从管理层中心主义到股东会中心主义，再到董事会中心主义，到专业委员会为主要的变化过程。 家族企业大股东掠夺行为同样是公司治理存在的巨大问题。 帕尔马队的故事与意大利乳品业巨头帕玛拉特公司的财务丑闻。,7,帕玛拉特 40亿欧元账户根本不存在,董事会的出现还是没有万事无忧的解决因公司所有权与控制权分离而产生的委托代理问题。（帕玛拉特） 在家族企业中财务监督问题漏洞百出。,8,公司治理的涵义,公司治理是一套产权制度安排，用以协调诺干在公司中有重大利害关系的团体：投资者（股东和贷款人）、经理人员、职工之间的关系（产权），并从这种联盟中实现经济效益。 公司治理包括(1) 如何配置和行使剩余索取权和控制权；（2）如何监督和评价董事会、经理人员和员工；(3)如何设计和实施激励与约束机制。 良好的公司治理结构能够利用这些制度安排的互补性质，降低委托代理成本和减少大股东的掠夺。,9,公司治理的涵义,公司治理是一种对企业体制进行管理和控制的体系。是产权制度的具体化。 分为两个流派。 一类是股东观点，主张确保股东利益最大化。 另一类利益相关者主张公司的存在和发展必然受到各种社会力量包括股东、债权人、职工、政府、顾客、供应商以及其他利害相关者的影响，从而在治理结构中必须考虑股东以外的利益相关者的利益。 中国国有企业目前的治理结构特征概括为“行政干预下的内部人控制”。 行政干预是：乱干预，政府官员存在掠夺。 内部人控制:内部人偷钱、偷懒、说假话、闷声发大财。,10,公司治理的进化,公司治理机制的进化是一种适应性过程。最早期，几乎所有的公司采用的都是家族控制的治理机制。 随着家族不足以提供公司扩张所需要的资金。金融资本不可避免地要进入公司，并由此继续演化出公司的两种治理模式；一种是通过资本市场以直接投资的方式进入，这要求有一个较好的资本市场，当然也可以通过基金等中介机构进入公司；另外一种方式可以通过贷款方式借助银行的方式进入。 家族控制模式。银行不能够有效介入公司的治理当中，证券市场又不发达，公司治理就难免由家族内部控制来完成。 关系导向模式。在一些国家，银行的力量非常强大。以银行为中心的关系共同体和交叉持股，更偏重于内部人控制，因而会增加企业经理、雇员和银行进行共谋的可能性，会损坏外部人的利益。缺乏外部人的有效控制以及发达的公司控制权市场，是关系导向模式的欠缺。 市场导向模式。形成的主要原因是，政府和社会对于金融强权的限制和股权分散而且资本市场高度发达。资本市场的发展，是市场导向模式中最重要的制度安排，它可以保证在投票无法解决公司治理问题的时候，公司控制权争夺可以成为进一步保护股东利益的机制。,11,理论上的步伐,公司治理作为学术上的问题，提出来的时间还太短，20年前公司治理都是一个少有人涉及的领域。这个问题更多的是被法律界所关注，只是股东之间、股东与经理之间打官司的主题。 1976年，企业理论：经理行为、代理成本和所有权结构，这是公司治理理论研究的发端。 经过25年的发展，公司治理已经成为经济学、金融学、管理学、法学、组织理论、政治学注意力投向的领域。但是公司治理的交叉性比较强，但是其理论完整性还是相当差。正是由于企业内部存在巨大租金，在事前没有办法被完美地分配掉，于是才需要“公司治理”，平衡不同利益相关者的事后讨价还价行为。“可以对伴随着公司运行而产生的准租金进行事后分配的一系列限制机制的总合”。 委托代理理论、合约理论、交易费用理论等都在为公司治理的研究提供支撑。但现实是公司治理的要软硬兼施，只是有制度还不行，需要软的文化弥补其制度上的不足。,12,三次公司治理浪潮,“卡特伯里报告”、“亚洲金融危机”和“安然事件”为首的美国公司治理危机掀起了三次公司治理浪潮。这些事件大约是以5年一个周期，分别是1992年，1997年和2002年。 “卡特伯里报告”：1980年代，由于公司经理人员，行事丑陋，英国公司相继倒闭，主要目的是检查上市公司的财务特征。如向股东报告绩效、董事的责任、审计委员会的运行、审计师的主要责任和股东、审计师与董事会的关系。（DGA的调查、英国是最为严格的监管7.39分，ceo的分任） 1997年，亚洲金融危机，亚洲国家在其各自的体制中有非常独特的企业与国家、企业与银行、企业与投资者的关系。这些特色就是软预算约束。OECD公司治理委员会与1999年正式发表了公司治理原则，推进发展中国家的公司治理改革。 2002年，以安然事件为代表的美国公司的治理体系的危机。这是公司治理体系发育的最完美的美国。 治理体系的完善任重而道远。,13,全球公司治理运动形成的原因,机构投资者的壮大，推动了运动的兴起。由于机构投资者手中控制大量的资金，他们在公司治理中会对公司施加压力，要求管理层按股东的期望来管理公司。有影响力的机构投资者如英国国家退休金协会, 美国加州公职人员退休基金协会（CalPERS）等。 从超级总裁被炒看公司治理。IBM总裁爱克斯、通用汽车斯但颇尔美国捷达罗宾孙、西屋公司莱格、康柏电脑总裁凯宁。,14,全球公司治理运动形成的原因,亚洲危机的爆发，“唤醒”了人们对亚洲公司治理的重新认识。金融危机的出现，体现了这些国家在公司治理方面的薄弱，如信息披露的不充分，以及缺乏对中小投资者的保护，董事会以及控股股东缺乏诚信和问责机制。 马来西亚总理马哈蒂尔说：我们花了年建立起的经济体系，就被这个带有很多钱的白痴一下子给搞垮了。泰铢、印尼盾、马来西亚元、菲律宾比索兑美元汇价狂跌；纽约道琼斯指数、伦敦和东京的大型股市也不可避免地卷入这一泥潭。这场空前的金融危机来势之猛、涉及之广令全球为之震惊！,感受到的无奈,15,全球公司治理运动形成的原因,在八十年代，由于德、日经济的强盛，人们普遍认为，和以市场为基础的外部模式相比，以企业集团、银行和控股公司为治理主体的内部模式能更好地解决代理问题。 进入九十年代以来，随着经济和资本市场的全球化，以及信息产业的崛起，内部控制模式的弊端日益显露 ，以市场为导向的外部治理模式逐渐成为各国学习的样板。英美模式以股东利益为基础，以盈利为导向，重视资本市场的作用，似乎更能够适应经济的全球化和信息技术产业的发展。 但安然事件暴露了美国公司治理模式中存在的严重问题，需要进一步改革。（暗着不行明着偷）,16,公司治理溢价中所呈现出来的二种力量之一-公司治理的生命力,实践表明：富于竞争力的企业在公司治理上总表现出惊人的一致（淡马锡公司治理案例） 权力制衡功能。明确划分股东会、董事会和经理人员各自权力（股东所有权，董事会的经营决策权、经理人执行管理权）、责任和利益，形成三者之间的权力制衡关系，确保公司的有效运行。 激励和约束功能。激励功能指通过公司治理的作用，使代理人（主要指经营班子）除了按要求完成任务外，还能产生激励，更好地实现委托人的利益；约束功能指通过公司治理结构而产生一种约束力，可以防止代理人的偷懒行为和道德风险问题，同时对代理人的渎职行为进行惩罚和制裁。 协调功能。通过公司治理结构来协调委托人和代理人及其他利益相关者之间的利益关系，使不同利益主体都能尽最大努力为公司工作。,17,淡马锡控股公司,淡马锡控股成立于1974年，是新加坡政府所全资拥有的几家公司中知名度最高的，却始终保持神秘。作为豁免私人企业，淡马锡控股不必像上市公司一样公开每年的财务报表，因此一直以来对该公司的传闻都不断。,18,1.重点人员的任命； 2.特定的专业委员会； 3.董事会规模； 4.股票认购权； 5.业务范畴；,6.业绩对比指标； 7.财务报告； 8.定期的检查与回顾； 9.“一臂距离”交往； 10.尊重小公司权益。,管理层包括CEO和75名专业人员。 直接投资部：电讯、信息与传媒；制造业服务业与基础设施；交通与后勤等。 策略投资部：监督与管理国联企业、推行民营化工作；策略投资单位在新技术领域的投资。 有价证券投资部：管理在证券、债券和现金方面的投资；着重于投资在民间投资基金。 财务、管理信息系统以及机构服务部为上述投资部门提供支持。 内部审计单位（只有人），该单位直接向总裁报告。,19,公司治理溢价中所呈现出来的二种力量之二-核心竞争力的产生,站在国际视野上看：公司治理是企业核心竞争力的必要条件。有了好的公司治理，就有可能具备企业的核心竞争力。如果没有好的公司治理一定没有企业核心竞争力。 McKinsey (麦肯锡公司)最近发表了一份投资者意向报告(Investor Opinion Survey)，其主题是股东怎样评价和衡量一个公司的治理结构的价值。这项调查是McKinsey与世界银行及机构投资者协会合作进行的。参与此项问卷的有200家大型机构投资者, 共管理3.25万亿美元的资产 该项问卷调查的结果表明，3/4的投资者认为在他们选择投资对象时，公司的治理结构，特别是董事会的结构和绩效与该公司财务绩效和指标至少一样重要。,20,公司治理溢价中所呈现出来的二种力量之二-公司治理溢价所产生的竞争力,80%多的投资者认为对于治理结构好的企业，他们愿意出更高价钱。比如对英国的公司，同样的股票，盈利和财务状况, 但治理结构好的公司，投资者愿意以高出18%的价格购买其股票。对于意大利公司来说，治理结构好的公司股票的溢价（Premium）是22%，而印度尼西亚的公司是25%。可见，良好的公司治理结构能够吸引投资者，从而增加企业的融资能力，促进经济增长。 中国内地的良好公司治理的溢价，在亚洲国家是最高的。中国25%、印度尼西亚25%、印度23%、马来西亚22%、菲律宾22%、新加坡21%、韩国20%、中国台湾地区19%。,21,企业融资的稳定来源,世界银行行长沃尔芬森（James D. Wolfenson):“对世界经济而言，完善的公司治理和健全的国家治理一样重要。” 良好的公司治理结构是企业融资、吸引国际国内资本所必需的。（国美电器的案例） 由于资本市场的国际化，本国的企业可以到国外去融资，但是一国能否吸引长期的、有“耐心”的国际投资者，该国的公司治理结构必须让投资者可以信赖和接受。即使该国的公司并不主要是依赖外国资本，坚守良好的公司治理准则，也能够增强国内投资者对投资该公司的信心，从而降低融资成本，最终能够吸引更多更稳定的资金来源。 缺水、缺电、缺煤，我们相信。但是缺钱我们不信，现在货币市场的M2快要憋库了。,22,二类公司治理问题,一类是代理型公司治理，主要面对的是股东与经理之间的关系。企业的很多问题，很大程度上就是经营者无能，或是经营者有能力，但不尽职所致。 另一类是剥夺型公司治理，则涉及着股东之间的利益关系。 （其中一种，是小股东控制结构，这是更危险的结构。凡是以民营资本为核心的公司存在着剥夺的情况，一定是小股东控制。小股东控制完全可以被把持在一个持股量非常少的上市公司里，这个控制人的现金流非常少，可以低于10%。这个实际控制人会非常隐蔽，外界很难看到这个实际控制的人到底是谁，即使搞垮了外界也很难知道是谁把它搞跨了。）,23,剥夺型公司治理,自1997年亚洲金融危机之后，随着东亚国家很多公司内部结构和运作过程被曝光，这个问题才引起了较多的研究者的注意。 作为核心环节，企业系族的最上面通常由一个家族控制或几个家族联合控制。第二层是保证家族实施控制的一个重要工具，是金融性质的机构，如一家银行、保险公司作为核心企业，或者是一家证券公司。想办法参股到银行当中去，由于我们的金融管制比较厉害，主要银行进不去，所以城市商业银行和股份制银行成为他们介入的重点。整个企业族系当中第三部分是上市公司以及许多关系复杂的壳公司，往往存在着很多的关连交易。这些关连交易是由企业系族的控制人来调度的。 在美国等资本市场比较发达的国家，企业系族以及系族内部复杂的关连交易并不是商业活动的主要内容，他们的核心业务非常突出，供应商和销售商是市场化的，而不是由关连企业来完成的。 不只是亚洲国家，在欧洲大陆、德国、瑞典、巴西、南非、加拿大。只要资本市场不是那样发达和有效，往往都存在着复杂的企业系族结构。,24,企业系族的基本结构,家族,主要的产业公司,银行、证券 公司或保险公司,贸易公司、酒店、超市,下属企业,风险投资企业,服务公司,运输公司,上市公司,股权,股权,债务,债务担保,股权,股权,下属企业,下属企业,纵 向 一 体 化,无关多元化,家族直接控制,通过交叉持股间接控制,25,剥夺型公司治理,郎咸平发现在东亚国家里，借助金字塔结构和交叉持股，控制权与现金流权的分离更加彻底。在超过2/3的公司里面，都存在一个超级控制者，在这些被大股东密切把持的公司里面，经理人常常是超级股东的亲戚。 有控制性股东的企业系列里，他所追求的目标就是企业系列利益的最大化，追求自己所控制的所有资源的收益的最大化，而不是单个企业的利益最大化。 控制性股东倾向于将利润在系列企业中进行转移，从现金流权比较低的企业转移到比较高的企业。这个转移过程可以通过多种方式实现，比如故意压低或者抬高企业间拆借的利息率，操纵关连交易价格，以及将资产高于市场价格或低于市场价格在企业之间进行买卖。 智慧与聪明。郎咸平与李嘉诚的故事，顾雏军的聪明。,26,达安基因的关联交易,小股东要求联合10%的股东召开临时股东大会，罢免中山大学达安基因现任管理层。 公司突然发布一则公告称将今年4月成立的未开业的两子公司90%股权中的40%股权，一家转让给公司现任董事长的亲戚，另一子公司则转让给公司董事会秘书的丈夫。,27,达安基因的关联交易,转让后上市公司在两个子公司股权由90%降低为50%，上述六人正是两子公司的实际控制人，这六人同时也是达安基因的创业元老和非流通股股东。据悉，两子公司今后将代理上市公司产品的销售。蹊跷的关联交易遭到多方的质疑。很难使投资者放心。有关机构的专家也认为，这一关联关系将成为上述六人转移上市公司资产和股东利益的管道。 公司上市一年来经营业绩呈下降趋势。今年中报数据显示，上半年公司主营业务收入与去年同期相比略有下降，公司净利润则下滑26%。 达安基因9月19日起停牌，10月10日公布了非流通股股东向流通股股东每10股赠送2.8股的沟通预案。据有关数据显示，这一对价处于中小企业板中的最低水平，送出率为10%。,28,亚洲的暗淡,“东亚企业集团普遍地选择金字塔架构，一间家族控股公司位于金字塔的顶端，第二层是拥有贵重资产的公司，第三层包括了集团的上市公司，金字塔的最底层是现金收入及利益高的上市公司，集团向公众发售这些公司的股票，并透过多种内部交易，把底层公司的收益传到金字塔上层的母公司，另一方面，集团又把一些利润较少、品质较差的资产从上层利用高价传到下层。” 利用所有权与控制权的分离进行大肆的剥夺公司财富。,29,企业集团的理由掠夺,大多数学者认为集团搭建就是为了剥夺，但是以低效率为代价。 归核战略在纽约或者伦敦是明智的，但是将这一原则搬到新兴市场就会出现问题。原因是企业从事经营活动的外部制度环境与西方成熟市场经济环境差距太大，而多元化经营格局和组织的建立将有助于弥补市场的缺陷。 集团搭建可以共享商誉和品牌、弥补融资效率差的瓶颈、避免金融危机、分散风险、降低交易费用。 郎咸平证明了在东亚国家企业以集团的形式进行多元化经营，是创造内部市场以降低成本的手段，同时也是可能是对小股东进行财富剥夺的方式。,30,剥夺的结构与隐蔽性,集团形式可以创造出公司的现金流权和控制权的分离，股份制公司的同股同权，只是一个理想。一股一票是最有效率的，最反映资本民主的原则。 到了90年代后期，人们认识到“股”的含义就是现金流权，而“票”的含义就是控制权。 一票一股，原则就是现金流权和控制权的对应，只要两者是对应的，不违背“一股一票”原则，集团的结构就不是剥夺结构，就不会存在着财富剥夺的可能性。 集团形式在绝大多数情况下就形成了两者之间的分离，两者的错位和不对称。只要不对称，就一定会有剥夺，最可怕的就是控制性的小股东结构，在这种结构中，现金流权和控制权被大大地分离，剥夺效率非常之高，后果也相当严重。 实现剥夺结构有三种形式：金字塔结构；交叉持股结构；类别股份结构。,31,以李嘉诚家族为例谈所有权和控制权问题,32,三个杠杆之一-金字塔结构,这是一种形象的说法，就是多层次、多链条的集团控制结构。控制者从塔尖开始，通过控制中间公司，向下发散出一个可观的网络，控制处于链条末端的经营公司。 金字塔结构可以达到融资与控制并举的效果。比如国内有一家民营集团，最初的资金只有不到10亿，但是现在集团通过金字塔方式已经控制了300亿的资产。如果使用多链条以及交叉持股的复杂金字塔结构，资金放大的能力还会继续加大。,33,三个杠杆之二-交叉持股,这同样是一种分离现金流和控制权的结构。在日本比较常见，日本的很多企业集团都是通过交叉持股形成的。 交叉持股是你中有我，我中有你的控制结构。这种结构的重要特征，就是可以弱化所有者的权利，保证强化控制者的权利。与金字塔结构相比，交叉持股关系通常比较隐蔽，常常会是我今天注册这个企业，然后再注册另外一个企业，用相同的资金成立许多企业，再回头与其它参股者共同成立经营公司，形成少数股权控制结构。 2万元通过交叉持股可以控制200万的资产。奥地利一家上市公司被一个实际控制人Duck先生用“四股”股票实现控制的例子。 需要强调的是，当交叉持股这种横向的剥夺结构和金字塔纵向的剥夺结构结合在一起的时候，将形成更为隐蔽的小股东控制结构，其剥夺的力量将更强。,股东,A公司,B公司,25%,100%,50%,34,三个杠杆之三-类别股份,类别股份就是通过公司章程等手段实现差别投票权，进而实现现金流权和控制权相和分离的结构。例如，在某些国家中，会发行具有不同投票权比重的各种股票优先股和普通股等，使股票类型多样化，在这样的结构下，剥夺也成为了可能。由于类别股份的存在，有些股东出资50%的资金，但却只享有25%的投票权，而另外50%的出资人却享有75%的投票权，实现了绝对控制。 比如wallenberg家族，控股公司控制伊莱克斯现金流权只有7%，但是投票权是95%。控制爱立信，现金流权只有4%，但却拥有40%的投票权。,35,有关的剥夺问题的困境,应该看到，对于剥夺性公司治理问题，目前我们还缺乏有效的解决手段。 凡是以民营资本为核心的公司存在着剥夺的情况，一定是小股东控制。小股东控制完全可以被把持在一个持股量非常少的上市公司里，这个控制人的现金流非常少，可以低于10%。而且，这个实际控制人会非常隐蔽，外界很难看到这个实际控制的人到底是谁，即使搞垮了外界也很难知道是谁把它搞跨了。 控制性股东通过关联交易使自己获得最大的利益，同时，在公司遭到风险的时候，他也只承担有限的责任。通过有限责任制度，为自己创造一个保护的外壳，把自己保护起来，使控制性股东的利益对各种负面事件的敏感最小，对各种正面的事件的敏感性最大。,36,公司治理的三种模式之一市场模式,1792年纽交所成立，从街头破房子起步，在尝试中成功了。美国纽交所的市值达到18万亿美元之巨，而东京交易所只有3.5万亿美国伦敦只有2.5万亿的数目，中国0.1400万亿美元。 美国的公司治理模式是外部监督为主的模式。英美模式的最大特点就是所有权较为分散，主要依靠外部力量对管理层实施控制。在这一模式下由于所有权和经营权的分离，所有权分散的股东不能有效地监控管理层的行为，即所谓的“弱股东，强管理层”现象，由此产生代理问题, 从而导致内部人控制。（美国IBM公司的兴衰及公司治理机制的影响1960：20、1972：80、1987：175、1993：47、1994：73、1995：91、1996：158）,37,英美模式之市场模式,解决这一问题的办法， 主要是靠外部的监督机制。 首先， 是建立一个由外部董事和独立董事为主的董事会来代表股东监督经理层，在董事会下设以独立董事为多数并领导的审计、薪酬和提名委员会； 其次，是发展机构投资者, 使分散的股权通过机构投资者得以相对集中； 第三，是依靠中介机构的约束, 包括外部审计机构、投资银行等； 第四，是依靠强有力的事后监管和严厉处罚, 以提高违规成本； 第五， 是依靠健全的法律制度, 特别是股东诉讼制度， 如集团诉讼和衍生诉讼制度，使股东权益受到侵害时能够得到补偿； 第六，是对管理层实行期股期权，使经理层的利益和公司长远利益紧密联系起来, 达到降低委托-代理成本的目的；,38,纽约证交所将把安然股票摘牌,美国安然事件的爆发， 暴露了美国公司治理中存在的问题， 唤起了美国等成熟市场国家对本国公司治理的重新审视。,39,安然公司前首席财务官安德鲁法斯托将认罪,安然公司前首席财务官安德鲁法斯托（右）在律师的陪同下出现在美国休斯顿的联邦调查局总部。他将在此承认在任安然公司首席财务官期间有非法交易。 美国安然公司前首席执行官杰夫斯基林19日开始在一个志愿者团体做义工。依据有关司法命令，涉嫌卷入财务丑闻的斯基林目前在案情审理阶段可以选择做义工，即可避免刑事拘留。,40,安然（Enron）公司案例分析,安然公司成立于1985年，以电力、天然气产品起家，后来又扩展能源零售交易业务，并涉足高科技宽频产业。 运营范围遍及全球40多个国家，员工超过2.1万。安然公司曾是世界上最大的天然气交易商和最大的电力交易商，2000年收入高达1010亿美元,股价在2000年8月触及顶点90.56美元 。 连续4年戴上 财富杂志授予的“美国最具创新精神的公司”桂冠，2000年财富世界500强排名第7位，曾被哈佛商学院认为是旧经济向新经济成功转变的典范。,41,安然事件的经过（1）,2001年3月5日，财富杂志发表了一篇题为安然股价是否高估？的文章，首次指出安然财务有黑箱，质疑安然财务报表的真实性。 安然的欺诈是有技术的特点的。安然公司是第一个采用金融交易的方式交易能源的公司。用金融的交易方式交易能源，这是各全新的技术，根本没有监管。证券会监督的是证券市场。但是安然，交易的是能源，不是普通证券。他是拿能源作为一种金融工具来进行交易。美国的会计原则都是资产的现价来进行估算的，而安然的资产计算都是将来值的计算，甚至是无形资产的将来值。（NPV的折现计算） 10月16日，安然公布第三季业绩突然宣布，该公司第三季度亏损6.38亿美元，其净资产因受到外部合伙关系影响而减少12亿美元。六天后，美国证券交易委员会开始对安然展开调查。 11月8日，安然宣布，在1997年到2000年间由关联交易共虚报了五点五二亿美元的利润。,42,安然事件的经过（2）,11月28日，标准普尔11月28日，标准普尔宣布将其自标准普尔500指数中除名。因安然“缺乏代表性”，标准普尔还将其债信等级下调至垃圾等级，安然股价立即重挫85%，降至0.61美元。创该股有史以来最低收盘价纪录，市值由当年2月的631亿美元跌至收盘时的4.5亿美元。以后数日更是继续下挫，11月30日每股仅为26美分，市值由峰值时的近800亿美元缩水至2亿美元，罕见地蒸发掉99%。 12月2日，安然正式向法庭申请按破产法第11章申请破产保护 。,43,从安然事件看美国公司治理存在的问题,股权结构的不合理性。安然公司同绝大部分美国的上市公司一样股权结构高度分散，导致经理层内部人控制。 董事会缺乏独立性，不勤勉尽责。安然公司与其董事之间存在大量的除董事服务费(每人7.9万美元)之外的利益关系，如与其个人拥有的其他公司之间的关联交易、另有咨询服务合同以及向其任职的科研机构捐赠等等。 从这些公司治理的困惑中我们也知道美国公司的困境。有人打个比喻：美国经济好像在走钢丝，钢丝的一边师经济不景气，另一边是毫无生气的复苏。现在，公司治理的丑闻剪断了脚下的钢丝。今后美国的经济走向那里呢？,44,从安然事件美国公司治理,高级管理人员缺乏诚信，为谋求个人私利，忽视公司利益，董事会监督不力。1999年，董事会不顾职业道德，听从当时的董事会主席肯尼思莱和首席执行官杰夫斯基林的建议，允许当时的首席财务官安德鲁法斯托暗地里建立私人合作机构，非法转移公司财产。董事会和公司高层完全忽视了对安德鲁法斯托行为的监控。 利用关联交易制造利润。安然公司的关联交易方式风险性极高，大量账外经营业务形成了高负债，大量债务集中暴露产生了公司信用危机。安然自已的资产负债表上只列了130亿美元。而据分析，其负债总额可能高达400亿美元。,45,从安然事件美国公司治理,外部审计机构的问题与责任。安达信会计师既是安然的审计师又是安然的财务顾问。安然公司支付给安达信公司的费用中，财务顾问费用占到了相当大的比例。作为独立的审计因利益冲突而无法做到真正独立。 金融分析师推波助澜，为安然神话创造条件。英国金融时报这样评判：“安然公司失败的教训与2000年的网络泡沫破灭如出一辙：融资过度、传媒和华尔街的竭力宣传以及投资者的轻信共同吹出了一个大泡泡。”,46,安然事件后美国公司治理的改革,2002年2月13日，SEC主席Harvey Pitt要求证券交易所重新审视其公司治理方面的具体标准。纽约证券交易所和纳斯达克率先行动起来，成立了专门的研究小组，负责对上市规则进行修改。 两大交易所提出了很多相似的改革方案，这些改革方案主要是针对以上问题提出的。 其中至关重要的是增加独立董事的数量和和提高独立董事的独立性，加强对公司管理层的监督等。纽约证券交易所提出的方案更加详细和具体，它还建议SEC加强对注册会计师行业及公司CEO的监管。,47,美国公司治理的改革的措施,增加独立董事的数量。修改后的规则要求上市公司董事会中，独立董事必须占多数。 强化和严格对“独立性”的要求. 作为独立董事，必须与上市公司及与上市公司相关的组织的股东或管理人员，没有重要的关联关系。公司必须披露独立董事独立性的依据。 巴菲特、可口可乐与加州退休金基金的关系。,48,美国公司治理的改革的措施（2）,授权独立董事对公司管理层实施更为有效的检查 。 要求上市公司成立全部由独立董事组成的提名/公司治理委员会。 要求上市公司成立全部由独立董事构成的薪酬委员会。 对上市公司审计委员会成员在“独立性”上的特殊要求, 如董事会费是审计委员会成员从公司获得薪酬的唯一来源。 增加审计委员会的权力和责任，包括授予其聘请及解聘独立审计师的独享权力，批准公司与独立审计师的重要的非审计性的业务关系 。,49,美国公司治理的改革的措施（3）,要求每个公司必须制定公司治理细则，并予以披露。在治理细则中应说明董事资格标准，董事责任、薪酬、培训及董事会的绩效评估。每个公司还需制定和披露商业行为准则及董事和高管人员道德行为准则。 交易所将有权对违反这些上市规则的公司进行公开谴责。,50,索克斯法案（SarbanesOxley Act),2002年7月26日，美国国会以绝对多数通过了关于会计和公司治理一揽子改革的索克斯法案；7月30日，布什总统在白宫签署了该项法案，使其正式生效。 布什总统称该法案是“罗斯福时代以来，有关美国商业实践的影响最为深远的改革”。 索克斯法案从加强信息披露和财务会计处理的准确性、确保审计师的独立性、以及改善公司治理等主要方面对现行的证券、公司和会计法律进行了多处重大修改，而且针对上市公司新增了许多相当严厉的法律规定。索克斯法案的适用范围不仅包括美国本国的上市公司，也同时涵盖了在美上市的非美国公司。,51,定期报告披露:锁定CEO和CFO个人责任,公司改革法案要求CEOCFO对公司定期报告（年报和季报）进行个人书面认证： 本人审查了报告。据本人所知（based-on-the-knowledge），报告不存在有关重要事实的虚假陈述、遗漏或者误导，符合证券交易法13（a）和15（d）节的要求； 如CEOCFO知道（knowing）定期报告不合证券交易法13（a）和15（d）要求，仍然作出书面认证，可并处不超过100万美元的罚款和不超过10年的监禁；如果CEOCFO蓄意故犯（willfully），可并处不超过500万美元的罚款和不超过20年的监禁。,52,其他条款,防止CEOCFO的利益冲突：禁止公司向CEOCFO提供贷款。 公司财务报告重大违规，管理者丧失业绩报酬:若SEC因公司公布的定期报告有重大违规，命令公司提交财会重述，CEOCFO在违规报告发表之后的12月内获得的一切业绩报酬（包括：奖金、认股选择权）和买卖股票的收益都必须返还公司。 SEC解职令: 如果SEC认为公众公司董事和其他管理者存在欺诈行为或者“不称职”，可以有条件或者无条件、暂时或者永久禁止此人在公众公司担任董事和其他管理职务。以前，SEC须向法院申请解职令，并且要证明有问题的董事或者其他管理者为“实质不称职”。,53,设立公司审计委员会,公司改革法案把审计委员会提升到公众公司的法定审计监管机构。公司改革法案要求公众公司必须建立审计委员会。审计委员会必须全部由“独立董事”组成, 除了董事津贴、审计委员津贴之外，不从公司领取其他酬金；不受控制股东或者管理层影响的“非关联人士”（unaffiliated）。此外，委员会至少要有一名财务专家。 审计委员会的职能是：（1）从管理层之外的来源获得公司信息。（2）在外部审计和管理层之间构成隔离带。（3）从外部获得财务咨询。审计委员会有权聘用独立财务顾问，从而在处理疑难问题的时候，能够摆脱管理层和外部审计的影响。,54,强化对外部审计的监管,创设“公众公司财会监管委员会”（PCAOB）PCAOB名义上是自律组织，实际上是SEC控制的、负责监管审计行业的准官方机构。 PCAOB拥有以下权限：负责审计注册; 制定行业标准和行业纪律;对注册审计事务所实行年检负责调查审计事务所的不法行为。 禁止外部审计向上市公司提供与审计无关的服务。,55,外部审计的困惑,国家审计署最近公布了2005年第四号审计结果公告。37名注册会计师出具的19份审计报告存在失实或疏漏。 “视而不见”和“知情不报”是注册会计师通常会犯的两种毛病。 比如，2003年，天一科技通过伪造银行存款对账单方式，多计存款1.31亿元，少计贷款7100万元。天职孜信会计师事务所有限公司对该上市公司进行审计，其注册会计师未能查出上述问题。 德勤为科龙审计的2002年、2003年、2004年财务报表的被遭质疑。,56,外部审计的困惑,会计师在审计的时候睁一只闭一只眼，而监管部门在发现问题的时候也往往不去深究，采取放纵的姿态，以致成为今天这样的局面。 “他们也要生存，其实，很多企业是在地方政府的直接授意下进行违规操作，会计师即使发现了问题也是无可奈何，如果拒绝审计又会失去一个重要的客户，现在竞争这么激烈，审计太过认真可能就意味着没有市场。”一位姓赵的会计师直截了当地说。 “会计师事务所仅仅是整个证券市场的第一道监管，不能完全依赖它，中国证监会才是对上市公司进行监管的最重要的机构。”,57,提升上市公司质量。,上市公司的质量是证券市场的根本，是证券市场稳定发展的基石。 提升上市公司质量，必须依靠治理结构的完善。,58,公司治理的三种模式之二关系模式,德国公司治理结构的一个重要特点是“两会制”，即监事会和管委会。德国模式是“内部控制”型模式。两会中包括股东、银行及员工的代表，对管理层实行监控。职工代表在两会中扮演重要角色。在德国，最大的股东是公司、创业家族、银行等，所有权集中程度比较高。 德国的银行是全能银行（Universal Bank），可以持有工商企业的股票。公司相互持股比较普遍。银行对公司的控制方式是通过控制股票投票权和向监事会派驻代表，有些还是监事会主席，银行代表就占股东代表的22.5%。德国公司治理模式的另一特色就是强调职工参与，在监事会中，根据企业规模和职工人数的多少，职工代表可以占到1/3到1/2的职位。,59,公司治理的三种模式之二关系模式,日本的公司治理结构是“一会制”，但是强调“内部控制”。董事会主要是由管理层构成。和德国的模式类似，对公司监控主要是通过交叉持股和主办银行制度来实现的。在日本，由于不允许控股集团的出现，企业间交叉持股是很普遍的，非金融性的公司拥有日本全部上市公司四分之一的股票，另外，原材料供应商和销售商也通过合同的形式对企业的管理阶层起到一定的监督作用。 日本的金融机构在公司治理结构中扮演重要的角色 。多数公司都有一家主要的银行 主办行作为股东和业务伙伴。,60,公司治理模式之三家族模式,在意大利的公众公司处于一种等级制的金字塔结构中，交叉持股普遍。银行不能监督、资本市场不发达、小股东完全处于弱势地位。 在大部分东亚国家（地区），公司股权集中在家族手中，公司治理模式因而也是家族控制型。控制性家族一般普遍地参与公司的经营管理和投资决策，形成家族控制股东“剥削”中小股东的现象。这一问题是这一地区公司治理的核心问题。（香港的执行、非执行董事就是由于家族的原因造成的） 东亚地区除日本家族控制企业所占比重较少之外，在韩国，家族操控了企业总数的48.2%,台湾是61.6%，马来西亚则是67.2%。在菲律宾和印尼，最大家族控制了上市公司总市值的1/6。各国最大的十个家族起码分别控制了本国市价总值的一半。,61,转型经济中的公司治理,在转轨经济国家中，公司治理的最大问题是内部人控制，即在法律体系缺乏和执行力度微弱的情况下，经理层利用计划经济解体后留下的真空对企业实行强有力的控制，在某种程度上成为实际的企业所有者, 国有股权虚置。（俄罗斯产权改革） 俄罗斯盲目照搬国外模式、盲目冒进治理失控，使得俄经济连续7年滑坡，初期对公平的强调使得企业外部资金和智力很难进入企业、改革初期政府的无为而治，使得企业陷入既入计划又无市场的无序状态而破产、国有产权改革之后必须进行公司治理结构转变。 1992年到2002年，共有13万家国有企业实现了私有化，达到企业总数的66%，国有成分从90年的88.6%下降到10.7%。新的所有者从由国家给米下锅到市场找米下锅所培养出的企业家的创业精神，政府已瘦身为小政府，目前中产阶级的人群已达40%以上。,62,我国上市公司治理结构面临的挑战,大量国有股, 法人股不能流通, 使公司控制权市场难以形成。2000年底我国上市公司非流通股本占到总股本的63.4。 2004年底我国上市公司非流通股本占到总股本的68.45。 “内部人控制”现象严重。在董事会人员组成中以执行董事和控股股东代表为主，缺少外部董事，独立董事难于发挥制衡作用。 董事会功能和程序不够规范; 董事缺乏诚信义务,未能勤勉尽责;对董事缺乏相应的责任追究制度。 监事会没有发挥应有的监督功能。 经理层缺乏长期激励和约束机制。,63,案例:猴王是如何被“掏空”的？,猴王股份有限公司设立于1992年8月28日， 1993年12月在深圳证券交易所挂牌交易，现总股本为30272.32万股。 综合经济效益连续几年居全同国行业第一。 1999年首次出现了亏损，亏损总额6770.2万元，每股亏损达0.23元 。 截止2000年6月30日, 公司的净资产为32934.72万元，而大股东猴王集团公司共计欠股份公司83858.77万元. 由于巨额资金被集团占用，股份公司长期面临资金紧张，无力维持生产 。,64,案例:猴王是如何被“掏空”的？,在长达数年的时间里，猴王集团凭什么可以向上市公司频频伸手，为所欲为，以至将上市公司拖向了破产的边缘？ “翻牌上市”，股份公司与集团“剪不断，理还乱” 。 股份公司成了集团的“免费午餐” 。 “内部人控制”，股份公司“三会”被当成了“摆设” 。,65,央企董事会改革试点第一家 宝钢新董事会将运转,宝钢新董事会的5位外部董事中，分别是香港利丰集团董事局主席冯国经和新加坡港务集团董事局主席李庆言；两位是中央企业的原负责人，分别是中石油的吴耀文和中国联通杨贤足；还有一位上海国家会计学院院长夏大慰教授。4位非外部董事包括董事长谢企华、副董事长兼党委书记刘国胜、董事兼总经理徐乐江以及职工董事兼工会主席汪金德。 宝钢董事会将下设个委员会：常务委员会、提名委员会、薪酬与考核委员会、内部审计委员会。,66,监管部门在推进上市公司治理结构完善中的角色,证监会不是上市公司的主管部门, 也不是所有者代表, 其主要职能是依靠法律、法规和行政手段对上市公司的运作进行规范; 不能卷入企业的决策过程之中。 但是证监会在公司治理的基本框架、水准以及涉及到公司治理决策是否合规, 披露是否健全方面仍有许多工作要做。 在国际上, 证监会都是公司治理运动的倡导者和主要推动者。据国际证监会组织 IOSCO最近的一份报告，证券监管部门是公众公司良好治理行为的主要推动者和监管者。,67,提升上市公司治理水准：制定上市公司治理基本准则,为提升我国上市公司的质量，使我国的上市公司治理尽快与国际接轨，根据公司法、证券法和其他有关法律的规定，我们制定了上市公司治理准则.准则参照了OECD公司治理原则，同时充分考虑到我国转型经济中上市公司治理的结构的特殊情况而制定的。 准则主要是针对上市公司。,68,OECD 公司治理原则,其中最具有代表性的就是经济合作与发展组织（OECD）于1999年推出的“OECD公司治理原则” ： 1、公司治理框架应保护股东权利； 2、应平等对待所有股东，包括中小股东和外国股东。当权利受到侵害时，所有股东应有机会得到赔偿； 3、应确认公司利益相关者的合法权利，鼓励公司与他们开展积极的合作； 4、应确保及时，准确地披露所有与公司有关的实质性事项的信息，包括财务状况、经营状况、所有权结构、以及公司治理状况； 5、董事会应确保对公司的战略指导，对管理层的有效控制； 董事会应对公司和股东负责；,69,OECD 公司治理原则,公司治理准则或指引是对公司治理的一种理想描述，现实中很多公司并不能在实质上完全做到上述准则或指引中所规定的内容。更多的是形似神不似。即便是美国公司的董事会内部，谦恭和礼貌代替了真诚和坦率。,70,我国上市公司治理准则,平等对待所有股东，保护股东合法权益。 规范控股股东行为及其与上市公司的关系。 强化董事的诚信与勤勉义务。 发挥监事会的监督作用。 建立健全绩效评价与激励约束机制。 保障利益相关者的合法权利。 强化信息披露，增加公司透明度。,构筑公司治理的 五道防线,72,公司治理体系的五道防线,股东大会。在股东大会上行使表决权，提出更换或者投票改选董事会，对董事会的怠慢和经理人员的渎职进行施压，是公司治理的原动力。但是，股权分散致使这个原动力往往难以点出火花。 董事会制度。（目标是建立一个独立、公正的董事会）。 经理报酬。（天下熙熙，皆为利来，天下攘攘，皆为利往）。 资本市场的力量，控制权市场争夺。股权并购和接管，以及随之而来的董事会改组和经理班子变动（战略投资者和投资银行家在虎视眈眈的发现套利的机会，寻找着价值被低估的东西。他们时刻在发现那些因为经营过程效率低下，经理人员的败德行为所导致的被低估的企业，然后着手进行套利活动。这叫纠正无效率的活动）。 社会的监督和证券监管机构的规制。比如美国证监会要求，所有上市公司都必须披露它在每个年度收入水平列前五名的经理人员的详细资料。,第一道防线-股东权利,74,股东权利,董事会毕竟只是受托机构而不是公司的所有者，他们也可能会不尽职。独立董事多了。一方面董事会更加独立，另一方面董事们与公司的受益更加没有关联了？ 这时股东就要亲自出马，在股东大会上行使自己的权利，更换董事会，如果这一招不灵，股东就会变“用手投票”，变为“用脚投票”，在证券市场上出售股票走人。 在一个注重信誉、注重职业记录的环境下，经理人或董事被赶走，是个人价值的最大损失。股东的压力是公司治理的重要动力。 由于股权变得越来越分散，股东关注的重点就从关注企业内部运作转移到专注股票价格的市场表现。,75,主要跨国公司的股东结构,76,股东权利,知情权。要求信息批露。 提案权。法定权利和章定权利。 表决权。股东大会是现代公司的最高权力机构和决策机构。有如下权利：1、决定公司的经营方针和投资计划；2、选举和更换董事，决定公司董事的报酬事项，选举和更换由股东代表出任的监事，决定有关监事的报酬事项；3、审议批准董事会的报告；4、审议批准监事会或者监事的报告；5、审议公司年度财务预算、决算方案；6、审议批准利润分配方案和弥补亏损方案；7、变动注册资金作出决议；8、发行公司债券作出决议；9、对公司合并、分立、变更公司形式、解散和清算等事项作出决议；10、修改公司章程。 受益权。股利政策反映着上市公司的内部大股东、普通股东、经营者、债券人之间的经济关系，是上述各方利益博弈的结果。 诉讼权。只有明确建立股东代表诉讼制度，才能在一定程度上切实对董事和经营者形成威胁。,77,股东权益,公司治理结构应保护股东权益。 上市公司的治理结构应确保所有股东，特别是中小股东享有平等地位。 股东对公司重大事项应具有知情权和参与决定权。 制定股东大会议事规则，明确决策程序。 完善股东投票制度，包括代理投票，投票权征集等。 鼓励股东积极参与公司治理。 机构投资者应在公司董事选任、经营者激励与监督、重大事项决策等方面发挥作用。 中小股东在其权益受到侵害时有权提起民事诉讼以获得赔偿。,78,股东诉讼引起证监局调查，锡业股份很可能被立案,2005年3月1日宣布以1.9亿元收购上海鸿巨持有深圳巨晖矿业的65%股权，间接拥有“屋场坪锡矿”采矿权，因为该矿产采矿权一年多前的转让价格仅为500万元，现在转让价格翻了38倍至19454万元。,79,戴姆勒克莱斯勒的股东极为恼火,由于戴姆勒克莱斯勒合并以后400亿美元的股东价值遭到损失。使得暴怒的股东极为恼火，将被违反代理原则遭到起诉。,80,控股股东与上市公司,控股股东对上市公司及其他股东负有诚信义务。 控股股东对上市公司董事、监事候选人的提名，应严格遵循法律、法规和公司章程规定的条件和程序。 控股股东不得直接或间接干预公司的决策及依法开展的生产经营活动，损害公司及其他股东的权益。 控股股东与上市公司