跨国并购复习题

1、一、 名词解释二、 横向并购（横向并购又称水平并购，是指为了提高规模效益和市场占有率，相同行业的公司之间进行的并购，实质上是竞争对手之间的合并，也是并购史上出现最早的形式。）、纵向并购（就是将具有上下游关系的生产或销售阶段联合起来置于一个企业的管理下，它隐含着消除了合同和市场的变化，而代之以企业内部的交换。纵向一体化是纵向并购的目的和结果，而纵向并购也被认为是纵向一体化的最有效途径。纵向并购可以分为两种：收购对其产品进一步加工或销售的企业，如钢铁企业并购汽车制造企业，称为前向并购；收购或兼并向其提供原材料的企业，如航空公司并购飞机制造公司，属于后向并购。）、混合并购（P63）、自由现金流(P1

2、99)、要约收购(P262)、协议收购(P259)、集中竞价收购(P258)、管理层收购(主要是指公司的经理层利用借贷所融资本或股权交易收购本公司的一种行为。通过收购使企业的经营者变成了企业的所有者。)，员工持股计划（是指使员工投资于雇主企业从而获得长远收益的员工受益计划，或者说它是一种使员工成为本企业股票拥有者的员工受益机制。员工持股计划实质是企业内部员工通过一定的法定程序，有条件地拥有企业股份的企业制度。员工持股计划既包括普惠制的股票购买权，也包括面向高层经营者的股票期权及奖励股和随意股等。）、杠杆收购（是20世纪80年代初由一批投资银行家为代表的金融家发动的并购方式，是企业资本运作方式的

3、一种特殊形式。它的实质在于举债收购，即通过信贷融通资本，运用财务杠杆加大负债比例，以较少的股本投入（约占10%）融得数倍的资金，对企业进行收购、重组，并以所收购、重组的企业未来的利润和现金流偿还负债。）、垃圾证券（也称为高风险债券。评信级别在标准普尔公司 BB级或穆迪公司Ba级以下的公司发行的债券。垃圾债券向投资者提供高于其他债务工具的利息收益，因此垃圾债券也被称为高收益债券（high yield bonds），但投资垃圾债券的风险也高于投资其他债券。）、敌意收购（购公司只是为了获得目标公司的控制权，而不顾目标公司的利益，并且在受到目标公司管理层的拒绝后，仍继续展开收购）、善意收购（当猎手公司

4、有理由相信猎物公司的管理层会同意并购时，向猎物公司的管理层提出友好的收购建议。彻底的善意收购建议由猎手公司方私下而保密地向猎物公司方提出，且不被要求公开披露。）毒丸术(通常是指公司章程规定的当一定的触发事件发生时股东可以行使特别权利。)、白衣骑士（P362）、帕克曼防御术(是指公司在遭到收购袭击的时候，不是被动地防守，而是以攻为守、以进为退；或者反过来对收购者提出还盘而收购收购方公司；或者以出让本公司的部分利益（包括出让部分股权）为条件，策动与公司关系密切的友邦公司出面收购收购方股份，以达到围魏救赵的效果。)、资产剥离（P379），托宾Q值()P218、协同效应(简单地说,就是“1+12”的效

5、应。协同效应就是指企业生产，营销，管理的不同环节，不同阶段，不同方面共同利用同一资源而产生的整体效应。是指并购后竞争力增强，导致净现金流量超过两家公司预期现金流量之和，或者合并后公司业绩比两个公司独立存在时的预期业绩高。 )、交易成本（交易双方可能用于寻找交易对象、签约及履约等方面的一种资源支出，包括金钱上的、时间上的和精力上的支出）、公司分立（公司进行组织改造的重要模式，我们可以对公司分立进行广义上的概括，它是指把一个公司的积极、消极财产的全部或部分分立出来，部分概括承继给至少一个以上新设公司或既存公司，并作为对价将承继公司的股份赋予被分立公司的出资股东的行为及制度。）二、简述1、 说明管理

6、协同、经营协同和财务协同之间的区别？经营协同效应、财务协同效应以及管理协同效应。经营协同效应是指由于规模经济。合并后相关业务单元的成本降低；财务协同效应是指合并后公司的资本成本下降；管理协同效应是指合并后，收购公司更优秀的管理技能注入目标公司以提升目标公司的绩效。2、 什么是代理人问题？它是如何产生的？怎样可以缓解代理人问题？（负责使用以及控制这些资源的经理人员是代理人，代理理论主要涉及企业资源的提供者与资源的使用者之间的契约关系。按照代理理论，经济资源的所有者是委托人：负责使用以及控制这些资源的经理人员是代理人。代理理论认为，当经理人员本身就是企业资源的所有者时，他们拥有企业全部的剩余索取权

7、，经理人员会努力地为他为自己而工作，这种环境下，就不存在什么代理问题。但是，当管理人员通过发行股票方式，从外部吸取新的经济资源，管理人员就有一种动机去提高在职消费，自我放松并降低工作强度。显然，如果企业的管理者是一个理性经济人。他的行为与原先自己拥有企业全部股权时将有显著的差别。如果企业不是通过发行股票、而是通过举债方式取得资本，也同样存在代理问题，只不过表现形式略有不同。这就形成了简森和梅克林的所说的代理问题。代理人拥有的信息比委托人多，并且这种信息不对称会逆向影响委托人有效地监控代理人是否适当地为委托人的利益服务。它还假定委托人和代理人都是理性的，他们将利用签订代理契约的过程，最大化各自的

8、财富。而代理人出于自利的动机，将会利用各种可能的机会，增加自己的财富。其中，一些行为可能会损害到所有者的利益。例如，为自己修建豪华办公室、购置高级轿车，去著名旅游区做与企业经营联系不大的商务旅行等。当在委托人(业主)和代理人(经理)之间的契约关系中，没有一方能以损害他人的财富为代价来增加自己的财富，即达到“帕雷托最优化”状态。或者说，在有效的市场环境中，那些被市场证明采用机会行为损害他人利益的人或集团，最终要承担其行为的后果。比如，一个信用等级不高的借款者将难以借到款项或必须以更高的成本取得借款；一个声望不佳的经理。将很难在有效的经理市场上取得一个好的职位；在会计服务市场上，一家被中注协或中国

9、证监会通报批评的会计师事务所，在很短的时间内会丢失大量客户。为了保证在契约程序上最大化各自的利益，委托人和代理人都会发生契约”成本。为了降低代理人“磨洋工”的风险。委托人将支付监督费用，如财务报表经过外部审计的成本。另一方面，代理人也会发生守约成本。例如，为了向委托人(业主)证明他们有效、诚实地履行了代理职责。经理需要设置内部审计部门，相应地就会发生内部审计费用。设置内部审计部门，让股东充分了解经理人员的行为，使股东对经理人员更加倍任，这可以帮助经理巩固他们在公司中的位置，从而维持他们现有的工资水平。3、 什么是杠杆收购？杠杆收购有哪些效应？是指收购方按照财务杠杆原理，以少量自有资金通过高负债

10、融资购买目标企业的全部或部分股权，获得经营控制权，以达到重组该目标企业并从中获得较高预期收益的一种财务型收购方式。1增加管理人员持股比例从而更好地激励管理人员，降低代理成本。典型的杠杆收购将上市企业转为非上市企业，使管理人员持股大量增加，从而增加了他们提高经营业绩的动力，降低了代理成本。首先，接管者持有大量股权，必然会更加在意公司的价值，更加密切关注接管后的企业管理。 其次，按照Jensen（1986）的理论，对于一个盈利的企业，自由现金流量的存在住住促使管理人员进行奢侈的负净现值的支出，而不是将其作为股息发给股东。通过杠杆收购增加债务，可以迫使将这些现金流量用于偿还债务的本息，从而约束管理者

11、滥用资金的行为。因此，杠杆收购导致的债务增加减少了管理人员对自由现金流量的支配权，减少了自由现金流引致的代理人成本。债务的增加也会给管理人员带来压力，并促使其加倍努力，以避免企业破产。因此，从某种程度上讲，杠杆收购代表了一种债务约束行为，对管理人员有一定的制约作用。4、 什么是管理层收购和员工持股计划？又称“经理人融资收购”，是指企业管理者利用借贷资本购买目标公司股份，改变目标公司的所有权结构、控制权结构和资产结构，从而完成由单一的管理者向所有者和经营者合一的身份转变，从中获取预期收益的收购方式。5、 阐述横向并购、纵向并购、混合并购的动因？（P57-58）6、 什么是敌意收购？（P342）反

12、收购有哪些手段？(P361)7、 简述反收购中毒丸术的原理8、 什么是战略并购？是指能够继续维持并不断增进企业核心竞争力的并购行为.战略并购应该注意哪些问题？(1、以获取核心资源为导向, 尽量避免为追求规模或者增长速度而盲目进入其他领域，特别是那些与核心优势缺乏战略关联的产业领域。2、关注并购后的要素整合企业的核心竟争力是由多种影响企业竞争地位的要素或资源经过整合后形成的有机整体。企业通过并购获取的资源只有沿着构建核心能力的方向，经过整合、优化，才能形成最终的核心竞争力。因此，企业的并购、重组必须重视内部竞争要素的有机整合。3、剥离不相关业务，突出核心优势90年代以来，企业进行并购的原因在于看

13、中了目标企业的某些竞争力要素，但并购获得的资源未必全都是所需的，因此需要对不相关的业务进行剥离，以突出主营业务和核心竞争力。例如，美国通用汽车公司舍弃了成功经营的电脑服务公司EDS以便集中精力于汽车制造业；中国华为公司为了集中资源和资金投入通信设备的研究开发与生产，割舍了其电源制造方面的业务安圣电气。4、适时适度，量力而行成功的并购首先应该能够满足企业对干某种关键竞争要素的需求，同时还必须兼顾企业的资金实力和管理能力，以防扩张过速造成欲速则不达。美国朗讯（Lucent）公司21世纪初遭遇的经营困境及股票大跌与其20世纪90年代后期的盲目扩张不无关系；2004年发生的中国德隆的悲剧也多少与其盲目

14、扩张有关5、适时更新企业核心能力随着技术的进步、消费热点的转移和产品的更替，一个企业原有的核心竞争力会逐渐丧失其竞争优势，必须不断地加以丰富与更新。并购是补充和更新企业核心竟争能力的途径之一。企业可以通过吸收外来资源，取人之长，补己之短，以便在较短时间内获得新的竞争力要素。9、 什么是企业的核心竞争力？如何获得？(核心竞争力，是企业竞争力中最为基本的，是整个企业保持长期稳定发展的核心资源以及使企业可以获得长期稳定的关于平均利润水平的关键性知识，换句话说，就是建立在企业核心资源基础之上的企业人才，技术、产品、品牌，管理和文化等综合优势在市场中的反映。核心竞争力应该既不容易被模仿和超越，也不容易被

15、“偷走”和“带走”.企业竞争实际上就是核心竞争力的竞争，核心竞争力的获得有三个方式： 1. 自我发展建立内在的核心竞争力。 2. 与拥有互补优势的企业形成战略联盟。 3. 兼并、收购拥有企业所需的专门知识或核心资源的企业。)10、 阐述多元化战略的利弊(多元化战略是企业的一种扩张发展战略，是指企业在从事某项主营业务的同时，通过兼并、重组和增加产品线等方式进入其他行业。主张多元化战略的人通常会认为多元化经营能更有效地将企业拥有的资源运用于不同行业或产品，从而有利于更加充分地发挥企业拥有的各种资源的作用。例如，将专有技能、生产能力或技术由一种经营转到另一种经营中；扩大企业规模，增加企业的利润点和盈

16、利能力；将企业拥有的销售网络和其他资源运用干更多产品；在新的经营业务中借用公司的品牌信誉，更好地实现企业的品牌价值。一种解释是无效内部资本市场假说，即多元化经营激化了公司内部的利益争夺，导致公司资源流向低效率部门，从而降低了企业内部的资源配置和资金使用效率。另一种解释是，公司管理层为了分散个人的人力资本风险，采取了不恰当的多元化战略，这种战略可以分散风险，但不能提升股东价值。例如，Mansi和Reeb（2003）发现，多元化降低了公司的经营风险，因此在降低股东价值的同时，提高了债权人的价值。平均来说，股东与债权人的总价值（按市场价值计算）和公司的多元化之间没有显著的相关性。)11、 收购方式有

17、哪些？各自有什么特点？()12、 并购的操作程序分几步？(p73)13、 什么尽职调查？(p90)尽职调查包括哪些内容？(p90)14、 阐述并购的效应和风险(1)规模经济效益。通过并购进行资产的补充和调整，达到最佳经济规模，降低企业的生产成本，提高生产效率和盈利水平。 (2)降低交易费用。企业理论告诉我们，市场运作的复杂性会导致交易的完成需要付出高昂的交易成本，通过并购改变企业边界，使某些高成本的交易转化为企业内部经营，从而节省成本，提高效率。 (3)提高市场份额和市场竟争力。企业通过并购活动减少竟争对手，提高市场占有率，可以增加对市场的控制能力和垄断能力，从而获得超额利润。(4)套利。收购

18、由干种种原囚被价值低估的目标公司，可能为收购公司的股东带来额外利益。(5)利用效率差异创造价值。如果一家公司的经营效率与管理水平低于另一家公司，则由高效率公司收购低效率公司，可使低效率公司的管理效率得到提高。其效应表现为：效率差异一并购行为一提高整体管理水平一提高整个社会经济的效率。(1)财务风险。财务风险是指由于收购方对被并购企业财务状况缺乏足够了解，从而导致收购方错误地估计目标公司价值和合并的协同效应。财务报表是并购中进行评估和确定交易价格的重要依据，其真实性对整个并购交易至关重要。但目标企业有可能为了自己的利益，利用虚假的报表美化其财务、经营状况，欺骗收购者。从而，兼并方股东可能要蒙受利

19、益损失。 (2)资产风险。资产风险是指被并购企业的资产低干其实际价值或并购后这些资产未能发挥其目标作用而形成的风险。并购的本质是产权交易，并由此导致所有权和控制权的转移。所有权的问题看似简单，实际上隐藏着巨大的风险。比如，目标企业资产评估是否准确可靠，无形资产（商标、品牌、技术专利、士地使用权等）的权属是否存在争议，资产真实价值是否低干报表显示的账面价值等等，都不会那么一目了然。同时，并购资产质量的不确定性也可能影响合并后企业的运营。（3）负债风险。在多数情况下（收购资产等除外），并购行为完成后，收购方要承担目标企业的债务。这里有三个问题值得特别注意：一是因目标公司为其他企业提供担保等行为产生

20、的或有负债。或有负债符合一定的条件便要加以确认，但主观操作空间极大，给企业未来的财务安排带来不确定性。二是被收购方是否可能隐瞒了负债。三是目标企业负债率是否过高，会不会在将来引发还本付息的压力。 法律风险。企业在并购过程中可能发生民事纠纷，或者兼并活动本身不符合相关的法律，如政府反垄断的规定。此外，目标企业的未决诉讼等或有事项也可能引发法律风险。（5）融资风险。融资风险是指收购方能否按时、足额地筹集到资金，保证并购顺利进行。通过现金方式支付的企业并购住住需要大量的资金，如何利用企业内部和外部的资金渠道在短期内筹集到所需的资金是并购活动能否成功的关键。即便企业能够筹集到足够资金进行收购活动，但如

21、筹资方式或资本结构安排不当，也会大大加重企业将来还本付息的负担，埋下财务危机的隐患。 （6）流动性风险。流动性风险是指企业并购后由干债务负担过重，缺乏短期融资，导致支付困难的可能性。流动性风险在现金收购与杠杆收购中表现得尤为突出。目标企业的高负债（特别是短期负债）比率也可能给承担债务的收购方带来流动性风险，影响其短期偿债能力。（7）扩张过速风险。扩张太快未必是好事，其弊端表现在以下三个方面：一是可能带来管理的难度和风险。规模增加自然带来管理难度的增加。二是并购使企业规模增大，可能导致规模不经济，体现为随着企业生产能力扩大而形成的单位成本提高、收益递减的现象。三是可能分散企业的资源，造成资金周转

22、的困难甚至资金链条的断裂。美国安然公司和世界通信公司的倒闭与兼并扩张太快不无关系。中国德隆系的崩溃也可说是扩张太快的结果。 （8）多元化经营风险。混合兼并导致企业多元化经营。多元化经营虽不总是坏事，但有足够的事例表明，多元经营的企业要比专一经营的企业难以管理。换句话说，许多时候业务专精的企业比业务分散的企业更容易创造价值。（9）流动性风险。流动性风险是指企业并购后由干债务负担过重，缺乏短期融资，导致支付困难的可能性。流动性风险在现金收购与杠杆收购中表现得尤为突出。目标企业的高负债（特别是短期负债）比率也可能给承担债务的收购方带来流动性风险，影响其短期偿债能力。（10）反收购风险。兼并操作有时会

23、遭到目标企业董事会和股东的抵抗，他们采取的反收购手段、设置的各种抵御收购的障碍，既增加了收购难度，也增加了收购成本。15、 并购的支付方式有哪些？(一、股票支付二、现金支付)影响支付方式选择的因素有哪些？收购方举债能力和手持现金的多寡。一个公司的举债能力受到多种因素的影响，包括公司的信用等级、公司的财务杠杆率、公司抵押资产的价值、公司的现金流状况、公司的盈利能力与经营前景、公司规模等等。研究表明，规模较大的公司因经营相对稳定和较好的知名度，在取得贷款支持方面通常较具优势。举债能力较强或（和）手持现金较多的公司比其他公司更有可能采用现金支付方式进行收购。公司控制。如果股票融资有可能导致大股东丧失

24、对公司的控制权，则被大股东控制的收购公司一般不太倾向于采用股票支付的收购方式（股权高度分散或高度集中的公司因无丧失控制权的担忧，比其他公司更有可能采用股票支付方式进行收购。收购方股价水平。收购方管理层比外界更具信息优势，更了解自己公司的真实价值。如果他们认为公司的股票价值被市场高估，会更倾向于采用股票支付的收购方式；反之，会更倾向于现金收购。如前所述，采用股票支付的收购，各方股东获取的异常收益显著较低，特别是在长期内，收购公司股票的异常收益率显著为负，从而间接印证了收购者在考虑支付方式时的逆向选择（adverse selection）问题。目标公司对支付方式的偏好。为了保证收购的顺利进行，收购

25、者自然不能忽视目标公司或其股东对支付方式的偏好和要求。一般来说，敌意收购只能通过现金支付的方式进行。收购规模。大规模收购因资金需求量大，较难采用现金收购方式。因此，现代大规模收购较多地采用股票支付或现金与股票混合的支付方式。融资成本和税收因素。当资金回报率高于利息率时，负债经营比用自有资金经营更为合算。此外，根据我们业己介绍的资本结构理论，通过债务融资进行的收购因增加财务杠杆，可以抵扣一部分税务负担。法律规范。收购支付还会受到当地法律制度与政策的影响与制约。信息不对称程度。Zhao （2003）认为，当主并公司对目标公司缺乏足够了解时，套式换股可缓解信息不对称的负面影响，对主并公司有一定保护作

26、用。16、 企业分拆有哪些形式？(一、公司分立二、股权切离三、资产剥离)企业分拆的动因是什么？一、突出主业，增强企业核心竞争力二、提高管理效率三增加信息透明度，提升股票价值四、抵御敌意收购五、分拆上市，筹集资金六、满足公司的现金需求七、摆脱经营亏损的包袱，美化财务报三、 案例分析1、（书上有这个案例）2005年5月19日，美的电器（）与美的集团在广东顺德签订股权转让协议，美的电器将所持有的从事小家电生产的子公司日电集团85的股权以2488.92万元的价格转让给美的集团。这一协议在次日的美的电器董事会上以99.59的高票通过。这样，美的电器就可以从微波炉、热水器等小家电业务中彻底脱身，并将精力集

27、中于美的集团旗下的空调、压缩机、冰箱等大家电业务。日电集团近期营运效益欠佳，是促使美的电器业务重组的最重要原因。日电集团成立于 1998年 11月 12日，注册资本为 1.8亿元，由美的电器与美的集团分别持有其 85和15的股权。2005年3月16日，美的电器与美的集团按持股比例对其增资，以补充其自有资金，其注册资本增至4亿元，此次增资的2.2亿元主要用于收购美的电器直接持有的小家电业务股权，收购价款总计3.63亿元。随后，美的集团将其持有日电集团 15的股权转让给了家电公司。至此，日电集团股权分别由美的电器与家电公司持有，持股比例分别为 85与 15。美的电器表示，此次小家电业务重组，是美的

28、集团业务布局重整的一个重要组成部分，美的电器将在未来时机成熟时，继续深化业务布局重整，将美的集团旗下大家电业务整合至美的电器，形成美的电器以大家电为主营业务的业务布局。此次美的公司出售资产所得款项，将用于空调与压缩机投资项目。问题：（1）你认为这一资产重组属于什么形式？是剥离还是分立？ 还是其他？为什么？（2）重组之后各方的股权结构有什么变化？（3）这实际上是股份公司与其所属的集团公司之间的一个关联交易。据报道，格兰仕公司愿意高出一倍的价格收购日电集团，但遭拒绝。请搜集有关的资料，发表你的评论。2、零预受、零撤回的首次要约收购一南钢股份收购案 南钢股份（）是1999年3月由南钢集团改制组建的，

29、2000年上市以来公司的业绩良好，每年净利润都在 2亿元以上，且逐年增加，2000年每股收益甚至达到了 0.61元。南钢集团的经营状况亦佳，作为江苏省最大国企，2002年的销售收入超过145亿元，实现盈利5亿元。复星集团是一家1992年创建的上海民营企业。仅十年复星就成长为一个拥有80余家企业组成的大型控股集团，其中包括多家上市公司。其核心业务为生物制药、房地产和信息产业。 2002年集团销售收入 101.17亿元，在中国民营企业十强中名列第 6位。复星与南钢集团合资组建南钢联合公司，南钢集团以其持有的南钢股份国有股 35 760万股（占总股本的 70.95）及其他部分资产、负债合计 11亿元

30、出资，占注册资本的 40；复星集团共出资16.5亿元现金，占注册资本的60。这导致了南钢股份70.95的股份转给南钢联合，南钢联合依规触发要约收购义务，向南钢股份法人股和流通股股东发出全面收购要约，从而引发了中国首例要约收购。首先是确定要约收购的价格，根据公告前30个交易日每日加权平均价格90的规定，1.44亿流通股的要约价格为每股5.84元，对240万法人股的要约价格为每股3.81元，比每股净资产值高 10。为确保收购资金到位，南钢联合将所需全部 8.53亿元存入指定账户。由于在要约收购的有效期内，所有股东无人接受收购要约，南钢联合的要约收购义务以零预受、零撤回结束。 问题：南钢集团和南钢股

31、份都是业绩优良的公司，为什么要接受复星集团的收购？为什么股东不愿意接受收购要约？这意味着什么？ 3、湖南洞庭水殖（）是由湖南德海西湖渔业总场联合安乡县珊泊湖渔场、常德泓鑫水殖有限公司、常德桥南市场开发总公司和中国水产科学研究院于1999年1月共同发起设立的，2000年6月上市。公司第一大股东是常德市国资局，第二大股东是湖南泓鑫控股，分别持有公司21.79和12.84股权。公司的董事长兼总经理为罗祖亮。2001年公司的总资产为 5 9亿元，主营业务收入 1.62亿元，净利润 1896万元。泓鑫控股原名湖南德海实业，成立于1997年1月，是由常德市国资局与40名自然人共同出资组建的。 1998年1

32、2月改名为常德泓鑫水殖，当时注册资金1500万元。 2000年 8月，改为现名，注册资金增至 8 000万元，其第一大股东晟禾农业，持有泓鑫 23.2股权，第二大股东常德市国资局，持 20股权，另外 56.8股权系由 42名自然人出资（相信多为各级管理层，持股数量与职务挂钩）。晟禾农业成立于 2002年 4月，注册资本 1965万元，法定代表人罗订坤，但罗祖亮是公司的实际控制人，持有该公司94.9的股权。2002年 1月 29日，泓鑫控股与常德市国资局达成股权转让协议，宣布出资7163万元受让国资局持有的 17.06（1245.8万股，每股 5. 75元，2001年年报中披露的每股净资产为5.74元）洞庭水殖的国家股股权，国家财政部于同年9月批准了此次转让。由此，泓鑫控股遂成为占29.9股权的第一大股东，控制了洞庭水殖。由于罗祖亮间接控股控股，因而他实际上已间接控制了上市公司洞庭水殖。对此，罗祖亮并不认同。他说：泓鑫控股受让股权成为洞庭水殖的第一大股东，这只是通常意义