第二篇投资组合管理

投资组合管理知识结构本章内容 两证券组合，收益与风险 多证券组合 无差异曲线 有效边界 可行集 最佳投资组合点一、多样化与组合构成 （一） 组合的含义 （二） 分析的假设 1 忽略市场交易成本 2 信息是免费的 3 投资者评价信息的方法是一致的 4 投资者仅关注他们所投资的期望收益和风险 5 投资者持有资产相应的一段时期 （二）风险与期望收益的转换 1单一证券预期收益与风险的衡量 （ 1）单一证券的收益衡量。 （ 2）单一证券的风险衡量。 2两证券组合的预期收益与风险的衡量 （ 1）两种证券的相关性衡量。 协方差 相关系数 （ 2）两证券组合的收益衡量 （ 3）两证券组合的风险衡量（三）最佳投资组合点的确定 1无差异曲线 （ 1）无差异曲线定义。 （ 2）无差异曲线的特征。 每一个投资者都有无数条无差异曲线，位于上方的无差异曲线所代表的效用水平比下方的无差异曲线所代表的效用水平高。 每一条无差异曲线都是上升的，因为投资者是风险厌恶的，所以如果要让他承担更大的风险必须支付更高的收益。 无差异曲线上升的速度是递增的，这说明随着风险的增加投资者对它的厌恶程度是上升的，为弥补增加的一单位风险必须支付更多的收益。 无差异曲线是不相交的，如果两条无差异曲线相交，就会出现矛盾。（ 3）不同类型投资者的无差异曲线 2可行集 可行集指的是由 N种证券所形成的所有组合的集合，它包括了现实生活中所有可能的组合。也就是说，所有可能的组合将位于可行集的边界上或内部。 3有效边界 （ 1）有效集定理 对于一个理性投资者而言，他们都是厌恶风险而偏好收益的 对于同样的风险水平，他们将会选择能提供最大预期收益率的组合； 对于同样的预期收益率，他们将会选择风险最小的组合。 有效边界必须同时满足上述两个条件，因此 MA两点之间上方边界上的可行集就是有效边界 4最佳投资组合点的确定（四）无风险借贷对有效边界的影响2无风险借款对有效集的影响（五）马科维茨投资组合理论的主要内容 1风险分散原理 2风险分散的显著效应 （ 1）非系统风险。 它是一种与特定公司或行业相关的风险，它与经济、政治和其他影响所有金融变量的因素无关。例如：一个新的竞争者可能开始生产同样的产品，一次技术突破使一种现有产品消亡。通过分散投资，非系统性风险能被降低 ;而且，如果分散是充分有效的，这种风险还能被消除，因此，又称为可分散风险。 （ 2）系统性风险。 它是由那些影响整个金融市场的风险因素所引起的，这些因素包括经济周期、国家宏观经济政策的变动等等。这一部分风险影响所有金融变量的可能值，因此不能通过分散投资相互抵消或者削弱，因此又称为不可分散风险。 3国际分散化 可以将全球的市场分为发达市场和新兴市场，对于每种市场，分别投资于股票、债券、大宗商品、外汇等多种市场，这些市场的相关系数都小于 1，所以能起到分散风险的作用。4对马科维茨投资组合理论的一般评价 （ 1）马科维茨资产组合理论假设投资者都是理性的，都是风险厌恶的，这点与现实不尽相符。 （ 2）根据马科维茨投资组合理论，预期收益和风险的估计是一个投资组合的实际收益和风险的正确度量、相关系数是证券未来关系正确的反映、方差是度量风险的一个最适当的指标等。 3）在实际应用上，马氏的理论也存在很大的局限性，具体表现为计算复杂。 （ 4）证券市场变化频繁，一有变化，就必须对现有组合中的全部证券进行重新评估调整 二、风险的市场价格 （一）资本资产定价模型的基本假设 （ 1）所有投资者的投资期限均相同。 （ 2）投资者根据投资组合在单一投资期内的预期收益率和标准差来评价这些投资组合。 （ 3）投资者永不满足，当面临其他条件相同的两种选择时，他们将选择具有较高预期收益率的那一种。 （ 4）投资者是厌恶风险的，当面临其他条件相同的两种选择时，他们将选择具有较小标准差的那一种。 （ 5）每种资产都是无限可分的。 （ 6）投资者可按相同的无风险利率借入或贷出资金。 （ 7）税收和交易费用均忽略不计。 （ 8）对于所有投资者来说，信息都是免费的并且是立即可得的。 （ 9）投资者对于各种资产的收益率、标准差、协方差等具有相同的预期。（二）资本市场线 1分离定理 分离定理的含义是，投资者对风险和收益的偏好状况，与该投资者风险资产组合的最优构成是无关的 即最佳投资资产组合中的风险资产组合的确定与投资者的风险偏好无关，投资者需要做的只是根据风险偏好确定最佳组合中的无风险资产和风险资产组合各自的比例。 2市场组合 在市场均衡和有效的条件下，市场组合（ Market Portfolio）， 就是指最佳投资组合点。 市场组合包含了市场上的所有证券；在资金比例方面，每一种证券的构成比例，等于该证券的相对市值，即该证券市值与所有证券市值总和之比。习惯上，人们将切点处组合叫做市场组合，并用 M代替 T。 3 共同基金定理 如果投资者的投资范围仅限于资本市场，而且市场是有效的，那么市场组合就大致等于最优风险组合。 于是单个投资者就不必费那么大劲进行复杂的分析和计算，只要持有指数基金和无风险资产就可以了。 如果把货币市场基金看作无风险资产，那么投资者所要做的事情只是根据自己的风险偏好，将资金合理地分配于货币市场基金和指数基金，这就是共同基金定理。4资本市场线（三）证券市场线 资本市场线上的点表示的是允许无风险借贷情况下的有效组合，即无风险资产与市场组合的不同投资组合。但是，对投资者来讲，更有意义的是具体某一种风险资产的预期收益率与风险之间的关系，即证券市场线。 1证券市场线的一般形式 2证券市场线的经济含义 证券市场反映了单个证券与市场组合的协方差和其预期收益率之间的均衡关系，由于预期收益率与证券价格成反比，因此证券市场线实际上也给出了风险资产的定价公式。 4贝塔系数 贝塔系数衡量了个别股票收益对系统风险的反应敏感度，即个别股票对市场的相对变动，相对而言，标准差衡量了总风险。 具有较高系统风险的证券，具有较高的预期收益率，而非系统性风险与贝塔值没有关系。因为非系统性风险可以通过分散化投资而消除，所以市场只会为投资者承担的系统性风险提供报酬。 贝塔系数反应了单个股票收益率与市场收益率的关系，比如，某股票的贝塔值大于 1，则该股票为进攻性股票，5资本市场线与证券市场线的比较 资本市场线与证券市场线是资本资产定价模型中两个重要的结论，二者存在着内在联系： （ 1）资本资产线表示的是有效组合期望收益与总风险之间的关系，因此在资本市场线上点就是有效组合。而证券市场线表明的是单个资产或资产组合的期望收益与其系统风险之间的关系，因此证券市场线上的点不一定在资本市场线上，即无论是有效组合还是非有效组合，都有可能落在证券市场线上。 （ 2）资本市场线实际上是证券市场线的一个特例，当一个证券或一个证券组合是有效率的时候，即该证券或证券组合与市场组合的相关系数等于 1，此时证券市场线与资本市场线就相同了。6资本资产定价模型的评价 （ 1） CAPM的贡献。 为投资者指明了降低投资风险的有效途径。 CAPM模型可以用于估计证券的期望收益率，进而判断其市场价格是否合理。投资者分散化的目的在于消除与值无关的非市场风险，市场风险则是无法通过投资分散化来消除。 （ 2） CAPM的缺陷。 CAPM是建立在一系列假设之上的，而某些假设与实际有较大的偏离。 依靠历史数据估算出的值对未来的指导作用必然要打折扣。 （ 3） CAPM与投资组合理论之间的关系。 资产组合理论讨论的投资者的资金分配或配置问题，具体地说是投资者应如何根据其风险厌恶程度选择风险资产与无风险资产的比例，选择风险资产中不同证券的比例。 CAPM模型是以系数作为风险度量指标，这比计算期望收益和方差的工作量大大减少，这是该模型的优势所在。三、套利定价模型 （一）套利定价模型的基本假设 套利定价模型 (APT, Arbitrage Pricing Theory)是 Ross在20世纪 70年代初提出的，它有三个基本假设： （ 1）资本市场是完全竞争的。 （ 2）投资者是风险厌恶者，而且追求效用最大化。 （ 3）资产的收益率可以由若干个因素来刻画。 （二）套利组合和无套利定价原则（三）因素模型四、效率市场假说 （一）效率市场假说理论 1效率市场的定义 效率市场是指证券价格能够根据新信息的出现而迅速进行调整的市场，即现行的证券价格能够反映有关证券的全部信息。效率市场的特征主要有： （ 1）证券价格能快速、准确