企业并购重组对公司价值影响的研究-以云南旅游并购文旅科技为例

企业并购重组对公司价值影响的研究--以云南旅游并购文旅科技为例摘要随着中国市场经济体制的日益完善以及改革开放的不断深入，也使得中国企业的发展迎来了新的机遇同时也面临新的挑战，并也进一步加剧了中国企业之间的市场竞争。企业并购可以有效提高企业资产的配置效率，同时也可以增加企业资产利用率，为企业提供更大的经济效益，推动企业可持续发展。但是，当前我国的企业并购还存在一些不足，并购企业需要不断优化和提高并购的效率和自身的企业价值，推动其健康、稳定、可持续的发展。本文通过对云南旅游并购文旅科技的交易过程、交易动因以及交易绩效的分析，得出主要动因是适应行业发展前景，为云南旅游开拓新的业务领域，提高企业的盈利能力。从并购绩效来看，虽然没有提供短期的股东财富效应，但一些短期财务指标的绩效较差。然而与此同时，并购的长期效应开始逐步凸显，且其绩效优于短期绩效，这在企业盈利能力与经营能力的提高上得到了明显的体现，主要是得益于并购后的协同效应。本文以提升经营绩效、推动企业转型升级等视角为行业并购提供建议：（1）考量行业的发展周期与企业的发展，仔细选择并购的目标资产；（2）根据公司实际情况规划合理的并购方案，并保证不影响企业正常生产经营的前提下营造条件，确保并购的顺利进行；（3）真实、合理地披露被收购企业的财务状况，采用适当的资产评估方法，合理估值标的资产，以减少商誉减值风险；（4）加强并购后的资源整合，加大高附加值服务产品的创新力度，充分发挥协同效应。本文针对并购双方的基本状况、行业前景、并购内容和重点，对云南旅游并购文旅科技案例进行了系统的介绍，着重对行业并购的动因和绩效进行了分析，根据以上的分析结果得出一些结论，主要结论以下：借助战略转型提高盈利能力是并购的主导因素；短期和长期并购效果表现有所区别且部分财务指标表现不足亟待优化。关键词：企业并购，企业价值，协同效应，转型升级AStudyontheInfluenceofM&AonCorporateValue--TakingYunnanTravelM&AasanExampleABSTRACT

WiththeimprovementofChina'smarketeconomicsystemandthedeepeningofreformandopeningup，thedevelopmentofChineseenterpriseshasusheredinnewopportunitiesaswellasnewchallenges，andfurtherintensifiedthemarketcompetitionamongChineseenterprises.Mergersandacquisitionscaneffectivelyimprovetheallocationefficiencyofenterpriseassets，butalsocanincreasetheutilizationrateofenterpriseassets，providegreatereconomicbenefitsforenterprises，andpromotethesustainabledevelopmentofenterprises.However，therearestillsomedeficienciesinChina'scurrentMERGERSandacquisitions，mergersandacquisitionsenterprisesneedtoconstantlyoptimizeandimprovetheefficiencyofmergersandacquisitionsandtheirownenterprisevalue，topromotetheirhealthy，stableandsustainabledevelopment.Throughtheanalysisofthetransactionprocess，transactionmotivationandtransactionperformanceofyunnantourismmergerandacquisitionofculturaltourismtechnology，thispaperconcludesthatthemainmotivationistoadapttothedevelopmentprospectoftheindustry，openupnewbusinessfieldsforYunnantourism，andimprovetheprofitabilityofenterprises.Fromtheperspectiveofm&aperformance，althoughitdoesnotprovideshort-termshareholderwealtheffect，theperformanceofsomeshort-termfinancialindicatorsispoor.However，atthesametime，thelong-termeffectofM&Ahasgraduallybecomeprominent，anditsperformanceisbetterthantheshort-termperformance，whichisclearlyreflectedintheimprovementofcorporateprofitabilityandoperatingability，mainlyduetothesynergisticeffectafterM&A.Thispaperprovidessuggestionsformergersandacquisitionsfromtheperspectivesofimprovingbusinessperformanceandpromotingenterprisetransformationandupgrading：（1）considerthedevelopmentcycleoftheindustryandthedevelopmentofenterprises，andcarefullyselectthetargetassetsofmergersandacquisitions；（2）Planareasonablemergerandacquisitionschemeaccordingtotheactualsituationofthecompany，andensurethatconditionsarecreatedonthepremiseofnotaffectingthenormalproductionandoperationoftheenterprisetoensurethesmoothprogressofthemergerandacquisition；（3）Totrulyandreasonablydisclosethefinancialsituationoftheacquiredenterprise，adoptappropriateassetevaluationmethodsandreasonablyvaluetheunderlyingassets，soastoreducetheriskofgoodwillimpairment；（4）Strengthentheintegrationofresourcesaftermergerandacquisition，increasetheinnovationofhighvalue-addedserviceproducts，andgivefullplaytothesynergisticeffect.Basedonmergersandacquisitionsbothsidesofthebasicsituation，industryprospects，mergersandacquisitionsandkeycontent，textbrigadeofyunnantourismm&acaseofscienceandtechnologysystem，emphaticallyanalysesthemotivationandperformanceofindustrymergersandacquisitions，andsomeconclusionsaccordingtotheanalysisoftheabove，themainconclusionbelow：withthehelpofstrategictransformationimproveprofitabilityistheleadingfactorinthemergersandacquisitions；Short-termandlong-termm&aeffectperformanceisdifferentandsomefinancialindicatorsareinsufficienttooptimize.KEYWORDS：Enterprisemergersandacquisitions，enterprisevalue，coordinationeffect，transformationandupgrading

目录TOC\o"1-3"\h\u14464第一章绪论 第三章云南旅游并购文旅科技的概述3.1云南旅游与文旅科技简介3.1.1云南旅游简介在2000年，云南旅游股份有限公司，本文当中一般直接简称是云南旅游，由云南世博集团股份有限公司、云南红塔集团股份有限公司、云南世博广告有限公司、与其他六家企业联合创办。2006年，云南旅游股份有限公司在深圳证券交易所中小板上市，股票代码002059。控股股东为云南博览集团（国有独资企业）。2010年9月16日，该企业更名为“云南旅游股份有限公司”，突出了云南旅游的主导地位，深化了公司的品牌文化。云南旅游的主要经营范围为旅游与景观设计，涉及景区开发、房地产、交通、酒店会议厅、婚庆业和旅游文化等业务模块，其业务几乎涵盖了人民日常需求的各个方面。2020年，该公司的营业收入为18.12亿元，净利润1.209亿元，毛利率6.74%，比上年提高16.98%。表3.12020年云南旅游主营板块盈利情况主营构成主营收入（元）主营成本（元）主营利润（元）文旅综合体运营板块8600.27万1.10亿-2408.03万旅游文化科技板块6.42亿2.23亿4.19亿旅游综合服务板块10.85亿10.20亿6445.98万3.1.2文旅科技简介文旅科技是国内有名的园区规划设计、高科技游乐设备研发制造及工程代理施工等综合性服务供应商。该企业创建于2009年，主要为文化旅游景区提供园区规划设计、高科技游乐设备研发生产、工程代建等一系列综合服务。该企业凭借高科技游乐设备研发能力和文化创意能力，大力推行“文化+旅游+科技”的跨界产业发展战略，开发了天地剧场、环球影院、黑暗乘骑、灾难巨幕体验剧场等高科技互动体验型游乐设备。2017年实现营收入4.12亿，比上年上涨26%，实现归母净利润1.56亿，比上年上涨79%，毛利率37.86%，比上年上涨11.21%。3.2云南旅游并购文旅科技过程2019年4月8日傍晚，云南旅游股份有限公司发布公告称，公司向华侨城集团及李坚、文红光、贾宝罗三名自然人股东以发行股份及支付现金购买资产的方式购买其所持文旅科技100%股权已获证监会核准。其中，云南旅游以发行股份方式购买华侨城集团、李坚、文红光及贾宝罗分别持有的文旅科技60.00%、12.80%、9.60%及9.60%股权，即发行股份支付比例为文旅科技100%股权交易作价的92.00%；以支付现金方式购买李坚、文红光及贾宝罗分别持有的文旅科技3.20%、2.40%及2.40%股权，即现金支付比例为文旅科技100%股权交易作价的8.00%。公告中披露，以2018年3月31日为评估基准日，选择收益法作为最终评估结论，此次并购标的资产文旅科技100%股权的评估价值为20.17亿元，则本次并购标的资产的交易作价为20.17亿元。根据本次重组的交易方式，云南旅游一共发行了2.79亿股，所花费的资金高达1.61亿元。对于本次股份发行，其股份发行定价基准日期为企业第六届董事会第二十七次（临时）会议决议公布之日，已发行股票的价格不得低于定价基准前60个交易日股票平均价格的90%，即6.66元/股。2018年4月25日，云南旅游召开2017年度股东大会，审议通过公司2017年度利润分配方案，派发现金股利730.79万元（按公司2017年底总股份7.31亿股计算）。现金分红0.10元/10股（含税）。上述分配方案已于2018年6月14日实施完毕。3.3并购重组动机分析本章主要从并购动机和并购绩效两个方面对云南旅游并购文旅科技的案例进行分析。为了保证分析的充分性与合理性，本文对于并购动机的分析，是从三方面开展。一是探索新的利润增长点，打造出更高的盈利能力。二是推行多元战略，加快转型升级发展；三是高效整合资源，实现更大程度的协同效应。结合上述原因，本章采用以下几类分析方法对并购绩效进行分析：一是事件研究法；二是财务指标分析法；三是EVA绩效分析法。3.3.1增强盈利能力的需求云南旅游主要从事旅游与景观设计，涉及景区开发、房地产、交通、酒店会议厅、婚庆产业、旅游文化等业务模块，但在2017年华侨城集团入主后，云南旅游出让大量不良资产，同时又将曾为云南旅游作出较大业绩贡献的房地产子公司世博兴云55%股权进行转让，而单靠旅游完全不能形成合理的投入产出模式，以保证公司的盈利能力。同时，云南旅游新拓展的一些板块正处于发展期，加上本身行业的特性，使得公司整体毛利水平偏低。文旅科技成立于2009年12月，主要以高科技文化旅游产品的创意、策划、开发、研制、销售及综合服务为核心业务。在高科技文化旅游产品的策划、研制、销售渠道等领域积累了丰富的经验，文化旅游领域处于行业领先水平。更为重要的是，从创造利润角度，高科技文化旅游产品所创造的利润和利润率相比传统旅游领域要高出许多，若成功并购文旅科技，则可以结合文旅科技的科技创新能力对景区进行优化和改造，可以提高云南旅游的综合运作效率，促进各业务的协同发展，打造出旅游服务的闭环产业链，有利于提升云南旅游整体的盈利能力。根据2018年和2019年和2020年第一季度的合并重组之前的财务报表，我们可以知道，云南旅游2018年、2019和2020年1-3月份的营业收入呈增长趋势，其营业收入分别为4.31亿元、6.81亿元和3.66亿元。所以，云南旅游通过并购文旅科技在能够扩大运营规模的同时，也能够实现盈利能力的提升。3.3.2加快产业转型的需求旅游服务业是一个资本和人力高度密集的产业，极易受到国家政策和宏观环境的影响，也很容易受到经济环境低迷或旅游基础设施投资需求下降的影响。此外，传统旅游产业结构相对落后，使得传统旅游企业毛利润非常低，竞争力也较弱，行业风险较大。迫切需要向高科技旅游转型升级。据分析，作为云南旅游重点投资的文化旅游虽然近年来发展迅速，经营规模不断扩大，但文化旅游对云南旅游毛利率的贡献相对较低。因此，有必要向高科技旅游方向转变。通过旅游、智能、信息的深度融合，为旅游业寻求新的道路提供了保障。通过文旅科技的收购，云南旅游将进一步发挥其在文化旅游领域的资源优势。云南旅游在把业务拓展到旅游园区规划设计、高科技游乐设备研发生产、项目代建等领域的同时，也运用文旅科技的科技创新能力，推动云南旅游传统旅游模式的转型。并且实现相关旅游景点的转型升级可以提高云南旅游业下的交通、酒店管理等综合旅游服务部门的经营效率。3.3.3发挥协同效应的需求此次的并购，云南旅游景区运营有效协同，资源整合预期强烈。云南旅游2017年实现归母净利润7154.52万，同期文旅科技为1.56亿，云南旅游此次收购文旅科技将快速提升公司盈利能力，同时云南旅游作为传统景区运营商，与文旅科技景区策划等主营业务较为相关，将实现有效互补协同，未来公司将实现景区快速优化改造，提升整体运营水平。云南旅游与文旅科技属于旅游服务业领域中的不同的细分行业，虽然主营业务有一定区别，但云南旅游与文旅科技在战略、销售服务、资本运作、经营管理等方面存在协同效应，通过以上各方面的整合，可以提高双方的技术管理水平，减少融资成本，发挥协同效应，对双方的经营绩效带来积极的影响。在战略协同方面，如果这次合并完成，文旅科技的各种旅游产品将大大丰富云南旅游现有的主营业务产品，云南旅游将战略性进入高速增长的高端旅游领域，获得了新的利润增长点。与此同时，文旅科技也可以共享云南旅游现有的一些产业地位和资源渠道，为自身的跨越式发展提供动力。云南旅游与文旅科技利用彼此优势资源拓展新的产业发展领域，云南旅游此次的并购能起到显著的协同效应。在生产和营销能力方面，如果收购顺利完成，云南旅游能够充分运用其上市公司的行业地位，帮助其全资子公司文旅科技在原有的基础上继续扩大生产规模，提高生产能力，来满足不断增长的市场需求。此外，云南旅游和文旅科技将积极运用彼此的区位优势和渠道资源，共享客户资源和营销渠道，延申新的市场，提升规模优势，充分发挥产销协作，提高彼此的核心竞争力。在经营管理方面，如果这次并购能够成功，云南旅游可以将其丰富而规范的管理经验与文旅科技进行共享，促进彼此管理能力的提升，提高公司治理能力。将文旅科技融入标准化统一的财务管理平台，降低财务管理成本、资金成本和综合管理成本。双方管理的协同效应也会逐渐呈现，具体表现为在企业经营规模的不断扩大的同时，经营成本也逐步下降，经营绩效逐步提高，竞争优势逐步增强。从资本运作层面看，利用此收购活动，云南旅游可基于上市公司平台来为文旅科技的发展提供长期、充足的资金。在此种情况下，对于文旅科技的发展是有利的，可获得大量的发展资金，有利于加快其创新发展。综合可知，云南旅游并购文旅科技活动，其可产生多方面协同效应，并加快双方的发展，实现护理共赢发展。第四章云南旅游并购文旅科技对公司价值的影响4.1绩效层面4.1.1市场效应市场效应分析主要是基于发起并购的上市公司的股价变化来评估和分析并购带来的短期绩效。这种评价方法主要基于市场效率假设，上市企业股价的变化与公司运营业绩相关，股价的变化在一定程度上能够反映公司业绩和价值的变化状况。本章节主要运用事件研究方法，首先需知道公司股价变化是哪一天，并将此事件日设置为参考点，并对比分析事件窗口期股价的变化情况，然后利用股价变化来判定出并购前后的市场效应。对于市场效应，超额收益（AR）和累积超额收益（CAR）的变化主要用于评价并购的短期绩效。其中，超额收益率是指公司股票在合并当日的实际收益率超过预期收益率的部分；累计超额收益率是指合并前后一段时间内的累计超额收益率。本案例中，云南旅游收购文旅科技100%股权的并购重组始于2018年3月。2018年3月26日，云南旅游发布公告，拟以发行股份及支付现金的方式收购文旅科技100%股权，并因此重大资产重组事项开始停牌。历经近6个月停牌后，云南旅游于2018年9月10日起复牌。2018年10月26日，国务院国有资产监督管理委员会批准此次重组。2018年9月10日云南旅游复牌，且在当天发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）（修订稿）》。由证监会下设的并购重组审查委员会对整个并购活动开展细致的审核，云南旅游于2019年3月13日再次临时停牌，并于2019年3月14日复牌。由于2019年3月13日云南首个旅游及文化旅游科技重大资产重组事项公告，云南旅游进入暂停状态。因此，本研究选择2018年9月10日云南旅游首次恢复日作为活动日。因为2019年3月13日为云南旅游与文旅科技的重大资产重组事项的第一次公告发布日，当天云南旅游正处于停牌状态。所以，本文研究中将2018年9月10日云南旅游第一次复牌日选定为事件日。本文参照大多数研究者的分析方法，选取事件发生日后，确定事件日前后的同一时期作为窗口期，确定窗口期之前的时期为预估期。如遇停牌期或休市期，则按此时间提前或顺延计算。在预估期，此时可用市场模型来就个股的收益率、市场收益率开展分析，找出二者间的线性关系，然后基于此关系，来获得一个窗口期的期望收益率。最后计算出窗口期的超额收益率和累计超额收益率。在此基础上，对文旅科技收购前后云南旅游的短期绩效进行了评价，并分析了收购的影响。在此分析中，将2018年9月10日复牌当日设置为事件日0，窗口期设置为（-15，+15），将预估期设置为（-195，-16）。个股收益率和市场收益率是通过查询东方财富网站得到的，其中个股收益率是考虑现金股利再投资的个股日收益率。由于云南旅游在深圳证券交易所上市，公司发行人民币A股普通股，故市场收益率采用股权加权平均法计算，即考虑现金股利再投资的深圳证券交易所A股日市场收益率。结合预估期个股收益率与市场收益率（-195，-16），利用Excel中的线性回归函数，得到个股收益率y与市场收益率x的线性关系：y=0.4106x+0.0018，可从下图4.1中具体看出。图4.1云南旅游个股收益率和市场收益率关系图对于y、x的关系，从上面可知二者的线性关系为：y=0.4106x+0.0018，然后基于窗口期（-15，+15）来进行计算。基于算出的实际收益率，来计算出窗口期（-15，+15）的超额收益率（用AR来表示）和累计超额收益率（用CAR来表示）。对于算出的AR、CAR指标数据，制作出了下表4.1，从中可具体看出，变化情况如图4.2所示。表4.1窗口期内云南旅游日超额报酬率和累计超额报酬率情况表事件日交易日期市场收益率个股预期收益率个股实际收益率超额收益率累计超额收益率-152018/3/110.07%0.21%0.36%0.15%0.15%-142018/3/12-1.10%-0.27%1.12%1.39%1.54%-132018/3/13-0.33%0.04%0.24%0.20%1.74%-122018/3/140.06%0.20%-0.06%-0.26%1.47%-112018/3/150.08%0.21%1.97%1.76%3.23%-102018/3/160.35%0.32%1.39%1.07%4.30%-92018/3/17-0.15%0.12%-0.20%-0.32%3.98%-82018/3/18-1.30%-0.35%0.97%1.32%5.30%-72018/3/190.45%0.36%-0.74%-1.10%4.20%-62018/3/20-1.50%-0.44%0.45%0.89%5.08%-52018/3/211.23%0.69%0.20%-0.49%4.60%-42018/3/22-0.51%-0.03%-1.05%-1.02%3.58%-32018/3/230.25%0.28%-1.21%-1.49%2.09%-22018/3/240.61%0.43%0.68%0.25%2.33%-12018/3/250.36%0.33%0.83%0.50%2.84%02018/9/10-1.02%-0.24%-2.02%-1.78%1.06%12018/9/110.22%0.27%1.20%0.93%1.99%22018/9/12-0.20%0.10%-0.12%-0.22%1.77%32018/9/130.98%0.58%-0.38%-0.96%0.81%42018/9/14-0.02%0.17%-1.02%-1.19%-0.39%52018/9/15-0.17%0.11%-0.23%-0.34%-0.73%62018/9/160.45%0.36%0.35%-0.01%-0.74%72018/9/170.94%0.57%-0.94%-1.51%-2.25%82018/9/18-3.20%-1.13%2.31%3.44%1.20%92018/9/191.25%0.69%0.21%-0.48%0.71%102018/9/200.67%0.46%1.07%0.61%1.33%112018/9/21-5.31%-2.00%-3.11%-1.11%0.22%122018/9/220.18%0.25%0.18%-0.07%0.14%132018/9/230.33%0.32%-1.01%-1.33%-1.18%142018/9/241.52%0.80%-0.36%-1.16%-2.35%152018/9/25-2.07%-0.67%1.87%2.54%0.19%从图4.2中可以看到，在窗口期事件日2018年9月10日之前，日超额报酬率均在1%以上，浮动幅度比较大，总体变化为先上涨后下跌的趋势。主要由于日超额报酬率较多时候在0上下浮动，导致累计超额报酬率大体呈现先上涨后下跌的趋势。2018年9月10日事件日当天日累计报酬率为1.06%，比停牌前一日2018年3月25日的累计超额报酬率2.84%下降了1.78%。在接下来的几天，累计超额收益率逐渐缓慢上升，在正负区间波动，逐渐维持与合并前相同的趋势水平，并逐渐恢复到原来的波动范围。图4.2云南旅游窗口期内日超额报酬率和累计超额报酬率变化图根据选定数据可以看到，云南旅游第一次发布重大资产重组公告，拟与文旅科技进行重大资产重组计划实施后几个交易日，云南旅游日超额收益率和累计超额收益率有了较大幅度地下降，这表示并购并没有给云南旅游股东带来积极的短期财富效应。但之后又逐渐恢复到并购前的正常波动范围，日超额收益率多次转为正值，日超额收益率和累计超额收益率均呈上升趋势。并购后云南旅游业短期并购效应不显著主要有两个原因：一是企业所属产业板块市场指数下降；查询云南旅游所属的A股产业板块“旅游酒店”板块指数能够看到，2018年9月10日，“旅游酒店”产业指数为10966.36，较前一天下跌1.78%，2018年9月11日，“旅游酒店”产业板块指数为10928.67。与9月10日相比，产业板块指数继续下跌0.34%。受所属产业板块指数下滑的影响，投资者对其所属的产业板块的负面情绪影响了这次并购后的短期效应。二是公开披露的市场信息对窗口股票价格有影响。2018年9月10日，云南旅游正式发布了《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）（修订稿）》，从中可知，公司计划用2.17亿元来并购文旅科技，但是此时文旅科技的净资产价值只有3.42亿元，可见此时的资产增值率非常高，将近490%的水平。但与此同时，草案披露的2018年文旅科技部分财务指标与2018年文旅科技原来的审计报告中的数据存在出入。云南旅游合并草案由瑞华会计师事务所审计，其中披露了2018年和2019年文旅科技的财务状况。文旅科技在新三板挂牌的同时，中天云会计师事务所也披露了文旅科技2018年的财务状况。但是，从会计事务所来看，2家的财务数据存在着差异性，面对此种高溢价并购活动，市场投资者比较谨慎，并未盲目的乐观看待。4.1.2协同效应对于并购协同效应，其含义为：并购双方利用资源的高度共享，来实现资源的进一步优化配置，并在经营、财务等方面产生良好的协同效应。在这里面，经营协同效应，其具体表现有：扩大企业资产规模、实现彼此资源互补、减少生产费用、增加市场占有率等方面；经营协同效应主要指的是企业并购所带来的提高企业经营质量并提高运营效率的变化和效益，其包含了并购中所带来的规模经济、优势互补、费用减少、市场占有率的增加等。管理协同效应主要体现在收购一家治理结构较为合理的公司或一家治理结构相对较弱的优质企业，可以发挥一定的管理协同效应。其包含了减少管理费用，充分利用管理资源，提高企业经营效率。财务协同效应主要表现为：第一，当一个公司有更多自由资金的企业并购另一家缺乏资金的企业，企业的内部资本流向的地方更多的投资效率，提高资本的使用效率。第二，通过并购，企业可以扩大资本，提高偿债能力和外债能力，降低破产风险。因此，本部分从以上三个角度，利用各项财务指标的变化，对云南旅游并购文旅科技获取的协同效应进行评价分析。1.盈利能力分析：对于总资产收益率（用ROA表示），其含义为：在一定时期内，企业的总收益/总资产平均余额。对于净资产收益率（用ROE表示）=净利润/同期净资产平均余额，它可以衡量企业股东产生的收益水平，反映净资产的使用效率。以上两个指标反映了股权资产产生的收入水平。销售毛利率=净销售毛利率/销售收入。同时，净销售毛利率=净利润/销售收入。两者都表明了产生利润的能力。毛利率和净利率的比例越高，公司通过主营业务盈利的能力越强。由表4.2可知，2018-2020年，云南旅游业总资产收益率（ROA）呈逐年上升趋势。虽然2019年ROE有所下降，但在2020年又迅速上升，表示企业利用资本的能力不断提高。然而，值得注意的是，销售毛利率和净利润率同时在2019年下降，但在2020年销售毛利率和净利润率表现出上升趋势，尤其是销售净利润率，从2019年的2.10%增加到2020年的23.75%。表4.2云南旅游2018-2020年盈利能力指标变动表项目201820192020销售毛利率25.34%17.98%24.33%销售净利率6.67%2.10%23.75%总资产收益率（ROA）2.04%2.08%13.10%净资产收益率（ROE）6.70%4.15%27.63%为了更好的分析云南旅游的获利能力，我们在东方财富网站上找到了同行业企业的盈利能力指标，并编制了表4.3。结合表4.2、4.3对云南旅获利盈利能力进行横向对比分析。可以看出在2018-2020年云南旅游的两个资产收益率指标，ROA和ROE都高于行业的均值，表明云南旅游利用应资产创造收入有较大的优势，但云南旅游的毛利率显著低于行业的平均水平。图4.3为2018-2020年云南旅游业与行业毛利率对比。表4.3同行业企业2018-2020年盈利能力指标变动表项目201820192020销售毛利率26.30%27.02%25.33%销售净利率6.85%5.49%24.41%总资产收益率（ROA）1.94%1.38%12.05%净资产收益率（ROE）6.15%3.45%25.13%图4.3云南旅游与同行业2018-2020年销售毛利率对比图为方便分析，选择变化大的销售毛利率，并制作出了下表4.4，从中可看出营收、营业成本、毛利率这三个项目的数据情况。对于三者的变化趋势，基于表4.4的数据制作出了图4.4，最后还就各行业收入情况进行了分析比较，制作出了图4.5。表4.4云南旅游2018-2020年分行业毛利构成分析表年份项目旅游综合服务板块文旅综合体运营板块旅游服务板块旅游文化科技板块2018营业收入5.82亿--5.44亿营业成本3.68亿--5.28亿毛利率36.67%--2.95%2019营业收入20.58亿7.07亿1.13亿营业成本19.26亿3.37亿1.00亿毛利率6.42%52.34%5.68%2020营业收入10.85亿6.42亿8600.27万营业成本10.20亿2.23亿1.10亿毛利率5.94%65.28%-28.00%2018年云南旅游主营的是旅游综合服务和文旅综合体运营业务，2019年并购文旅科技后开始引入旅游文化科技板块业务，同时开始完善文旅综合体运营服务，从2019年的文旅综合体运营服务版块向全产业供应链发展。由表4.4可以看出，旅游综合服务业务的毛利率远远高于文旅综合体运营业务的毛利率，其中旅游综合服务在引入旅游文化科技业务后其毛利又得到了大幅的提升。而从图4.4中可以看出，2019年高利润业务的旅游文化科技被引进后，综合销售毛利率同比增长4%，并且旅游综合服务项目下的两个子项目的毛利率都有所增长，但是文旅综合体运营板块在促进全产业链发展的彼时，可能会因为发展资金的持续涌入，使得毛利率下降。结合图4.5，2020年旅游综合服务和文旅综合体运营全产业智慧供应链服务的收入均表现为逐年上涨的趋势，而文旅综合体运营的毛利率却有下降的趋势，使得整体的综合销售毛利率受到影响，较2017年有所下降。图4.42018-2020年云南旅游分行业毛利率变化图图4.52018-2020年云南旅游分行业收入变化图单位：亿元除了从销售收入的角度进行盈利能力分析，还可以从资产运作效率角度利用总资产收益率和净资产收益率指标开展分析。对于图4.6，从中可知，在2018-2020年期间，云南旅游的这两大指标总体处于上升态势，表明云南旅游利用总资产和权益资产产生收益的能力不断增强。结合上面的毛利率的分析，可以得出如果云南旅游可以适当增加旅游文化科技板块的收入规模与收入比，总资产收益率与净资产收益率将有更大的增长空间。图4.62018-2020年云南旅游总资产收益率和净资产收益率变化分析图2.成长能力分析：该章节主要分析了并购后云南旅游业偿债能力的变化，将其分为短期偿债能力和长期偿债能力。短期偿债能力，其是从流动比率、速动比率开展分析，展示出的是每1元流动负债对应的流动资产或速动资产的金额作为保障。长期偿债能力主要通过资产负债率和利息保障倍数来分析，其主要用来衡量云南旅游利用债权人提供的资金进行经营活动的能力，也反映了云南旅游的资本结构和财务风险。主要偿债能力指标变动情况见表4.5。以下主要分为长期偿债能力和短期偿债能力进行分析。表4.52018-2020年云南旅游偿债能力指标变动表项目201820192020流动比率3.132.532.42速动比率2.311.841.97现金比率0.790.390.2资产负债率23.76%21%19.84%权益乘数1.31.291.16产权比率0.350.330.29利息保障倍数2.17.023.121）短期偿债能力分析：短期偿债能力指的是企业用能够迅速变现的流动资产偿还短期负债的能力。本章节主要依据以下三个指标对短期偿债能力进行研究，主要采用流动比率、速动比率和现金比率。2018-2020年云南旅游短期偿债能力指数变化如图4.7所示。图4.72018-2020年云南旅游短期偿债能力指标变化图衡量短期偿债能力的两个指标，流动比率和现金比率在2018-2020年表现为下降态势。2018-2020年期间，云南旅游并购后的流动比率和现金比率两项短期债务偿还指标均出现下降，主要原因是2019年并购期间短期借款、应付账款、应付票据与其他应付款有较大的上涨。这比2018年上涨了将近两倍，导致流动比率和速动比率急剧下滑。2020年，经过一段时间的运营、整合与调整，与协同效应的发挥，流动比率和速动比率的下滑程度在2020年都有所反弹，但是2020年这两个指标明显低于2018年合并前的水平，这表明企云南旅游的短期偿债能力有所下滑。特别是现金比率从2018年的0.79下滑为2020年的0.2。从表4.6现金流量表中分析变化最大的现金。表4.62018-2020年云南旅游现金流量变动表项目201820192020经营活动现金流入小计25.49亿36.25亿30.35亿经营活动现金流出小计25.01亿34.04亿31.03亿经营活动产生的现金流量净额4857万2.213亿-6727万投资活动现金流入小计1.286亿9.900亿5.007亿投资活动现金流出小计5.457亿7.718亿8.353亿经营投资的现金流量净额-4.172亿2.183亿-3.346亿筹资活动现金流入小计8.899亿16.08亿24.32亿筹资活动现金流出小计4.444亿18.06亿25.43亿筹资活动产生的现金流量净额4.455亿-1.978亿-1.110亿现金及现金等价物净增加额76872.418-5.1287图4.82018-2020年云南旅游现金流量净额变动图单位：亿元由图4.8可知，2018-2020年云南旅游现金及现金等价物净增加额先上升后又急速下降，这表示云南旅游创造现金的能力越来越差。特别是在2020年现金与现金等价物的净增长均为负数，这对流动资产尤其是现金存量构成了巨大的威胁。由于经营活动产生的净现金流量是企业增加净现金流量的最关键因素，与其他两种性质不同的活动产生的净现金流量相比，对云南旅游整体现金净增加值的贡献并不高。2018-2020年，云南旅游融资活动产生的大量净现金流是全年现金增量中最重要的部分，但其可持续性较弱。另一方面，在合并后的2019年，经营活动产生的净现金流略有增加，但在2020年有所减少。在经营规模不断扩展的同时，而经营活动产生的净现金流却有所减少，这与云南旅游的购销方式有一定的关系。其企业的销售回收率不高，同时为采购订单支付货款与业务保证金大大提高，从而增加了公司的应收账款、预付款和库存。这是经营活动产生的净现金流量为负的主要原因，对现金流量造成了非常大的影响。另外，因为投资活动耗费了大量资金，并引发了现金流量的上升，然而，在20200年快速变化成负值，由此使得经营资金出现短缺，不得不从外部开展筹资活动，保障发展的持续。2019年云南旅游以现金支付1.61亿元收购文旅科技，因此2019年云南旅游通过引入私募股权投资机构缓解其现金压力。经营活动产生的现金流量是增加企业现金流的主要模式的核心，为更好地评价云南旅游运营活动产生的现金流，我们通过东方财富网站在同一行业2018-2020年的经营活动产生的现金流量净值和流动负债的比率，与云南旅游的指数水平进行比较分析，发现2018年云南旅游经营活动产生的净现金流量、流动负债，二者比值是31.92%，此数据要远大于行业平均值——1.26%。主要是因为2018年云南旅游通过私募股权融资获得项目资金200.58亿元。而且也偿还了部分银行贷款，因此2018年现金相对充裕，同时流动负债也比较低。2020年，云南旅游经营活动净现金流为负，远低于行业比值，这表明云南旅游经营活动净现金流明显低于行业平均水平，其产生现金的能力比较弱。2）长期偿债能力：对于长期偿债能力，其含义为：企业对于长期债务的偿还能力。对企业的长期偿债能力的评价主要将参考企业的资产结构和还本和付息能力，围绕资产负债率、权益乘数和利息保障倍数等几个指标对云南旅游的长期偿债能力进行评价。由表4.7可以看出，收购前后云南旅游的资产负债率呈逐年下降趋势，表明该企业的长期偿债能力得到了有力的保障。权益乘数与产权比率也呈现逐年下降的趋势，表示云南旅游资本结构对债务的依赖性越来越小，其长期财务风险与经营风险较低。2019年该企业的利息保障倍数得到了飞速增长，整体也呈不断上升的态势，主要是因为合并后云南旅游利润的飞速增长，从长远来看有大量的对外举债能力，长期偿债能力层面获得了财务协同效应，但短期偿债能力层面仍存在一定的财务风险。本章节的管理协同效应分析主要围绕云南旅游收购前后的资产经营能力与期间成本的变化等两个方面来评价收购后的管理协同效应来进行的。3.营运能力分析：经营能力一般指的是被占用的资产所创造的财富。经营能力分析主要依据资产的性质将其划分为流动资产周转率分析、非流动资产周转率分析和总资产周转率分析，详细情况从图4.9中看出。下表4.7，展示的是公司在2018-2020年期间的运营能力指标的分析，从中可看出，在总资产周转率方面，其在2019年出现了小幅下降，2020年又有所上升，总体呈现增长趋势。其中流动资产周转率在这三年期间持续上升，而非流动资产周转率在2019年显著下降，主要是源于合并产生的巨大商誉。表4.72018-2020年云南旅游营运能力指标变化表201820192020总资产周转率1.371.21.42流动资产周转率1.532.133.17非流动资产周转率6.824.014.78在2018-2020年云南旅游流动资产的资产结构中，存货与应收账款占流动资产的绝大部分。在另一部分非流动资产中，固定资产总是占很大的比例。源于并购产生的商誉数量巨大，2019年起商誉也占很大比例。因此在对2018-2020年云南旅游的营运能力进行评价时，本文利用三个在2018-2020年占比较大的指标（存货周转率、应收账款周转率与固定资产周转率）进行分析，具体可以见表4.8。表4.82018-2020年云南旅游主要资产周转率变化表201820192020应收账款周转率8.018.497.63存货周转率4.9810.8211.02固定资产周转率13.1523.437.2存货周转率和固定资产周转率连续三年上涨，说明云南旅游对存货和固定资产的经营管理能力较强，没有占用过多的资金成本。特别是2020年完成收购后，存货周转率和固定资产周转率都有了明显上涨，说明两者在资产经营管理中起到了协同作用。然而，2020年应收账款周转率出现下降，这也证实了前文所提到的应收账款回收能力减弱，应收账款流动性变差，急需提高应收账款的经营能力。4.1.3EVA绩效传统的绩效分析与EVA绩效分析相对应。传统的绩效分析主要从会计利润出发。通过调整当期费用和其他项目，很容易操纵利润项目，但不能反映企业的真实运营情况。而传统的会计利润只扣除债务资本的实际成本，而不扣除股东投入的权益资本的隐性成本。20世纪90年代，美国金融公司创立出了EVA概念，也就是经济附加值。对于EVA，其衡量的是剩余价值。其核心层观点为：在股东利益最大化原则下开展财务管理工作，此时需在运作当中营收需大于所有投资成本，出现了盈余，由此给投资者创造除财富。综合可知，EVA绩效评价体系，其是一种为评估资本产生的经济回报和投资者承担的风险，从而判断公司股东的财富是否在经济行为的影响下发生了变化。依据股东财富的变化评价并购企业的并购绩效。（1）EVA计算公式EVA计算公式如式4.1所示：EVA=企业税后净经营利润（NOPTA）-企业投资成本=企业税后净经营利润（NOPTA）-企业投资总额×加权平均资本成本（4.1）（2）EVA的调整原则及项目在以往权责发生制下，源于稳健性原则，资产负债表中的资产总额反映了企业拥有的资产在当前或未来产生收益时的价值，而EVA的投资资本着重关注的是为了在当前或未来产生收益而实际投资于当期的资本。因为EVA计算口径与以往会计口径的不同，在计算时有些项目需要进行调整。投资总额一般指的是投资方投入的所有资本的账面价值，不只包含权益资本，也还包含债务资本。在此基础上，调整一些应该资本化的项目。计算公式如式4.2所示。投资总额=权益资本+带息债务资本+会计角度费用化但经济实质角度应资本化的项目+递延所得税贷方余额-递延所得税借方余额+各项资产准备金+表外实际投入生产经营的资产-当期未投入生产经营的资产（4.2）税后营业净利润体现了公司资产的真实获利能力，是需在会计信息中对营业利润操作后所得。对于其计算，可从式4.3中看出，计算项目比较多，需注意各项目的数值。税后净营业利润=息税前利润-调整后企业所得税费用-非正常经营损益+调整为投入的原各项费用+本年度计提的各项资产准备金增加额+递延所得税贷方增加额-递延所得税借方增加额（4.3）（3）EVA的计算及评价在本章节的分析数据主要是基于云南旅游2018年到2020年的合并报表数据，再与从东方财富网站中所获得的数据进行结合，依据计算公式可计算得到2018年到2020年的资本总额、税后净经营利润与加权平均资本成本，最终可确定2018-2020年云南旅游这三年的EVA值，分析并购后的EVA变化情况。投资总额依据公式4.2计算，计算结果可见表4.9表4.92018-2020年云南旅游投入资本总额计算表（单位：亿元）项目201820192020股权资本9.7131.6611.58加：有息债权资本短期借款0.0210.0810.016长期借款0.013一年内到期的而非流动负债0.0280.003其他应付款中的借款项0.0120.053合计0.0210.1340.072加：资本化费用研发费用0.03广告费0.0210.0730.1合计0.0210.1030.1递延所得税加：递延所得税贷方余额0.000320.00160.0098减：递延所得税借方余额0.00520.00040.0026加：各项准备金应收账款坏账准备0.000230.000310.0025其他应收款坏账准备0.000030.000010.00006合计0.000260.000320.00256调整后投资总额9.750381.899521.76176税后营业净利润依据公式4.3计算。对于所得税的计算，因为合并报表中母公司和子公司的企业所得税税率不同，故本文应用所得税费用除以利润总额的形式推算出每年的所得税费用比例。各年度所得税费用比例见表4.10。表4.102018-2020年云南旅游所得税费用率计算表项目201820192020利润总额7.0150.60551.209所得税费用2.6981.0560.3714所得税费用率38%174%31%非正常经营损益调整：在EVA的理念下，投入资本所产生的价值是指正常经营所获得的收益，所以要计算税金当损益表后的营业净利润应当减少时，不属于企业正常经营收入。资本化费用调整：一些在原有权责发生制下的期间费用，如研发费用、广告费用等，在损益表中作为费用项目反映，但在EVA计量方法下需要将其归纳为投资资本。所以，在计算税后营业净利润时，考虑到这些费用项目在未来很长一段时间内会使企业受益，有必要增加这些需要资本化并在一定时间内摊销的费用项目。根据以往的大部分研究此类费用的摊销规定为5至10年，所以本文案例研究将这此类需资本化的费用的摊销设定为在5年。2018-2020年，云南旅游资本化支出主要为研发支出。然而源于云南旅游的子公司不是高新技术企业，没有研发投入。所以，在计量云南旅游所得税对资本化费用的影响时，本文采用的是高新技术企业的企业所得税税率，为15%。调整后的资本化费用计算具体可见表3-11。表4.112018-2020年云南旅游资本化费用调整计算表（单位：亿元）项目201820192020研发费用0.03广告费0.0210.0730.1合计0.0210.1030.1平均年摊销额0.0490.0360.06减：累计摊销0.0410.0190.12所得税税率38%174%31%减：所得税影响额0.020.0430.024资本化费用调整合计-0.040.041-0.044资产准备金调整：因为在权责发生制基础上坚持谨慎原则的提前将会计准备计入损益，不能真正反映企业的经营状况，所以，在计算税后净经营的时候，应当将每年提取的各项资产准备冲回。资产准备调整的计算方法具体可见表4.12。表4.122018-2020年云南旅游各项资产准备金调整计算表（单位：亿元）应收账款坏账准备其他应收款坏账准备资产准备金调整合计20180.000230.00003相对上年增加额0.000030.000010.0000420190.000310.00001相对上年增加额0.000080.0000020.00008220200.00250.00006相对上年增加额0.002190.000050.00224递延所得税调整：对于这方面的调整，其侧重于非流动部分。基于EVA方面分析，对于非流动部分，此时应纳入到资本当中。然而，在以往权责发生制会计核算下，递延税并不形成对外现金流量的实际支付。所以，递延所得税的调整实际上是基于现金流量的收益调整。递延所得税调整的计算具体可见表表4.13。表4.132018-2020年云南旅游递延所得税调整计算表加：递延所得税贷方余额减：递延所得税借方余额资产准备金调整合计20180.000320.0052相对上年增加额0.000130.00010.0002320190.00160.0004相对上年增加额0.001280.0000020.00128220200.00980.0026相对上年增加额0.00820.00220.0104依据公式4.3，结合上文分析中的各项调整项目，可以推算出并购后云南旅游税后经营净利润，具体可见表4.14。表4.142018-2020年云南旅游税后净经营利润计算表项目201820192020净利润7.0150.60551.209加：所得费用2.6981.0560.3714加：利息费用0.61170.23720.5926EBIT10.32471.89872.173所得税费用率38%174%31%息前税后利润9.7131.66151.5804减：非正常经营损失9.7131.6611.58加：有息债权资本短期借款0.0210.0810.016长期借款0.013一年内到期的而非流动负债0.0280.003其他应付款中的借款项0.0120.053合计0.0210.1340.072加：资本化费用研发费用0.03广告费0.0210.0730.1合计0.0210.1030.1递延所得税加：递延所得税贷方余额0.000320.00160.0098减：递延所得税借方余额0.00520.00040.0026加：各项准备金应收账款坏账准备0.000230.000310.0025其他应收款坏账准备0.000030.000010.00006合计0.000260.000320.00256税后净经营利润（NOPAT）0.037380.239020.18216加权平均资本成本代表的是企业的总资本成本，参照投资总额的定义，同样，资本的总成本是资本的综合成本，包括权益成本和债务成本。在计算出资本结构中每个项目所需的资本成本收益率后，将资本结构中每个项目的权重相乘，得到加权平均资本。计算公式具体可见式4.4：加权平均资本成本=债务资本比率×税后债务资本成本+权益资本比率×股权资本成本（4.4）由于云南旅游的债务组成基本是银行借款，所以本文采用加权长期借款利率和短期借款利率来计算债务成本。采用中国人民银行同期公布的一年期银行贷款利率和五年期银行贷款利率分别作为短期借款利率和长期借款利率。最后，利用加权负债资本综合成本计算负债资本税后成本。公司权益资本成本的计算，运用的是CAPM模型，详细可从式4.5中看出：权益资本成本=无风险收益率+（市场收益率-无风险收益率）×公司股票风险系数β（4.5）债务资本成本：债务资本成本一般指的是债权人要求的收益率。从云南旅游年度报表中能够看出，云南旅游没有长期借款，主要是短期借款，包括银行或金融机构的短期借款、股东贷款和一年内到期的长期还款。据相关资料可知，向股东借款协议，往往是基于当年期的短期健康利率来设置成标准利率。分析来看，一年期的长期应付，此时是一种短期流动负债，然而，其利率水平还是基于长期贷款利率。匆匆云南旅游公司来看，需将同期央行发布的5年期贷款理论设置成长期借款利率，因此需从央行官方获取到不同期限的贷款利率设为本章节债务资本成本分析的数据来源。另外，考虑到债务融资的减税效应，需要对税前债务资本进行转换。2018-2020年税后债务资本成本的计算过程如表所示。表4.152018-2020年云南旅游税后债务资本成本计算表201820192020一年期短期贷款利率4.34%4.34%4.34%中长期贷款利率4.75%4.75%4.75%一年期短期贷款所占比率100%60.45%22.22%中长期短期贷款所占比率39.55%77.78%税前债务资本成本4.16%4.50%4.66%所得税费用率38%174%31%税后债务资本成本2.56%-3.35%3.23%权益资本成本：权益资本成本一般指的是权益投资者所要求的收益率，由式4.5计量。在这里面，无风险利率是基于银行2年期存款利率，也就是1.5%来进行计算。由于公司是深交所的上市公司，对此用东方财富网上面的深交所收益率为3年的年市场收益率。另外，权益也是在东方财富网站上根据深圳证券市场的收益率计量得到的，而运营则是根据公式4.8对公司权益进行调整后获得的。这是由于公司的权益是考虑了经营风险和财务风险后的公司的贝塔值，而在计算权益资本时，只需要使用公司的经营风险贝塔值。所以，需要进行转换，消除财务杠杆，以获得公司的实际经营。换算公式可见公式4.6。经营贝塔值=权益贝塔值/[1+（1−所得税费用率）×负债股东权益]（4.6）所以此处的所得税费用比率是每年的所得税费用比率，负债的有息债务资本，股东权益的权益资本。根据每年的负债资本和权益资本金额，计算出各资本结构指标，具体可见表4.16。表4.162018-2020年云南旅游资本结构指标表201820192020债务资本0.13692.18424.514股权资本12.42244.317947.214资本总额12.558946.502151.728债务资本成本率1.10%4.93%9.56%股权资本成本率98.91%95.30%91.27%负债股东权益比1.11%5.17%10.47%结合从国泰君安数据库中查询到的权益贝塔值、表4.16中的负债股东权益比、表4.10中的各年的所得税费用率，根据式4.6计算经营贝塔值，计算过程如表4.17所示。表4.172018-2020年云南旅游经营贝塔值β2计算表201820192020权益贝塔值1.032911.134211.11243负债股东权益比1.11%5.17%10.47%所得税费用率38%174%31%经营贝塔值1.0258756961.1795958541.037163254对于无风险利率，其是用银行1年期存款利率，也就是1.5%，对于年市场回报率，是用国泰君安数据库中查到的等权平均法下计算得出的考虑现金红利再投资的年深市A股市场回报率的作为年市场回报率，结合表4.17计算得出的经营贝塔值，根据式4.5计算股权资本成本，在计算后，制作出了下表4.18。表4.182018-2020年云南旅游权益资本的计算表201820192020无风险报酬率1.50%1.50%1.50%经营贝塔值1.0258756961.1795958541.037163254市场回报率-7.29%-11.69%-33.48%市场风险溢价-8.79%-13.19%-34.98%股权资本成本-5.98%-12.29%-33.22%综合表4.15中的税后债务资本成本、表4.8中的股权资本成本以及表4.6中的债务资本成本率和股权资本成本率，根据式4.4得出加权平均资本成本，计算结果具体可见表4.19。表4.192018-2020年云南旅游加权平均资本成本计算表201820192020税后债务资本成本0.025600456-0.0334966280.03227703债务资本成本率1.10%4.93%9.56%股权资本成本-0.059786338-0.122894755-0.332242257股权资本成本率98.91%95.30%91.27%加权平均资本成本-0.058852492-0.118773274-0.300163501结合表4.9中的投资总额、表4.14中的税后净经营利润以及表4.19中的加权平均资本成本，按照上面的公式4.1，来算出了3年的EVA数值，并制作出了下表4.20，从中可具体看出。表4.202018-2020年云南旅游EVA计算表201820192020税后净经营利润0.037380.239020.18216投资总额9.750381.899521.76176加权平均资本成本-0.058852492-0.118773274-0.300163501EVA0.6112141610.4646322090.71097605可以看出，2018-2020年三年间云南旅游EVA先下降而后上升，并购后EVA的大幅上升。说明云南旅游实施产业并购后，通过有效的调整整合，发挥了一定的并购协同效应，给企业带来了巨大的经济效益。4.2管理层面4.2.1结构资本1.构建6S管理体系，优化组织结构面对产业整合的难题，云南旅游并购文旅科技后导入了一套被称为母子公司运行大平台的6S管理体系，其中包含利润中心的编码系统，报告、预算管理系统、评价系统、审计系统，管理者考核体系等六各方面，组成了“多元化、专业化的利润中心集团”的投资控股母子公司管控系统。云南旅游6S管理系统是一个行业分类组合系统、全面的预算管理系统、全面的信息管理系统、业务监控系统、评价和考核系统。它以战略管理理论为基础，以战略业务单元为起点，以全面预算为切入点，以管理信息为重点，以内部审计为支撑点，以评价为立足点。图4.9云南旅游6S财务型集团监管体系数据来源于：云南旅游内部资料云南旅游利用6S管理系统整合旗下众多子公司，合并同类业务，集中财务，明确母公司和子公司的权利、责任和利益。6S管理系统还有效解决了在多元化控股公司的管理结构下怎样处理业务专业化发展的问题。通过该管理系统，对云南旅游业务进行理顺，在明确业务的基础上促进业务的专业化发展。（1）利润中心专业化。为了解决企业外部人员对云南旅游战略模糊的担忧及其确定今后的发展方向，云南旅游展示出了企业需继续坚持多元发展，在特定利润中心走向专业化，做深入、全面的工作。并决心将其列为一级盈利中心，通过上市推动其稳步发展。①自去年以来，云南旅游利用6S管理系统中的利润中心编码系统，开展了一系列“资产清理重组”工作。该公司依据专业化管理的理念，将核算单位进行细分，将全部的利润中心均呈现在阳光下，将业务统一度比较高的利润中心设置成一级利润中心，然后就各中心细化分解成许多分支，如二级利润中心，，依次类推，逐一编号。这样，集团层面就能够值观地了解到一级利润中心下有多少业务单元，集团总部有相关数据资料后，就可以持续从中发现亮点和不足点的业务，最终可以清理、合并多余的子公司。②业务和业务单元的集成与上游和下游产业链关系或业务相同的将逐渐合并，如云南旅游地产从属于五个子集团中脱离出来的，并变为了一个子集团那部分业务单元中有市场前景、有良好经营基础的，同时获取到了关注、资源，然后慢慢的由三级、四级公司向集团一级，进入一级利润中心的重点发展序列。比如云南旅游电力、云南旅游酒精、云南旅游超市此类不符合业务发展云南旅游控股业务毫无意义，被列为特殊资产的，由特殊资产管理部对其进行相应地处理，如云南旅游特钢就属于此类。清理重组后，云南旅游逐渐把之前比较庞杂的业务和资产整合为旅游、科技、地产及策略性投资等四大类，前三类分别由云创、云南旅游置地和云南旅游励致进行，经营架构逐步发展成了现阶段的22个一级利润中心、102个利润点在一起组成的多元业务集团架构，这让云南旅游持续朝着多元战略方向发展。集中的财务控制。考虑到之前财务审计工作非常严格，云南旅游成功避开了2020年的经济低迷，所以云南旅游非常重视财务控制，这次引入的6S制度实质上也是一套财务管理制度。在资金方面，云南旅游集团的首要任务是收回之前由二级公司持有的全部“资金使用权”。云南旅游集团不再实行传统的普惠基金管理，而是得到了集团的统一批准，堵住了“出血点”。在集团层面，从整体资源配置的角度处理问题，整体资源能否可以承担，行业战略是不是需要这些投资等。在被剥夺“财务权利”后，云南旅游的二级公司也要接受严格和不定期的内部审计，以及每月的预算监控。这一制度有效地避免了内部腐败和财政漏洞。2020年，通过内部审计，及时发现云南旅游物流存在个人违反财务纪律的情况。在绩效评估中，云南旅游在2020年引入增值利润的概念，注重股东价值的保值增值，而净资产的保值增值仅在中国。6S制度建立后，引入了EVA制度中的“股利派息文化”，云南旅游二级公司下属子公司更能接受新的评价体系。通过预算管理、资金审计制度和EVA绩效评价制度的协调，云南旅游榨干了水分，同时能够看出云南旅游子公司的“真实成本”和“真实收入”，从而避免了造假、信息失真和财务失控的现象。建立一个强大的总部。2020年，云南旅游提出了“再造新云南旅游”的战略目标。云南旅游通过清理重组业务、设立盈利中心、恢复财务权和投资决策权，成功建立了母子集中关系。集团总部与复杂的具体业务运作分开，而是寻求在特定业务领域的投资回报最大化。利润中心仅限于资产管理者，负责资本收益最大化和具体业务操作。在中央集权下，为了做到对利润中心管而不死，活而不乱，在今年的第三次高层培训会议上，云南旅游在首次设计了利润中心发展战略，明确了集团的角色和对利润中心的授权范围。提出集团的职责包含7个方面：战略制定、关键经理的任免、财务政策的责任、资金管理、预算和评价考核、内部资源的协调、企业形象的责任。对于利润中心，确定了相应的竞争战略，同时在获批的年度余年当中行使自主经营权。2.引入平衡计分卡明确集团战略云南旅游目前的管理模式是基于6S利润中心管控体系，控制集团的财务，并保障集团扩张发展的稳定性。然而，也有一些显著弱点，如，在多元发展当中并未形成统一性战略，这显然是一种偏离。6S利润中心管控体现出，其虽然控制了多元行业，然而此类行业之间的战略管理关系需要进一步明确。2019年，云南旅游开始引入平衡计分卡这一管理工具，以补充6S制度的不足。云南旅游6S管理委员会把6S中第一个“S”——利润中心编码系统转化为利润中心战略系统，将一级利润中心战略管理提升到一个新的高度。以平衡计分卡为框架为基础的新6S管理系统，基于专业化分工将集团及其下属子公司分为战略业务单元，每个利润中心的任何业务运营绩效都可以根据战略进行评估。SBU的建立是利润中心进一步推进专业化的需要，也是云南旅游整体战略实施的重要依据。对于创新发展出的6S战略，要基于6S战略，覆盖战略的制定、实施等战略管理的全过程，加强战略间的联系，拓展了战略内容。其中，企业战略体系建立和确定战略，全面预算体系实施和解体战略，管理报告体系和内部审计体系分析和监控战略，绩效考核体系和管理者考核体系对战略的实施起到指导和促进作用。另一方面，战略应该细化到关键的成功因素，并进一步追踪到关键的绩效驱动因素。因此，驱动关键绩效的评价指标与战略方向密切相关，评价结果对战略执行情况进行审查，决定整个战略业务单元的奖惩情况。运用有效的奖惩手段促进战略执行，从而使6S成为一套战略管理体系。4.2.2人力资本改革后，云南旅游集团在人力资本优化方面也做了一些努力。首先，集团人力资源部门在如何判断、选择和评价管理者方面，改变了单纯依靠绩效评价的做法，将绩效评价与管理者评价相结合，即以利润中心的绩效评价为基础，根据经理标准进行评估。其中，利润中心绩效评价得分占权重的70%，经理评价结果占权重的30%，共同构成了对利润中心负责人的评价。经理的评价体系是不再过分关注利润中心的经营业绩，但能量的一部分发挥综合管理能力，降低集团的高层管理人员为自己没有亲自参与不同行业战略的第一行，确定应力的方向，避免与现实发生冲突，阻碍利润中心的正常发展。其次，在管理者标准的制定过程中，经过多次讨论和广泛协商，云南旅游集团高层废除了原有的行政管理体制。对企业领导的要求是非常全面和苛刻的，但也有片面和肤浅的，夹杂着许多非企业因素和标准。将云南旅游管理者的特征分别划分为无形特征和有形特征，最后确定为激情、学习、团队、诚信、创新、决心、教育、经验、智力、表达、身体素质、环境六个层次的标准。无形特质，即前者的标准，在职位越高，影响力越大，重要性越高。这种管理者标准可以鼓励管理者将其隐性知识管理能力释放到企业中，为进一步将个人人力资本转化为组织人力资本提供了可能。经过6S管理体系和平衡计分卡对结构资本和人力资本的