《国际金融》案例

国际金融案例美国次贷危机专题一、美国次贷危机的通俗解释在美国，贷款是非常普遍的现象，从房子到汽车，从信用卡到电话账单，贷款无处不在。当地人很少全款买房，通常都是长时间贷款。可是我们也知道，在这里失业和再就业是很常见的现象。这些收入并不稳定甚至根本没有收入的人，他们怎么买房呢因为信用等级达不到标准，他们就被定义为次级贷款者。大约从10年前开始，那个时候贷款公司漫天的广告就出现在电视上、报纸上、街头，抑或在你的信箱里塞满诱人的传单“你想过中产阶级的生活吗买房吧”“积蓄不够吗贷款吧”“没有收入吗找阿牛贷款公司吧”“首付也付不起我们提供零首付”“担心利息太高头两年我们提供3的优惠利率”“每个月还是付不起没关系，头24个月你只需要支付利息，贷款的本金可以两年后再付想想看，两年后你肯定已经找到工作或者被提升为经理了，到时候还怕付不起”“担心两年后还是还不起哎呀，你也真是太小心了，看看现在的房子比两年前涨了多少，到时候你转手卖给别人啊，不仅白住两年，还可能赚一笔呢再说了，又不用你出钱，我都相信你一定行的，难道我敢贷，你还不敢借”在这样的诱惑下，无数美国市民毫不犹豫地选择了贷款买房。（你替他们担心两年后的债务向来自我感觉良好的美国市民会告诉你，演电影的都能当上州长，两年后说不定我还能竞选总统呢。）阿牛贷款公司短短几个月就取得了惊人的业绩，可是钱都贷出去了，能不能收回来呢公司的董事长阿牛先生，那也是熟读美国经济史的人物，不可能不知道房地产市场也是有风险的，所以这笔收益看来不能独吞，要找个合伙人分担风险才行。于是阿牛找到美国经济界的带头大哥投行。这些家伙可都是名字响当当的主儿（美林、高盛、摩根），他们每天做什么呢就是吃饱了闲着也是闲着，于是找来诺贝尔经济学家，找来哈佛教授，用上最新的经济数据模型，一番鼓捣之后，弄出几份分析报告，从而评价一下某某股票是否值得买进，某某国家的股市已经有泡沫了。经济学家、大学教授以数据模型、老三样评估之后，重新包装一下，就弄出了新产品CDO（注COLLATERALIZEDDEBTOBLIGATION，债务抵押债券），说穿了就是债券，通过发行和销售这个CDO债券，让债券的持有人来分担房屋贷款的风险。光这样卖，风险太高还是没人买啊，假设原来的债券风险等级是6，属于中等偏高。于是投行把它分成高级和普通CDO两个部分，发生债务危机时，高级CDO享有优先赔付的权利。这样两部分的风险等级分别变成了4和8，总风险不变，但是前者就属于中低风险债券了，凭投行三寸不烂“金”舌，当然卖了个满堂彩可是剩下的风险等级8的高风险债券怎么办呢于是投行找到了对冲基金，对冲基金又是什么人，那可是在全世界金融界买空卖多、呼风唤雨的角色，过的就是刀口舔血的日子，这点风险小意思于是凭借着老关系，在世界范围内找利率最低的银行借来钱，然后大举买入这部分普通CDO债券，2006年以前，日本央行贷款利率仅为15；普通CDO利率可能达到12，所以光靠利息差对冲基金就赚得盆满钵满了。这样一来，奇妙的事情发生了，2001年末，美国的房地产一路飙升，短短几年就翻了一倍多，这样一来就如同阿牛贷款公司开头的广告一样，根本不会出现还不起房款的事情，就算没钱还，把房子一卖还可以赚一笔钱。结果是从贷款买房的人，到阿牛贷款公司，到各大投行，到各个银行，到对冲基金人人都赚钱，但是投行却不太高兴了当初是觉得普通CDO风险太高，才扔给对冲基金的，没想到这帮家伙比自己赚的还多，净值一个劲地涨，早知道自己留着玩了，于是投行也开始买入对冲基金，打算分一杯羹了。这下又把对冲基金乐坏了，他们又把手里的CDO债券抵押给银行，换得10倍的贷款，然后继续追着投行买普通CDO。嘿，当初可是签了协议，这些CDO都归我们的投行于是又想出了一个新产品，就叫CDS（注CREDITDEFAULTSWAP，信用违约交换）好了，华尔街就是这些天才产品的温床不是都觉得原来的CDO风险高吗，那我投保好了，每年从CDO里面拿出一部分钱作为保金，白送给保险公司，但是将来出了风险，大家一起承担。保险公司想，不错啊，眼下CDO这么赚钱，1分钱都不用出就分利润，这不是每年白送钱给我们吗同意了对冲基金想，不错啊，已经赚了几年了，以后风险越来越大，光是分一部分利润出去，就有保险公司承担一半风险，也同意了于是再次皆大欢喜，CDS也卖火了但是事情到这里还没有结束因为“聪明”的华尔街人又想出了基于CDS的创新产品我们假设CDS已经为我们带来了50亿元的收益，现在我新发行一个基金，这个基金是专门投资买入CDS的，显然这个建立在之前一系列产品之上的基金的风险是很高的，但是我把之前已经赚的50亿元投入作为保证金，如果这个基金发生亏损，那么先用这50亿元垫付，只有这50亿元亏完了，你投资的本金才会开始亏损，而在这之前你是可以提前赎回的，首发规模500亿元。天哪，还有比这个还好的基金吗1元面值买入的基金，亏到090元都不会亏自己的钱，赚了却每分钱都是自己的评级机构看到这个天才设想，简直是毫不犹豫给予AAA评级结果这个基金可卖疯了，各种养老基金、教育基金、理财产品，甚至其他国家的银行也纷纷买入。虽然首发规模是原定的500亿元，可是后续发行了多少亿，简直已经无法估算了，但是保证金50亿元却没有变。如果现有规模5000亿元，那保证金就只能保证在基金净值不低于099元时，你不会亏钱了。当时间走到了2006年年底，风光了整整5年的美国房地产终于从顶峰重重摔了下来，这条食物链也终于开始断裂。因为房价下跌，优惠贷款利率的时限到了之后，先是普通民众无法偿还贷款，然后阿牛贷款公司倒闭，对冲基金大幅亏损，继而连累保险公司和贷款的银行，花旗、摩根相继发布巨额亏损报告，同时投资对冲基金的各大投行也纷纷亏损，然后股市大跌，民众普遍亏钱，无法偿还房贷的民众继续增多最终，美国次贷危机爆发并席卷全球。这个过程的资金链关系可以用如下图示表示二、与美国次贷危机的相关的金融概念根据上述的通俗描述，我们只是简单介绍了一下美国次贷危机发生的过程，在这个过程中，涉及到很多具体的概念和专业术语。在这里需要进行进一步的明确。通过上图可以看出，美国次贷危机的爆发过程中涉及到很多金融产品，比如次级抵押贷款、MBS、ABS、CDO、CDS等，这里逐一说明次级抵押贷款所谓次级抵押贷款，是相对于优质抵押贷款而言的。美国房地产贷款系统里面分为了三类优质贷款市场、次优级的贷款市场、次级贷款市场。目前出问题的就是美国的第三类市场。一类贷款市场面向信用额度等级较高、收入稳定可靠的优质客户，而三类贷款市场是面向收入证明缺失、负债较重的客户，因信用要求程度不高，其贷款利率通常比一般抵押贷款高出2至3，在美国次级贷款市场所占份额并不大。按照官方说法，次级房贷占美国整体房贷市场比重的7到8，但其利润最高，风险最大。据介绍，许多借贷者不需要任何抵押和收入证明就能贷到款，即“人们能够无本买房”。MBS抵押支持债券或者抵押贷款证券化。MBS是最早的资产证券化品种,最早产生于60年代美国。它主要由美国住房专业银行及储蓄机构利用其贷出的住房抵押贷款，发行的一种资产证券化商品。其基本结构是，把贷出的住房抵押贷款中符合一定条件的贷款集中起来，形成一个抵押贷款的集合体（POOL），利用贷款集合体定期发生的本金及利息的现金流入发行证券，并由政府机构或政府背景的金融机构对该证券进行担保。因此，美国的MBS实际上是一种具有浓厚的公共金融政策色彩的证券化商品。抵押集合体所产生的本金与利息原封不动地转移支付给MBS的投资者，因此，MBS也被称为过手证券（PASSTHROUGHSECURITIES）。美国的过手抵押证券主要有以下四种1）政府国民抵押协会（GNMA）担保的过手证券；2）联邦住宅贷款抵押公司（FHLMC）的参政书；3）联邦国民抵押协会（FNMA）的抵押支持债券；4）民间性质的抵押过手债券。2、模式分类抵押贷款证券化（MBS）在全球共有表外、表内和准表外三种模式。表外模式也称美国模式，是原始权益人如银行把资产“真实出售”给特殊目的载体（SPV），SPV购得资产后重新组建资产池，以资产池支撑发行证券；表内模式也称欧洲模式，是原始权益人不需要把资产出售给SPV而仍留在其资产负债表上，由发起人自己发行证券；准表外模式也称澳大利亚模式，是原权权益人成立全资或控股子公司作为SPV，然后把资产“真实出售”给SPV，子公司不但可以购买母公司的资产，也可以购买其他资产，子公司购得资产后组建资产池发行证券。ABS即资产抵押债券，在MBS走红的示范效应下，一个更大胆的构想被华尔街的精英们横空推出，即ABS，其资产抵押债券中的资产包括信用卡应收账款、汽车贷款、学生贷款、厂房租金等只要有未来收入的资产都可以做成证券。CDO担保债务凭证COLLATERALIZEDDEBTOBLIGATION，简称CDO，资产证券化家族中重要的组成部分。它的标的资产通常是信贷资产或债券。这也就衍生出了它按资产分类的重要的两个分支CLOCOLLATERALISEDLOANOBLIGATION和CBOCOLLATERALISEDBONDOBLIGATION。前者指的是信贷资产的证券化，后者指的是市场流通债券的再证券化。但是它们都统称为CDO。担保债务凭证COLLATERALIZEDDEBTOBLIGATION,CDO是一种固定收益证券，现金流量之可预测性较高，不仅提供投资人多元的投资管道以及增加投资收益，更强化了金融机构之资金运用效率，移转不确定风险。凡具有现金流量的资产，都可以作为证券化的标的。通常创始银行将拥有现金流量的资产汇集群组，然后作资产包装及分割，转给特殊目的公司（SPV），以私募或公开发行方式卖出固定收益证券或受益凭证。CDO背后的为一些债务工具，如高收益的债券、新兴市场公司债或国家债券、银行贷款或其它次顺位证券。传统的ABS其资产池可能为信用卡应收帐款、现金卡应收帐款、租赁租金、汽车贷款债权等，而CDO背后的支撑则是一些债务工具，如高收益的债券HIGHYIELDBONDS、新兴市场公司债或国家债券EMERGINGMARKETCORPORATEDEBT、SOVEREIGN，亦可包含传统的ABS（ASSETSBACKEDSECURITIES）、住宅抵押贷款证券化RESIDENTIALMORTGAGEBACKEDSECURITIES,RMBS及商用不动产抵押贷款证券化COMMERCIALMORTGAGEBACKEDSECURITIES,CMBS等资产证券化商品。CDSCDS是一种合同。全称CREDITDEFAULTSWAP，意思是信用违约掉期合约。CDS合约是美国一种相当普遍的金融衍生工具，1995年由JPMORGAN（2000年与大通银行、富林明集团完成合并成立今天的摩根大通）首创，2007年中市值达45万亿美元，AIG报病危时据说达62万亿美元。CDS相当于对债权人所拥有债权的一种保险。从理论上讲，CDS卖家售出CDS，对相应的一份债权将来是否得以履约做出担保；而这样一来，作为买家的债权人就把债权违约的风险让渡给了CDS卖家。具体来说，CDS所担保债权，一般是各种各样但信誉度各异的债券，如地方政府债券，新兴市场国家的债券，以住房按揭为抵押的债券（包括次贷），以及小范围的或企业双方的债券和债权。按金融产品的惯常分类，这些债券因都承诺了债权人的定期、定量收益，都叫做固定收益（FIXEDINCOME）产品。CDS买家所获得的保险承诺包括倘若债权违约，或有债权评级下调等各种不利的“信用事件”（CREDITEVENT）发生，收入仍不受影响（视具体条款而定）。一般的债权人起码仍可收回所持债券的面值。如此这般，CDS买家所获得的保护，等于说它们在信用事件的条件下（债权产品违约率上升时），仍可获得预期的收入甚至利润。因为此时CDS卖家将对它们支付与所担保债券面值相当的现金。而在没有信用事件的条件下，如所担保的债券按期履约，CDS卖家将从买家获得定期的保险费收入，也能由此获取利润。但总的说来，一旦“信用事件”发生，CDS卖家要承受的损失将相当巨大。三、美国次贷危机的全球影响美国次贷危机是一场新型的金融危机，其产生的内在机理是金融产品透明度不足、信息不对称，金融风险被逐步转移并放大至投资者。这些风险从住房市场蔓延到信贷市场、资本市场，从金融领域扩展到经济领域，并通过投资渠道和资本渠道从美国波及到全球范围。次贷危机对全球经济产生影响的渠道之一是国际贸易，美国经济下滑和市场疲软会通过国际贸易渠道影响全球经济。美国是全球最重要的进口市场，美国经济陷入衰退会降低美国的进口需求，这会导致其他国家出口减缓，进而影响到这些国家GDP的增长。这对那些依靠净出口拉动经济增长的国家或地区如德国、加拿大、墨西哥、东亚新兴市场国家、石油输出国等的影响尤为显著。此外，美元大幅贬值将会损害其他国家出口商品的国际竞争力，特别是那些与美国出口商品构成同质性竞争关系的国家和地区如欧盟和日本。另外次贷危机会加大全球资本流动的波动性和不确定性。从短期来看，为了弥补亏损，缓解资本充足率压力，美国金融机构纷纷从全球市场抽回投资；同时，来自发展中国家的主权财富基金，也加大了对美国金融机构的投资力度，国际短期资本的流动方向是从其他国家流入美国。从中期来看，美国金融机构为了重新盈利，以及美联储继续降息和美国经济持续疲软，将会导致国际短期资本从美国流向新兴市场国家进行套利，从而助涨新兴市场国家的资产价格。从长期来看，一旦次贷危机尘埃落定，美国经济触底反弹，美联储重新步入加息周期，美元币值转跌为升，国际短期资本将会重新由新兴市场国家回流美国。最后这种情景尤其需要引起关注，因为发展中国家的历次金融危机，往往发生在美元加息和美元升值之后。最后在次贷危机下，新兴市场也面临着更大的金融风险。随着中国开放程度的加深，中国经济参与世界经济和全球化的程度也随之加深。因此，美国经济陷入衰退，对中国经济也产生了很大的影响。主要表现在以下三个方面其一，美国进口需求下降造成了中国出口受到影响，进而影响到经济增长和就业；其二，美元大幅贬值，造成中国巨额外汇储备的国际购买力缩水；其三，美国经济衰退，将会加大国际短期资本出入中国的规模和频率，加剧国内金融风险。当然此次次贷危机的众多影响如同多米诺骨牌效应，在全球范围内蔓延。因此著名投资大鳄索罗斯认为，次贷危机是第二次世界大战以来60年内最严重的金融危机，是美元作为世界货币时代的终结。英国金融时报评论家沃尔夫MARTINWOLF将次贷危机视为盎格鲁撒克逊金融体系的危机。美国经济学家罗比尼ROUBINI则认为，美联储的连续降息举措难以阻止美国经济陷入衰退。次贷危机席卷全球图示四、美国次贷危机的原因与警示美国次贷危机的根源虽然非常复杂，但是从其发生发展的脉络来看，次级贷款机制、衍生工具的杠杆交易、金融风险控制不利、监管失误、评级机构的错误评级、美元在世界货币体系中的霸主的地位都要为此次危机承担一定的责任。虽然各国央行和政府都在通过各种财政货币政策积极的减少次贷危机给世界经济带来的损害，但是痛定思痛，次贷危机给人们带来的教训和警示则是更加应该关注的问题。次贷危机对人们的警示主要有（一）从金融衍生品的作用来,美国次贷危机的扩散,向全世界展示了金融衍生品的破坏力。本来是用于分散和管理风险提高市场运行效率的工具,似乎一下成为了制造更大风险的罪魁祸首。如何去理解这样的角色转换呢其实金融衍生品的应用如一把“双刃剑”,在一个合适的范围内,它会有效地降低市场交易成本,提高整个金融市场的运行效率,但如果超过了一定的范围,那么,它在很大程度上就会演变成一场彻头彻尾的赌博,不但无助于金融市场效率的提高,反倒会埋下许多风险隐患,从而加剧金融市场的波动。而从目前来看,造成这种风险加大的原因有一是银行和投资银行出于赢利目的,其创造的金融衍生品风险过度二是,信用评级机构对结构性产品信用评级的失误,三是,监管方对相关风险的认识不足,监管缺位,放任了金融机构的行为。（二）从金融机构的角度，次贷危机其实是全球流动性充裕环境下，市场约束力下降、金融机构风险意识弱化的结果。金融机构应强化风险意识，因为次贷风险的滋生主要是源于抵押贷款机构放松贷款条件，为不具备还款能力的高风险客户提供了信贷，而投资银行创造了大量基于这些贷款的高风险衍生证券。金融机构应强化稳健经营意识，在业务创新与风险防范之间取得平衡。（三）从信用评级机构的角度，应增加现有评级体系的竞争性，避免评级结果的系统性偏倚。此次危机暴露出评级机构存在失误，由于直接参与衍生产品的设计并为其提供评级，评级机构面临明显的利益冲突，丧失了独立性。（四）从金融监管的角度，金融监管应跟上金融创新的步伐。要加强对复杂金融产品的风险监管，特别是对信用衍生品等的监管要改进，要强化资产支持证券发行机构对基本债务人的债务履约能力的监督责任。一、案例分析1、据国家外汇管理局提供的资料显示，我国国际收支经常项目、资本和金融项目自2001年以来便持续“双顺差”，且顺差规模不断扩大。2004年，经常项目实现顺差68659亿美元，同比增长50；资本和金融项目顺差110660亿美元，同比增长110；在经常项目、资本和金融项目双顺差的推动下，外汇储备增长206681亿美元，其中约有1100亿美元外汇储备的来路无法解释清楚，外汇储备非正常增长的迹象非常明显。（1）从国际收支平衡表的各个帐户分析我国2001年以来持续“双顺差”的表现（2）我国2001年以来持续“双顺差”的原因（3）国际收支持续顺差有何利弊（4）如何辨别短期资本流动对持续顺差的影响答（1）“双顺差”具体表现为第一、经常项目顺差规模快速增长第二、资本和金融项目顺差规模大幅上升，储备资产较大幅度增加第三、净误差与遗漏出现在贷方（2）持续“双顺差”的原因第一、政策与习惯。第二、中国经济稳定、外资政策优惠、资源和劳工成本低廉以及市场前景广阔，吸引外商直接投资持续较大流入。第三、良好的对外经济形势是国际收支顺差进一步扩大的直接推动力。第四、内部经济持续快速健康发展是国际收支顺差进一步扩大的重要基础。第五、本外币正向利差和人民币升值预期，导致境内机构和个人持汇和购汇动机减弱，结汇意愿增强，也是近期我国国际收支持续顺差的原因之一。去年我国国际收支顺差进一步扩大是这一系列因素综合作用的必然结果。（3）国际收支持续顺差有何利弊第一、当国际收支顺差来自于大量实际资源的输出时，会制约一个国家长期的可持续发展；第二、而国外投资的净流入，则增加了对远期利润、利息流出的资金需求，同时可能会对国内资金的利用产生一定的挤出效应；第三、如果流入的资金中包含大量游资，很可能会对一个国家的金融稳定、经济安全带来威胁。第四、另外，长期的国际收支顺差还可能招致贸易伙伴国的经济对抗和制裁。（4）如何辨别短期资本流动对持续顺差的影响第一、错误与遗漏项目贷方余额过大。第二、经常转移的顺差规模扩大。国家外汇管理局将密切关注长期大额顺差情况，加强对跨境资金流动的监测，制定科学有效的宏观经济政策，防范短期资本流动的冲击，维护国际收支平衡。2、据国家外汇管理局提供的资料显示，2004年在经常项目、资本和金融项目双顺差的推动下，外汇储备增长206681亿美元，截止到2005年末，我国外汇储备已经达到818872亿美元，较2004年末增长208972亿美元，这种现象还有进一步加剧迹象，分析（1）外汇储备管理的含义（2）近几年我国外汇储备结构与变动情况。（3）外汇储备超常增长带来那些负面影响（4）应该采取那些措施管理好日益庞大的外汇储备资产答（1）外汇储备管理的含义国际储备的需求管理国际储备结构管理（2）我国国际储备构成与特点黄金储备数量稳定；外汇储备数量增长迅速；在IMF的储备头寸很少；SDRS数量也有限。（3）外汇储备超常增长带来那些负面影响第一、损害了经济增长的潜力。第二、带来了较大的利差损失。第三、存在着高额的机会成本损失。第四、削弱了宏观调控的效果。第五、影响对国际优惠贷款的运用。（4）应该采取那些措施管理好日益庞大的外汇储备资产一是适度数量管理缓解储备快速增长压力，一方面抑止出口，鼓励进口；另一方面鼓励对外投资；二是结构管理币种结构注意组合，流动性管理注意兼顾赢利性和流动性。增加欧元持有比例，持有一定数量的中长期国债和大的跨国公司的债券。即一方面要采取措施解决外汇储备的超常增长，另一方面要提高现有储备资产的运用效率3、1982年以前香港实行完全自由浮动的汇率制度，1978年以后，香港经济环境恶化，由于对香港未来前途失去信心，爆发港元危机。引起居民挤兑和抢购风潮。为了稳定汇率实行货币局制度，分析答（1）货币局制度的主要内容货币局制（CURRENCYBOARD）是指在法律中明确规定本国货币与某一外国可兑换货币保持固定的兑换率，并且对本国货币的发行作特殊限制以保证履行这一法定的汇率制度。货币局制通常要求货币发行必须以一定（通常是百分之百）的该外国货币作为准备金，并且要求在货币流通中始终满足这一准备金要求。这一制度中的货币当局被称为货币局，而不是中央银行。因为在这种制度下，货币发行量的多少不再完全听任货币当局的主观愿望或经济运行的实际状况，而是取决于可用作准备的外币数量的多少。货币当局失去了货币发行的主动权。香港实行的就是货币局制（即联系汇率制）。（2）用“三元悖论”分析香港实行联系汇率制的原因与依据三元悖论,意指金融完全开放、稳定的货币汇率稳定和独立的货币政策三个方面在一个国家不可能同时实现换句话说,货币政策当局只能同时选择三者中的二者1997年亚洲“金融危机“后,“三元悖论“被大多数国家和地区,尤其是发展中国家认同比如香港,联系汇率制度使港币对美元的汇率极为稳定,加之它是一个金融自由度极高的经济体,基本上不存在独立的货币政策，因此香港实行联系汇率制。（3）香港的联系汇率制的主要内容和自发调节机制主要内容1由发钞行向外汇基金缴纳等值美元，以换取港元的债务证明书，作为发钞的法定准备金，使港币发行获得100的外汇准备金支持；2港币对美元固定汇率1美元78港币自发调节机制1套汇机制2套利机制（4）简要评价货币局制度的利弊，货币局制度能够完全杜绝货币危机吗优点有利于香港金融的稳定，有助于香港国际金融中心、国际贸易中心和国际航运中心地位的巩固和加强，增强市场信心。缺点1它使香港的经济行为及利率、货币供给量等指标过分以来和受制于美国，从而消弱了货币政策调节经济的能力；2使通过汇率调节经济的功能无法发挥；3导致香港高通货膨胀与实际负利率并存的局面。货币局制度维持取决于两个方面一是政府拥有的外汇储备，二是投资者对政府维持该制度的信心。4、2004年以来由于我国外汇储备量持续增加，特别是对美国贸易顺差比较大，美国、日本等西方国家对我国施加压力，要求人民币升值。试分析（1）目前人民币中心汇率如何决定（2）1994年以来人民币汇率制度的本质特征（3）2005年7月21日人民币汇率制度改革的主要内容（4）影响汇率制度选择的因素试用“三元悖论”分析人民币汇率制度未来的改革方向答（1）目前人民币中心汇率如何决定换汇成本说基础购买力平价（2）现行人民币汇率制度的几个特征第一、市场主导。第二、中央银行对汇率的调控干预转向市场调节为主。第三、浮动汇率。现行汇率机制的实质是钉住美元的固定汇率制度。1994年末以来，人民币对美元汇率长期维持在82这个水平上，年波动幅度不超过士1,IMF在1999年重新划分各国汇率制度时，将人民币汇率制度归入钉住美元汇率安排。（3）央行7月21日公布的人民币汇率体制改革方案，其核心是人民币从过去的盯住单一美元而改为选择若干种主要货币，赋予相应的权重，组成一个货币篮子，以市场供求为基础，参考一篮子货币计算人民币多边汇率指数的变化，对人民币汇率进行管理和调节，维护人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。但央行强调，参考一篮子不等于盯住一篮子货币，它还需要将市场供求关系作为另一重要依据，据此形成有管理的浮动汇率。作为此次央行政策调整的一部分，人民币对美元汇率由827小幅升值到811，升值幅度不足2。（4）影响一国汇率制度选择的主要因素（1）本国经济的结构性特征（2）特定的政策目的（3）地区性经济合作情况（4）国际国内经济条件的制约在资本自由流动条件下，维持僵化的固定汇率制度，会使货币政策失去效力。我国一直通过限制资本流动，维持固定汇率和货币政策的效力。但是，2006年随着金融市场的开放，特别是银行业的全面开放，资本的流动已经无法完全隔绝，而货币政策一直是宏观调控的主要政策工具，因此，三者权衡结果必然是逐步向有弹性的人民币汇率制度转变。这个过程同样是渐进的，不可能短期实现，可能会逐步放宽汇率波动的范围，使人民币汇率形成机制更加市场化。5、我国加入WTO承诺在五年过渡期后银行、保险、证券等金融市场将逐步对外资开放，2006年开始外资银行可以在中国任何地域从事人民币业务，外资还可以通过QFII资格进入中国股票市场投资，这就必然带来资本与金融帐户自由兑换问题，请分析答（1）货币自由兑换概念和阶段，IMF“第八条款”对成员国有那些要求货币自由兑换的含义是指在外汇市场上能自由地用本国货币购买兑现某种外国货币,或用某种外国货币购买兑现本国货币包括第一,经常账户下的货币自由兑换第二,资本和金融账户下的货币自由兑换在国际货币基金组织章程第八条款中规定凡是能对经常性支付不加限制,不实行歧视性货币措施或多重汇率,能够兑付外国持有的在经常性交易中所取得的本国货币的国家,该国货币就是可自由兑换货币这一经常性支付的含义为1所有与对外贸易,其他经常性业务,包括服务在内以及正常的短期银行信贷业务有关的对外支付2应付的贷款利息和其他投资收入3数额不大的偿还贷款本金或摊提直接投资折旧的支付4数额不大的家庭生活费用汇款（2）我国1994年外汇体制改革主要内容答1994我国外汇体制改革的核心内容是经常帐户下有条件自由兑换时期（19941996）主要是外商投资企业及个人的经常帐户下用汇存在限制。第一、汇率并轨，取消人民币官方汇率，由银行间外汇市场的供求决定；第二、实行结汇制，取消外汇留成；（除个人外企业团体外汇收入必须及时出售给外汇指定银行）第三、实行售汇制，取消经常项目下正常对外支付用汇的计划审批。1997年开始经常项目完全可自由兑换资本项目有条件可自由兑换（3）谈谈我国资本与金融帐户自由兑换的进程。答人民币自由兑换的进程高度集中控制时期（1979年以前）向市场化过渡时期（19791993）外汇额度留成制，逐步形成调剂汇率（SWAPEXCHANGERATE）经常帐户下有条件自由兑换时期（19941996）经常帐户下完全自由兑换时期（1996年至今），对资本与金融帐户实行较为严格的管制。（4）实现资本与金融帐户自由兑换应该具备那些条件如果不具备条件实施自由兑换会带来那些风险答实现货币自由兑换的条件，货币自由兑换可能带来的问题第一、健康的宏观经济状况。A，稳定的宏观经济形势B，有效的经济自发调节机制，即市场机制。C，成熟的宏观调控能力。第二、健全的微观经济主体。第三、合理的经济结构和国际收支的可维持性第四、恰当的汇率制度与汇率水平。货币自由兑换可能带来的问题资本逃避问题（CAPITALFLIGHT）货币替代问题6、改革开放以来，我国外汇体制进行了一系列改革，汇率的形成机制也随着外汇市场的完善而逐步市场化答1外汇市场的构成与特点外汇市场的构成外汇市场的构成可以分为三个层次顾客市场；银行同业市场；中央银行与外汇银行之间的交易市场。如果从外汇交易的区域范围和周围速度来看，外汇市场具有空间统一性和时间连续性两个基本特点。所谓空间统一性是指由于各国外汇市场都用现代化的通讯技术（电话、电报、电传等）进行外汇交易，因而使它们之间的联系非常紧密，整个世界越来越联成一片，形成一个统一的世界外汇市场。所谓时间连续性是指世界上的各个外汇市场在营业时间上相互交替，形成一种前后继起的循环作业格局。特点1有市无形2循环作业3零和游戏2我国外汇市场的形成过程第一阶段（19851993年底）官方汇率与外汇调剂市场汇率并存时期。第二阶段（1994年至今）1994年1月1日，人民币官方汇率与外汇调剂市场汇率并轨，实行银行结售汇，建立统一的银行间外汇市场，实行以市场供求为基础的单一汇率。32005年为何要推出询价交易、做市商制度中国人民银行2006年月日发布公告，决定自月日起在银行间即期外汇市场上引入询价交易方式（简称方式），同时保留撮合方式。银行间外汇市场交易主体既可选择以集中授信、集中竞价的方式交易，也可选择以双边授信、双边清算的方式进行询价交易。同时在银行间外汇市场引入做市商制度，为市场提供流动性。央行称，此举是为进一步完善银行间即期外汇市场，改进人民币汇率中间价形成方式，以完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，并提高金融机构自主定价能力。2005年11月24日国家外汇管理局发布银行间外汇市场做市商指引（暂行）（以下简称指引）及关于在银行间外汇市场推出即期询价交易有关问题的通知，决定在银行间外汇市场引入做市商制度，并于明年初在银行间市场推出即期询价交易方式。指引所称银行间外汇市场做市商，是指经国家外汇管理局核准，在我国银行间外汇市场进行人民币与外币交易时，承担向市场会员持续提供买、卖价格义务的银行间外汇市场会员。指引明确了做市商的基本条件、权利义务和对做市商交易的管理等内容。从指引发布之日起，凡符合条件的外汇指定银行均可持规定的申请材料，向国家外汇管理局申请做市商资格，经核准后，履行做市义务，并接受定期评估。1月4日共有13加机构取得做市商资格，目前又增加日本三菱银行和浦东发展银行，共15家。从国际主要外汇市场情况看，做市商在提供外汇市场的流动性、提高市场交易效率、转移和分担风险，促进市场发展等方面具有重要作用。2002年，我国银行间外汇市场在欧元和港币交易中进行了做市商制度的试点。现在正式引入做市商制度，是我国进一步发展银行间外汇市场，完善人民币汇率形成机制的配套举措，有利于活跃外汇市场交易，提高外汇市场流动性，增强中央银行调控的灵活性，进一步提高人民币汇率形成的市场化程度，更好地发挥市场在资源配置中的基础作用。（4）做市商制度是否会加速人民币升值从理论上讲，实施做市商制度后外币对人民币的中间价由做市商“集体决定”。这样，人民币汇率在机制上更加灵活、更加市场化了。不仅如此，对包括做市商以及部分非做市商会员来说，可以充分利用询价交易，将即期市场和远期市场充分结合起来，充分利用人民币升值的预期。市场具备条件，外汇交易商又有避险、获利的动机，升值加速似乎很容易实现。以美元对人民币为例，近期交易中人民币汇率往往是高开低走，开盘后人民币一路走高，第二天又通过中间价拉回来。这种表现让市场相信，实施做市商制度让人民币升值冲动增加，未来人民币升值速度将加快。由此判断人民币升值将会提速可能为时尚早首先，人民币汇率中间价很难由13家做市商说了算。这些银行肯定要首央行的“窗口指导”，其外汇报价不可能天马行空。其次，现在外汇市场竞价交易和询价交易彼此影响颇多，如有必要，央行完全可以在即期市场出手干预。最后，做市商们也不可能打规模实施做空投机的策略，毕竟既要承担监管成本，还有承担市场风险，不符合我国银行外汇业务的管理要求。归根结底，人民币汇率波动是否加大、升值是否加快，取决于央行对外汇改革进程的把握和对市场形势的判断。二、案例案例一海尔集团的国际化经营海尔集团概况海尔集团是以电冰箱、冷柜、空调、洗衣机、电视机、电热水器等为主流产品，兼营房地产、信息产品、金融投资、生物工程等业务的产品多元化、经营规模化、市场国际化的大型企业。在国际化战略的指导下，目前海尔出口100多个国家和地区。除出口业务以外，海尔的对外直接投资也取得了长足发展，先后在南斯拉夫、菲律宾、印度、马来西亚、美国等地投资建立海外生产基地，在东京、阿姆斯特丹、洛杉矶、硅谷、里昂、蒙特利尔建立海外设计分部，专门开发适合海外消费特点的家电产品。海尔集团的国际化发展过程海尔从最初的引进国外技术设备开始，逐步发展到产品出口和对外直接投资，其国际化程度在不断提高。其国际化发展过程可分为三个阶段。1引进外国先进技术，实施名牌战略（19841991年）20世纪80年代初，中国家电行业冰箱厂蜂拥而起，海尔集团的前身青岛电冰箱总厂濒临倒闭，管理混乱，缺乏竞争优势。为摆脱亏损，取得有利的竞争地位，青岛电冰箱总厂决定引进世界上最先进的电冰箱生产技术，生产世界一流的冰箱，创冰箱业的中国名牌。1985年，青岛电冰箱厂与原西德利勃海尔工程有限公司签订合同引进利勃海尔电冰箱散件，生产琴岛利勃海尔电冰箱。这一阶段，海尔狠抓质量管理，1988年获得了中国冰箱行业历史上第一枚国家级质量金牌，标志着名牌战略初步成功。1992年，海尔获得ISO9001质量体系认证，成为中国家电行业第一个通过此项认证的企业。2相关多元化发展战略（19921998年）所谓“相关多元化”发展战略，是指企业进入成本链相关的多个业务。相关多元化使企业在各业务之间保持了一定的统一，技能转移和成本分担使多元化企业获得比独立运作时更多的利润，产生协同效应，从而节约成本、提高效率、促进技术转移，并成为竞争优势的基础。90年代以来，海尔着手实施多元化战略，以加强在家电行业的竞争地位。1991年底，海尔兼并了青岛电冰柜总厂和空调器厂，经营范围也随之由电冰箱扩大到电冰柜和空调器。1993年9月，海尔先后收购了青岛红星电器股份有限公司、莱阳家电总厂，经营范围扩大到洗衣机、微波炉、热水器。1997年9月，海尔与杭州西湖电子集团合资组建杭州海尔电器公司，生产彩电、VCD、传真机等产品。1998年6月，海尔与北京航空航天大学和美国CMOLD公司合资组建“北航海尔软件有限公司”，进入电脑信息行业。目前，海尔已经成为中国家电行业产品范围最广、销售收入最多的企业。这一时期，海尔国际化的活动主要是建立海外市场网络，初步尝试海外建厂，以及实现产品设计的国际化。（1）建立海外市场网络产品出口是海尔实现跨国经营的第一步。海尔在一向重视产品质量的基础上，取得一系列国际公认的产品质量认证，这些质量认证成为海尔产品通向世界市场的通行证。目前，海尔品牌产品已先后进入美国、德国、法国、日本等发达国家市场。海尔集团已形成了有效的海外营销网络，在海外发展了31家海尔专营商，经销点达8000余个，并建立起售前宣传、售中安装、售后服务的全方位营销体系，为海外建厂打下良好基础。（2）初步尝试海外建厂1996年12月，海尔集团在印度尼西亚投资建厂，建立海尔莎保罗有限公司，首次实现海外投资跨国生产。1997年6月，菲律宾海尔LKG电器有限公司成立。1997年8月，马来西亚海尔工业有限公司成立。1997年2月，南斯拉夫生产厂成立。（3）产品设计国际化为了实现本土化设计、本土化生产，海尔集团坚持“市场设计产品”的经营理念，以最快的速度捕捉市场信息，使产品设计紧跟市场变化。自1994年海尔在东京建立了首家海外设计分部以后，先后在洛杉矶、硅谷、阿姆斯特丹、蒙特利尔成立海外设计分部；在汉城、悉尼、东京、洛杉矶、硅谷、阿姆斯特丹、维也纳、蒙特利尔、中国台湾、中国香港等城市设立了信息中心。3、跨国经营（1998至今）1998年以来，海尔集团明确提出“国际化的海尔”这一战略目标。海尔的国际化战略由三部分组成质量国际化、科技国际化、市场国际化。（1）质量国际化质量保证体系认证、产品国际认证以及检测水平的国际认可是海尔集团使其产品质量水平与国际接轨的重要内容。目前海尔集团共有冰箱、冷柜、空调、洗衣机、微波炉、热水器六大产品经过ISO9001认证，是国内通过该项认证产品最多的企业。在国际上，海尔产品获得德国VDE、GS、EMC、TUV，美国UL、ETL、DOE，加拿大CSA、EEV，美洲NRTL/C，澳大利亚SAA，日本SMARK，欧盟CE，沙特阿拉伯SASO，俄罗斯GOST，国际CB，南非SABS，菲律宾PBS，韩国安全认证等共18类产品认证，产品可畅通无阻进入87个国家和地区。同时海尔的检测水平也进入国际先进行列，是国内同行业首家获得加拿大EEV、CSA“分享认证”、CSA“全权认证”和美国UL用户测试数据认可的企业。（2）科技国际化。在海尔集团十几年的经营中，科技国际化走过了“引进消化、吸收模仿、引智创新、技术输出”的四步曲。消化吸收和技术创新是海尔实现技术领先的关键环节。变频空调是海尔消化国外技术的典型。海尔的变频技术是从日本引进的。针对中国电力紧张、电压不稳的特点，经过反复的研究和实验，海尔开发出适合中国市场使用的变频一拖二空调，既具有一般变频空调的优点，还可以进行单机能量的叠加，双机能量合理分配，节约用电，对发展中国家的市场有较强的适用性。目前，海尔的变频技术已向南斯拉夫、土耳其、西班牙等国输出。海尔的“引智工程”是培养技术和管理人才的又一举措。为了培养人才，海尔集团每年选派大量管理人员和技术骨干出国培训。同时，海尔先后实施了11项引进外国技术、管理专家项目。这些项目已不是单纯地将国外成熟的技术成果直接引进，更多的是利用外国专家的知识和经验，对产品、技术、市场动态有及时、准确的把握。海尔集团成功地实现了技术出口和国际技术合作，标志着该公司开始以技术优势参与国际竞争，在产品开发上与国际水平同步，增强了产品竞争力。（3）市场国际化。在市场国际化方面，海尔集团基本上实现了“三个三分之一”战略，即国内生产国内销售1/3、国内生产国外销售1/3、海外生产海外销售1/3。海尔已在海外发展了49个经销商，销售网络达18000多个，产品出口87个国家和地区。海尔产品出口走的是“创名牌、扩名牌”的路线，即首先进入发达国家建立信誉，创出牌子，然后再迅速占领发展中国家市场，坚持国际市场布局的多元化。目前，海尔出口市场欧美地区占60，东南亚地区占16。中国企业国际化两种模式利弊分析中国企业国际化有两种代表模式，一种是自我发展模式，就是企业依据自身力量、不借助外力实施国际市场开发，此模式代表企业是海尔。另一种是国际并购模式，就是通过与国际资本联姻加速国际化进程，以国际品牌带动本企业发展，此模式代表企业是TCL、联想。自我发展模式的优点是企业独立行使决策管理权，不受外来因素干扰，可以最充分地行使企业意志，一般来说不会导致企业出现大的起伏和动荡。但是，这种模式的缺点也很明显开发周期长，进度慢，成效不明显。另外，实施自我发展模式还有一个非常重要的前提，那就是企业必须在国内具有较强的赢利能力，否则难以承受一定时期内国际化带来的亏损。问题恰恰出在这里。中国企业普遍不具备强大的赢利能力，像海尔这样的“中国家电第一品牌”，年赢利不足2亿美元，而2004年三星一家的纯赢利就超过100亿美元，赢利能力差别之大，由此可见。这样的赢利能力怎么能对国际市场开发形成有效支持呢中国品牌的国际影响力更小，基本上都是三流品牌的角色。这样的品牌影响力是很难对市场形成拉动力。为什么海尔走出国门长达十年之久，国际市场仍然没有形成实质性贡献原因就在于品牌形象弱。而并购借助别人现成的品牌、工厂、渠道资源进行市场开发，省时、省力、有效。但缺点是整合风险比较大。可以说，两种模式各有利弊。那么，谁更适合中国企业呢我们不妨从时间成本、品牌建设、经营风险三个单项来分析一下。首先是时间成本。从这一指标来看，并购国际化的时间成本要小得多。其次是品牌建设。这个问题复杂一些，牵涉到如何看待品牌属权的问题。有人反对并购国际化模式，理由就是“那是为别人打工”，其实，情况并不是这么简单。如果本品牌对市场形不成拉动力，为什么还要僵化地固守在自己的品牌上如果一个品牌并购归自己所有，为什么还把它看成是别人的牌子再次是经营风险。应该说，并购模式的风险远远大于自我发展模式，这主要是并购牵涉到两个企业整合的问题，而整合就可能发生人员流动、价值观冲突，从而难以形成新企业竞争力。正是因此，跨文化整合一向被视为并购国际化的重中之重。当TCL、联想、明基，乃至于此前一直坚持自我发展模式的海尔，纷纷走向并购国际化道路的时候，我们不得不考虑一个问题为什么并购模式风险这么大，依然有主流企业对它情有独钟这实际上是权衡利弊之后的选择。国际并购风险固然大，但是，自我发展模式的时间成本更大。在主流企业看来，国际市场空间资源是有限的，竞争对手占去一份，则本土企业少一份机会，因此，在竞争对手尚未完成国际战略布局之前，进入并完成国际市场架构，比“老牛拉破车式”的自我发展模式，至少可以节约大量时间成本。这是国内有志于国际化的企业所看重的。当然，和自我发展模式一样，并购国际化并非花团锦簇。目前看，几乎所有实施国际并购的企业都面临扭亏转赢的课题。许多人因此而认为这些企业国际化已经失败。事实上，单凭亏损一项指标认定一个企业国际化失败，未免过于简单。案例思考题1请结合海尔集团的国际化发展历程分析其国际化经营特征。2试分析质量国际化和科技国际化对海尔集团开展国际化经营的意义3海尔集团独具特色的市场国际化战略是如何实现的它对我国企业的国际化经营有何现实意义案例二沃尔玛的全球化道路作为全球最大的零售商，沃尔玛（WALMART）2000年的营业收入达到了1,650亿美元，2002年更是达到2,178亿美元，跃居“全球500强”首位。沃尔玛自1991年开始从美国向海外拓展以来，一直大力推行全球化。1993年，沃尔玛海外商店的数量仅占全部商店的1，到2000年已经增长到25，两年之后又增长到27。从1996年至2000年，该公司销售增长中有27来自海外经营。即使是全球经济不景气的2001和2002年，海外经营对公司销售的贡献也达到了17。沃尔玛为什么要实行全球化因为国内市场的饱和，因为国际市场的广阔，还因为新兴市场为廉价折扣零售提供了巨大的发展空间。沃尔玛成功拓展海外市场的经验，总结起来就是做好六大决策。企业全球化绝非单凭宏伟计划就可以一蹴而就，同样也不能仅靠数量的递增和随意的决策。企业如果像沃尔玛那样开辟全球化的道路，就必须深思熟虑六个重要问题选择产品选择一个或少量的产品系列作为全球化的先头部队。选择市场通过认真分析，挑选适合进入的市场。选择打入市场的方式选定目标市场后，企业应确定出口产品与当地生产的比例。移植企业文化与经验把企业的经营模式带入目标市场。占领当地市场对当地客户、竞争对手和所在国政府的要求与行动进行预估并做出相应的调整与反应。全球化拓展的速度包括评估企业的管理能力是否满足企业的全球化拓展。企业只有认真分析这六个问题，才能有条不紊地开展全球化进程。选准产品与市场的突破口在全球化的初始阶段，最好先挑选一个或少量的产品系列作为开辟市场的先头部队。这是因为全球化拓展要求企业必须至少具备三个方面的能力了解国外市场的能力、管理国外分支机构以及人员的技能。如果缺少这三方面的能力，企业很难被当地的环境所接受，企业的海外拓展也将面临高风险。对市场的选择必须坚持“利润最大，风险最小”这两个基本原则。对企业来说，初始阶段的行动是一个大量吸取经验的试验过程。而且，成功带来的现金流又为进一步全球化提供了动力。沃尔玛在全球化道路上，充分利用了通过美国国内市场获得的两大关键资源。第一，沃尔玛与宝洁公司、CAMPBELLSOUP、CLOROX、高露洁、通用电气、HALLMARK、KELLOGG、雀巢、可口可乐、PFIZER及3M等供货商巨头保持密切的供销关系，从而为沃尔玛的海外连锁店提供了高效的供货渠道。第二，沃尔玛还可以利用其完善的国内信息库以及商店管理、经营技巧和后勤保障等方面的丰富经验，为海外分