（管理科学与工程专业论文）信用经济中期货市场风险管理的探讨.pdf

中 甫 大 学 j 二 商 带 理 学 院 不 改士 论 文 abs tract i n t h e w a r e o f f i n a n c i a l i n n o v a t i o n , a k i n d o f a n e w s o c i a l m o d e l f f e r i n g f r o m b a r t e r a n d c u r r e n c y e c o n o m y p l a y a n a c t i v e r o l e a t t h e e d g e o f is t h e c r e d i t e c o n o m y b e g i n s e c o n o m i c s f i e l d . t h e 。1上0 j曰卞 o p e r a t i o n e cono my. f r o m m e c h a n i s m f u t u r e m a r k e t a t y p i c a l m o d e l i n c r e d i t o n e s i d e o f c r e d i t e c o n o m y ,t h i s a r t i c l et h e r i s k m a n a g e m e n t t h e n a t u r e i n t h e f u t u r e m a r k e t , a t t h e s i d e , s t u d i e s i t a l s ouncovers c ontento f i t . b a s e d o n s h o u l d i d e n t i f y t h e o t h e r ri s kma n a g e me n t o p e r a t i n g s u b j e c ta n d e v a l u a t e t h e t h e o r y , t h e r i s k o n t h e t o - b e - p r o t e c t o b j e c t , t h e n p u t f o r w a r d t h e t a r g e t o f t h e p r o t e c t i o n a n d c h o o s e t h e m e t h o d o f r e s i s t i n g t h e r i s k . i n t h i s a r t i c l e , f t a m e t h o d i s u s e d t o i d e n t i f y t h e r i s k i n t h e f u t u r e e c o n o m y . t h e a u t h o r e l a b o r a t e s t h e a p p l i c a t i o n o f t h e v a r m e t h o d i n t h e r i s k e v a l u a t i o n a n d e x p o u n d s t h e s e t t i n g o f t h e c r e d i t e v a l u a t i o n m e c h a n i s m . b e s i d e s , g a m e t h e o r y i s i n t r o d u c e d t o d i s c u s s t h e r i s k s u p e r v i s i o n i n f u t u r e b r o k e r a g e c o m p a n y . a t t h e e n d o f t h i s a r t i c l e , a s c i e n t i f i c a n d e f f e c t i v e e a r l y - w a r n i n g s y s t e m w a s s e t u p . k e y w a r d s : f u t u r e m a r k e t ， r i s k m a n a g e m e n t ， e a r l y - w a r n i n g s y s t e m c r e d i t e v a l u a t i o n 中 甫 大 学 二 商 带 奔 吸学 花 吧 z x : 七论 文 1 绪论 1 . 1 选题的缘起 我在 1 9 9 8年研究生入学开始就参加了国家自 然科学基金资助项目 一 一 “ 中国商品期货市场风险控制与预警系统研究”的研究，这个课题在时 间上恰好与我的攻硕期间相符，所以，这两年来我一直致力于这个课题的 研究:到各期货交易所进行调研;在期货经纪公司实习;同期货投资者沟 通思想;向中国证监会期货处的负责人请教。以此，我从不同市场主体的 角度对期货市场的运作有了深刻全面的认识。 期货市场是一个高风险市场，期货市场风险随期货市场的存在而存 在，期货市场风险管理是一个经久不衰的话题。自中国期货市场建立以来 期货市场风险管理一直是期货理论界的中心论题，界内许多学者都对其进 行过研究。在期货市场上，交易者只需按期货合约价格的一定比率交纳少 量资金作为履行期货合约的财力担保， . 便可参与期货合约的买卖，这种运 行机制是一种典型的信用经济模式。那么，如果我们从信用经济这一角度 去探讨期货市场的风险管理或许可以揭示更本质的内容，从而为期货市场 风险管理提出进一步的理论依据。所以我的硕士论文题选为 信用经济中 期货市场风险管理的探讨 。 1 . 2 研究内容的界定 1 . 2 . 1 风险的定义 人们在一切社会经济活动中，处处面临着风险，关于风险的涵义有多 种说法:1 、风险为可测定的不确定性:2 , 是对特定情况下未来结果的客观疑虑; 4 , 果可能与预测后果存在差异的倾向; 等等。 风险是指损失的可能;3 、风险 风险是一种无法预料的、实际后 美国学者海尼斯( h a y n e s ) 在 年所著的 r i s k s a s a n e c o n o m i c f a c t o r 一书中就提出了风险的概念 1 8 9 5 他 认为: “ 风险一词在经济学中和其它学术领域中，并无任何技术上的内容， 中 甫 夕屯 学 二 二育 神 理 学 欢 不 班d 匕 论 李 仁 它意味着损失的可能性。某种行为能否产生有害的后果应以其不确定性界 定， 如果某种行为具有不确定性时， 其行为就反映了风险的负担。 ” 。【 从风险管理的角度出发，所谓风险的一般概念在英语里有三个单词， 即r i s k , p e r i l 和 h a z a r d ;但它们的词义各异:如 r i s k 作为风险的词义 是指事故发生的可能性，或理解为事故发生的不确定性。例如期货市场交 易者违约的可能性。这是风险的第一个概念。而 p e r i l 作为风险的词义是 指事故的本身。如期货市场崩市，即意味着已经发生事故。这是风险的第 二个概念。 至于h a z a r d 作为风险的词义是指事故发生的条件、 原因和环境。 例如大户操纵市场，即指价格异常波动，合约持仓过度集中等。这是风险 的第三个概念。 由此可知， 风险是一个具有极其深刻而有广泛意义的概念。 1 . 2 . 2 特殊的管理功能一一风险管理 风险管理作为一种特殊的管理功能，它是人类为了追求安全和幸福的 目标，结合先人的经验和近代的科技成就而发展起来一门新的管理科学。 它既要涉及一些数理观念，又要涉及大量非数理的文理观点。这里枚举几 个学者对于风险管理的不同的定义: 美国学者克里斯蒂( j a m e s c . c r i s t y ) 在 风险管理基础 一书中指出: “ 风 险管理是企业或组织为控制偶然损失的风险，以保全所得能力和资产所作 的 一 切努力。 ，2 1 美国保险学者威廉( c . a r t h u r w i l l i a m s j r 和理查德 汉斯( r i c h a r d m. 1 e i n s ) 在 1 9 6 4年出版的 风险管理和保险一书中指出: “ 风险管理是通 过对风险的鉴定、衡量和控制，以最低的成本使风险所造成的损失控制在 最低程度的 管理方法” 。 3 1 洛逊布朗 ( j e r r y s . r o s e n b l o o m ) 在1 9 7 2 年出 版的 ( 风险管理案例研究 中指出: “ 风险管理是处理纯粹风险和决定最佳管理技术的一种方法” 。 4 1 尽管关于风险管理的说法很多，但广义的风险管理可以理解为:风险 管理是一种特殊的管理功能， 管理的对象即作为社会现象的组织及其成员， 通过对风险的识别、估计和评价，考虑种种不确定性和限制性，提出决策 方案，力求以较少的成本获得较多的安全保障，或者说以相同的成本或代 价获得更多的安全保障或更少的损失。 中 洲 片夕 几 学二 二 商 带 理 学 院 4x -j : 论 文 由以上定义可以将风险管理的过程分为三个阶段:风险识别、风险评 估、风险控制。风险识别就是从系统的观点出发，横贯风险客体所涉及的 各个方面，将引起风险的极其复杂的事物分解成比较简单的容易被认识的 基本单元。从错综复杂的关系找出因素间的本质联系，在众多的影响因素 中抓出主要因素。风险评估就是对识别出的风险进行测量，给定某一风险 发生的概率。风险控制的含义是采取一切手段避免风险、消灭风险或以应 急措施将已发生的风险造成的损失控制在最低限度。 在讨论风险管理时，应明确下列概念:风险因素、风险事故、损失， 以及三者的关系。 风险因素:是指能增加或发生损失频率和损失幅度的要素。 风险事故:是指风险管理中直接或间接造成损失的事故，因此可以说风 险事故是损失的媒介物。 损失:在风险管理中是指非故意的、非计划的、和非预期的经济价值的 减少，通常以货币单位来衡量。 解释这三者的关系有两种理论:一是亨利希的骨牌理论;二是哈同的 能量释放论。虽然他们都认为:风险因素引发风险事故，而风险事故导致 损失。但前者理论强调，风险因素、风险事故和损失三张骨牌之所以相继 倾倒主要是由于人的错误所致;后者理论则强调之所以造成损失是因为事 务所承受的能力超过其所能容纳的能量所致。这三个概念的关系可通过风 险的作用链表示如下: 中 甫 大 学0 二 商 种 奥 巨学 花 龙 不 反 . 士 论 ，之 1 . 3国内外研究历程与现状 1 . 3 . 1 风险管理研究的历程 随着社会工业化程度的不断提高，人们对风险的研究也不断深入。在 国外， 公元前 9 1 6 年的共同海损制度， 以及公元前4 0 0 年的船货押贷制度， 虽然属保险思想的雏形，但保险是风险管理技术的一种，所以可以认为这 也是风险管理思想的雏形。1 8 世纪产业革命，法国管理学家亨瑞 法约尔 ( h e n r i f a y o l ) 在 一般管理和工业管理一书中正式把风险管理思想引进 企业经营领域。 直到 1 9 4 9 年 “ 风险管理”一词才得以首次使用。到了本世 纪5 0 年代， 美国才把它发展成为一门学科。 美国是众所公认的风险管理发 源地。该学科在美国的产生与发展过程如下: 1 9 3 1 年设立美国经营者协会，开展风险管理的研究和咨询活动。 1 9 5 0 年莫布雷( m o w b r a y ) 等人在合著的 保险学 一书中详细阐述了“ 风 险管理”的概念。 1 9 6 0 年美国保险管理协会( a m e r i c a n s o c i e t y o f i n s u r a n c e m a n a g e m e n t ， 简 称 a s i m ) 纽约分社与亚普沙那大学合作首次试验开设为期 1 2周的风险管 理课程 。 1 9 6 1 年印地安那大学赫奇教授( j . e d w a r d h e d g e s ) 主持成立了a s i m的 “ 风 险及保险学课程概念”特别委员会，并发表了 “ 风险与保险学课程概念” 一文。 1 9 6 3 年梅尔( m e h r ) 和赫奇斯( h e d g e s ) 合著 r i s k m a n a g e m e n t i n b u s i n e s s e n t e r p r i s e ) ，该书后来成为该学科领域影响深远的历史文献。 1 9 7 5 年美国保险管理协会 ( a s i m)更名为风险与保险管理协会( r i s k 由传统风险行业向其他新兴行业扩展。 1 . 3 . 2中国期货市场风险管理现状 目前国内期货市场的风险管理包括宏观管理和微观管理。 宏观控制可 分为立法管理、行政管理和行业自律管理。立法管理是通过制定、颁布期 货交易的法律、法规规范期货市场的组织机构及其运行机制。其中心目的 是遵循公开、公平、公正和诚实信用的原则，禁止欺诈、内幕交易和操纵 市场等违法行为。 从根本上规范期货市场各类主体的行为， 防范风险。 1 9 9 9 年我国国务院颁布的 期货交易管理暂行条例为期货市场的规范管理和 风险防范提供了法规依据。行政管理是一国政府的行政权力机关通过履行 自己的职责而实施的管理。它依据法律、法规规范期货市场的组织机构和 运行机制，保证期货市场的正常运行。中国证券监督管理委员会作为中国 期货市场的主管机关， 最近出台了一系列的行政措施。 如: 期货交易所管 理办法 、 期货经纪公司管理办法 、 期货从业人员资格管理办法 、 期 货经纪公司高级人员任职资格管理办法等等。行业自律管理是指期货市 场行业协会进行的行业自治、协调和自律管理。在国际惯例中，期货行业 协会组织的自律管理是期货市场宏观管理的重要内容，我国期货行业协己 于 2 0 0 0 年年底在京成立。 微观风险控制可细分为期货交易所、期货经纪公司和客户三个方面。 期货交易所作为期货市场的组织者和管理者对期货市场进行风险管理是期 货市场风险管理的重要内容。 其主要风险管理措施有:1 、 健全交易制度和 规则;2 、选择适当的上市品种;3 、加强对会员的管理;4 、设立计算机风 险控制。目前我国期货交易所在证券监督管理委员会的统一指导下都制定 了各交易所的具体风险管理办法，包括保证金制度、涨跌停板制度、限仓 制度、大户报告制度和强制平仓制度等。期货经纪公司应从以下四个方面 来进行风险管理:对客户的管理、对期货经纪公司从业人员的管理、日常 交易中的保证金管理以及交割月的限仓管理。 客户的风险管理包括: 1 , 慎 中 甫 大 学 口 二商 管 1 .巨学 m x 斑.士 论 文 重选择期货经纪公司， ; 2 、明确投资主体，提高风险意识; 3 、熟悉期货业 务知识及期货品种;4 、遵纪守法;5 、检查交易真实情况;6 、向监管部门 投诉或反映，维护 自身合法权益。 1 . 4 本文的结构及研究方法 风险管理的基本思想是经营主体对要保障的客体进行风险辨识、风险 评估，并在风险分析的基础上提出风险保障的目标，按目标要求选择抗御 风险的方式。本文根据这一基本思想，沿着风险识别、风险评估、风险控 制这一脉络展开对信用经济中期货市场风险管理的探讨。论文采取规范性 分析与实例研究相结合的方法从定性与定量两个方面对信用经济中期货市 场风险管理进行探讨。 文章共分为五章:第一章为导论，介绍了选题的背景、国内外研究现 状及本文研究的方法与意义;第二章对信用经济中的期货市场进行了总体 介绍;第三章运用故障树分析法对信用经济中的期货市场风险进行识别; 第四章首先简单的介绍了几种风险评估方法，并重点论述了风险价值法 ( v a r法)在信用经济中期货市场风险评估中的应用，然后详述了期货市 场信用评估制度的建立;第五章引入博弈理论对信用经济中期货市场的风 险监管机制及期货经纪公司的风险约束机制进行论述，并具体阐述了期货 市场预警系统的设计。 中 润 pr 夕毛 习口 二 商 管 理 学 院 气 斑 创 匕 论 夕二 2信用经济中的期货市场总体考察 2 . 1 信用的概念 在日常生活中我们经常碰到 “ 信用”一词，我们可以感觉它的存在， 但要真正去给它下定义却并非易事。 在 辞海( 缩印本 1 9 8 0 年版， 第2 4 7 页)中列出了 “ 信用”的三种释义: ( 1 ) 、以诚信任用人; ( 2 ) 、遵守诺言，实践成约，从而取得他人信任; ( 3 ) 、价值运动的特殊形式，即信贷资本的运动形式。 在经济学领域中给 “ 信用”下一个准确的定义 “ 成了许多著作家的难题。 并且这个词自 始至终都使用得很不严格” 。 s 最早 “ 信用”被解释为信任，马克思在 资本论第三卷上曾引用图 克的一段话:“ 信用， 在它的最简单的表现上， 是一种适当或不适当的信任， 它使一个人把一定的资本额，以货币形式或以估计为一定货币价值的商品 形式， 委托给另一个人， 这个资本额到期一定要偿还。 ， 。 6 从语义学角度 上说，这个定义是很贴近生活的，但作为一个经济学概念，这个定义就显 得极不严格。 信用是商品经济矛盾发展的产物。在商品经济发展的不同时期，曾相 继出现过三种基本的信用形式:契约信用、商业信用和银行信用。随着现 代经济发展，信用由交易的实现手段异化为交易目的的本身，产生了作为 商品存在的信用。信用出现了细分化和全球化的发展趋势，看今天各国金 融市场所交易的各种金融产品无一不是信用。 商品交易表现为物与物的交换，但实际上是对财产权利的交换，反映 的是人与人之间的社会关系。 最早的商品交易形式是氏族或部落间的交换。 在相邻的原始部落之间，一方面存在和睦相处的可能性，但更可能发生的 是战争和杀戮。那么双方在进行商品交易时必须相信他们面临的交易是安 全的、公平的，相信对自己的财产的私有权利是尊重的。这种信任来自相 互之间长期的接触、合作和了解，而原始的信任 ( 或信用)关系发展到一 定程度即形成了卢梭所谓的“ 社会契约” ， 它不仅是商品交易的前提更是社 中 甫 大 学 0 二 ， 种 x 里 习二 硬 名 贡创 卜 论 文 会赖以生存的必要条件。 商品交易的前提是私有制的出现，可私有制出现以前，非商品形式的 交换就己经存在，它是商品交易发展的一个重要源头，而且直到今天仍未 从人类生活中完全消失。 一般的经济学著作里很少讨论非商品形式的交换， 但这种现象在社会学家那里却倍受重视。我国社会学者费孝通曾在 乡土 中国 中指出: “ 在亲密的血缘社会中商业是不能存在的。 这并不是说这种 社会不发生交易，而是说他们的交易是以人情来维护的，是相互馈赠的方 式。 ” 即使在现在中国的一些偏远山区， 山村中的同村邻居之间经常要跑到 十几里路以外的街集上进行买卖，“ 因为在门前是邻居，到了街集上才是 陌生人” ， 。而这种馈赠形式实际上就是经济学家所说的“ 信用” 。这里 的这种 “ 信用”所依据的是 “ 礼尚往来” 、“ 来而不往非礼也”之类的处世 准则。 随着商品经济的不断发展， 银行信用逐渐发达， 民商法中也出现了 “ 债” 的概念， “ 信用”越来越多地被理解为 “ 信贷”或 “ 借贷” 。这种表现为个 人之间私相借贷的 “ 信用”要受 “ 欠债还钱”这类不言自明的社会规范或 文本化的法律的约束。但对于 “ 信用”活动中借贷的对象是什么，有许多 不同的看法， 有人说是货币的使用价值( 马西) ， 有人说是货币的购买力( 斯 密) ，有人说是财富的使用权 ( 魁奈) 。 进入 2 o世纪，信用的形式不断发达、不断丰富，但对 “ 信用”这个 范畴的理解依然停留在 “ 借贷”的基础上。 中国大百科全书 )经济卷中 “ 信用”条下写道: “ 即借贷活动。以偿还为条件的价值运动的特殊形式。 在商品交换和货币流通存在的条件下，债权人以有条件让渡的形式贷出货 币或赊销商品， 债务人则按约定的日期偿还借款或偿付贷款， 并支付利息。 ” 7 1 与前文列出的 辞海中的释义相比，这个定义只取了第 3 种，但事实 上，前两种释义也与经济学有着极大的关系。 “ 信用” 是一个具有多层次、 多侧面含义的概念。 它是一种心理现象， 它的心理学特征是信任和安全感;它是一种活动，弥漫于现代整个社会经 济生活中:它是一种制度，是经济活动赖以生存的环境。本文试将所要研 究的信用定义为:指各类市场的参与者 ( 包括各类企业、金融机构和社会 组织)及各类金融工具 ( 股票、债券、基金等)的发行主体履行各类经济 8 中 肃 口 学口 二 商 带 3m 学 晚 不 员创 七 论 文 承诺的能力及可信任程度 中的期货市场的风险管理 。在本文中将以这一定义为基础去探讨信用经济 2 . 2信用经济的由来 解释了信用也就等于对 “ 信用经济”下了定义，它是一种建立在信用 基础之上，以信用为纽带维系生产、 交换、 分配、 消费诸环节的经济形式。 信用经济不是哪一个时期所独有的经济组织形式，自商品经济萌芽后，人 类社会就已经进入到信用经济之中，不过随着信用的发展而表现出不同的 特征:当信用主要建立在对物的信任基础上时，我们称为物物交换经济; 在货币成为主要信用形式之后，我们又把它叫做货币经济;在金融业高度 发达的情况下，又被称为金融经济。其实所有这些时期都是信用经济的表 现形式，都可以归到 “ 信用经济”的旗帜下。我们说信用经济的发展是有 阶段性的，但即使在信用经济高度发达之后，早期的信用形式依然存在， 并不时走上历史的前台，各种信用形式的同时并存使我们今天的经济生活 日渐复杂。在信用经济中，不仅交易要由信用来媒介，即使生产、分配、 消费也离不开信用的作用，它是商品经济赖以生存发展的基础。 在一百多年前，德国旧历史学派代表人物布鲁诺. 喜尔布兰德就已经 提到了信用经济，他以交易方式为标准，把社会经济的发展划分为三个时 期，即以物物交换为主的自然经济时期、以货币为交换媒介的货币经济时 期和以信用为媒介的信用经济时期。对这种划分方式，马克思明确表示反 对， 但他并不反对 “ 信用经济”这个提法，他在 资本论( 第二卷，人民 出版社 1 9 7 5 年版)中指出 “ 所谓信用经济本身只是货币经济的一种形式， 因为这两个名词都表示生产者间的交易职能或交易方式。在发达的资本主 义生产中，货币经济只表现为信用经济的基础。 ” 6 1 ，他认为交易方式附 属于生产方式，认为 “ 信用经济”是 “ 货币经济”的一种形式。稍后一些 的魏克塞尔则不仅采用了喜尔布兰德的 “ 信用经济”的概念，还在此基础 上发展出 “ 纯现金经济” 、 “ 简单的信用经济” 、 “ 有组织的信用经济” 、 “ 纯 信用经济” 四个概念。 魏克塞尔不仅对信用经济的运行做出了杰出的分析， 9 中 南 大 学 二 商 管 r 里学 院 闷 眨 d 二 论 夕二 还进一步提出， 在信用经济中， 影响价格和经济周期的不是货币而是信用。 信用经济的产生、发展和演化的过程是由信用关系的演进决定的。从 时间上看，信用经济的发展呈现出明 显的阶段性。 在信用经济尚 不发达、 信用结构尚不完善的人类社会早期，它以物物交换的形式出现。人们从事 生产主要是满足自身的消费需要，彼此之间交换剩余产品凭借的是对对方 产品有用性的信任。这个时候，一方面产品种类单一，另一方面分工尚不 完全，人们对产品的生产工序、品质鉴定、价格估算心中有数。因此，此 时交换所需的对物的信任比较简单， 信用经济处于原始阶段。 货币出现后， 原来交换中对物的信任被人们对货币的信任代替，货币成了 “ 物的神经” 和 “ 社会抵押品”( 马克思语) ，交换关系简单化了，但其背后隐藏的信用 关系则进一步深化了。此时，货币成为占主导地位的信用形式，通常被称 之为货币经济。货币出现之前就发展起来的借贷关系在货币出现后得到进 一步的发展，各种借贷凭证侵蚀了纯粹的货币关系，使货币形式不断发生 变化，货币替代品层出不穷，交易媒介日益多样化，社会进入发达的信用 经济时期。 在这个时期， 传统意义上的货币在信用体系中的地位受到削弱， 甚至可能出现所谓的 “ 无现金社会” 。 2 . 3信用经济中的期货市场运行 2 . 3 . 1 信用与期货交易的起源 期货交易是一种集中交易标准化远期合约的交易形式。即交易双方在 期货交易所通过买卖标准期货合约并根据合约规定的条款约定在未来某一 特定时间和地点，以某一特定价格买卖某一特定数量和质量的商品的交易 行为。期货交易的最终目的并不是商品所有权的转移，而是通过买卖期货 合约回避现货价格风险，即是与商品相关联的风险的转移。 期货交易的 起源就 是以 信用为基础的现货远期交易。 在 1 3世纪比 利 时的安特卫普、1 7世纪荷兰的阿姆斯特丹和 1 8世纪日本的大阪就己经出 现了期货交易的雏形。 现代有组织的期货交易产生于美国芝加哥， 1 8 4 8年， 芝加哥期货交易所 ( c b o t )开始从事农产品的远期买卖。为了避免农产品 1 0 中 南 大 学 二 二商 管 理 学 院 硕 二 七论 文 价格剧烈波动的风险，农场主和农产品贸易商、加工商一开始就采用了现 货远期合约的方式来进行商品交易，以期稳定货源和销路，减少价格波动 的风险。 随着交易规模的扩大， 现货远期合约的交易逐渐暴露出一些弊端: 一是现货远期合约没有统一规定内容，是非规范化合约，每次交易都需双 方重新签订合约，增加了交易成本，降低了交易效率。二是由于远期合约 的内 容条款各式各样，某一具体的合约不能被广泛认可，使合约难以顺利 转让，降低了合约的流动性。三是远期合约的履行以交易双方的信用为基 础，容易发生违约行为。四是远期合约的价格不具有广泛的代表性，形不 成市场认可的、比较合理的预期价格。因此，早期的芝加哥期货交易所经 常发生交易纠纷和违约，使商品交易受到很大制约，市场发展受到一定限 制。 为了减少交易纠纷， 简化交易手续， 增强合约流动性， 提高市场效率， 1 8 6 5 年芝加哥期货交易所推出标准化的期货合约交易， 取代了原有的现货 远期合约交易，后又推出履约保证金制度和统一结算制度。8 1 2 . 3 . 2 期货保证金制度的信用本质 期货交易的保证金制度本质上就是一种信用制度。在期货市场上，交 易者只需按期货合约价格的一定比率交纳少量资金作为履行期货合约的财 力担保，便可参与期货合约的买卖，这种资金就是期货保证金。在我国， 期货保证金 ( 以下简称保证金)按性质与作用的不同可分为结算准备金和 交易保证金两大类。 结算准备金一般由会员单位按固定标准向交易所缴纳， 是为交易结算预先准备的资金。交易保证金是会员单位或客户在期货交易 中因 持有期货合约而实际 支付的 保证金， 它又分为初始保证金和追加保证 金两类。初始保证金是交易者新开仓时所需交纳的资金。它是根据交易额 和保证金比率确定的， 即初始保证金二 交易金额x保证金比率。 我国现行的 最低保证金比率为交易金额的5 %，国际上一般在3 % -8 %之间。交易者 在持仓过程中，会因市场行情的不断变化而产生浮动盈亏 ( 结算价与成交 价之差) ， 因而保证金账户中实际可用来弥补亏损和提供担保的资金就随时 发生增减。浮动盈利将增加保证金账户余额，浮动亏损将减少保证金账户 余额。保证金账户中必须维持的最低余额叫维持保证金。当保证金账面余 额低于维持保证金时，交易者2-须在规定时间内补充保证金，使保证金账 1 1 中 甫 大 学j二 商 带 9 巨 学 d 完不 可 七卡 仑- 忆 户的余额大于结算价x 持仓量x 保证金比率，否则在下一交易日，交易所 或代理机构有权实施强行平仓。这部分需要新补充的保证金就称追加保证 金 。 2 . 3 . 3 期货交易保证金一一期货市场运行的保障 期货交易保证金对于保障期货市场的正常运转具有重要作用。 ( 1 )保证金交易制度的实施，降低了期货交易成本，使交易者用 5 %的保 证金就可从事 1 0 0 %的远期贸易、发挥了期货交易的资金杠杆作用，促进 套期保值功能的发挥。而这种以小搏大的机制是建立在信用的基础上的。 ( 2 ) 期货交易保证金为期货合约的履行提供财力担保。 保证金制度可以保 证所有账户的每一笔交易和持有的每一个头寸都具有与其面临风险相适应 的资金，交易中发生的盈亏不断得到相应的处理，杜绝了负债现象。因此 这一制度的严格执行为期货合约的履行提供了安全可靠的保障。这种制度 使远期现货交易的信用基础得以完善。 ( 3 ) 保证金是交易所控制投机规模的重要手段。 投机者和投机活动是期货 市场的润滑剂，但过度的投机则会加大市场风险，不利于期货币场的稳健 运行。当投机过度时，可通过提高保证金的办法，增大入市成本，以抑制 投机行为，控制交易的规模和风险。反之，当期货市场低迷、交易规模过 小时， 则可通过适量降低保证金来吸引更多的市场参与者， 活跃交易气氛。 这样保证金制度通过信用这一杠杆有效的控制期货市场的信用风险。 中 甫 大 学 二 窗 带 31 里学 花 肥 布 区 士 论 文 3 信用经济中期货市场风险的识别 3 . 1从信用经济角度识别期货市场风险 3 . 1 . 1 信用经济中期货市场风险概述 期货市场具有为投资者规避风险功能，同时期货市场又是一个高风险 的市场。期货市场风险是指期货市场参与者 ( 国家、交易所、结算所、经 纪公司、期货交易者)在期货市场运作过程中直接或间接地遭受损失及这 种损失的可能性。期货市场的风险具有多样性和复杂性，可以从不同的角 度对其进行划分、归类。通常期货市场的风险被分为两类:一类是外部风 险， 这类风险来自于期货市场之外， 对期货市场的相关主体可能产生影响， 它的产生与形成不能由风险主体所控制，具体包括宏观环境变换的风险和 政策风险;另一类是内部风险，这类风险主要来自于期货市场内部，可以 通过一些措施进行防范、控制和管理，对期货市场的风险管理具有积极意 义。 在信用经济中，期货市场风险主要表现为信用对期货市场风险的影 响，而这种影响主要体现在以下两方面:( 1 ) 、市场主体的信用观念落后， 在具体市场运行过程中没有契约观念，故意违约;( 2 ) 、信用体制的落后， 特别是金融体制的发展不适应期货交易的高度发达。在中国期货市场发展 新阶段，主要存在第一个方面的问题，且第二个方面涉及金融体制改革的 问题，故本文只论述第一方面。 在一些学术书刊中，期货市场风险被分为价格风险和信用风险，其所 指的信用风险被狭义的定义在资金信用这一范畴。 9 如果将 “ 信用， 定义 为“ 诚信” 、“ 履约” ， 就会发现广义的信用风险其实涉及了期货市场几乎所 有的风险因素。价格风险主要是由价格异常波动导致的，而价格的波动首 先是引起交易者亏损，资金无法履约，最后违约而引起风险，可以说价格 风险也是信用风险的一个成因。所以可以这样说，从信用经济角度讨论的 期货市场风险实际就是拓展了的期货市场信用风险。在下文中我们所称的 期货市场信用风险就是信用经济中的期货市场风险。 、 期货市场是一个系统，它包括期货监管机构，各期货交易所 ( 含所属 1 3 中 甫 大 学.工 商 管 39 里 学 花 七 布 叮 d二 论 文 结算机构) ， 期货经纪公司， 各相关注册交割仓库， 参与期货交易的机构与 人 员，具体如图 3 - 1 所示。 图3 - 1我国期货市场体系图 图中各组成要素对维护期货市场的正常运作起着无可替代的，都有其特定 的职能和应履行的义务。这些组成要素都有可能由于各种因素使其无法实 现其职能和履行其义务，从而引起期货市场的信用风险。所谓期货市场信 用风险就是指期货市场各组成要素，由于各种风险因素导致无法实现其职 能和履行其义务，从而带来亏损的可能性。 3 . 1 . 2 运用故障树分析法识别期货市场信用风险 风险的识别是风险管理过程中首先应进行的重要工作，在市场运行的 过程中，存在很多的风险因素，其造成损失的严重程度也各异。完全不考 虑风险因素或是遗漏主要因素是不对的，但若细究每个因素则会使问题复 杂化因此也不恰当，风险识别就是要通过对各风险因素的分析，寻求最佳 因果结构关系。 人们在分析问题时常用的方法是将复杂的事物分解成比较简单的、容 易被认识的事物，将大系统分解成小系统。故障树分析法 ( f a u l t t r e e a n a l y s i s ， 简称 f t a )就是利用图解的形式将大的故障分解各种小的故障或 对各种引起故障的原因进行分解。它是一种从结果到原因，逻辑分析事故 发生的有向过程。它遵从逻辑学的演绎分析原则即从结果分析原因的分析 中 甫 大 学 二 商 管 男 里 学 院 不 斑钊 七 论 夕二 原则。 期货市场信用风险识别运用故障树分析法有如下好处: ( 1 ) 、使期货市场信用风险管理者能以演绎的方式很快找出具体风险事件 的险因所在，识别具有系统性。 c z ) 、有助于期货市场信用风险管理者在具体时刻将注意力集中于某一特 定风险事件上，识别具有可操作性。 ( 3 ) 、为期货市场信用风险管理者作出合理的决策提供依据，识别具有实 用性。 本文按风险产生主体将期货市场信用风险分为期货交易所信用风险、 期 货纪纪公司 ( 经纪会员)信用风险，期货交易者 ( 包括非经纪会员和经纪 公司的客户)信用风险，并将这种分解作为故障树的第一层。期货市场信 用风险的故障树如图 3 - 2 所示: 中 甫 大 学口 二 商 御 男 巨 学 花 吧 闷 吐 创 卜 论 j 仁 图3 - 2期货市场信用风险f t a图 1 6 中 南 二 气学口 二 商 管 x 巨学 花 m b m士 论 文 3 . 2期货交易所的信用风险 期货交易所的信用风险是指交易所因不能实现其职能而使其信用受 损，甚至使期货市场其它参与者对其失去信心，最终使期货交易所遭受损 失的可能性。 期货交易所是为从事期货交易双方提供标准化合约买卖场所、设施和 服务，是期货市场运行的物质载体，同时期货交易所又是期货市场第一线 的组织者和监督管理者，在及时发现、处理期货违法、违规行为，防范和 化解期货市场风险方面， 起着不可替代的作用。 期货交易所履行下列职能: a 、提供期货交易的场所、设施和相关服务; b 、制定并实施期货交易的业务规则; c .设计期货合约，安排期货合约上市; d 、组织、监督期货交易、结算和交割; e 、制定和执行风险管理制度，控制市场风险; f 、保证期货合约的履行; g 、发布市场信息; h 、监管会员期货业务，检查会员违法、违规行为; i 、监管指定交割仓库的期货业务; j 中国 证监会规定的 其它职能。 【 “ 期货交易所若不能完全履行其职能，使期货市场无法正常运行，给会 员带来损失，从而产生信用风险。期货交易所信用风险包括:期货交易所 自身信用风险、会员转移的信用风险、交割仓库转移的信用风险。 3 . 2 . 1 期货交易所自身信用风险 期货交易所自身信用风险是指交易所因自身各种风险因素无法实现 其职能而引起的信用风险。其产生的原因如下: i 、技术因素。 我国期货交易所目 前采用计算机交易系统、计算机结算系统和远程数 据传输系统进行交易，这都需要有现代的科学技术，现代的计算机、通讯 设备和现代的科学管理做基础。我国期货交易所历史不长，所使用的各类 中 南 大 学工 商 管 属 里学 院 z 员d: 论 夕乙 系统还不完善，这些系统的缺陷会给交易所实现其职能设置障碍，从而产 生信用风险。具体表现在: ( 1 ) 、硬件设施不稳定。 如:在竞价交易中突然出 现故障导致系统死机， 影响交易者正常交易; c 、软件系统设计不科学。如:由于结算软件设计错误使会员的当日盈 亏计算错误，从而影响会员的资金划拨。 2 、业务规则设计不完善。 期货交易所是期货市场上期货交易的组织者，负责制订并实施期货交 易业务规则，组织、监督期货交易、结算和交割，保证期货合约的履行。 为了保证期货交易的正常进行， 交易所事先都必须制定详细的交易、 结算、 交割规则，以便使交易者在交易过程中有章可循，但市场是变化的，新的 环境里会不断地出现新的问题口这些问题可能会给市场带来的风险，将会 影响交易所的信用;我国期货交易所起步较晚，风险管理尚无经验可谈， 各交易所的业务规则在具体细节上还不够完善，不能有效防范潜在风险， 在风险发生时被迫采取一些临时措施，从而使交易所信用受损。 3 、交易所业务执行不规范。 过去有的交易所虽制订了严格的管理制度，但由于各种原因没有得到 贯彻实施，从而使交易所产生信用风险。如:交易所为了扩大交易量，不 自觉地放松风险控制，使期货市场存在风险隐患。另外，我国期货交易所 最初都是各地方、部委出资创办的，其从业人员也大都来自 各部委，出身 大都也是与各部委相关的专业， 如郑州商品交易所的从业人员大都是农业、 粮油等专业毕业的，很少有金融或相关专业的，从而使得从业人员素质参 差不齐。另外，有些从业人员责任心不强、业务不熟练，业务处理易发生 各类错误，使得交易所所制订的规章不能正确彻底地执行，从而引发交易 所的信用风险。 4 、违规经营 期货交易所具有法人性质，在经营运作过程中有些交易所 ( 尤其是在 过去公司制的交易所)可能会受利益的驱使而进行以下经营，加大交易所 的信用风险。 ( 1 ) 、参与期货交易活动。期货交易所在期货市场的特殊地位决定了它不 中 南 大 学二 二商 管 滚 里学 花 吧 萄 眨 t 匕 论 j 屯 能直接或间接地参与期货交易，但有时交易所无法抵御高额利润的诱惑， 违反此规则，从而影响期货交易的 “ 三公”原则，加剧信用风险口 ( 2 ) 、进行其它信用活动。虽然 期货交易管理暂行条例明确规定交易 所不得从事与其职能无关的任何其它业务，但有的交易所为了获取利益通 过各种途径，避开法规的约束进行其它业务投资，如信托投资、股票交易 和非自用不动产投资等，不可避免地会将其它市场的信用风险转移给期货 市场 。 3 . 2 . 2 会员转移的信用风险 会员转移的信用风险是指由于交易所会员无能力履约而转移给交易 所的信用风险。有效控制期货市场风险，是期货交易所的中心任务。这里 所说的风险一般是指同一时期同一品种的多数投资者遭受重大损失，比如 多数投资者亏损、 穿仓、 支付不能或者期货交易所无力担保合约履行等等。 严重的风险会带来整个金融市场乃至社会的动荡不安，危害极大，所以作 为期货市场的组织者，如果不制订并贯彻执行必要的风险管理制度，对期 货交易进行全方位的监控，就会使会员作为交易者的风险转移给交易所从 而影响交易所的履约能力。从交易所的角度看引发这种风险的主要原因如 下: 1 、标准合约设计不合理。 一个好的期货品种，在一个较规范的管理下，会健康发展并发挥期货 市场的各种积极功能，但如果品种选择错误、标准合约设计不合理，则可 能存在潜在的险源，引起会员履约无力，最终将信用风险转移给交易所。 2 、交易所监控乏力。 期货交易所作为期货市场的管理者具有监管会员期货业务、检查会员 违法、违规行为的职能。交易所应制订一套完整的监控制度，对会员的期 货交易进行全过程的监控，以确保会员履约。如果监控制度不到位，交易 所无法掌握会员的交易动向，无法确保会员履约，就会给会员信用风险的 转移创造机会 。 3 、对投机大户的纵容。 投机大户在市场内炒作，会给市场带来极大的风险，使中小散户爆仓 破产。从而带来不良影响。如果交易所不允许大户炒作，则价格波动小、 1 9 中 甫 大 学二 二商 管 y 巨 学 院 a 班 d: 论 夕二 交易平淡，交易量下降，收入减少。这样，交易所有时会采取纵容政策， 只要不侵犯到自身利益，对大户的控制也就不很严格。有些交易所甚至和 某些大户有着理不清的关系。 4 、风险准备金不足。 期货交易所具有担保期货合约履行的责任， 也就是说， 如果交易的一方 会员违约，且其保证金余额不足以承担违约责任时，交易所必须代违约会 员承担责任，以确保交易另一方的盈利不会因该会员的违约而落空，降低 期货交易中的信用风险。交易所以风险准备金和 自有资金弥补违约会员引 起的亏损，若交易所风险准备金不足，要么让自身财力受到损伤，甚至因 重创而导致破产，要么违反“ 游戏规则” ，降低自身信用， 使投资者失去信 已 、 。 3 . 2 . 3 交割仓库转移的信用风险 交割仓库转移的信用风险是指由于交易所指定交割仓库无法实现其 职能而转移给交易所的信用风险。在期货交易过程中，实物交割都是在交 割仓库进行的，而交割仓库是由交易所指定的，组织、监督期货交易的交 割是交易所的职责，在期货市场体系中交割仓库从某种角度可看成是期货 交易所交割部的一个机构。交割仓库的信用由交易所保证，其发生信用风 险时，自然会影响交易所的信用。导致这种信用风险产生，主要是交易所 存在以下问题: 1 、交割仓库的数量和布局不合理。 适量的交割仓库可以简化交割程序，使期货价格在临近交割月时与现 货价格趋合。交割仓库的数量和布局将直接影响到卖方进行交割的能力， 如果存在许多分散的交割地点，就便于有主动权的卖方交货;但对于被动 方买方来说，分散的交割地点会给其收货带来诸多不便;另外，过于分散 的交割地点也会给交易所的管理带来不便。交割仓库的数量和布局的确定 应遵循有效管理和更好满足实物交割需要的原则。 2 、交割仓库的选择不当。 交割仓库必须具备良好的仓储和交割条件。如，拥有一定量的库容和 较好的储运条件，有符合期货交易要求的严格的管理制度，有较高的检测 中 神r 乡屯 -1 卜口 二 商 管 理 学 晚 不 班 d 二 论 文 化验设备和技术，有较好的中转、进出装卸能力，交割仓库选择不当将直 接影响实物交割的顺利进行，从而使交易所组织、监督期货交割，保证期 货合约的履行的职能的实现。 3 、交割仓库监督不够。 交割仓库作为一个独立的企业实体，在期货交割过程中，交割仓库为 了自身的利益，可能会自觉或不自觉地做出违规、违法的行为。若交易所 没有完善的监督制度，就无法确保交割环节的正常运行，无法确保交割实 物的提供和实