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股权激励、股权结构和公司绩效研究 摘 要：在现代公司治理问题中，代理问题越来越受到人们的关注，股东追求股权价值的最大化，而管理者是“经济人”，普遍追求自身利益的最大化，从而产生了股东和管理者追求目标不一致的现象，为解决这一问题，需要同时运用监督和股权激励方法来使二者的利益趋同。由于我国不同上市公司之间股权结构存在差异，使用的股权激励手段也应当有所不同。 下载 关键词：股权激励 股权结构 公司绩效 中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1004-4914（2017）06-066-03 一、概念界定 本文研究股权结构、股权激励和公司绩效三者之间的关联程度，所以需要对其进行基本概念的简单介绍。 （一）股权激励 以股权作为标的的上市公司，对公司成员进行的一种非短期的激励。管理层股权激励实质上就是公司对在满足一定业绩条件下的管理层进行一定奖励的行为，以期缓解在委托代理的过程中股东和管理者之间由于不能平等的获取信息导致的“委托代理”问题，使得管理者享有公司一定的股?啵?与股东的利益逐渐趋同。本文研究对管理层的股权激励。 （二）股权结构 指在股份公司总体股本当中，由于性质的不同，产生的不同的股份所占的比例以及之间的相互关系。通过持有的股票而拥有对其公司主张的权力叫做股权。一般意义上股权结构的含义是有两层的：股权的集中与分散程度，包括高的股权集中度，高度分散的股权集中度和拥有较大股东的同时拥有其他大股东；二是不同股权的构成，意思是不同背景的股份团体对股份所持的数量。股权结构的差异导致产生了公司组织的结构不同，以此决定了企业各种各样的治理方式与结构，企业的绩效也会有不同表现。 （三）企业绩效 指在某一段经营时间内，企业经营的好坏、经营者在这一时期业绩的高低。经营效益主要表现在这一时期的未来发展的能力、企业的营运状况、盈利状况等方面；而经营者的业绩高低衡量依据是经营者在这一期间给企业带来多少贡献。 二、提出假设和研究设计 （一）提出假设 根据委托代理理论，管理者在经营管理过程中认为自己投入的人力资本没有得到理想的回报，而公司所有者认为自己在公司经营过程中收到的信息与管理者是不对称的。为避免管理者的短期行为，长期的激励更有利于解决委托代理问题，所以实行股权激励有助于缓解委托代理问题，使公司绩效得到提高，所以提出以下假设： 假设1：上市公司股权激励与公司绩效呈正相关关系。 股权性质可以分为公众股、法人股和国家股，通过大量观察发现，大多数国有股股东存在管理的低效率问题，国有股东管理流于形式的现象也比较多，并且国家终极控股的上市公司股东相对于非国有控股上市公司股东而言对公司管理监督的动力不足，缺乏有效的激励机制，实行股权激励也受到很大的约束，所以提出以下假设： 假设2：非国家控股的上市公司实施股权激励有利于公司绩效的提升，国家控股的上市公司实施股权激励与公司绩效没有显著的相关性。 股权集中度较高的上市公司，大股东掌握公司的控制权，股东更愿意自己进行公司经营管理，不愿假手他人，管理者不能在企业中有效发挥自己的作用，所以，即使对管理者进行股权激励，管理者也不能更好的参与公司治理当中。在股权集中度相对集中的上市公司中，股权被较多的股东持有，股东对管理者进行股权激励有利于对管理层的经营绩效产生监督与激励作用。而股权集中度较低的公司中，股权过于分散，股东并不愿意为公司管理者的监督提供更多的精力，所以实行股权激励并不能为管理者提高公司绩效提供帮助，管理者更愿意为提高自身的权益作出努力，股权激励与公司绩效是无关的，所以提出以下假设： 假设3：上市公司股权集中度不同，对公司绩效的作用是不同的。 假设3.1：股权集中度处于20%40%的公司，股权激励与公司绩效呈现正相关关系。 假设3.2：股权集中度低于20%或高于40%的公司，股权激励与公司绩效无相关关系。 上市公司股权制衡度是指第二至第十大股东的持有数与第一大股东的比值，这一比值大于1时，说明对第一大股东的制衡程度大，第一大股东受到一定的制约，股东之间通过相互控制约束达到制衡的效果，改善公司治理质量，对管理者实行股权激励有助于提高公司绩效。股权制衡度小于1的上市公司受到第一大股东的控制，股东之间的制衡度较低，公司绩效的高低很大程度上是源于第一大股东的决策，所以提出以下假设： 假设4：上市公司的股权制衡度的不同对公司绩效会产生不同的影响。 假设4.1：股权制衡度大于1的公司，股权激励与公司绩效呈正相关关系。 假设4.2：股权制衡度小于1的公司，股权激励与公司绩效相关关系不显著。 （二）研究设计 1.数据来源和样本选择。本文应用的是2011年-2015年的A股的上市公司，相应的数据是取于Resset和CSMAR数据库，并根据巨潮资讯完善了其财务数据。本文对相关数据进行了一些处理，避免极端数据对研究结果的影响，并最终得到有效样本250个。利用Eviews8.0软件及Excel对数据统计并进行处理和分析。遵循一定的原则来对数据进行数据处理，相关原则如下：ST公司及*ST公司的剔除；同时发行B股、H股的上市公司的剔除；金融类及保险类的上市公司的剔除；剔除缺失及明显错误的数据。 2.变量设计。（1）被解释变量。公司一定期间的绩效Per，公司的财务状况主要由四种能力反映（Profitability，Solvency， Growth，Operating capabilities），体现公司现有的情况和未来的发展状况。本文选取了9个财务指标，体现数据的全面性，增强数据的准确性，运用主成分分析得到公司绩效的表示方法，避免单一指标的不全面性。（2）解释变量。激励股本占总股本比例：本文采用A股上市公司年报数据得到这一比值，运用其给高管的激励的相关股份之和占总的股本的大小值反映股权激励的程度，记为X1；股权集中度：本文中采用上市公司的最大的持有股股东的比例大小来表示这一比值，它越大表示股权集中度越高，股权越集中，相对的它越小表示越分散，记为X2；股权性质：作为虚拟变量，根据国家最终的控股，是指国家所占有的比例超过50%的对公司有实际的控制能力的公司。国家所占有的比例小于50%的取值为0，否则取1，记为X3；股权制衡度：本文运用第二名至第十名的大股东的持股数量的加总除以最大股东的持有数来表示对最大股东的制衡程度，记为X4；前五大股东持股比例，记为X5。（3）控制变量。资产负债率：资产负债率运用年末负债合计除以资产合计表示，李义超的研究表明，公司绩效与资产负债率成负相关关系，记为X6；企业规模：本文用公司总资产的对数反映公司规模，公司规模不同带给公司不同的绩效。由于规模效应的存在，公司绩效因此受到影响，记为X7；托宾Q值：托宾Q值是指用资本市场价值与重置成本的比值用来衡量公司业绩，记为X8。 三、实证分析 （一）变量的相关性检验 根据2011年-2015年的数据，利用Eviews8.0软件，对被解释变量，解释变量和控制变量相关性分析，结果如表1所示： 由表1可以看出X1、X2、X3、X4、X5、X6、X7、X8之间的相关关系是不明显的，可以作为模型中的非被解释变量进行研究。 （二）多元回归分析 1.总体样本中股权激励对公司绩效的回归分析。由表2可知模型不存在异方差，变量之间也不存在多重共线性。调整的R平方为0.4609，说明模型的被解释程度达到46.09%。模型的调整的R平方不太高，通过查阅研究资料，此类研究的调整的R平方较小，因此认为回归结果可以接受。 模型F为18.5783，P值等于0.000，说明模型在1%的水平上是显著的。激励股本占总股本比例的系数为0.0046377，T值为1.70823，P值为0.0866，说明激励股本占总股本比例对Per的影响在10%水平上是显著的。系数的正值说明X1对公司绩效呈正相关关系，验证了假设1。 表示股权结构的解释变量X2、X3、X4未通过显著性检验，说明股权结构与Per不是线性相关关系，与假设相符。资产负债率与Per成负相关关系，公司规模与Per呈正相关关系，验证了假设1。 2.股权制衡度的分组样本股权激励与公司绩效的回归分析。（1）股权制衡度小于1。根据Eviews8.0统计得出：调整的R平方等于0.401858，表明Per有40.18%被解释，P值等于0.000，说明其在1%的水平显著，而X1的P值0.1471，表明是没有通过显著性检验的，说明了X4小于1时的样本数据，股权激励与Per的相关关系并不显著，验证了假设4.2。（2）股权制衡度大于1。在股权制衡度大于1时，调整R平方为0.631066，说明Per有63.1066%得到解释，P值为0.000，说明回归模型在1%的水平上是显著的。X1系数为正，P值为0.0405，说明股权激励在X4大于1的样本中，X1与Per在5%的水平上是显著的，验证了假设4.1。 3.股权集中度的分组样本股权激励与公司绩效的回归分析。（1）股权集中度在0.2到0.4。由Eviews8.0统计：调整的R的平方有0.6865，也就是被解释变量有68.65%得到解释，P值为0.000，说明其在1%的水平上显著，而且X1前系数为0.0190，P值的大小为0.0218，说明在样本中，股权激励对Per的正向影响作用，是在5%水平上显著，验证假设3.1。（2）股权集中度大于0.4。X2大于0.4时，X1的系数为0.029577，P值为0.5087，未通过显著性检验，说明在这组样本中，股权激励与公司绩效的相关关系不显著，验证了假设3.2。（3）股权集中度小于0.2。股权集中度小于0.2的样本中，激励股本占总股本的比例的系数为0.011656，P值为0.7748，说明股权激励对公司绩效没有显著地正相关关系，验证了假设3.2。 4.股权性质分样本中股权激励对公司绩效的影响。（1）非国家控股。在非国家控股的情况下，调整的R平方为0.371220，说明模型对Per的解释程度达到了37.1220%，P值为0.000，说明模型在1%的水平上是显著的。经阅读相关资料研究可知此类研究的调整的R平方都比较低，所以此处的调整的R平方被认为是可以接受的。X1的系数为0.055292，并且P值为0.0807，说明激励股本比例占总股本比例的影响在非国家控制股权的上市公司对Per在10%的水平上是显著的，并且非国家所控制股权的上市公司X1对Per呈正相关关系，验证了假设2。（2）国家控股。可知在国家控股的上市公司，激励股本占总股本比例的P值为0.5126，说明两者之间相关关系不显著，?证了假设2。 四、结论及建议 （一）研究结论 本文基于相关理论研究了股权激励、股权结构以及与公司绩效之间的相互关系，再结合现在我国上市公司的情况以及以前的研究有下面几个结论是可以得到的： 1.上市公司股权激励与公司绩效（Per）呈正相关关系。也就是说上市公司对高层管理人员的股权激励可以使公司绩效得到提升。本文中运用了激励股本数量占总股本数量的比例来衡量股权激励程度，通过四类9个指标解释公司绩效，实证研究表明这一比值与公司绩效回归系数为正的关系是显著的。 2.股权集中度可以根据曾晓涛、谢军（2007）的研究，将股权集中度分为低于20%、20%40%以及高于40%三种情况。当股权集中度在20%40%时，股权激励对公司绩效有显著的正向的相关影响，当股权集中度小于20%和大于40%时股权激励对Per没有显著的相关性。 3.非国家终极控股的上市公司中，股权激励与公司绩效是正相关的，并且是显著的，说明在此类上市公司实施股权激励，对公司绩效有上升作用的。而国家控股的上市公司股权激励与公司绩效相关关系不显著。 4.股权制衡度大于1的上市公司，股权激励对公司绩效有促进作用，并且这种作用是显著的，而股权制衡度小于1的上市公司，股权激励与公司绩效的相关关系不显著。 综上，虽然我国股权激励相较于国外处于起步阶段，但是，通过相关的实证研究之后发现，股权激励会对公司的绩效产生促进作用。在不同股权属性、集中度和制衡度下股权激励会产生不同的影响效果。所以股权激励要求上市公司结合股权结构的现状来制定具体实施的方案，使得其效果达到比较满意的水平。 （二）建议 1.优化股权结构。结合我国上市公司相应的现状，对其股权的结构进行相应的调整，使得最大股东的控制程度在合理的范围内，同时相应地提高对最大股东的控制程度，使得公司股权制衡度大于1，以保证公司内部治理机制是合理并且可以有效实施。 2.降低国有控股股东的持股比例。通过上述研究表明，国有股股东持股比例使得公司激励情况对公司绩效产生影响，非国家控制股权的上市公司对高层管理者的股权激励产生的效果会更好，所以上市公司应当减少其持股比例。例如可以通过再融资的方法使得国有股相对的减持，投资主体多元化，从而提高公司绩效。 3.健全高管激励机制。我国上市公司中，高管的持股比例依旧较低，对股权激励对公司绩效的作用的认识还不够充分，为使其发挥更好的效应，上市公司应当建立科学有效的股权激励机制，面对不同股权结构的上市公司提出不同的股权激励方案，