金融风险与金融创新辩证关系的思考

1、 HYPERLINK / 金融风险与金融创新辩证关系的考虑摘要 危机往往意味着变革与新生，在金融领域里也是如此。纵观世界经济历史，金融进展史确实是一部金融危机与金融创新往复交错的历史。在金融创新活动中，人们无法规避固有存在的金融风险，此种风险得以不断积存，最终将以金融危机的形式爆发出来。把握每一次金融创新所带来的潜在风险，在此基础上推进我国金融事业创新是当代中国金融进展的客观要求。关键词 金融风险 金融危机 金融创新 金融进展 纵观全球要紧国家的经济进展史，不管是给世界金融监管带来深远阻碍的1929美国股市大崩盘，亦或是结束东亚经济奇迹的1997东南亚金融风暴，依旧在本世纪头十年遇到的难以估量

2、的美国次贷危机，我们都能够清晰的看到全球围绕危机所做的一系列变革安排，期望借助创新度过危机。研究金融风险与金融创新的辩证关系，更加深入地认识金融风险与创新的本质对探究有中国特色的金融进展，金融深化之路有不言而喻的重要意义。一、世界金融进展史确实是一部金融风险不断积聚，爆发形成危机，推动金融创新，孕育新的风险的循环史。1636年爆发了世界经济历史上记载的第一个投机性泡沫事件，即荷兰的“郁金香狂潮”。由于欧洲贵族的狂热追捧，加上对人们投机心理的最大限度“创新”迎合：诸如对球茎的风格买卖，以后买卖，郁金香的价格不断飞涨，最终上升到令人瞠目的1000美金1朵的高度。市场狂热背后的危机终于爆发，短短几天

3、后市场上的郁金香再也无人问津，由于史料所限，我们无法量化这次危机的危害程度。自那之后，金融危机与世界经济的进展相生相伴，正式步入人类的视野，再也没有消逝过。下表（丁华美 2009）排列了18世纪以来的要紧国家经历的要紧危机情况。表1 18世纪以来要紧国家要紧金融危机序号时刻(年)要紧国家要紧缘故11719-1720英国南海公司出现的“泡沫公司”21820法国密西西比股票泡沫31846-1847英国英国铁路狂热41907美国银行危机51929美国股市“大恐慌”61970拉美债务危机,对拉美银行造成的冲击71974-1975全球性布雷顿森林体系的破裂81979-1980墨西哥、巴西极度宽松的货币政

4、策和石油美元91985-1987美国房地产、股市和金融体系崩盘101986-1989美国股市的“黑色星期一”引发了“大崩溃”111990-1992日本股市与房地产泡沫的破灭121992-1993英国波及欧洲欧洲汇率机制(ERM)危机131994土耳其货币和银行危机141994-1995墨西哥西波及全球投机资产价格泡沫151998俄罗斯债务风波引发震荡161997-1998亚洲和俄罗斯资产价格泡沫破灭171999巴西金融危机182001土耳其里拉崩溃以及阿根廷主债权拖欠192000-2002美国全球互联网泡沫破灭202007美国全球次级债务危机和全球信用市场动荡二、金融风险与金融创新的辩证关系实

5、例。金融创新的一个重要意义就在于为了规避金融风险，而金融创新往往又会生成新的金融风险。因此我们讲金融风险与创新存在相互转化，对立统一的辩证关系。它们彼此之间统一于金融的不断进展这一过程中。上世纪20年代以来的美国金融创新历程是金融风险推进金融创新最典型经验。 1929年10月美国华尔街股市发生大崩盘并引发连锁反应,导致美国历史上最为严峻的经济衰退30年代“大萧条”。大萧条期间共有11000家银行倒闭,占全美银行总数的三分之一,信用体系遭到毁灭性的破坏。在此背景下,美国国会通过了1933年格拉斯斯蒂格尔法(Glass Steagall Act),实施分业经营,严禁商业银行从事投资银行业务,特不是

6、证券的承销和自营买卖业务,限制跨州设立银行,限制利率等。之后相继又颁布了一系列法案,逐步形成了市场分割的分业经营的严格监管的金融制度。直到1999年11月4日,美国国会通过了金融服务现代化法案,标志着在美国实行了66年的金融分业经营制度走向终结,美国金融业进入新纪元,并由美国传播到世界各地,对世界金融监管产生了深刻阻碍。而07年的美国次贷危机爆发以后，美国又迈出了改革金融监管的步伐，在全球领先提倡由微观审慎监管向宏观审慎监管转化。比较美国人做法,危机一次，变革一次,，更加进展一次。每次金融危机不仅没有阻止美国的金融创新,相反每次金融危机,都促使金融法律与监管体系的改良,让美国整体资本化和金融化

7、能力更上一层楼,正是一次次危机让美国金融经济的深化成为可能,一直走在世界前列。而金融创新孕育了新的风险。人们从事金融创新活动的根源,无非出于对金融风险的恐惧,或从中牟利的贪欲，,即规避、转嫁已有风险获得超额收益,。然而假如创新不加以规范限制，则会失去操纵，从而在引发的新危机中饱受新风险带来的损失。金融衍生交易品的创设最初是为了规避风险，但却是20世纪60年代以来金融领域中的出现重大事件的罪魁祸首。比如1995年英国巴林银行的交易员进行大量的日经指数期货交易造成巨额亏损,最终使那个有着200多年历史的银行倒闭。1997年东南亚金融危机的爆发,其直接缘故便是对冲基金通过经营离岸业务的外国银行在即期

8、和远期外汇市场上大量沽售泰铢,造成泰铢汇价急剧下跌,从而掀开了触目惊心的东南亚金融危机的爆发。此类的巨额亏损极为完全地展示了金融创新带来的巨大风险。不管多么复杂的数学公式。多么顶尖的治理者，依旧所谓的风险中性操作原理差不多上无法逃过风起云涌的市场的。其全然缘故就在于金融活动的盈利抑或亏损差不多上由资本的跨期活动所带来的。资本运动的跨期性意味着风险和收益是孪生姐妹，通过金融的不断创新，金融所内蕴的风险得以更隐蔽的积聚，假如没有合理释放，他所带来的破坏力是惊人的。尽管历史上的金融危机在规模、程度和阻碍范围上各不相同,但无不讲明金融创新在推动金融进展的同时对金融体系构成严峻威胁。三、以美国次贷危机为

9、例，探讨金融创新，金融风险与金融监管三者之间是否存在平衡的途径。美国次贷危机的直接导火索是雷曼公司的宣布破产，政府没有在最初时刻施以援手，使得2008年9月16日至9月19日，美国的货币基金市场、商业票据市场全面冻结，从而引发了投资者的恐慌。简单的讲这是一层扣一层的次级债务危机，然而实际上其全然缘故是房地产泡沫的持续膨胀。“其外在表现为金融创新过度，内在根源是对金融创新监管的不力。”自上世纪末期美国有选择的开放了金融混业的经营之后，放松对金融业的监管大概是一种国际潮流。在如此的背景下，一方面华尔街的投资者得以通过创新获得大量超额收益，一方面社会上的一般投资者也享受到经济和金融繁荣的成果，而作为

10、政府的代表，美联储及各类监管者大概也乐于见到如此皆大欢喜的局面。然而由于任何创新差不多上双刃剑，在掩盖或转移现有风险的同时也突破了现有可控的范围从而造成新的风险，而政府当局基于利益人或理论界的呼吁放松此类监管就必定会带来一次“新危机”。这恰恰讲明了理论界的功利，对金融创新产生的风险认识不足，导致金融监管创新不足，从而导致金融监管缺失。为此我们比较分析一下次贷危机发生时世界各种要紧金融产品结构、流淌性,以及世界金融的监管形势就能够得出结论。截止到2008年底,世界银行资本占世界GDP10%,世界银行负债占世界GDP154%,世界债券加股票加银行资产是全球GDP的4倍,但金融衍生产品却达到596万

11、亿美元,是全球GDP的12倍。全球金融市场的极度繁荣实际上是极不合理的。就像当年的郁金香泡沫没有破灭之前市场上充斥有钞票人，流淌性一样，事实上这么多年过去之后，次贷危机并没有因此的比前者高超。只是穿上了复杂的数学定价公式这一外衣。那并不意味我们对风险的警惕能够减小。遗憾的是人们只满足于对钻研出复杂的收益公式，对风险就没有同样深刻的认识。金融监管当局反而在对金融监管效率的研究中出现“被俘虏”的趋向。回到美国次贷债务危机本身，资产证券化的作用能够讲是功不可没。资产证券化是将那些缺乏流淌性，但能产生可预见现金收入的资产（如住房贷款，学生贷款，信用卡应收款等）出售给特定发行人特不目的机构（SPV），通

12、过创设一种以该资产产生现金流为支持的金融工具或权利凭证，进而将那些不流淌的资产装换位能够在金融市场上出售和流通的证券的一种融资过程或融资方法。一方面，资产证券化实际上是以资产产生的现金流为支持，另一方面资产证券化也是利用资本市场对自唱收益和风险进行重新分配的过程。因此资产证券化所制造的金融衍生产品本来能够起到分散风险、提高银行等金融机构效率的作用,然而,一旦资产证券化过度了（华尔街的投资银行家们有句名言：“假如有现金流，那就将它证券化。”）,就会拉长金融交易的链条,使得美国金融衍生品越来越复杂,金融市场也就变得越来越缺乏透明度,外行人甚至专业人士都无从推断被打包重新出售的金融产品，以至于最后没

13、有人关怀这些金融产品真正的基础是什么,也不明白其中蕴含的巨大风险。金融风险确实是如此急剧放大的。因此当这些创新产品的本源次级住房信贷资产出现问题时，建立在那个基础之上的金融衍生工具市场就犹如空中楼阁,轰然坍塌下来。那么多的金融机构，货币市场基金投资人就像金融风暴所刮起的波浪，逐级受到阻碍，威力越来越大。而正是美国金融监管机制滞后,致使此种“金融创新”犹如脱缰之马。投资银行业务被认为是过去十几年中美国最为重要的金融创新,商业银行的混业经营也因1999年11月4日,国会通过的金融服务现代化法案,而有了依据。然而投资银行业务却是长期游离于现行的金融监管之外,不受监管的场外交易大量存在,有些甚至连交易

14、量都无法统计。负有维护美国经济整体稳定重责的美联储却只负责监督商业银行,无权监管投资银行;而负责投资银行的监管的美国证券交易委员会（SEC）,也只是在2004年通过困难谈判后才获得监管权的。这就使得像美国国际集团(AIG)如此涉及多领域的“巨无霸”，在相当长一段时刻里处于无人监管的灰色地带,能够自由自在地从事“金融创新”。 量子基金的掌门人，金融大鳄索罗斯最近提出一种对金融危机的认识:当新的金融衍生产品的复杂程度到了监管当局无法计算风险的程度,并开始依靠银行自身的风险治理手段时,目前这轮超级繁荣周期就失去了操纵。金融创新本身是没错的,错的是金融创新过度。金融创新过度有两层意思,一是虚拟经济明显

15、脱离了实体经济的进展,二是监管创新滞后。比较这两层意思，不难发觉，次贷危机前的美国流淌性泛滥，监管交叉而空洞，繁荣在一片沙滩上。金融创新引发金融体系、金融业务及货币政策等方面的系列问题,使金融监管当局实施有效监管不断遇到新的困难。长期在期货领域工作的芝加哥律师GaryM.Sinclari从另一角度对此加以分析:“政府并没有预备好足够的人员编制来开展这类必要的监管,因为监管将产生大量的费用,如此做太困难了。”从国际层面看,最紧迫的问题是原有的治理方式已严峻滞后,国际金融组织是在用过时的治理方式来应对全新的全球市场。治理缺位、乏力,直接导致了漏洞的出现。因此,如何加强治理,特不是加强对国际要紧货币

16、发行和大型银行的监管和确立国际金融秩序的合理新安排是以后需要探讨的一个重要问题。两年年多以来,美国次级按揭贷款危机导致了雷曼清盘、美国国际集团倒闭，押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡等一连串事件,这种“多米诺骨牌”和“蝴蝶”效应,让金融产品匮乏的进展中国家见识了虚拟经济的力量。一提到次贷,人们总是将其价值链中的创新工具与金融衍生品联系起来,几乎到了谈金融衍生品“色变”的程度。事实上,次贷危机并不是金融衍生品惹的祸。总而言之，金融越创新，金融市场越发达，对监管制度的创新要求就越高。四、金融风险与金融创新辩证关系给我们带来的启发。在金融危机中加快我国金融制度改革，不断推进有中国特色的金

17、融创新、金融深化。就在前几年，我们还处于对美国国际大投行顶礼膜拜，对其繁复的交易产品眼花缭乱趋之若鹜的时期。国际形势变幻莫测，现在则是我国较为保守的金融作风赢得了国际赞誉。但我们并不能因此而沾沾自喜，而是要清晰的认识到当前我国正处于努力推广金融创新,大力深化与拓展资本市场的关键时期,不应该因为如此的小插曲而干扰改革的正确方向。能够讲美国次贷危机的暴露，给我们上了一堂以国际金融形势变化为背景的课，这堂课带给我们最大的启。示是：矢志不渝的加快我国金融创新。美国是金融监管创新性不足，中国却是金融创新不足。经济全球化的最重要特征是金融全球化。金融是现代经济的核心。在经济全球化、金融全球化的大背景下，金

18、融系统改革的目标不外是是“自由、开放、安全和高效”。然而实际上，完全意义上的“自由、开放、安全和高效”的金融系统是不存在的。因此不管是正陷于危机核心的美国依旧处于边缘的中国在那个意义上都仅仅是“次优选择”。在如此一种动态过程中我们的任务是：降低金融行业的进入壁垒，在金融业务中逐步宽松金融管制，逐步宽松资本项目的管制，减少金融运行的波动，提高金融系统运作的效率。因此,创新是当今中国金融业改革进展的客观要求,在今后相当长的时期内,我国金融业都必须把推进金融创新放在首要位置。我国作为新兴市场国家，在制度建设方面具有后发优势，应充分借鉴国际经验和历史教训，进一步深化金融制度改革，探究有自身特色的市场环

19、境建设道路，加速转轨和成熟化。第一，坚持需求导向，有针对性地完善市场需求最迫切的关键制度环境。当前我国金融创新在资产证券化、金融衍生产品、信托类产品以及公司债券等领域较为活跃，应重点围绕这些产品和市场进展，完善信息披露、信用评级、基准利率和收益曲线等基础市场设施建设。资产证券化的试点过程中多部门协调、共同完善各项配套制度的经验应进一步总结和推广。第二，注重风险治理，着力提升市场基础设施的强度。要通过强化市场约束、加强风险治理和公司治理、增加信息披露的透明性等一系列市场设施来加强金融创新的风险治理。进一步推进社会信用意识培育，建立完善的社会征信体系，统一征信的关键技术和业务标准，提高信用信息的采

20、集和使用效率，加速整合社会信用信息;借鉴国外信用服务中介机构进展经验，培育我国的信用产业，大力进展包括信用调查、信用征集、信用评价、信用担保、信用咨询等在内的各类信用中介，加强政府对各类信用中介机构的监管。加快与金融创新相关的具体会计准则的规范，提高准则的可操作性，强化会计制度执行的约束和监督机制，提高中介服务机构的独立性和公信力，规范有关财务和业务数据的归集、反映、核算、统计和分析披露制度，对金融创新的治理、操作和风险操纵进行有效评价。增加信息披露的范围、深度和有用性，及时、充分地监控和披露金融创新的风险状况，增强信息透明度，强化市场约束。进一步完善支付结算制度，提高其对金融创新风险治理的技

21、术支持。第三，加强法制建设，发挥法律在环境建设中的基础性作用。外部制度环境的问题归结到最后差不多上法制的问题，因此要强化法制在环境建设中的基础地位，完善金融法律体系，强化金融创新的基础法律支撑，将市场主体的趋利冲动科学合理地引导到法制化的轨道上，既不压制市场主体的创新积极性，也不片面迁就，防止积存风险。应建立和完善有利于金融创新的法律制度和税收制度，更加清晰地界定金融创新活动中的物权、债权等基础法律关系。积极推进以法治为核心的信用制度创新，加快征信立法，形成有法可依、依法规范的征信市场，加强法律惩戒，建立并有效运行失信惩处机制，提高失信、违约成本。要运用法律、制度和经济手段有效推进中介服务体系

22、建设，提升服务水平和质量。爱护金融创新的知识产权，考虑建立爱护金融机构商业方法的制度，制定对金融产品创新的知识产权爱护政策，对首创性的金融产品在市场准入、营销宣传等方面进行规范化治理，建议监管机构为创新产品开发机构设置一定的爱护期，提升金融机构持续创新的能力。第四，完善监管体制，把握好放松管制和加强风险治理的平衡。在金融创新机制逐渐变化、复杂程度逐渐加深的情况下，要深入探究金融创新与金融监管互动作用机制，把握和处理好创新与风险、创新与监管、创新与金融稳定的关系，在坚持审慎监管的前提下，为金融业务创新提供有利的政策环境和条件。加强制度创新，实行机构监管与功能监管、合规监管与风险监管的有机结合，提

23、高监管协调效率，按照十七大报告对行政治理体制改革的要求，加大机构整合力度，逐步转变分业经营、分业监管的体制，整合“一行三局”的监管职能，探究建立职能有机统一的大部门体制。放松对分业经营的管制，建立监管、行业自律与自我监管相结合的多层次市场监管体系。转变监治理念，渐次放松金融管制，减少和规范行政审批，适当放宽新产品的市场准入标准，加快审批进度。进一步明确产品创新报批、报备的范围，简化创新流程，减少监管机构进行自由裁量的空间和治理政策的不确定性，要幸免过严的金融管制对金融机构创新消极阻碍。要在条件成熟时放松金融机构业务经营的界限，增加金融机构业务创新的空间。加强创新风险治理，幸免创新走样，高度重视

24、金融创新中出现的宏观和微观层面的不稳定因素，强化风险治理和风险操纵。第五，强化公司治理，增强微观主体的健壮性。金融机构是金融创新的主体，金融创新的进展和水平取决于金融机构的内在动力和治理能力。要建立鼓舞金融机构自主创新的激励机制，尊重金融机构创新精神，培育市场的自我理性成长，充分发挥金融机构在创新中的主体作用和创新活力。为此应大力改善金融企业的公司治理机制的建设，通过深化改革建立“四自”的微观主体。大力改善外部治理环境，完善信息披露制度，改善金融机构的透明度，提高社会监督的积极性，强化宽敞利益相关者对公司治理的监督和约束作用。大力进展投资银行、对冲基金和金融控股公司等新型金融组织，提高各类新兴

25、中介的公司治理标准，形成多种所有制和多种经营形式的金融机构体系。第六，加强市场教育，提高金融创新受众的素养。随着我国向市场经济转型的进程加快，政府行为逐渐从市场中淡出，而相应的投资者培育和风险教育显得十分重要。要进一步理顺市场权利义务关系，要注重培育和引导社会公众的金融意识，逐步消除投资者长期以来形成的对国家的精神依靠和财务依靠，“硬化”所有市场参与者的“预算约束”，使投资者自己承担冒险的后果。要大力进展机构投资者，加强其在市场中的主导地位，通过投资机构的规范行为诱导中小投资者的投资行为。同时要在建立投资者爱护制度的基础上，完善信息披露，保障投资者公平猎取信息和公平交易的权利，要加强金融机构对产品风险的揭示，明确对虚假信息披露的处置对策，统一金融创新产品推介文件的名称、格式、用辞和内容，使金融创新的行为及业绩处于监管层和社会公众的监督之下，更好地揭示风险和保障投资者的合法权益。此外，金融创新还要注重借鉴国际经验。建议金融治理部门重视推动境内银行和国外特色、精品银行的合作