花旗银行兼并旅行者公司的财务分析

1花旗银行兼并旅行者公司的财务分析摘要：世界并购上许多企业由于忽视了并购的财务风险管理而导致失败，企业并购后的财务风险问题成为普遍关注的焦点。本文阐述了花旗银行兼并旅行者集团的原因，面临的问题，及应对的策略。花旗银行通过兼并旅行者公司，集银行、保险与证券等金融服务于一身，成为世界上资产价值最大的金融公司。实现垄断，优势互补，减少竞争。合并为花旗集团带来了不同的收入来源，也使其面临着诸多风险。不同的经济规模、经营方式以及不同的企业文化，都是新的花旗集团面临的新挑战。关键词：原因 问题 策略 启示正文：1花旗银行兼并旅行者公司的经过1998 年 4 月 6 日，美国花旗银行与旅行者集团宣布合并。合并组成的新公司花旗集团，其商标为原旅行者集团的红雨伞。合并后的花旗集团，其总资产当时达到近 7 000亿美元，集银行、保险与证券等金融服务于一身，成为世界上资产价值最大的金融公司。新集团拥有分布在 100 多个国家和地区的 1 亿多客户以及 162 000 名职工。至此，花旗集团正式成为世界超级金融百货公司，名副其实的金融“巨无霸” 。1998 年 4 月 6 日，花旗银行和旅行者公司正式公布双方战略合并的意向书，组建全球金融服务业的旗舰。合并后的公司经营范围包括：传统的银行业务、客户融资、信用卡、投资银行、证券经营、资产管理、财产保险和人寿保险业务等。4 月 7 日，两家公司正式宣布并购意向，宣布主要的收购计划的主要内容及两家公司股票转换规则。花旗银行的股票以 1：25 的比例兑换成未来花旗集团的股票，旅行者公司以 1：1 的比例兑换成未来花旗集团的股票。花旗银行的优先股将自动转为条件与原条件相同的未来花旗集团的优先股。此次合并是在照顾大多数股东利益的基础上进行的。在完成合并后不久的 2000 年，花旗集团又进行了一次新的收购。2000 年 9 月，花旗集团出资 311 亿美元收购了美国最大的上市财务公司第一联合资产公司。通过这次收购，花旗集团的资本总额扩张到 8 400 亿美元。这些收购无疑进一步促进了银行资本的集中，使花旗集团成为更大的金融超级企业。合并为花旗集团带来了不同的收入来源，也使其面临着诸多风险。不同的经济规模、经营方式以及不同的企业文化，都是新的花旗集团面临的新挑战。2 兼并的原因2.1 并购的协同效益规模收益： 公司通过并购后的重组、整合和一体化经营，可以取得规模经济收益。主要包括生产规模收益和管理规模收益两部分；通过并购活动，公司在整体产品结构不变的条件下，可充分利用大型设备实现单一化、专业化生产，增加产量，扩大生产规模，从而降低单位固定费用；在管理费用的绝对量不随公司规模扩大而同比例增加的情况下，可以将管理费用在更大范围内分摊，从而降低单位产品所含的管理费用；通过合理布局专业化生产的各个生产和销售流程，可以降低运输费用；通过对仓库的2合理化利用和科学管理，合理确定各个环节的仓储量，进而节约仓储费用；通过有效规划、整合市场销售网络，合理布局售后服务网点，科学设计广告策略，以一个品牌支撑系列产品，可以扩大市场占有率、节约营销费用；通过集中人力、物力、财力用于新产品、新技术的开发,加快技术商品化进程，可以节约科研开发支出等。2.2 节税收益 利用税法中的税收递延条款合理避税。利用支付工具延迟纳税。利用支付工具合理避税。2.3 新的利润增长点对并购公司来说：通过并购活动可以快速进入新的产品市场、跨入新的地域、获得新的技术； 可以通过生产经营方式的转变、并购双方资源的重组，最大限度地发挥未曾充分利用经济资源的使用价值，从而取得增量收益。通过并购活动：可以使并购双方通过生产、经营、管理、技术、市场等方面的一体化，重组和整合并购双方的有形和无形资源，实现资源共享，促使资本和劳动力在不同公司之间合理流动；可以快速进入某一垄断行业、某一地域、某一新兴市场、获得某一关键技术、取得某一品牌，打破行业、地域、市场、技术的封锁和限制，实现收益增值。3. 兼并后的问题31 合并后内部利益冲突（1） “三头马车”式的领导降低了整个集团的整合效率。在这一时期整合工作实际上由花旗银行的财务执行官 Menezes 和所罗门美邦公司的两位共同执行官 Dimon 与 Maughan负责。但 Dimon 与 Maughan 的关系并不好，加上还要应付花旗银行的 Menezes，从而导致决策过程缓慢，难以达成共识。 （2）企业文化的冲突。花旗银行是典型的商业银行文化，讲求作风保守、注重管理程序及内部控制；所罗门美邦公司则是标准的投资银行文化，作风积极热情、自由放任、重视业绩表现及奖金分红。在金融机构并购整合过程中，文化的冲突往往对整合效果具有重大的影响，许多金融机构在并购整合过程中往往由于文化的差异使合并效果大打折扣，甚至导致整合失败。 （3）品牌的争议。在花旗集团整合初期，合并双方对于以何种品牌进行新兴市场债券承销争执不休，互不相让。花旗银行认为自身多年来已经与全球 1800 家的跨国公司、7000家新兴市场公司及美国以外的成千上万富裕人士建立了良好关系，因此，应以花旗银行的“金字招牌”从事该项业务。所罗门美邦公司则认为，尽管该公司长期专注于美国国内市场的债券承销，相对缺乏海外市场经验，但由于它具有债券业务方面的专长，因此应当以该公司品牌进行营销活动。 3.2 企业并购的财务风险分析根据一些研究成果表明，风险来源主要包括：3.2.1 信息不对称风险在并购中，信息是非常重要的， “知己知彼，百战不殆” 。真实、准确、及时的信息可以大大提高并购企业行动的成功率。但是，在实际中，由于资本市场的不完善，存在信息不对称性，在并购过程中,并购双方处于信息不对称的地位，并购方对目标企业的资产价值和盈利能力的判断往往是不准确的,特别当目标企业是缺乏信息披露机制的非上市公司时。并购方往往只看到目标企业良好发展前景的一面,而对其负面如负债多少、财务报表是否真3实、有无诉讼纷争、资产抵押担保等情况了解估计不足。若并购就会增加企业额外的负担。同时,如果对目标企业的资产可利用价值、富余人员、产品市场的占有率和开拓能力等了解不足,也会带来并购后的整合风险,甚至会使整合失败。3.2.2 营运风险营运风险指企业并购后营运状况的不确定性而导致盈利能力的变化。表现为(1)目标企业原有客户对并购后企业产品供应的持续性以及质量、价格和服务持怀疑态度,从而造成并购后企业与原有客户的关系恶化,给原有的竞争者以可乘之机,市场被掠夺。(2)并购完成后,增加的管理费用是一笔庞大的开支,如人员安置费、培训费,机构撤并改组费用,派驻管理人员和技术骨干费用等。而增加的经营费用也是一笔很大开支,如为扭亏为盈需向生产经营注入的启动资金,投入生产设备的投改资金,产品重新进入市场需投放的营销费用等,结果造成整合成本太高,导致企业盈利能力下降。(3)如果被并购企业的过剩生产要素如原材料、劳动力、设备等不能被企业均匀吸收,则反而成了企业负担,生产规模不经济。3.2.3 财务风险企业并购需要大量的资金，所以并购决策会对企业资金规模和资本结构产生重大影响，造成企业的财务风险。具体包括:(1)支付风险。 (2)融资风险。 (3)偿债风险。 (4)流动性风险。流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性。3.2.4 反并购风险通常情况下，目标企业对收购行为往往持不合作和敌意态度。除非是那种经营很不好的企业，企业都愿意自己发展而不是被别的企业收购。特别是面临敌意收购时，目标企业的反抗更为强烈，会不惜一切代价进行反收购行动。诸如出售自己的优质资产、自己寻找收购者、大举负债。这样并购公司无法从目标公司获其内部实际运营、财务状况等重要资料，给公司估价带来困难。使并购以公司牺自己的部分利益换取目标公司的合作为代价的，这样企业就会遭遇很大的风险。4. 问题的对策4.1 内部利益冲突的解决方式（1）调整集团内部人事安排。（2）加强业务集中。首先，鉴于所罗门美邦的盈利波动性太大，双方决定关闭债券套利操作业务，转向开拓固定收入证券的承销及零售金融等业务，以加强与客户的关系；其次，双方决定将原来都一直经营的，且合并后具有规模经济的业务，并入营销能力较强的一方，具体安排是：花旗银行的固定收入证券业务并入所罗门美邦公司，所罗门美邦的全球外汇操作业务并入花旗银行。（3）发挥各自优势。在金融衍生产品方面，虽然两家公司都有经营，但经营内容迥异。花旗银行不擅长证券现货业务，因此主要提供以客户为导向的投资组合解决方案；所罗门美邦公司主要从资本市场角度，向客户提供以证券现货市场为导向的金融衍生产品。4.2 并购风险管理4.2.1 信息不对称风险管理。并购双方的信息不对称状况是产生目标企业价值评估风险的根本原因,因此并购企业应尽量搜集目标企业信息,避免信息不对称导致的资产不实风险。在做出并购决策前,应该聘请专业的中介机构提供独立的调查报告。聘请投资银行对目标企业的产业环境进行全面分析。运用统计评价方法依据政府统计部门掌握的行业综合性统计资料,对目标企业行业统计与财务数据质量进行评估,对目标企业财务状况和经营能力进行全面分析,对目标企业在同行业的竞争能力和未来现金流量做出合理预测。使得目标企业信息客观、充分和准确。44.2.2 营运风险管理(1)走出对企业并购的认识误区并购是实现规模经济的最有效途径 ,通过企业并购这种低成本的扩张方式固然能实现企业规模的扩大,但不一定就会产生规模经济效应。(2)在并购前要对目标企业进行经营能力分析,然后再决定是否需要并购和并购后如何整合。如企业的技术能力、生产能力和销售能力等,其总和构成了企业经营的能力体系。对目标企业进行经营能力分析就要对各项能力的构成进行比较、分析和评估，尽量选择那些与并购企业能力互补和协调的企业进行并购。4.2.3 财务风险管理(1)建立严密的财务日常管理制度和科学、有效的财务监督、财务控制机制。企业应充分考虑交易双方资本结构，结合并购动机选择合理的支付方式, 提高企业的应变能力。(2)建立良好的信誉体系，全方位、多渠道地整合企业的资金筹措渠道。企业应根据并购动机和双方资本结构合理确定融资方式。及时、足额地筹集并购资金，降低融资风险。(3)建立财务风险预警、监控系统。确立财务分析指标体系，进行流动性资产的合理组合及资产负债匹配关系的调整,降低流动性风险。(4)建立财务预警模型，进行并购后资产质量的分析和管理，保证现金的流动性，增强杠杆收购中目标企业未来现金流量的稳定性,降低杠杆收购的偿债风险。4.2.4 反并购风险管理为了减少因为反收购行为而带来的风险，企业在并购过程的每个阶段，都要建立风险预警、风险监测、风险评价、风险控制和风险预防的完整体系，在风险管理的人员组织、操作程序、管理手段和运行制度等方面都要有严格保障，使企业并购活动的每个环节都处于可控状态，将各种潜在的风险消灭在萌芽状态。尤其是企业在进行以多元化经营为目的的混合并购中，要保持清醒的头脑，对新进入的行业一定要做到心中有数。如果找不到合适的并购对象，宁可采取先托管、租赁和承包等形式进行试运行，有把握后再并购的办法，避免因盲目进入新领域而进退两难，背上沉重的包袱。5.案例启示从花旗集团近二百年光辉的发展历史中，我们看到了一个金融企业如何步步为营地成长为一个金融帝国，它引导了近几年全能化的浪潮模式。花旗银行的发展模式将会对我国商业银行的改革与发展起到启示和借鉴作用。启示之一，就是银行的经营需要战略设计。应该看到，银行发展战略的制订，必须敏感地把握当期和未来经济与市场变动趋势，提出切合银行核心利益与发展需要的对策与举措，体现适应性、灵活性、稳健性。启示之二，就是成功的并购需要文化整合能力。花旗银行与旅行者集团并购后，正是由于投资银行业务与花旗传统商业银行业务性质存在较大差异，带来了近乎灾难性的后果。花旗集团 2005 年小型互补型并购策略的提出与推行，充分表明加强内控与管理情况下推动并购的必要性与合理性，也显示了通过企业文化建设和理念宣传，统一企业价值观和发展理念的重要意义。启示之三，就是良好的发展需要先进营销理念。花旗提出了“以客户为导向”的营销理念，根据不同客户的需求，开发不同的金融业务。相比之下，我国的金融业尤其是银行，发展时间短，经验相对不足，产品种类单一，客户服务意识不高，这是需亟待克服的。总结：银行之间的购并形成的超大银行体系，对金融业发展有利的一面主要表现为：(1)合并有利于银行取得规模效益，这是因为通过合并银行可以在技术上形成内部互补，提供更多的金融产品并降低边际成本，从而也可以为市场提供价格更加优惠的金融产品和服务。(2)合并有利于提高银行整体的内在价值，因为银行兼并对其股票的市场表现有极大的5利好作用，使股票价格上扬，给股东带来经济效益。(3)银行购并后，无论是在规模上，还是在经营范围上都得到较大的扩张，从而有利于银行参与全球范围内的金融竞争，结合更大范围的经营领域，提供更多的创新金融产品，有利于当地消费者。(4)有利于推动社会经济发展和高科技产业的发展。大银行抗风险能力强，资金实力雄厚，可以积极支持高科技产业。当然，银行购并也产生了一些新的问题：合并后的银行规模巨大，本身的