国际金融市场历史及展望.ppt

国际金融市场历史与展望,International Financial Market: History & Outlook March 2013,当前格局,市场概况,历史案例,未来展望,1,2,3,4,内容摘要,金融市场研究思路,市场参与者包括：政府/央行、财政部，基金（养老社保，宏观，对冲，商品，量化，指数），基于实体经济的传统客户（贸易商，生产商，消费商），个人投资者 时机选择：资本主义周期（哈耶克 信贷扩张/紧缩），长周期理论（康德拉季耶夫长周期） 交易策略：市场有效性/市场无效性,国际金融市场由外汇，股票，债券，商品等构成,国际金融市场概况,截至2010年底，全球资本市场总价值212万亿美元，包括证券市场市值，未清偿的债券和债务；相应地，跨境资本流动4.4万亿美元。,Title in here,19世纪,历史的眼光，全球的眼光,20世纪,21世纪？,投资不是一门科学，更像是一门艺术。,1992年英镑危机,背景： 1）1990年欧洲货币体系, 1992年马约； 2）两德统一，德国扩张性财政政策，德国央行加息； 3）英国衰退，英镑被高估，1英镑=2.95马克；英国央行被动加息，EMS规定英镑下限2.7780马克。 4）1992年夏季，英国首相梅杰和财政大臣各种公开场合一再重申坚持现有政策不变，英国有能力将英镑留在EMS,黄金市场概况,全球黄金市场介绍 黄金市场的总体概况，存量市场特征 央行抛售/增加储备，生产商hedge以及de-hedge，黄金ETF 黄金价格结构与汇差、利差,1933年前黄金固定价格$20/oz，罗斯福新政将美元兑黄金贬值到35； 60年代后期美元危机，黄金外流及黄金总汇失败，Bretton Woods体系瓦解，黄金成为风险资产。,黄金市场：英格兰银行抛售储备,政治经济学杂志，Harold Hotelling1931年提出，一个理性的资源生产商只有在资本收入的投资机会超过仅将资源留在地下升值时才会愿意采掘和出售这些资源。黄金价格的上涨是由于其他投资回报率的下跌, 黄金的下跌呢？,1999年7月至2002年3月，英格兰银行通过公开拍卖方式共抛售385吨黄金储备，均价275美元/oz。拍卖还未结束黄金已摆脱20年的熊市，并一路向北。,黄金市场：英格兰银行抛售储备,英格兰银行之前两次抛储,讨论：1）中国国储局2005年铜市库存释放；2）日元套利交易；3）伦敦作为国际金融中心的地位,1990s盛行的黄金套利交易：借入黄金，现货抛售获取现金流投资于其他商品或市场，当时尤以日元为基础的证券资产为盛；在操作到期资产变现买入黄金偿还。 1999年9月，15家欧洲央行宣布未来5年不再通过市场抛售黄金储备，金价跳涨。时任首相戈登布朗被迫抛售黄金试图压低价格帮助英国金融体系避免崩溃。 美国人在干嘛？高盛当时并未大规模做空。 一个大的轮回，现在央行在持续的增加黄金储备。,黄金市场：英格兰银行抛售储备,讨论：伦敦金融城 The Square Mile 1914年，第一次世界大战结束了维多利亚时代(Victorian era)的全球扩张； 1963年，美国政府对购买外国证券的行为征税，令伦敦金融城通过欧洲债券市场复苏； 1986年，撒切尔夫人执政间去监管化的“大变革”(Big Bang)令伦敦金融城成为欧美银行的天然中转站； 1999年，欧元诞生，英国拒绝加入欧元区并未影响其金融中心地位； 伦敦目前可能是全球最大（也许也是唯一的）以信用额度作为交易基础的金融中心，,伦敦阵营,国际原油市场,原油的定价机制，地缘政治 垄断和反垄断的争夺 现代原油市场的形成 石油大王 Mark Rich 石油美元的再循环 “最后一桶油”，鲁伯特,讨论 OPEC不能主导价格波动 现在哪些国家能源定价还是非市场化,1985年国际锡危机,ITAs,缓冲库存 Buffer Stocks,保护价格 Floor：生产边际成本,1954-1985成功的运作。 进入80年代后，周期性问题暴露，ITA操作陷入结构性危机。全球消费萎缩，ITC成员国外产出增长迅速，如巴西。 结果导致永久性出口控制和缓冲库存持续增长，1985年10月ITC停止运作，当时持有5.2万吨现货和6万吨期货多头。 经过5个月无成果的谈判市场崩溃，银行信贷方抛售库存，LME停止锡交易直至1989年。危机直接导致了LME的改革。,出口配额 Quotas，马来西亚/玻利维亚,思考 1）1980年锡价远超过缓冲库存设定的价格区间，市场处于真实的紧张格局。 2）危机过后，市场并未因ITC停止抛售而走好，熊市一直维持到2002年。,1985年广场协议，1987年卢浮宫协议,1985年2月底主要货币兑美元已经见底，在9月份广场协议之前美元的牛市早已结束。 同样的，1987年2月的卢浮宫协议甚至都没有给美元体面的支撑，美元的熊市还有很长的路要走。 市场根据自己运行节奏，全然不顾政府的主观意愿。例如卡特恶性循环时期为防止资本外流发行以德国马克和法国法郎赋值的卡特债券。又例如里根良性循环时期强劲的资本流入和不断增加的贸易逆差并存。 国际投机资本流动具备自我强化的反身性特征，Soros,1980s以来的股票大牛市,首先是1970s的大熊市,金融市场的周期通常大概20年，这差不多是一代人的职业高峰期，可以磨灭一代人的记忆和痛苦。,1970s那个动荡的年代：通胀无牛市 越战结束，中东战争，石油禁运，金本位结束，浮动汇率，商品牛市/熊市，伊斯兰革命，中美建交,美国各类金融资产回报率比较,大熊市，财富的重新分配,还有一些必须记住的风险事件,1982 拉美债务危机 美国储蓄和信贷危机 1997 亚洲金融危机 1998 俄罗斯债务违约 2000 科技泡沫 2008 信贷危机 2011 主权债务危机,“我们一次又一次质疑资本主义，但资本主义体系还在发挥作用。美国遍地机会”。巴菲特，2013.3,讨论: 全球化和原教旨主义，繁荣/萧条，信贷和管制，国际贷款和债务；索罗斯，“金融炼金术”,最后，回到美元本位,市场分歧，流动性泛滥的当下，通货膨胀离主流市场还会那么遥远么，债券是否将告别长达30几年的牛市？,Bill Gross vs Warren Buffet,A Man in Mirror: 自从1970年代初美元脱离了黄金的金本位关系，债券市场开始了不可思议的扩张至今，如果一个投资者承担合理风险，聪明地利用杠杆，灵巧地躲避周期性的去杠杆化和资产抛售潮，他将获得“伟大”的王冠。然而，或许是时代成就了这些人，而不是这些人造就了时代。 PIMCO的时代，伯克希尔.哈撒韦的时代，彼得林奇的时代，全部发生在或者已经发生在一个信用扩张的时代。如果时代发生变化情况会如何？如果信用不断扩张和因此推高的资产价格和收益发生实质性的改变又将会发生什么？如果说零利率标志着开始于1970年代，在1981年加速、并在在2012/2013年的时候已走入了数学上的死胡同的总回报时代的结束会发生什么？ 我们永远不可能知道我们每个人接下来将迎来什么时代，我们也不可能知道我们将在这个时代中做什么。,最后，回到美元本位,美元，还是美元,参考文献：“美联储的秘密”，尤斯塔斯 穆林斯,了解美联储 美元和美元/全球债务的发展 央行作为最后贷款人的角色,The dollar is our currency, but your problem. John Connally 1971,各国政策试验,我们可能面临近代资本主义社会以来经济政策方面最大的考验和挑战。,货币主义：各国政策试验,过去4任FED主席任期黄金衡量的标普指数 1970-1978 Arthur Burns 1979-1987 Paul Volcker 1987-2006 Alan Greenspan 2006- now Ben Bernanke,股市突破长期区间和债券市场的重要拐点,当前主要国家的货币当局,自2007年以来，全球中央银行便向金融系统注入了超过11万亿美元的资金。 “这些经济学家正承担风险，因为这只是他们的一个试验战略。” “历史最终是否会决定究竟是这些经济学家是干涉过多还是做得太少？” -罗格夫，“这次不一样? 800年金融荒唐史”(This Time Is Different),如果财政政策和货币政策的试验都面临失败的威胁或者面临困境，我们还可以做什么？,近距离观察QE,货币政策的边际效应在递减 宏观因素驱动市场的力量将渐弱,日本的QE,货币政策在控制通胀方面历史上被证明是有效的，但是在应对通缩方面没有可信的证据。,在日本央行2006年停止QE的不到18个月以后，日本经济经历了一次短暂的通胀飙升时期。这看起来强烈地说明了，通胀率与商业银行的货币账户余额没有任何直接的关系。,日本QE和日元汇率（实际汇率）之间看起来也并没有明显的关联。,通胀和通胀预期,FACTs 高负债水平和赤字开支最终会导致通胀 美国负债水平为GDP110%，奥巴马第一个任期内财政赤字5.1万亿 通胀可能突然而来并快速上升 1915年官方通胀1%，1917年17% 1945年官方通胀2%，1947年14% 1972年官方通胀3.2%，1974年11% 大部分发达国家政府需要适度的通胀 政治 v 经济 通胀 v 失业,欧洲问题爆发远在美国之前,欧元区不存在支持货币联盟运作的财政和银行业联盟; 某种意义上，欧元的尝试和金本位一样。,市场的本质：不确定性下的概率博弈,经济学家费德勒(Edgar Fildler)：如果你想做出正确的预测，记得一定要大大提高预测次数。 50年前的畅销书，Edward Thorp著“Beat the Dealer”，爱德华被誉为现代量化交易策略之父。21点BlackJack和金融市场。 Jesse Livermore，“股票做手回忆录” 华尔街没有新事物。投机就像山岳那么古老。股市今天发生的事情以前发生过，以后会再度发生。 能够同时判断正确又坚持不动的人很罕见，我发现这时最难学习的一件事。 在这些重大的趋势背后，总有一股不可抗拒的力量。 世界上没有什么东西，比亏光一切更能教会你不该做什么。等你知道不该做什么才能不亏钱时，你开始学习该做什么才能赢钱。 股市从来都不是平淡无奇的。它是为愚弄大多数人、大多数时间而设计的。股市上的两种主要的情绪，希望和恐惧希望往往是因为贪婪而产生的。而恐惧往往是因为无知而产生的。,兵者，诡道也。故能而示之不能，用而示之不用，近而示之远，远而示之近。 故兵贵胜，不贵久。 “Those classes of investments considered best change from period to period. The pathetic fallacy is what are thought to be the best are in truth only the most popular the most active, the most talked of, the most boosted, and consequently, the highest in price at that time.” -Fred Schwed, Where are the Customers Yachts? “History does not repeat itself but it does rhyme.” -Mark Twain “The four most dangerous words in investing are This time its different.” -John Templeton “There are no new erasexcesses are never permanent.” -Bob Farrell “The average long-term experience in investing is never surprising, but the short term experience is always surprising.” -Charles Ellis “We simpl