对赌协议——推荐

1、对赌协议张云律师上海市锦天城（南京）律师事务所对赌协议是一种融资机制，本质是估值调整机制，从对赌的英文名称，即可领会对赌的精Valuationadjustmentmechanism。是投资方与融资方对公司未来盈利的不确定的情况下，对公司价值重新进行调整的一种机制。是投资方对自己投资的一种保护措施，可以降低投资失败风险；对融资方也起到激励作用，可以说投资方和融资方都不希望对赌条款生效。（）与谁对赌投资方可以选择与目标公司、目标公司大股东、公司管理层对赌。选择与谁对赌很关键，选择错误可能导致投资款无法收回。中国PE对赌第一案海富投资肯定了与公司股东对赌有效，与公司对赌无效，对PE投资者保护投资权益

2、具有重要启示。因为与公司对赌损害了公司和公司债权人的利益，构成公司法第二十条规定的股东滥用股东权利，因此该对赌约定违反了法律、行政法规的强制性规定而无效。（二）根据投资方式的不同而不同的对赌协议1增资的对赌条款投资方更倾向于用以增资的方式直接对目标公司进行投资，投资款进入目标公司的经营。实践中，该中增资经常是高额溢价增资。在对赌第一案中，苏州工业园区海富投资有限公司向甘肃世恒有色资源再利用有限公司投资?000万，只占股3.85%，相当于出资114.771万元，其余全部计入甘肃世恒有色资源再利用有限公司的资本公积金，溢价高边7倍。2.股权转让的对赌条款目标公司原股东出让部分股权，以股权融资，也可

3、以提前变现股权，获得回报。此种模式下，投资方未将资金直接投入目标公司，而是以股权对价方式将投资款支付给原股东。投资方往往要求原股东将获得的股权转让款以借款的方式出借给目标公司。三）对赌条款的类型现金对赌1）控股股东或实际控制人向目标公司补偿资金此方式本质上属于股东赠与，赠与的数额一般以补足约定实现的利润为准。如考虑税收对目标公司净利润的影响，补偿的数额高于未实现利润的数额。此种补偿的本质是保障投资者在目标企业中的所有者权益可以按照预期获得回报。补偿公式：补偿额=约定净利润-当年实现利润2）控股股东或实际控制人向投资方补偿资金目标公司未实现约定业绩，即当年净利润低于预估净利润，控股股东直接补偿投

4、资方实际实现利润和预估利润的差额，简单方便。例如2013年8月21日，江苏凤凰出版传媒股份有限公司发布的关于对公司全资子公司江苏凤凰数字传媒有限公司增资并由其并购上海慕和网络科技有限公司的公告中披露的补偿方式就是：原股东承诺，慕和网络2014年度经审计的净利润不低于5,291万元;2015年度经审计的净利润不低于6,349万元。若业绩目标未能实现，现有股东中的张嵥和周颢有补偿业务，补偿若向凤凰数字传媒进行，补偿金额=（当期业绩目标-当期实际业绩）*64%;补偿若向IFREE香港进行，补偿金额=当期业绩目标-当期实际业绩。期实际业绩）*64%;补偿若向IFREE香港进行，补偿金额=当期业绩目标-

5、当期实际业绩。海富投资案中，海富投资作为投资方与甘肃世恒、甘肃世恒股东香港迪亚有限公司、迪亚公司的实际控制人陆某共同签订了增资协议书，约定海富投资以现金2000万元对甘肃世恒进行增资。增资协议书第七条第（二）项约定：如果甘肃世恒2008年实际净利润完不成3000万元，海富投资有权要求甘肃世恒予以补偿，如果甘肃世恒未能履行补偿义务，海富投资有权要求迪亚公司履行补偿义务。补偿金额的计算公司为：（1-2008实际净利润3000万元）X本次投资金额。2、股权对赌如果触发了对赌条款，调整目标公司估值后，根据投资金额反推算出应获得的股权比例，要求原股东以象征性的价格向投资方让渡部分股权。如在高盛、英联以及

6、摩根士丹利联合注资太子奶集团7300万美元的对赌协议中约定：在收到7300万美元注资后的前3年，若太子奶集团业绩增长超过50%,可降低投资方股权；若完不成30%的业绩增长，太子奶集团董事长将会失去控制权。股权对赌如在做进一步细分，可以分为：（1）股权调整型对赌。即“赌输”的一方无常或以很低的价格转让给另一方一定比例的股权。（2）股权回购对赌。即“赌输”的一方（通常是目标公司大股东、实际控制人、公司管理层）回购投资方的全部股权，而回购对价往往是投资方投资款本金加固定收益（利息）的总和。此种股权回购常常出现在赌目标公司上市未成的情况下,投资方要求退出目标公司。当出现以下情况时,投资方有权要求标的公

7、司或原股东回购投资方所持有的全部公司股份:不论任何主观或客观原因，标的公司不能在201x年12月31日前实现首次公开发行股票并上市，该等原因包括但不限于标的公司经营业绩方面不具备上市条件，或由于公司历史沿革方面的不规范未能实现上市目标，或由于参与公司经营的原股东存在重大过错、经营失误等原因造成公司无法上市等;按照本协议第三条规定的投资方的全部出资额及自从实际缴纳出资日起至原股东或者公司实际支付回购价款之日按年利率10%计算的利息（复利）。3其他权益的对赌主流的是现金对赌和股权对赌,除此之外,还有其他形式对赌,董事会席位、股权激励等。例如目标公司没有完成预期利润或者上市计划,投资方增加董事会成员

8、数量；或目标公司的某项产品申请专利获批,管理层可以获得股权激励以及投资方继续参与下一轮融资。四）根据对赌的单双向不同1双向的估值调整目标公司能否实现预估的业绩,具有或然性,可能高于预估业绩,也可能低于预估业绩。因此估值调整条款中,要进行双向调节,业绩高于预估,投资方给予奖励,即追加投资,或者调高每股价值,等于调高了公司估值；业绩低于预估,目标公司的控股股东、实际控制人或管理层就要补偿投资方,调低每股价值,从而降低了公司估值。上海斯米克控股股份有限公司投资鑫山保险代理有限公司时，签署的战略合作及增资扩股投资框架协议中约定了复杂的双向补偿条款：1、甲方未来分3期投资乙方,期增发500万股，由甲方认

9、购，合计取得1500万股，期投资金额中的500万元计入注册资本，其余款项记入资本公积。依乙方的注册资本额计算,3期投资完成后，预估占乙方20%股权。其中，第1期（2015年），甲方向乙方投资1000万元，以股2元的基准价格认购500万股;第2期（2016年），甲方向乙方投资1500万元，以股3元的基准价格认购500万股;第3期（2017年），甲方向乙方投资2000万元，以股4元的基准价格认购500万股。2、但双方约定第2期和第3期的投资应依据前一会计年度绩效指标弹性调整认购价格，调整幅度为上下20%，即第2期投资金额为1200万元1800万元（股认购价格为2.43.6元），第3期投资金额为16

10、00万元2400万元（股认购价格为3.2元4.8元）。股认购价格调整方式如下:如认购增资前一会计年度指标综合达成率80%，甲方有权当期不投资或由双方重新确定股认购价格;80%指标综合达成率85%,甲方投资的股认购价格为当期基准价格的80%;85%指标综合达成率95%,甲方投资的股认购价格为当期基准价格的90%;95%指标综合达成率105%,甲方投资的股认购价格为当期基准价格的100%;105%指标综合达成率115%,甲方投资的股认购价格为当期基准价格的110%;115%指标综合达成率,甲方投资的股认购价格为当期基准价格的120%;2.单向的估值调整与双向对赌相对，就是单向的对赌，目标公司的控股

11、股东、实际控制人、管理层在赌输的情况下，需要给予投资方现金或者股权的补偿；如果赌赢了的情况下，除了合同事先约定的条件外，投资方没有额外奖励。(五)在拟定“对赌条款”时，尽量参考的建议：1.选择与目标公司股东、管理层对赌，避免与目标公司对赌；2对赌条件方面，尽量拟定为“价格调整条款”并进行双向调整，条件应相对合理，并说明在何等情况下正向和反向调整价格。表示这种安排是因为公司估值不确定，而在价格上设定的调整条款；3选择现金对赌，若公司未能按照预期实现利润，未来前景不明朗，最好与大股东现金对赌，在不损害第三方利益的情况下，尽快退出；4.约定对赌协议中的财务指标所依据的会计准则，是国际会计准则还是国内会计准则，以及计算补偿款的计算公式；5约定除外责任，即在那些情况下不适用对赌”，尤其要明确由于哪些亏损或者损失情况是属于投资者应当负责的，此时“对赌条款”不适用，包括但不限于因为经济环境、金融形势、市场波动等原因导致企业利润未能满足