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第五章金融工具期货交易 第一节外汇期货 一 外汇期货概述 外汇和汇率外汇外汇是外国货币或以外国货币表示的能用来清算国际收支差额的资产 一种外币成为外汇的前提条件自由兑换性 指这种外币能自由地兑换成其他货币 普遍接受性 指这种外币在国际经济往来中被各国普遍地接受和使用 汇率外汇汇率 是指一国货币表示的另一国货币的价格 即两种不同货币的比价 外汇的标价方法 汇率的影响因素 汇率的影响因素 其他因素 国际收支状况 相对利率 相对通货膨胀率 宏观经济政策 外汇储备 经济实力 外汇期货的产生与发展 二战后形成了布雷顿森林体系 是一种以美元为中心的固定汇率制度 1960年底 引发了第一次的 美元危机 1971年8月15日 美国被迫宣布实行 新经济政策 停止其对外国政府和中央银行履行以美元兑换黄金的义务 1971年12月 美国与西方各国达成 史密森协定 企图恢复以美元为中心的固定汇率制度 但事与愿违 西方国家开始实行浮动汇率制度 布雷顿森林体系终于崩溃了 1973年以后 浮动汇率取代固定汇率 为了回避外汇市场上的商业性汇率风险和金融性汇率风险 产生了外汇期货交易 1972年5月16日 芝加哥商业交易所国际货币市场分部推出第一张外汇期货合约 世界上主要的外汇期货交易所及外汇期货 资料来源 2006 2006 2006 2006 au 2006 2006 外汇期货合约与外汇期货交易行情 外汇期货合约 芝加哥商业交易所主要外汇期货合约 资料来源 2006 外汇期货的交易行情 芝加哥商业交易所某日日元收市后的交易行情 外汇期货定价模型借入一定数量的本币A 短期利率r1 按即期汇率S购买一定数量的外币 同时以价格F卖出该种外汇期货合约 剩余到期时间t 短期利率r2 这样 持有成本模型中的融资成本依赖于本币短期利率r1 收益则依赖于外币短期利率r2 均衡时 现货到期价值 期货到期价值 用公式表示为 所以外汇期货的定价形式为 外汇期货定价简化公式的隐含条件 F与S同为间接标价法 外汇期货的价格F与货币远期合约的价格是一致的 期货市场为完全市场 即无直接交易费用 无借贷利率差异 无现货市场卖空限制 二 外汇期货交易实际操作 二点说明 一是所有的外汇期货交易实际操作具体举例中 都是使用芝加哥商业交易所的外汇期货合约 二是为了便于理解 外汇现汇汇率 不管是直接标价还是间接标价 例子中外汇现汇汇率都按当时的汇率折算成与期货合约报价方式一致的汇率 即某种一单位货币等于多少美元 套期保值交易 外汇期货的套期保值交易 是指利用外汇期货交易确保外币资产免受汇率变动所带来的损失或确保负债不因汇率的变动而增加 买入套期保值指在即期外汇市场上处于空头地位的人 即拥有外币负债的人 为防止将来偿付外币负债时汇价上升需多支出款项 在外汇期货市场上做一笔相应的买进交易 例 美国进口商5月5日从德国购买一批货物 价格125 000欧元 1个月后支付货款 为了防止汇率变动风险 因欧元升值而付出更多美元 该进口商5月5日在期货市场买入1张6月期的欧元期货合约 面值是125 000欧元 价格是1 2020美元 欧元 其他价格及整个操作过程如下表所示 因利用期货市场套期保值 使进口商蒙受的损失减至125美元 如果欧元贬值 期货市场的亏损就由现货市场的盈利来弥补 最后的结果可能是少量的亏损 或少量盈利 也有可能持平 买入套期保值操作过程 卖出套期保值指在即期外汇市场上处于多头地位的人 即持有外币资产的人 为防止外币汇价将来下跌导致外币资产贬值而在外汇期货市场上做一笔相应的卖出交易 在国际贸易中以外汇收取的应收款 贷款及存款均可用卖出套期保值法来避免或减少汇率变动风险 例 美国一出口商7月8日向加拿大出口一批货物 加元为计价货币 价值100 000加元 议定2个月后收回货款 为防止2个月后加元贬值带来损失 该出口商在期货市场卖出1张9月期加元期货合约 加元面值100 000加元 价格0 8595美元 加元 其他的价格及整个操作过程如下表所示 如果该出商未进行套期保值交易 他将因为加元贬值亏损500美元 由于进行了套期保值交易在期货市场却盈利550美元 使他净盈利50美元 卖出套期保值操作过程 交叉套期保值 例 德国一出口商5月5日向英国出口一批货物 计价货币为英镑 价值625 000英镑 1个月收回货款 5月5日现汇市场英镑对美元汇率为1 7020美元 英镑 欧元对美元汇率为1 2040美元 欧元 则英镑以欧元套算汇率为1 4136欧元 英镑 1 7020美元 英镑 1 2040美元 欧元 为防止英镑贬值 该公司决定对英镑进行套期保值 由于不存在英镑对欧元的期货合约 该公司可以通过出售10张英镑期货合约 625 000 62 500 和购买7张欧元期货合约 625 000英镑 1 4136欧元 英镑 125 000欧元 7 068 以达到套期保值的目的 现汇汇率 期货交易价格及具体操作过程如下表所示 该出口商在现货市场上损失122 875欧元 在期货市场上盈利150 000美元 如6月5日欧元对美元的现汇汇率为1 2000美元 欧元 则期货市场上盈利折合125 000欧元 期货市场上的盈利弥补了现货市场上的亏损 并有净盈利2 125 125 000 122 875 欧元 交叉套期保值操作过程 投机和套利交易投机交易外汇期货投机就是通过买卖外汇期货合约 从外汇期货价格的变动中获取利益 当投机者预测某种外汇期货合约价格将要上涨时 则买入该种期货合约 相反 当投机者预测某种外汇期货合约价格将要下跌时 则卖出该种期货合约 例如 当欧元期货的价格为1欧元 1 2050美元时 某投机者预测欧元将会下跌 于是卖出1张欧元期货合约 如果该投机者预测正确 欧元下跌为1欧元 1 2000美元 那么该投机者将获取625美元的利润 即 1 2050 1 2000 125 000 625美元 套利交易跨期套利 概念 交易形式与交易策略同商品期货的跨期套利 跨市场套利 与商品期货的跨市场套利原理及交易策略相同 跨币种套利 是指交易者通过对同一交易所内交割月份相同而币种不同的期货合约的价格走势的研究 买进 卖出 某一币种的期货合约 同时卖出 买进 另一币种相同交割月份的期货合约的交易行为 在买入或卖出期货合约时 金额应保持相同 跨币种套利具体操作原则有两种货币 若一种货币对美元升值 另一种货币对美元贬值 则买入升值的货币期货合约 卖出贬值的货币期货合约 两种货币都对美元升值 其中一种货币升值速度较另一种货币快 买入升值快的货币期货合约 卖出升值慢的货币期货合约 两种货币都对美元贬值 其中一种货币贬值速度较另一种货币快 卖出贬值快的货币期货合约 买入贬值慢的货币期货合约 两种货币 其中一种货币对美元汇率保持不变 若另一种货币对美元升值 则买入升值货币期货合约 卖出汇率不变的货币期货合约 若另一种货币对美元贬值 则卖出贬值货币期货合约 买入汇率不变的货币期货合约 例 5月10日 芝加哥商业交易所6月期加元的期货价格为1 2010美元 加元 6月期欧元的期货价格为1 2000美元 欧元 那么6月期加元期货对欧元期货的套算汇率为1加元 1欧元 1 2000美元 欧元 1 2010美元 加元 0 9991加元 欧元 如投资者预测加元与欧元将对美元升值 且加元将比欧元升值更多 于是 某交易者买入100张6月期加元期货合约 同时卖出100张6月期欧元期货合约 6月5日 该交易者分别以1 2110美元 加元和1 2080美元 欧元的价格对冲了持仓合约 操作过程如下表所示 跨币种套利操作过程 三 我国外汇期货交易 人民币外汇期货交易1992年7月 上海外汇调剂中心建立了中国第一个人民币期货市场 进行人民币兑美元 英镑 日元 德国马克和港元的外汇期货交易 1993年上海外汇调剂中心被迫停止了人民币外汇期货交易 从1994年外汇体制改革到2005年官方宣布人民币升值十多年间 人民币汇率几乎没有什么变化 外汇期货也没有任何进展 自2005年7月21日起 中国开始实行以市场供求为基础 参考一篮子货币进行调节 有管理的浮动汇率制度 2005年7月21日19 00时 美元对人民币交易价格调整为1美元兑8 11元人民币 一次性升值2 2005年8月15日 具有外汇期货特征的银行间远期外汇交易在中国外汇交易中心开始交易 境外外汇期货交易1984年 中国银行率先接受拥有外汇的外贸企业的委托 开创了我国进行金融期货交易的先河 1993 1994年 许多从事外汇交易的期货经纪公司应运而生 从事 外盘 买卖 帮助国内客户在境外市场进行外汇交易 1994年5月30日 国务院发布69号文件要求期货经纪公司停止境外期货业务 但这种局面并没有扭转 1996年3月27日 人民银行总行和国家外汇管理局最终废止 外汇期货业务管理试行办法 中国境内 外盘 期货交易彻底结束 近几年 中国银行和交通银行开展了 外汇宝 业务 即个人实盘外汇买卖 2003年4月 中国人民银行批准中国工商银行开办外汇金融衍生业务 2004年 中国银监会发布了 金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法 复习思考题 芝加哥商业交易所主要的外汇期货品种有哪些 举例说明外汇期货的套期保值交易 第二节利率期货 一 利率期货的产生与发展 60年代中期后 越南战争 其后是两次石油危机 美国国内物价水平全面上涨 为抑制通货膨胀 美国政府采取了紧缩的货币政策 将利率提得很高 但紧缩货币政策又导致经济衰退 迫使美国政府不得不降低利率以刺激经济增长 如 1974年美国的优惠利率为12 1976年为6 1979年15 75 1980年4月20 1980年12月21 5 在这样的背景下 利率波动十分频繁 而金融机构 公司企业的资产负债中 有很大的一部分对利率十分敏感 它们迫切需要转移利率风险的途径 利率期货是指以债券类证券为标的物的期货合约 利率期货合约有 1 短期国债期货合约 2 欧洲美元期货合约 3 中长期债券期货合约 二 债券的基本要素 债券面值债券的票面利率债券的市场价格 指债券票面利率的年利息收入与市场利率之比 例 某一债券的票面面值为1000元 票面利率为8 市场利率为9 则债券市场价格 1000 8 9 888 89元债券市场价格与市场利率呈反比关系 市场利率比票面利率达 债券市价将变小 反之 则变大 隐含收益率定价方法 原理 投资于长期债券的收益应该等于投资于短期债券进行滚动投资而取得的收益 即 在相同期限内 无论投资于长期债券 还是短期债券 交易者取得的收益应该是相等 因为 如果不相等 交易者在市场上进行套利 R1为当前市场上公布的1年期债券的利率 R3为当前市场上公布的3年期债券的利率 Re2为第二年预期的1年投资利率 Re3为第三年预期的1年投资利率 逢低买入 逢高出售 价格 时间 但是对于利率期货 以低利率借入资金出售利率期货 以高利率存入资金买入利率期货 逢低出售 逢高买入 利率期货合约报价 利率期货的 实际交易对象 买入一份利率期货合约 相当于进行了一笔存款 卖出一份利率期货合约相当于获得一笔借款 相当于未来一笔期限固定的名义存款 利率期货的 实际交易价格 相当于未来一笔期限固定的名义存款的利率 三 IMM90天国库券期货合约标准简介 P168 表5 8 IMM为芝加哥商业交易所国际货币分部 交易单位 1 000 000美元面值的短期国库券报价方式 IMM指数最小变动价位 0 01个IMM指数点最小变动值 25美元 1000000 0 01 90 360 每日交易限价 0 60个IMM指数点合约月份 3 6 9 12最后交易日 交割日前一营业日 交割等级 还剩90 91 92天的期限 面值为1 000 000美元的短期国库券 交割日 交割月份中一年期国库券尚余13周期限的第一天 IMM指数 短期利率期货的报价是采用间接报价法 即IMM指数 IMM指数 100 年贴现率 100年贴现率 年利息 本息和 1 本金 本息和 如果债券的期限小于一年而为N个月时 设债券的买入价是P 到期本息和是A 则债券的年贴现率为 1 P A 12 NIMM指数为 PI 100 1 P A 12 N 100 例 如果债券的买入价是98 债券的期限为3个月 到期本息和是100 则 P 98 债券的年贴现率为 1 P A 12 N 2 12 3 8 IMM指数 100 年贴现率 100 100 8 100 92 IMM指数与实际报价的关系 当面值 到期日本息和 为A时 根据前述IMM指数公式 有PI 100 1 P A 12 N 100实际报价P与PI的关系可通过上式解出P 即 P A 1 1 PI 100 N 12 如果按天计算 公式为 P A 1 1 PI 100 D 365 其中 D是债券天数 浮动盈亏的计算 当IMM指数由PI1变到PI2时 实际报价由P1变到P2 有P2 P1 A 1 1 PI2 100 N 12 A 1 1 PI1 100 N 12 A N PI2 PI1 100 12 或P2 P1 A D PI2 PI1 100 365 当PI1是买入价 PI2是卖出价 均为IMM指数形式 时 上式就是盈亏计算公式 例 IMM90天国库券期货合约的报价变动0 01个IMM指数点时 整张合约的报价变动多少 按三个月计算 将 PI2 PI1 0 01 A 1 000 000美元 N 3代入上述公式 有 P2 P1 A N PI2 PI1 100 12 1 000 000 3 0 01 100 12 25 美元 例 IMM90天国库券期货合约的每日限价是0 60个IMM指数点 整张合约的每日限价是多少 按三个月计算 将 PI2 PI1 0 60 A 1 000 000美元 N 3代入上述公式 有 P2 P1 A N PI2 PI1 100 12 1 000 000 3 0 60 100 12 1 500 美元 例 客户当日买入某月交割的IMM90天国库券期货合约一张 价格为IMM指数90 当日未平仓 当日结算价为IMM指数89 70 求当日客户的浮动盈亏 解 按三个月计算 将 PI2 PI1 0 30 A 1 000 000美元 N 3代入上述公式 有 P2 P1 A N PI2 PI1 100 12 1 000 000 3 0 30 100 12 750 美元 所以当日浮动盈亏是 亏损750美元 四 CBOT10年期国债期货合约 交易单位 100000美元面值的中期国债最小变动价位 1 32点 1个点为1000美元 最小变动值 31 25美元 100000 每日交易限价 3个点 即每张合约3000美元 合约月份 3 6 9 12交易时间 芝加哥时间周一至周五上午7 20 下午2 00最后交易日 交割日前一营业日 交割等级 从交割月份第1天算起剩余有效期至少年 但不超过10年 标准利率为8 的中期国债 中长期国债的报价采用相对于面值的百分比方式 例 当10年期国债期货合约报价为85 04时 号前面的数字代表多少个点 号后面的数字代表多少个1 32点 如报价为85 04 即合约价值为85125美元 即100000 85 例 6月5日 某投机者以95 40的价格卖出10张9月份到期的欧元利率期货合约 6月20日该投机者以95 30的价格将手中的合约平仓 在不考虑其他成本因素的情况下 该投机者的交易结果是 欧元 每张合约为1000000欧元 A盈利2500B亏损250C亏损2500D盈利250答案 A解析 95 40 95 30 3 12 1000000 10 2500 例 当30年期国债期货合约报价由96 21变为97 02 则表示 A 上涨了13 32点B 上涨了23 32点C 下跌了13 32点D 下跌了23 32点答案 A解析 97 02 96 21 96 34 96 21 13点 价值变动为 100000 0 01 13 32 406 25 五 利率期货交易的实际操作 1 套期保值交易买入套期保值例 8月15日 投资者预计11月15日将会有一笔美元收入 以LIBOR利率 伦敦银行同业放款利率 存入银行 该笔美元数量为10000000美元 为避免因利率下降引起的利息收入损失 该投资者对此进行套期保值 具体操作过程如下表 卖出套期保值 例 A公司在5月初决定将于8月借入一笔金额为1000000美元 期限为3个月的款项 5月初当时市场利率为9 75 年利率 公司担心日后利率会升高 于是决定5月初在期货市场上卖出1张9月份的短期国债期货合约 期报价是IMM指数90 25点 到8月初 利率果然上涨而使9月份该种合约的IMM指数下跌到88 00点 此时公司买入1张9月份的该合约对冲 同时借入100万美元 3月期 市场利率为12 利息为100万 12 3 12 3万美元 具体操作过程如下 2 投机和套利交易 1 投机交易利率 空头投机 是 高出低进 而获利 而 多头投机 是 低进高出 而获利 2 套利交易跨月份套利跨品种套利 如美国短期国债 欧洲美元套利 例 1989年2 3月间 欧洲美元利率迅速上升 其利率与国债贴现率的差价也随之扩大 某交易商正确地预计到这一变化 进行了如下交易 第三节股票价格指数期货 股票指数 是运用统计学中的指数方法编制而成的 反映股市中总体股价或某类股票股价变动和走势情况的一种相对指标 如中国沪深300指数 以股票指数作为标的资产的股票指数期货 则是指交易双方约定在将来某一特定时间交收 一定点数的股价指数 的标准化期货合约 通常简称为股指期货 如沪深300指数期货 股指期货交易特殊性 1 现金结算交割 2 股指期货的合约规模不是固定的 而是按照开立股指期货头寸时的价格点数乘以每个指数点所代表的金额 一 股票指数期货概述 股票平均价格的计算方法 1 算术平均数 2 加权平均数 股指期货的核心 合约 股指期货的定价 1 预备知识 r为无风险的连续复利的利率 假设r1是连续复利的利率 r2是与之等价的每年计m次复利的利率 可得 2 股指期货定价理论模型 a 标的证券无收益情况下的股指期货定价组合A 一个期货合约多头 加上一笔数额为的现金 组合B 一个单位标的证券 股票指数 S 在组合A中 K为合约到时刻T的交割价格 r为无风险理论 在联系复利条件下 到时刻T时 组合A中的现金会到达K 设无套利情形下 在时刻t时两个组合的价格也应相等 现设期货合约多头 组合A中的 价值为f 则有根据期货价格的概念 期货价格F就是合约到期时的交割价格K 这时合约本身的价格f 0 故得 2 股指期货定价理论模型 b 支付已知红利率证券的股指期货定价组合A 一个期货合约多头 加上一笔数额为的现金 组合B 拥有个证券 并且所有收入都再投资于该证券 设标的证券现值为S 在时期t时两者也相等 故得同理 期货价格F就是f 0时的K值 则有 例 有一个S P500指数的3个月期货合约 设用来计算指数的股票的红利收益率为每年3 指数现值为400 无风险连续利率为每年8 试计算期货价格 已知r 0 08 S 400 T t 0 25 q 0 03 则有期货价格为F S e r q T t 400 e0 05 0 25 405 03 二 股票指数期货合约交易的实际操作 1 套期保值 1 买入套期保值适用情形 投