（金融学专业论文）金融发展与经济增长关系研究——基于中美对比的实证分析.pdf

摘要 摘要 一个国家或地区金融发展与经济增长之间的关系一直是各国金融发展理论 研究的重点。在不同的国家和地区，由于所处的经济和金融发展阶段不同等各方 面原因，各国之间的金融发展与经济增长之间的关系也存在显著差异。目前，我 国的经济和金融已经发展到了一定水平，金融因素也日益渗透到经济的各个方 面。因此，对我国的金融发展与经济增长的关系进行实证分析，并与发达国家的 代表美国的金融发展状况对比，探究我国的金融发展是否与经济增长保持协 调，在此基础上，以美国为借鉴，提出一系列针对如何使我国金融发展与经济增 长保持协调一致的政策建议，是促使我国金融与经济发展，保证我国金融与经济 安全的客观要求，具有十分重要的理论意义和现实意义。 本文首先对国内外金融发展与经济增长的研究成果进行了简要回顾，然后从 理论上分析了金融发展与经济增长的相互作用机制，进而结合我国的实际情况， 进行指标的建立和相关数据的处理，运用一系列计量经济学的方法从实证方面研 究了我国的银行、股票市场以及债券市场与经济增长之间的相互关系。之后，通 过对比分析的方法，找出中美金融发展状况的异同，并分析中美金融发展之所以 会存在种种差异的原因。 通过分析我们可以看出，在我国，广义货币、信贷规模与经济增长之间存在 因果关系，经济增长单方面促进着股票市场和债券市场的发展，但是股票市场和 债券市场对我国的经济增长影响并不显著。此外，通过中美的对比分析我们发现， 我国和美国的内部金融资产结构存在着很大的差异，我国的信贷规模占据着金融 资产总量的较高份额，而在美国的金融资产总量中，比重较高的是股票和债券。 根据实证分析的结果，文章分析了中美金融发展存在差异的原因，并据此对 我国以后的金融发展提出以下政策建议：正视金融发展对经济增长的影响，审慎 地进行金融创新活动；以实为本，适当地增加金融资产数量，丰富金融资产种类， 优化金融资产结构；完善我国金融监管模式，健全金融监控体系。 关键词：金融发展，经济增长，金融资产，协整检验，向量误差修正模型 a b s t r a c t a b s t r a c t t h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nf i n a n c i a ld e v e l o p m e n to fac o u n t r yo rr e g i o na n d e c o n o m i cg r o w t hi sa l w a y st h em a i np o i n to fs t u d yo nt h ef i n a n c i a ld e v e l o p m e n t t h e o r y d u et ot h ed i f f e r e n td e v e l o p m e n tp h a s eo fe c o n o m i ca n df i n a n c ea n do t h e r r e a s o n s ，t h e r ea r eo b v i o u sd i f f e r e n c e so nt h e r e l a t i o n s h i pb e t w e e nf i n a n c i a l d e v e l o p m e n ta n de c o n o m i cg r o w t ha m o n gc o u n t r i e s n o w a d a y s ，s i n c eg r e a tp r o g r e s s h a sb e e na c h i e v e db o t hi ne c o n o m i ca n df i n a n c e ，f i n a n c ep l a y sam o r ea n dm o r e i m p o r t a n tr o l ei na l lt h ea s p e c t so fe c o n o m i ci no u rc o u n t r y b ym a k i n ga ne m p i r i c a l a n a l y s i so nt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nf i n a n c i a ld e v e l o p m e n ta n de c o n o m i cg r o w t ho f o u rc o u n t r ya n dm a k i n ga nc o n t r a s tb e t w e e na m e r i c aa n do u r c o u n t r y , t h e nc o m i n g u pw i t has e r i e so fp o l i c ys u g g e s t i o n so nh o wt om a k eah a r m o n i z e dr e l a t i o n s h i p b e t w e e nf i n a n c i a ld e v e l o p m e n ta n de c o n o m i cg r o w t h ，w h i c hi s m e a n i n g f u lf o rt h e d e v e l o p m e n ta n ds a f e t yo ff i n a n c ea n de c o n o m i c ，b o t hi nt h e o r ya n dp r a c t i c e f i r s t ，t h i sp a p e rm a k e sab r i e fr e v i e wo nt h es t u d i e so ff i n a n c i a ld e v e l o p m e n ta n d e c o n o m i cg r o w t hb o t hi nc h i n aa n da b r o a d ；t h e n ，a n a l y s e st h em u t u a lf u n c t i o n a l m e c h a n i s mb e t w e e nf m a n c i a ld e v e l o p m e n ta n de c o n o m i cg r o w t hi nt h e o r y ；a n dt h e n ， a c c o r d i n gt ot h ep r a c t i c a lc o n d i t i o no fo u rc o u n t r y , e s t a b l i s h i n gt h ei n d i c a t o r ss y s t e m a n dm a k i n gas e r i e so fd a t a p r o c e s s i n g ,m a k e sa ne m p i r i c a la n a l y s i so nt h e r e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h ed e v e l o p m e n to fb a n km a r k e t ，s h a r em a r k e t ，b o n dm a r k e ta n d e c o n o m i cg r o w t ho fo u rc o u n t r y ；n e x t ，f i i l d st h ed i f f e r e n c e so nf i n a n c i a ld e v e l o p m e n t b e t w e e na m e r i c aa n do u rc o u n t r ya n da n a l y s e st h er e a s o n s a c c o r d i n gt ot h ea n a l y s i s ，t h e r ei sc a u s a lr e l a t i o n s h i pb e t w e e nm 2 ，t h ec r e d i t v o l u m ea n dt h ee c o n o m i cg r o w t h ，t h ee c o n o m i cg r o w t hp o s e sa p o s i t i v ee f f e c to nt h e d e v e l o p m e n to fs h a r em a r k e ta n db o n dm a r k e t , o nt h ec o n t r a r yn o t a n dt h i sp a p e r f i n d st h a tt h e r ea r eg r e a td i f f e r e n c e so nt h ei n s i d es t r u c t u r eo ff i n a n c i a la s s e t sb e t w e e n a m e r i c aa n do u rc o u n t r y ：t h ec r e d i tv o l u m ep l a y st h eh e a v i e s tp a r ti nf i n a n c i a la s s e t s i no u r c o u n t r y , w h i l et h es h a r ea n db o n di na m e r i e a a c c o r d i n gt ot h er e s u l t so fe m p i r i c a la n a l y s i sa b o v e - m e n t i o n e d ，t h i sp a p e rf i n d s t h er e a s o n s0 1 1t h ed i f f e r e n c e so ff i n a n c i a ld e v e l o p m e n tb e t w e e na m e r i c aa n do u r c o u n t r y , o nt h eb a s i so fw h i c hc o m i n gu pw i t ht h o s ep o l i c ys u g g e s t i o n s ：l o o k i n g s q u a r e l ya tt h ei m p a c to ff i n a n c i a ld e v e l o p m e n to ne c o n o m i cg r o w t ha n dh a n d l i n gt h e a c t i v i t i e so ff m a n c i a li n n o v a t i o nc a r e f u l l y ；t h eq u a n t i t i e so ff i n a n c i a la s s e t ss h o u l db e a b s t r a c t i n c r e a s e da p p r o p r i a t e l y , t h es t r u c t u r eo ff i n a n c i a la s s e t ss h o u l db ea d j u s t e dp r o p e r l y ； i m p r o v i n gt h em o d eo ff i n a n c i a ls u p e r v i s i o na n de s t a b l i s h i n gar i g o rs u p e r v i s i o n s y s t e m k e yw o r d s ：f i n a n c i a l d e v e l o p m e n t ，e c o n o m i cg r o w t h , f i n a n c i a la s s e t s ， c o i n t e g r a t i o n ，v e cm o d e l m 第1 章绪论 1 1 选题背景和选题意义 第1 章绪论 2 0 0 7 年爆发于美国的次贷危机令全球瞩目。最初，美国的金融动荡仅限于 次级抵押债券市场，并没有对美国整个金融市场造成严重影响。但是，随着美国 次贷危机的进一步发展，一些商业银行开始冲减次贷有价证券，财务状况开始恶 化，因此，银行业提高贷款条件和贷款标准，这种做法加大了借款人房贷的违约 风险，逐渐形成了信用危机，使开始仅限于次级抵押债券市场的金融动荡波及至 商业信用市场、保险市场以及债券市场、股票市场等其他金融市场，严重影响到 美国实质经济的发展，形成了美国全面的金融危机。而全球经济一体化则使美国 的次贷危机逐步发展成为全球性的国际金融危机，一方面，世界多国的银行由于 广泛参与美国的次贷市场而蒙受损失；另一方面，美国金融危机导致美国股票市 场大幅下降也对全球的股票市场产生了重大冲击。总之，这次由美国次贷危机演 化而来的国际金融危机吸引了全世界人的目光。人们在积极采取各种措施应对危 机的同时，也在思考这次金融危机爆发的原因。理论界对这次国际金融危机爆发 的原因做出了许多有益的探索和争论，无疑，这次国际金融危机是多种因素共同 作用的结果，但是，他们获得的共识之一是金融创新过度引发了这场史无前 例的国际金融危机。曾经，我国有诸多的经济学家通过各方面的研究得出我国要 向美国学习，大力进行金融创新，推动金融发展进而带动经济增长的结论。但是， 这场国际金融危机或许能够给我们带来新的启示，我国也许应该坚持进行渐进式 的金融改革，金融发展必须以实质经济发展为基础，而实质经济的发展也应该以 金融发展为前提，两者要彼此建立良性循环的关系。对于决策层而言，他们应该 认识到只有保持金融部门与实质经济增长的协调发展，才能最大限度地发挥金融 对经济的支持作用，使金融更好地为实质经济服务，才能促进经济持续稳定健康， 可持续地发展。 因此，本文以这次国际金融危机为背景，从实证研究的角度来比较分析中美 的金融发展状况，探究我国的金融发展是否与经济增长保持同步，保持协调，并 以美国为借鉴，提出一系列针对如何使我国金融发展与经济增长保持协调一致的 政策建议，这是促使我国金融与经济发展，保证我国金融与经济安全的客观要求， 因此是具有十分重要的理论意义和现实意义的。 第1 章绪论 1 2 相关概念的界定 1 2 1 经济增长 诺贝尔经济学奖得主西蒙库兹涅茨曾经给经济增长下过这样的定义：一个 国家的经济增长，可以定义为向它的人民提供品种同益增加的经济商品的能力的 长期上升，这个增长的能力，基于技术的改进，以及它所要求的制度和意识形态 的调整。同时他还指出，应该把各国的经济增长看作是通常由人口的增加和广 泛的结构变化所伴随着的人均产值的持续增加。总之，从以上对经济增长的定义 中我们可以得出这样的结论：首先，经济增长直接表现为一个国家或地区人均产 值的增加，而且这种增加是一个长期的持续上升的过程：其次，经济增长是以先 进技术的应用和相应的制度以及意识形态的调整为前提的。由于现代经济体系是 由实质经济和虚拟经济组成的统一体，所以在当今经济社会，经济增长一方面表 现为实质经济的增长，另一方面也表现为虚拟经济的增长。而实质经济与虚拟经 济之间存在一种互动关系：即虚拟经济的产生和发展以实质经济为基础，而同时 对实质经济又具有反作用。因此，在考虑如何促进一个国家或地区经济增长时， 我们一方面要考虑到如何促进实质经济的持续增长，另一方面也要考虑到如何使 虚拟经济的发展与实质经济的发展保持协调一致，以使虚拟经济更好地为实质经 济服务而不是对实质经济的发展造成不利影响。由于实质经济持续增长是每一个 社会不断追求的首要目标，因而经济增长是经济学家永恒的话题，长期以来，学 术界关于经济增长争论的核心问题是，经济增长的来源是什么，即决定经济增长 的因素有哪些，以及这些因素与经济增长之间存在着怎样的关系，即这些因素促 进经济增长的传导过程是怎样的。过去，学者在研究经济增长的来源时主要集中 于物资资本的积累和技术的进步这两个方面。直至j o s e p hs c h u m p e t e r 指出一个 发达的金融部门提供的金融服务能促进生产力的提高和经济增长的观点，理论界 才纷纷展开了对金融发展是否也是经济增长的源泉，金融发展与经济增长的关系 如何，以及在此基础之上衍生出的实质经济与虚拟经济之间关系的研究。 1 2 2 金融发展 一个国家或地区的金融体系从简单走向复杂、从功能缺乏走向功能完善、从 低效走向高效的过程实际上就是一个国家或地区长期金融发展的过程，金融发展 即金融的功能不断得以完善、扩充进而促进金融效率提高的动态过程。它包括金 融资产的发展、金融机构的发展以及金融市场的发展。2 l e v i n e 认为，金融主要 具有以下五方面的功能：便利风险的交易、规避、分散和聚集；配置资源；监督 1 韩廷春金融发展与经济增长理论、实证与政策清华大学出版社。2 0 0 2 ：1 2 韩廷春金融发展与经济增长理论、实证与政策清华大学出版社，2 0 0 2 ：1 1 2 第1 章绪论 经理人，促进公司治理；动员储蓄；便利商品与劳务的交换。他认为金融通过以 上五个方面的功能大大降低了市场上的信息成本和交易成本，从而通过推动资本 的积累和技术的创新这两个渠道来带动了经济的增长。总之，l e v i n c 认为，金融 通过它的这些功能可以改变可投资资源的数量或者提高既定资源数量的使用效 率或者两者兼而有之来影响经济的增长，而上述的这些金融功能得以发挥固然离 不开金融体系，所以金融发展也可以被定义为金融体系结构的动态变化。3 金融 体系主要涉及到金融机构、金融工具以及各种金融活动，金融体系的正常运转离 不开以上三者，他们对金融中介过程做出了重要贡献。金融中介是将金融资源进 行集合的过程，它将资源从资源盈余的家庭和企业( 储蓄者) 那里集中起来，并且 将这些资源转移给资源短缺的家庭和企业( 借款者) 。然后，金融中介通过匹配借 款者和贷款者的偏好来进行资源配置。金融中介活动是由诸如商业银行、证券公 司和保险公司等金融机构来完成的，这些不同的金融机构在不同的金融市场中经 营各自的业务，使用与各自相匹配和需要的金融工具进行交易，例如存款、贷款、 股票、保险单、远期和期权合同等。当金融中介的这个过程的整体效率提高时， 金融功能进一步发展，则称之为金融发展。因此，金融发展可以定义为一个动态 。 优化的过程，在这个过程中，金融体系内部各有机组成部分在经济体系的内在需 求或外在压力的共同推动下，不断创新、优化、组合并完善，以实现会融对经济 资源配置的效率最大化，成本最小化。4 1 2 3 金融资产和金融资产结构 金融资产，通常是指个人或单位所拥有的以价值形态存在的资产，是一种相 对于实物资产而言的、索取实物资产的权利。5 按照不同的标准，金融资产有不 同的分类。一般而言，按照金融商品的特性，金融资产可以分为以下四类：货币 性金融资产；证券性金融资产；基金性金融资产和保险类金融资产。本文的研究 基于中美在金融发展的实践方面的比较，因此可以从流动性的角度将金融资产分 为货币、股票和债券三大类。金融资产结构通常是指金融资产的主要形式及其在 金融市场和经济总量中所占的比重。金融资产结构可以分为内部金融资产结构和 外部资产结构，本文就是从这两个方面来考察中美两国的金融资产结构方面的问 题的。金融资产的内部结构是指各项金融资产在金融资产总量中的比重；6 金融 资产的外部结构是指金融资产总量与g d p 的比例关系，它反映金融资产与实质经 济关系之间的关系。一国金融资产的总量及其内外部结构通常是衡量一个国家或 3 彭兴韵金融发展的路径依赖与金融自由化上海人民f j 版社，2 0 0 2 ：2 0 4 彭兴韵金融发展的路径依赖与金融自由化上海人民出版社，2 0 0 2 ：2 0 5 谢平中国金融资产结构分析经济研究，1 9 9 2 ，11 6 由于本文考察的是金融发展与经济增长之间的关系，所以对我国的金融发展与经济增长之间的关系进行 实证分析时，以各类金融资产的总量与g d p 的比值来衡量该类金融资产在经济中的重要程度。 3 第1 章绪论 地区金融发展水平的重要标准，金融资产总量的增加、金融资产品种的丰富以及 内部会融资产结构的优化通常标志着一国金融发展水平的提高。因此，可以这样 说，金融资产总量及其结构的变化对经济增长有着不可忽视的影响。但是，同时 我们也应该注意到金融资产总量的过度膨胀、扩张或增长速度过快，金融资产的 价格非理性上扬也反映出虚拟经济可能脱离了实质经济而过快发展，经济中产生 了经济泡沫，这种不以峰实的物质基础为支撑的虚拟经济的发展是不可持续的， 一旦经济泡沫破灭，会给实质经济的发展带来难以想像的损害。所以，从这个角 度来说，金融资产总量的增加也要与实质经济的发展相符，金融资产的结构也要 与一个国家或地区的经济结构的实际状况相匹配，这样才能使金融和经济之间形 成良性互动的关系，从而共同发展。 1 3 国内外研究现状及趋势 1 3 1 金融发展与经济增长关系的国外研究综述 经济增长一直是经济学家们长期关注的话题。在2 0 世纪6 0 年代以前，经济 学家在研究促进经济增长的因素时主要是讨论投入要素、资本积累、劳动力增长 以及技术进步这些实物因素，却忽视了金融对经济增长的作用。直到以j o s e p h s c h u m p e t e r 为代表的经济学家提出金融机构与金融市场的发展可以推动资本积 累进而带动经济增长时，学术界才广泛展开了关于金融发展与经济增长之间关系 的研究。 ( 一) 早期的金融发展理论 j o s e p hs c h u m p e t e r ( 1 9 3 9 ) 是关于金融发展与经济增长之间关系的理论研究 的一个较早的贡献者。在他之前，多数的经济学家认为金融与经济之间没有重要 的关系，金融只是由于经济发展到一定阶段之后自然而然滋生出来的产物，是经 济增长的一个附属品，金融的发展并不影响到实质经济的增长，金融对经济增长 没有贡献。而以j o s e p hs c h u m p e t e r 为代表的一些经济学家则颠覆了之前学者的 结论，他们认为金融对经济发展有巨大的推动作用。j o s e p hs c h u m p e t e r 认为，经 济增长过程中的两个关键要素是银行和企业家。企业家在组织生产的过程中会促 使技术创新因而能够促进经济的增长；而银行等金融中介则会对企业的创新投资 项目进行评估和融资，进而对边际资本生产力有一个正的影响。因此，j o s e p h s c h u m p e t e r 得出结论，功能健全的金融机构，例如银行促进了技术创新，银行对 企业家进行筛选，为那些创造新产品的成功可能性最高的企业家提供资金支持， 而企业家所进行的技术创新促进了经济的增长，所以金融对经济的增长有促进作 用，即金融是经济增长的“引擎。7 7 彭兴韵金融发展的路径依赖与金融自由化上海三联书店、上海人民出版社，2 0 0 2 ：3 4 第1 章绪论 j o h ng u r l e y ( 1 9 5 5 ) 和e d w a r ds h a w ( 1 9 6 0 ) 从金融中介可以动员储蓄和提 供信贷进而增加了可用于投资的资金数量的角度出发，认为金融在推动经济发展 的过程中起着重要作用。他们的研究认为，一个国家或地区的金融中介如果可以 有效地提高这个国家或地区的储蓄水平，并将资金投资于适当的项目，提高其边 际生产能力和盈利能力，则这个国家或地区潜在的经济增长能力就越高。 以上的这些学者虽然对金融发展和经济增长之间的关系进行了初步探讨，但 并没有回答金融发展与经济增长之间的因果关系究竟如何，h u g hp a t r i c k ( 1 9 6 6 ) 则将他的研究重点放在金融发展与经济增长的因果关系研究上，即是金融发展导 致了经济增长，还是经济增长带动了金融发展。他在经济发展和文化变迁一 书中提出，金融发展有两种模式，即“需求跟随”模式和“供给引导”模式。“需 求跟随 是指，金融发展是实质经济部门发展的一个结果，实质经济部门对金融 服务的需求产生了金融中介和金融工具。而“供给引导 是指，金融发展领先于 经济增长并且刺激了经济增长。h u g hp a t r i c k 还通过实证研究发现，“供给引导 模式一般存在于处于经济增长水平较低的发展中国家；而“需求跟随”模式则存 在于那些经济发展到一定程度，金融部门相对较完善的发达国家。 ( 二) m c k i n n o n s h a w 的金融深化理论 早期的金融发展理论之后，在金融发展与经济增长关系的研究领域，占主导 地位的是2 0 世纪7 0 年代的m c k i n n o n s h a w 的金融深化理论。由于在2 0 世纪 7 0 年代之前，很多的发展中国家采取金融抑制的政策以促进经济增长，但以失 败告终，使得这些国家的金融与经济陷入了恶性循环的境地，因此，m c k i n n o n 和s h a w 将发展中国家的金融抑制现象作为自己研究的核心内容，分别提出了金 融抑制理论和金融深化理论，两者的观点基本一致。 金融抑制是指政府对金融体系和金融活动的过多干预压制了金融体系的发 展，而金融体系不发展又阻碍了经济的发展从而造成金融压制与经济落后的恶性 循环现象。8 m c k i n n o n ( 1 9 7 3 ) 在其著作经济发展中的货币与资本中阐述的 金融抑制理论认为，发展中国家的经济是割裂的，大量的经济单位所处的技术条 件不一样，因而资产回报率也不一样，由于发展中国家金融市场是不完全的，大 量中小企业被排斥在有组织的金融市场之外，不完全的市场导致了资源配置的扭 曲，本来就稀缺的资本流向一些拥有“特权”而又不具备良好投资机会的人的手 中，致使资本与良好的投资机会相分离，得不到资金的人只能通过“内源性融资 进行技术创新和发展，而且这些国家通货膨胀率一般较高，实际利率常为负值， 进一步打击了居民储蓄的积极性，使得资本积累缓慢，金融抑制的存在严重地阻 碍了经济发展，因此他认为在发展中国家应该实行较高的实际利率以消除金融抑 8 王曙光金融自由化与经济发展北京大学出版社，2 0 0 3 ：2 6 5 第1 章绪论 制，并促使经济健康发展，实际利率和汇率的金融自由化是推动经济增长的重要 途径，而低于均衡实际利率和高估国内货币等形式的金融压抑阻碍了经济增长。 9 s h a w ( 1 9 7 3 ) 在其经济发展中的金融深化一书中提出的金融深化理论与 m c k i n n o n 的金融抑制理论所得出的结论是一致的，他也认为如果在市场中施加 诸如利率上限这些限制，则储蓄者会减少储蓄，这样就减少了可用于投资的资金 规模。而且，低水平的储蓄规模会使这些国家和地区出现信贷配给的政策，因为 压低的利率产生了对贷款的过度需求，但在信贷配给的过程中伴随着的寻租和贿 赂行为则会使信贷资金未必会流向好的资金使用者，这就再一次危及到了资本的 边际生产力，因此，金融抑制会导致较低的经济增长水平。所以，m c k i n n o n 和 s h a w 都赞成彻底的金融自由化，放弃金融抑制，进行金融深化，让利率回到市 场均衡水平以鼓励储蓄进而扩大用于投资的资金规模并促进经济增长。 在m c k i n n o n 和s h a w 之后，也有一些学者对m c k i r m o n s h a w 的金融深化理 论进行了扩展，进一步论证其正确性。例如，k a p u r ( 1 9 7 6 ) 、f r y ( 1 9 8 0 ) 等学 者建立了一些经济模型来讨论发展中国家实行的金融抑制政策对经济发展的不 良影响。总之，m c k i n n o n s h a w 学派的学者都建议发展中国家放弃金融抑制政 策，他们认为对金融体系的管制政策，特别是利率管制政策，将损害金融体系的 整体效率和规模，降低储蓄和投资效率，从而阻碍了经济增长。他们建议发展中 国家应该取消一系列的管制政策，转而实行金融深化政策，这将有助于金融更好 地为经济服务。 ( 三) 对m c k i n n o n s h a w 的金融深化理论的批评 根据m c k i n n o n s h a w 的金融深化理论，拉美的一些发展中国家推行了金融 自由化政策，但却并没有取得预期的效果并造成了严重的通货膨胀，影响了当地 经济的正常运转，反而在韩国等国家实行的金融抑制政策却促进了经济的高速增 长，这种现象与m c k i n n o n s h a w 的金融深化理论所得出的结论不符。因此，一 些经济学家对m c k i n n o n s h a w 的金融深化理论进行了重新思考，并提出了一些 批评意见。对m c k i n n o n s h a w 的金融深化理论的批评主要来自于两个学派，一 个是新结构主义学派，另一个是后凯恩斯主义学派。 以t a y l o r ( 1 9 8 3 ) 和b u f f i e ( 1 9 8 4 ) 为代表的新结构主义学派的经济学家认 为，在发展中国家存在着非正规的金融市场，并且非正规的金融市场在发展中国 家发挥着很重要的作用，如果这些发展中国家实行m c k i n n o n s h a w 学派所倡导 的金融自由化政策，则有可能会使资金从非正规金融市场流向正规金融市场，这 样一种资金的重新配置可能在实际上减少了用于投资的资金规模，因为正规金融 9 m c k i n n o n 的这一观点同凯恩斯主义的低利率政策截然不同。凯恩斯的投资理论认为低利牢有利于增加投 资进而促进经济的增长，m c k i n n o n 则从发展中国家的实际情况出发，认为商利率有利于提高储蓄的积极性 并抑制低效率的投资活动进而促进经济的增长。 6 第1 章绪论 市场有法定存款准备金的要求，而非正规金融市场却没有诸如此类的限制。1 0 所 以，新结构主义学派的经济学家反对m c k i n n o n s h a w 的金融深化理论，反对在 发展中国家实行全面的金融自由化，他们认为非正规的信贷市场更有效率。其他 对m c k i n n o n s h a w 的金融深化理论的批评主要来自于后凯恩斯主义学派。以 s t i d 池和w e i s s ( 1 9 8 1 ) 为代表的经济学家认为，由于金融市场中存在着逆向选 择和道德风险，因此在金融自由化以后，这种存在着逆向选择和道德风险的金融 市场可能很容易导致增加对高风险项目的融资，并且在实行金融自由化的过程 中，可能会刺激弱的金融结构的产生，从而，金融自由化的后果就是这些发展中 国家很可能会存在信贷配给不当的现象、有着较低的经济增长率、甚至会爆发金 融危机。因此，他们认为，金融抑制政策有利于纠正市场失灵，促进经济增长， 他们提倡“温和的金融压制 。 ( 四) 金融发展与内生经济增长理论 过去，经济学家在建立金融发展与经济增长的模型时，都是将金融处理为一 个外生变量，但是2 0 世纪9 0 年代，经济学家从有关内生经济增长的文献中获得 了新的启示，将金融发展这一因素作为内生变量引入到经济增长的模型之中。” 在这个理论学派中，一些经济学家的研究认为金融发展与经济增长存在互为 正的因果关系。具有代表性的研究是g r e e n w o o d 和j o v a n o v i c ( 1 9 9 0 ) 发展的一 个模型。在他们的模型中，金融中介和经济增长都是内生的。他们认为金融发展 与经济增长之间存在互为正的因果关系。一方面，金融机构为了寻找具有高收益 率的投资机会而收集并分析信息，他们将资金导向最具生产力的项目，进而提高 了投资效率，促进了经济增长；另一方面，经济增长为创建一个成本高昂的金融 结构的实现和发展开辟了道路，因而经济增长也促进了金融发展，两者是互为正 的因果关系。1 2 而b e r t h e l e m y 和v a r o u d a k i s ( 1 9 9 6 ) 则将金融部门和实质部门之 间的互为外部性引入到一个“边干边学型”的内生增长框架中，也得出了金融 发展与经济增长是互为正的因果关系的结论。他们设想金融部门通过收集和分析 有关投资机会的信息，将吸收到的公众储蓄导向最具生产力的部门，这样金融部 门就对资本效率具有正的影响，从而促进了经济增长；而经济的增长、实质部门 的扩张又导致了储蓄规模的增加，金融市场通过“边干边学效应，使金融部门 更具有竞争性，而且技术和效率更高。所以，金融发展和经济增长是相互促进， 互为因果的。 1 0 荣先恒金融资产结构与经济增长的协调机理研究薏于中国金融发展的理论与实证分析浙江大学 博上学位论文2 0 0 5 ：2 3 1 1 荣先恒金融资产结构与经济增长的协调机理研究薏于中国金融发展的理论与实证分析浙江大学 博上学位论文，2 0 0 5 ：2 6 1 2 范学俊金融发展与经济增长：1 9 7 8 2 0 0 5 年中国的实证检验上海人民出版社2 0 0 8 ：1 9 1 3 范学俊金融发展与经济增长：1 9 7 8 一2 0 0 5 年中国的实证检验上海人民出版社，2 0 0 8 ：1 9 7 第1 章绪论 而另外一些经济学家的研究则仅证明金融发展促进了经济增长，并没有明确 解释说明经济增长是否也带动了金融的发展。如b e n c i n e n g a 和s m i t h ( 1 9 9 3 ) 建 立了一个模型，在他们的模型中，投资者持有不具有生产性的流动性资产和具有 生产性但风险较高的非流动性资产。他们可以调整自己的资产组合，当投资者在 其资产组合中安排更多的非流动性金融资产时，储蓄就被导向了具有生产力的活 动，而金融中介不仅可以满足人们的流动性需求，同时又可以降低风险，因此， 正是金融中介的存在使资产组合向风险较大但是具有较高生产性的方向发展，有 效地将资金分配于投资，因而金融中介的存在促进了经济增长。h k i n g 和l e v i n e ( 1 9 9 3 ) 发展了一个类似与j o s e p hs c h u m p e t e r 的技术进步模型，他们认为金融 体系具有以下功能1 5 ：评估企业家的才能、汇集资源、分散风险、估计创新活动 带来的预期收益，而金融体系的这些功能可以提高企业家进行创新活动时成功的 可能性，从而，金融发展提高了生产力并带动了经济增长。 ( 五) 有关金融发展与经济增长关系的实证研究 有关金融发展与经济增长关系的实证研究首先是由g o l d s m i t h ( 1 9 6 9 ) 开创 的，他在他的著作金融结构与经济发展中使用金融中介的资产价格与g n p 之比来衡量一国的金融发展水平，通过验证3 5 个国家在1 8 6 0 1 9 6 3 年的数据 后发现，金融发展与经济增长一般是同时发生的，经济快速增长的时期一般都伴 随着金融发展的超长水平。 还有一些经济学家则将实证研究的重点放在证实p a t r i c k 提出的“需求跟随 和“供给引导 两种模式的假说上面。j u n g ( 1 9 8 6 ) 通过检验5 6 个国家的年度 数据来验证p a t r i c k 所提出的模式。他的研究发现，在发展中国家，大多存在“供 给引导 模式，而在发达国家则多数存在的是“需求跟随 模式。所以，j u n g 的研究为p a t r i c k 的理论研究提供了经验证据。但是，也有一些经济学家的实证 研究却得出了不同的结论。d e m e t r i a d e s 和l _ , u i n t e l ( 1 9 9 6 ) 对印度1 9 6 1 1 9 9 1 年的数据进行分析结果显示，除了贷款利率上限之外，多数的控制政策都对印度 金融发展产生了负面影响，由此可见，适当的金融深化政策是有利于经济增长的。 h a r r i s o n 、s u s s m a n 和z e i r a ( 1 9 9 9 ) 用了美国各州1 9 6 5 1 9 9 5 年的数据说明 美国的金融发展与经济增长之间互为因果关系。 1 3 2 金融发展与经济增长关系的国内研究综述 借鉴国外的理论研究成果，近年来，国内的学者也对我国的金融发展与经济 增长关系进行了研究和探讨。国内学者对我国金融发展与经济增长关系进行分析 时，多以国外的理论研究为基础，采用实证分析的方法，所以，本部分主要梳理 1 4 蔡则祥金融结构优化论中国社会科学出版社2 0 0 6 ：2 5 3 1 1 5 范学俊金融发展与经济增长：1 9 7 8 2 0 0 5 年中国的实证检验上海人民出版社，2 0 0 8 ：2 1 8 第1 章绪论 国内学者关于金融发展与经济增长关系的实证研究文献。 王广谦( 1 9 9 7 ) 分析了现代经济发展中的金融因素与金融贡献度，认为金融 对经济发展的贡献主要表现在以下三个方面：金融有助于提高要素投入量；金融 有助于提高要素生产率；金融部门的产值直接增加了经济总量。最后他估算出金 融部门通过间接或直接的作用对经济增长率的贡献达到了1 9 6 。1 6 谈儒勇( 1 9 9 9 ) 运用o l s 法对会融发展与经济增长二者的关系进行了线性 回归，他认为，一是我国金融中介体的发展有可能促进经济增长，同时也意味着 金融中介体的发展不能滞后于经济增长；二是我国股票市场发展和经济增长之间 有不显著的负相关关系，意味着股票市场的发展对经济增长的作用是极其有限 的，即使有那么一点点也是不利的；三是我国金融中介体发展和股票市场发展之 间有显著的正相关关系，这意味着在现阶段的我国，股票市场的发展并不排斥金 融中介体的发展。1 7 韩延春( 2 0 0 1 ) 采用金融发展与经济增长关联机制的计量模型，运用我国经 济发展过程中的有关数据进行了实证分析，认为技术进步与制度创新在经济增长 中发挥着最关键的作用，而金融发展对经济增长的作用非常有限。 李广众，陈平( 2 0 0 2 ) 利用我国1 9 5 卜1 9 9 9 年的相关时间序列数据，对 多变量v a r 系统的研究说明：经济增长与会融中介规模指标之间不存在任何因果 关系，而与金融中介效率指标之间则存在着双向因果关系；金融中介规模的扩大 对经济的作用主要表现在促进投资规模的增长上；而金融中介效率的提高与国 有、非国有工业的增长之间存在双向因果关系。1 8 史永东( 2 0 0 3 ) 运用格兰杰因果关系检验就金融发展与经济增长之间的因果 关系得出结论：我国经济增长与金融发展存在双向因果关系，同时还测算出金融 发展对经济增长贡献的具体数值。 周好文、钟永红( 2 0 0 4 ) 利用我国东、中、西部三大经济地区1 9 8 2 2 0 0 2 年的金融中介发展水平和经济增长的时间序列数据，对他们之间的关系进行实证 研究。他们收集了分属东、中、西部各省的相关数据，汇总后得到东、中、西部 金融发展与经济增长的数据。运用单位根检验、协整检验和格兰杰因果关系检验 数据，结果显示：东、中、西部金融发展与经济增长的关系是不同的，在东部地 区，金融发展与经济增长之间存在双向因果关系，形成了良性互动的关系，而中、 西部地区金融发展与经济增长之间的因果关系不显著。悖 范学俊( 2 0 0 6 ) 以m ：与g d p 之比作为衡量金融发展的指标，以名义g d p 来 1 6 王广谦经济发展中金融的贡献与效率中国人民大学 j 版社，1 9 9 7 ：6 2 玎谈儒勇金融发展理论与中国金融发展中国经济出版社，2 0 0 0 ：1 0 2 1 8 李广众，陈平金融中介发展与经济增长：多变量v a r 系统研究管理世界，2 0 0 2 ，3 1 9 周好文，钟永红中国金融中介发展与地区经济增长：多变量v a r 分析金融研究，2 0 0 4 ，6 9 第1 章绪论 衡量经济发展的水平，选取了我国1 9 9 2 2 0 0 4 年的季度数据对我国的金融发 展与经济增长之间的关系做出了分析。他得出的结论是：短期内，金融发展促进 了经济的增长；但是长期，金融发展促进了经济增长。 孙力军( 2 0 0 7 ) 采用了面板数据分析法和时间序列数据分析法对我国的金融 发展与经济增长的关系的问题进行了实证分析。他得出了这样的结论：就长期而 言，我国金融发展是“供给导向”模式的，金融发展通过合理配置资金，提高资 本积累和技术水平，促进经济增长；就短期而言，我国经济增长带动了金融发展， 这反映出我国经济经过2 0 多年的高速发展，居民手中的财富有了大幅提高，对 金融服务的需求不断增加，带动了金融发展。 白钦先，张志文( 2 0 0 8 ) 采用g m m 估计量，把影响我国经济增长的重要变 量作为条件信息集，对金融发展与我国经济增长的关系进行了实证研究。文章的 结论为：债券市场规模发展、银行对私人信贷扩张和股票市场流动性提高显著地 促进了经济增长，而股票市场规模发展和波动性扩大对经济增长具有显著的负面 影响；金融发展对我国经济增长的作用机制主要是通过促进投资规模扩张，进而 驱动经济增长的。2 1 钟敦慧，张明举( 2 0 0 9 ) 以1 9 8 1 2 0 0 5 年的时间序列为样本，利用协整检 验和向量误差修正模型以及格兰杰因果关系检验探讨了我国金融结构、金融效率 及证券市场与经济增长之问的相互关系，得出金融结构、金融效率及证券市场与 经济增长之间存在长期均衡关系的结论。2 2 上文从国外研究和国内研究两条线综述了关于金融发展与经济增长关系的 研究成果，基本上反映出了国内外的研究概况。纵观现有文献，我们可以看出， 国外在理论和实证分析方面都有突破，而国内学者主要是利用国内相关数据在国 外的理论基础上进行实证研究，很少在理论上有所突破，也较少将我国的金融发 展与经济增长状况与国外做出对比，因此，本文通过对以往成果的研读，对金融 发展和经济增长的相关理论有了一定的了解之后，将中美金融发展状况进行对 比，从而为我国金融的可持续发展提出政策建议。 1 4 论文结构及研究创新处 本文在研读前人研究成果的基础上，采取比较分析的方法，对中美的外部金 融资产结构和内部金融资产结构进行对比分析，以考察我国和美国的金融发展与 经济增长关系。并对中美之间所存在的