不同行业机构投资者持股对独立董事薪酬及公司绩效的影响研究.docx

不同行业机构投资者持股对独立董事薪酬及公司绩效的影响研究摘要：本文通过研究2008年房地产业、零售业、公用事业三个行业相关上市公司机构投资者持股与独董薪酬以及公司绩效的关系，发现不同行业中机构投资者持股对于独立董事薪酬水平的影响能力不同，机构投资者持股更能影响竞争性弱的行业中独立董事的薪酬，而第一大股东的持股更能影响周期性行业中独立董事的薪酬。同时，我们通过对公用事业上市公司机构投资者持股比例与公司绩效的分析中发现，机构投资者的加入有助于将公司目标转变为企业价值最大化；而在机构投资者少量持股的公司中，由于其影响能力有限，公司发展还没有一个统一的模式。 关键词：机构投资者持股；独立董事薪酬；公司绩效 一、问题提出及文献综述 根据中登公司最新发布的统计年报显示，截至去年末，各类机构投资者持有的已上市股流通市值占比为54.62%，这是有统计以来机构投资者持有量首次超过五成。这意味着机构投资者终于取代散户，成为我国股市场的主要参与者，表明股市场成熟度有了进一步提升。随着机构投资者持股比例的不断扩大，必然会令我国证券市场上市公司的治理绩效产生重大影响，其中首当其冲的必然是董事会制度。事实上，溯及历史渊源，国外的独立董事制度正是在机构投资者的倡议之下产生和发展起来的。同时，独立董事制度与公司治理绩效之间的关系也是学术界研究的一个焦点。目前在学术界对于独立董事制度与公司治理绩效关系的研究主要存在3种观点：独立董事制度与公司治理绩效正相关、负相关、不相关。近期研究成果主要有：王砚书（2008）等通过分析2004年1月至2006年12月110家未被处罚的A股上市公司的ROE，发现独立董事亲自参加会议的比例对公司绩效有促进的作用，而独立董事比例、独立董事中专业人数比例、薪酬、独立董事在会议中提出异议人次与公司治理绩效均无显著关系。向锐（2008）以我国深圳、上海两地股票市场20042006年的3932家A股公司作为研究对象，对上市公司财务独立董事与公司绩效关系进行了实证研究，分析发现上市公司财务独立董事与公司绩效存在一定的相关性，这些研究表明正确遴选财务独立董事将对公司治理绩效产生促进作用。林佶颖、金铭（2009）以2007年沪深证券交易所的100家上市公司为样本，分析得出我国上市公司的独立董事平均薪酬、独立董事的来源与公司绩效呈显著正相关性，而独立董事比例等其它指标的相关性不显著。彭花（2009）选取了271家中小企业上市公司中的20家作为研究样本，通过分析发现中小企业板上市公司的财务绩效与独立董事之间存在不显著的相关关系，在很大程度上并不受独立董事的影响。 思想汇报 此外，学术界对于机构投资者对于公司治理绩效影响能力的研究也比较积极，但是国内通过独立董事制度来对机构投资者持股和公司治理绩效的关系进行的研究较少，主要有吴晓晖、姜彦福先生（2006）通过对2001年12月31日之前在深、沪两家证券交易所上市的全部1289家公司的相关面板数据进行统计分析，发现机构投资者持股比例对后一期的独立董事比例影响显著，并且在机构投资者持股的情况下，独立董事比例和公司治理绩效显著正相关。但是，根据李洪、张德明先生（2006）的研究成果，我们发现独立董事比例、薪酬、职业背景、工作时间等相关指标对于公司治理绩效均存在显著的正相关关系，并且在非周期性行业和周期性行业、竞争性较强的行业和竞争性较弱的行业中，独立董事因素对于公司治理绩效的影响能力不尽相同。故本文认为除了通过研究机构投资者比例与独立董事比例的关系来反映其对公司治理绩效的影响能力，还应研究不同行业中机构投资者比例与独立董事薪酬、职业背景、工作时间等的相关关系，才能较为严谨地体现其对于公司治理绩效的作用机制。本文主要从不同行业机构投资者持股比例与公司独立董事薪酬的相关关系出发，来研究机构投资者持股对于不同行业公司治理绩效的影响能力差异。 二、不同行业机构投资者持股与独立董事薪酬的特征研究 本文以2008年为时间窗口，选取沪深证券交易所公布2008年年度报告的上市公司为研究样本。考虑到非周期性行业和周期性行业、竞争性较强的行业和竞争性较弱的行业中，独立董事因素对于公司治理绩效的影响能力可能会出现差异，故本文参照李洪、张德明先生（2006）的选择方法，选取周期性行业（房地产）与非周期性行业（零售业），竞争性较强行业（零售业）与竞争性较弱行业（公用事业）中总资产排名前10的公司为研究样本，研究在这3个行业中机构投资者持股对独立董事薪酬的作用，进而研究其对于公司治理绩效的影响。 根据对上述3个行业共30家上市公司机构投资者持股及独立董事因素相关数据的研究，我们发现地产业与零售业龙头公司中机构投资者平均持股比例均超过10%，分别为11.49%和17.37%，个别公司还出现了机构投资者成为第一大股东的情况，但与整个A股市场中机构投资者持有流通市值占比54.62%还是有较大差距，而公用事业机构投资者平均持股仅为4.2%。从第一大股东持股比例来看，零售业的机构投资者持股与第一大股东持股最为接近，其差值为11%，而地产业和公用事业第一大股东持股均占绝对的主导地位。 通过研究3个行业独立董事的相关数据我们可以发现，总体来说虽然3个行业高管报酬差距十分明显，但是其独立董事平均年薪差距并不十分显著；另外，地产业和零售业中独立董事占全部高管报酬比重比较接近，而公用事业中该比重较高。 比较3个行业的平均数据我们可以发现其行业规模存在显著差距，公司治理制度及现状存在一些差异，其独立董事制度也存在着各自的特点。基于以上分析，我们提出以下基本假设： 假设一：机构投资者持股与独立董事薪酬占高管报酬比重具有相关关系假设二：不同行业机构投资者持股比例对于独立董事薪酬的影响能力不同假设三：在存在机构投资者持股的同行业上市公司中，独立董事薪酬对于公司绩效的作用更为显著。三、关于机构投资者及独立董事治理绩效的实证分析 由于对于不同行业，不同规模的上市公司来说，其独立董事报酬必然受到整体高管报酬、行业投资回报率、独立董事比例等因素的影响，故不同行业上市公司的独立董事报酬并不具有统计意义，故在实际研究过程中，我们采用独立董事薪酬占高管报酬比重这一指标来代替独立董事报酬，与对应上市公司机构投资者持股比例及第一大 作文 股东持股比例进行相关分析。对上述30家上市公司的分析结果显示，第一大股东持股比例及机构投资者持股比例与独立董事薪酬占高管报酬比重的PEARSON相关系数分别为-0.608和-0.276，但后者并未通过显著性检验（P=0.140.05）。从总体上来说样本公司第一大股东持股比例与独立董事薪酬比重有较为显著的负相关关系，而机构投资者持股比例与独立董事薪酬比重的关系并没有一定趋势，从而说明就目前来说第一大股东的控股比例对于独立董事薪酬水平的影响还是占主导地位的，而机构投资者的控股比例对独立董事薪酬水平的影响能力有限，从而假设一不成立。 由于从总体上来说，机构投资者持股与独立董事薪酬占高管报酬比重具有相关关系这一假设并不成立，考虑到不同行业公司实际上面临内部和外部环境的巨大差异性，我们继续对不同行业机构投资者持股比例对于独立董事薪酬的影响能力进行研究，由于是分行业进行统计分析，我们的分析指标主要是机构投资者持股比例、第一大股东持股比例、独立董事平均年薪以及独立董事薪酬占高管薪酬比重。在此，我们定义机构投资者及第一大股东对于独立董事薪酬水平的影响能力指标为： 简历大全 分别计算上述30家样本公司的这两项指标数值（不存在机构投资者的上市公司定义为空值），并分别对其聚类 表3-1 持股影响度聚类分析结果 开题报告 思想汇报 基于机构投资者持股影响度的聚类简历大全 基于第一大股东持股影响度的聚类总结大全 第一类总结大全 城投控股、合加资源、中原环保总结大全 万科A、金地集团总结大全 第二类 其他23家样本公司（4家无机构投资者股份的公司剔除）简历大全 其他28家样本公司作文 可见，上述3个行业中，基于机构投资者持股影响度的聚类时，公用事业较地产业与零售业来说其独立董事薪酬受到的影响较大；而基于第一大股东持股影响度的聚类时，地产业的独立董事薪酬较其它两个行业受到的影响较大。这说明机构投资者持股比例与第一大股东持股比例对于不同行业独立董事薪酬水平的影响是不同的，其中机构投资者持股比例的变化对于公用事业的独立董事影响较大，而第一大股东持股比例的变化对于地产业的独立董事影响较大，而这两者持股的变化对于零售业的影响能力均一般。这在一定程度上与假设二吻合。另外，考虑到行业的特征，我们认为这一现象可能与周期与非周期行业、竞争性强和竞争性弱行业的行业差异有关。即机构投资者持股更能影响竞争性弱的行业，而第一大股东的持股更能影响周期性行业。 至此，我们已经验证了不同行业中机构投资者持股对于独立董事薪酬水平的影响能力不同。事实上，董事会中最有可能成为机构投资者代言人的是独立董事，并且由机构投资者提名以及因机构投资者进入而更迭或增加的独立董事相应地受到机构投资者的监督，其工作行为和效率也有可能因此而产生一定的变化（吴晓晖，2006）。另外，在影响独立董事参与公司治理的4大要素（独董报酬、独董比例、工作时间、职业背景）中，报酬因素是影响业绩的最重要的因素（张德明，2006）。故研究存在机构投资者持股的同行业上市公司中，独立董事薪酬对于公司绩效的作用就显得更有意义了。考虑到不同行业的差异性，且地产业和零售业所有上市公司中均存在机构投资者持股的现象，故在此我们仅针对公用事业类上市公司研究其在存在机构投资者的情况下，独立董事薪酬对于公司治理绩效的意义。在指标选取上，我们主要选用净资产收益率、资产负债率及股东权益来分别反映该公司的盈利能力、负债水平及股东回报。 作文 我们将机构投资者持股比例分为三类：第一类，无机构投资者持股（0）；第二类，机构投资者少量持股（0%-5%）；第三类，机构投资者适度持股（5%-20%）。从中我们可以发现，在第一类公司中，独立董事平均年薪普遍较低，与之相对应的公司的净资产收益率却普遍较高，股东权益与总资产之比也较高；在第三类公司中，独立董事平均年薪较为稳定，其资产收益率是三类中最高的，而股东权益与总资产之比适中；在第二类公司中，虽然独立董事平均年薪基本比较稳定，但净资产收益率波动较大，股东权益较低而资产负债率偏高。对比三类公司的独立董事薪酬和绩效数据我们可以发现，在无机构投资者持股的公司中，对于独立董事的薪酬激励普遍较低，与之相对应公司的盈利能力也处于较低水平，这类公司的经营目标更倾向于股东财富最大化；在机构投资者适度持股的公司中，公司盈利水平较高，独立董事薪酬稳定，说明机构投资者的加入有助于将公司目标转变为企业价值最大化；而在机构投资者少量持股的公司中，由于其影响能力有限，公司发展还没有一个统一的模式。 四、结论 本文分析和讨论了不同行业机构投资者持股比例与公司独立董事薪酬的相关关系，同时也研究了机构投资者持股对于不同行业公司治理绩效的影响能力差异，研究证明，机构投资者的加入有利于独立董事薪酬制度的合理化以及公司治理绩效的提高。 此外，由于资料来源的局限以及评价指标的不一，本文未对独立董事比例、工作时间、职业背景等作进一步的研究，这些都可以作为后续研究的方向之一。 参考文献：王砚书,于佳欣,武侠. 上市公司独立董事制度与经营绩效关系的实证研究. 管理观察. 2008(12)：27-28.向锐. 财务独立董事的公司绩效研究. 证券市场导报. 2008(8)：59-64.林佶颖,金铭. 我国上市公司独立董事制度与公司绩效的相关